经济走势跟踪（1802期）2017超预期增长为十九大开局年稳增长打下基础

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经济热点分析

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2017超预期增长为十九大开局年稳增长打下基础

导读：2017年中国经济增速取得超预期增长。一方面是因为进出口超预期好转，而新动能则成为经济增长的重要支撑。从多项指标看，趋稳的态势明显。而这也为作为十九大开局之年的2018年稳步增长打下了一个良好的基础。而2018年，在稳步增长的基础上，有望进一步实现经济质量的提升。

2017年中国经济超预期表现

　　2017年中国经济的增速超出大多数的预期。国际货币基金组织（IMF）、路透社的经济学家调查、以及高盛等投行均预测，2017年中国GDP增速为6.8%。而实际公布的6.9%的增速，确实超出多数预期。

　　中国经济超预期增长一方面是因为进出口超预期好转。2017年，中国净出口时隔3年再次超过上一年水平。2016年，出口对增长的贡献度为减少0.4个百分点，而2017年转为增加0.6个百分点，相比2016年，推高增长率1个百分点。

　　另外一个则是来自第三产业的强力支撑。数据显示，2017年，消费是经济增长主动力，最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为58.8%，高于资本形成总额26.7个百分点。国家统计局局长宁吉喆指出，从需求结构看，中国经济已经从主要依靠投资拉动转为投资和消费共同拉动，消费和投资共同支撑中国经济发展也是2017年的一个大变革。从与消费相关的具体数据来看，2017年的零售销售额大幅增长10.2%，其中网上零售额比上年增长32.2%，增速比上年加快6.0个百分点，消费升级态势明显。

　　此外，基础设施投资的强劲增长也对经济增长起到了有力的拉动作用。2017年，基础设施投资增长19.0%，比上年加快1.6个百分点，铁路及公路等基础设施投资增长22%，增长率扩大1.6个百分点，基础设施在整个投资中的占比为22%，超过2009年，创下新高，也是拉动增长的一个重要方面。

　　中国经济的表现不仅是增长超出预期，中国经济也已经成为了全球经济的“压舱石”。联合国发布的《2018年世界经济形势与展望》报告指出，2017年全球经济增长有1/3是依仗中国。5年来，中国对世界经济增长的年均贡献率达30.2%，超过同期美国、欧元区和日本贡献的总和，2017年中国经济总量占全球的比重达15%，比5年前提高3.5个百分点。

　　党的十八大以来，我国经济从高速增长转向高质量发展，新老结构转换、消费升级、产业升级，正在推动中国经济增长进入新阶段。虽然步入经济发展新常态的中国经济增长呈现出增速趋缓、结构趋优的态势，但从GDP总量上看，2017年GDP比2012年的540367.4亿元，增长了53.1%。2013年至2017年GDP年均增长7.12%，远高于同期世界3.45%和发展中经济体4.6%的平均水平。

新动能成为经济增长重要支撑

　　经过了几年的调整，中国经济新旧动能转化较好，2017年迎来了7年来首次年度增速的提升。从数据可以看出，新动能已逐渐成为中国经济的重要支撑。2017年高技术制造业、装备制造业投资比上年分别增长17.0%和8.6%，分别加快2.8和4.2个百分点，高耗能制造业投资比上年下降1.8%，航空航天、人工智能、深海探测、生物医药等领域涌现出一批重大科技成果。新产业新产品蓬勃发展，工业战略性新兴产业增加值比上年增长11.0%，增速比规模以上工业快4.4个百分点；工业机器人产量比上年增长68.1%，新能源汽车增长51.1%。显示实体经济增长质量正在提高，新动能的拉动作用明显。有分析指出，2017年新动能对经济增长的贡献度超过30%，对新增就业的贡献度超过70%，新动能对经济增长的贡献度明显提升。随着经济结构转型进一步调整到位，拖累中国经济的两高一剩行业负面影响将逐步下降，经济新动能的拉动作用将进一步体现。

　　据路透报道，分析人士指出，在供给侧改革、环保、金融去杠杆等因素制约下，中国经济仍有反弹，表明当前实体经济的确称得上“稳中向好”，新动能对经济增长的贡献在进一步增加。

　　工银国际首席经济学家程实表示，中国经济的新韧性正在凸显，增长底线依然稳固。不同以往，这一新韧性并非依赖需求侧刺激的政策托底，而是源于供给侧改革的红利释放。

　　交通银行金融研究中心分析师唐建伟则认为，2017年中国经济有三大亮点：一是出口回暖是经济增速回升的关键力量；二是新动能已逐渐成为中国经济的重要支撑，2017年新动能对经济增长的贡献度超过30%，对新增就业的贡献度超过70%；三是经济结构改善步伐在加快，农业、生态保护和环境治理等等短板领域投资快于全部投资，消费已经成为经济增长主要驱动力。

2017年主要经济指标表现

CPI：温和可控

　　2017年居民消费价格（CPI）比上年上涨1.6%，涨幅比上年回落0.4个百分点，其中城市上涨1.7%，农村上涨1.3%。国经中心经济研究部副部长、副研究员刘向东在第103期“经济每月谈”上分析称，去年物价总体温和可控。“从结构上来看，CPI一直保持在温和的区间，主要是粮食价格没有涨起来，以前物价每次上涨的时候都是‘蒜你狠’、‘姜你军’这样粮食商品的价格出现猛涨，今年粮食、猪肉、鸡蛋这种食品价格出现了下跌，所以拉低了CPI涨幅。同时其他的一些包括医疗、服务、居住、教育服务等价格支撑了CPI能够维持在这样一个温和的区间，而没有陷入通缩的状况。”

PPI：结束了5年来的下降态势

　　全年工业生产者出厂价格比上年上涨6.3%，结束了自2012年以来连续5年下降的态势。“PPI从2016年开始有一个回升的过程，今年这个回升出现了见顶回落的过程。工业品价格出现上涨，一方面是因为翘尾因素，另一方面是上游有去产能的煤炭，钢铁、石化、有色等原材料上升造成的。上游出现了利润的好转，这是价格出现增长的原因。”刘向东说。

　　刘向东表示，以往CPI和PPI之间有很强的相关性，主要是因为食品价格的影响。近来这种相关性不太显著了，但是从两者的剪刀差情况来看，有所收窄，这意味着上游涨价会逐步传导到下游，下游盈利也会出现一定的改善，如果PPI出现下滑的话，最后一段时间CPI有可能也会出现一定的下滑。从这个角度来说，如果上游的价格会传导到下游，下游盈利的空间也会改善。今年特别是挖掘机的销量出现了翻番的情况，确实得益于上游盈利的改善，设备投资的更新。

就业形势：稳中向好

　　刘向东表示，去年前11个月，新增就业大概是1280万人，已经超过了年初的目标1100万人，而且失业率维持在较低位置。如果从供需市场来说，更充分就业的情况得以体现。从求人倍率的角度来说，从2016年以来，全国的求人倍率已经连续五个季度呈好转，现在大概是1.16个岗位对应1个人。

　　刘向东表示，城乡收入差距略有缩小。城乡之间人均收入的倍差是2.81，比上年同期缩小0.01%，缩小的幅度不大，农村外出务工的收入保持较高的增长，所以农民的增收、工资性收入是得到一定的保障。“因为适龄人口的比重是在逐年下降的，就意味着就业是有一定的空间的。”

M2增速放缓

　　刘向东表示，2017年金融市场渐趋平稳运行。在去年稳健的货币政策下，M2的增速是有所放缓的，而且低于两位数，只有8.2%的这样一个水平。从M1和M2的剪刀差来看，企业层面的流动性有所改善，但是这可能会说明有一部分资金确实进入到实体经济上来，开始设备再投资。

基准存贷利率变化不大

　　刘向东表示，从利率市场变化来看，基准存贷利率跟2016年没有发生太大的变化，而且存贷利差有所降低。但是从同业拆借利率来看，它有所上升，这可能是属于低利率环境的一种回归，但也没有偏离整个的利率水平。从上升角度来看，货币资金还是有所紧张的。“更能反映的是民间借贷情况的指标是温州测算的民间的融资综合利率，虽然说2017年比2016年年初有所下降，但是仍然保持在14%的高水平，预示着资金市场利率的水平还是挺高的。”

人民币汇率走稳 升值超6%

　　刘向东说，2017年美元指数出现了大幅贬值，超过了10%，所以这种情况下，人民币汇率出现了提升，2017年人民币兑美元汇率升值超过了6%，打破了之前连续三年的贬值预期。2018年以来不到一个月的时间，人民币对美元的汇率又升值了1.2%，可能已经引发了对人民币贬值的预期的变化，也可能会对投资者的行为做出一定的调整。但是阶段性升值，不会改变对人民币汇率走稳的大趋势。

上证指数大幅反弹 处于上升趋势

　　刘向东表示，2017年初，上证指数经历下跌之后，出现了比较大的反弹，反弹的幅度大概接近13%左右，而且从香港恒生H股指数来看，2017年一直是正当上升的这样一个趋势。

　　“虽然中国的股市受政策的影响比较大，还不能成为真正的宏观经济的晴雨表。随着今年一些监管的趋严和到位之后，价值投资的回归会出现，股市与宏观经济的关联性会有一定的增强，预示着将来股市对宏观经济的预示性会有一定的说服力。”“2017年，我测算了一下沪深A股的总市值已经达到了8.7万亿美元，接近去年GDP的2/3，所以这个市值的规模跟GDP规模逐渐趋同的话，预示着股市预示性效应越来越强。”

金融市场趋稳

　　刘向东表示，2017年金融市场趋稳的主要原因是金融监管和金融安全受到了高度重视，特别是十九大、金融工作会议、中央经济工作会议都把金融服务实体经济、防控金融风险、是守住不发生系统性金融风险的底线作为一个重点，还提出了一些债务的问题，提出债务终身问责制和责任倒查，而且证监会和银监会也出台了专项整治，使整个肆意加杠杆的空间逐步缩小。

　　刘向东说，在整个去杠杆的背景下，央行调整了整个操作汇率和操作的一些指标，特别是MPA这个指标是靠金融机构的考核评估机制。去年四季度大家开始觉得资金比较紧张了，金融强监管回归到本位，确实如果不监管的话，金融乱象会越来越厉害。以后关注的四个方向一个是影子银行，另外一个是资产管理，另外就是互联网金融和金融控股公司。

　　刘向东表示，去年进行了金融体制改革，设立了国务院金融稳定发展委员会，按照货币和宏观审慎双资助的政策，调控的框架也正式纳入到十九大报告，意味着金融稳定要求越来越得到重视，而且在推动金融系统开放和国际化方面也迈出了很大的一步，比如A股纳入到“明晟指数”以及内地与香港债券的互通。

2018年经济预测观点

　　展望2018年，十九大的开局之年，是改革开放40周年，也是决胜全面建成小康社会、实施“十三五”规划承上启下的关键一年。分析人士认为2018年宏观经济没有太大超预期的风险，随着去产能、去库存、去杠杆的继续推进，尤其金融去杠杆对投资资金来源产生的紧缩效应，预计今年经济扩张步伐会略有放缓，但质量提升加快，提质增效更趋明显。

新旧动能转换为高质量发展创造新空间

　　程实表示，凭借新韧性，新时代的宏观政策搭配有望加速推进新旧动能转换，为中国经济的高质量发展创造新空间。有鉴于此，预计2018年中国经济将稳步实现长周期筑底，年度增速有望维持在6.9%。但四季度GDP环比增速已经是连续三个季度放缓，12月单月数据亦欠佳，表明经济也面临下行压力。中国科学院预测科学研究中心发布预测称，2018年中国经济将保持平稳较快增长，预计全年GDP增速为6.7%左右，增速较2017年下降约0.2个百分点，呈现前高后低趋势，一季度为6.8%左右，二、三季度为6.7%左右，四季度为6.5%左右。

经济增长是新时代，但非新周期

　　财通基金固定收益分析师郑良海认为，2018年经济发展会保持较高速度，预计仍有6.7-6.8%左右，房地产会投资会有一定持续，基建也不会明显换挡；出口繁荣依旧，对新兴市场出口将有更大贡献；消费料维持10%之上。通胀中枢会有较为明显抬升，PPI也不会进入负增长。企业盈利会整体改善，但行业分化、行业内差距拉大将是常态。未来供给侧从行政推动向市场化兼并重组倾斜。

　　经济增速超预期，不代表中国经济仍处于新常态，高速增长切换到中高速增长。三大攻坚战，确立防范化解重大风险，未来去杠杆依然进入落地期；三大转变也会推动经济向进入高质量阶段。而供给侧改革“破、立、降”，会提高微观主体整体质量和效率。在新的宏观调控思路下，金融严监管和实体经济获更多支持推动经济内生力量。中国经济升级换代，但随着基数不断增大，以及过去需求端刺激不可持续，经济很难回到高速增长，是新时代，但非新周期。而且有质量的经济增长效果好于过多依靠能源消耗和环境污染为代价的高速增长。

经济平稳运行，质量提升步伐加快

　　交通银行金融研究中心首席宏观分析师唐建伟认为，随着消费超过投资成为拉动经济增长的主要动力，中国经济增速的季度波动幅度明显缩小，2015-2017年经济增速的季度波动幅度维持在0.1个百分点上下，这种由动能转换和韧劲增强带来的稳态在2018年仍会维持，经济的季度增速不会出现明显的波动。三驾马车将呈现“一升一缓一稳”格局。即出口增速回升、投资增速放缓、消费增速平稳。预计2018年中国出口增速将高于2017年，达到10%左右（美元计价）。金融去杠杆、企业去杠杆、金融协调监管政策收紧等因素都会影响固定资产投资的资金来源。加强融资平台公司管理，清查利用PPP项目、各类投资基金变相举债，可能制约地方政府的融资能力，影响基建投资。预计2018年固定资产投资增速放缓至6.5%左右。

　　在小排量汽车退税政策退出以及新能源汽车补贴减少等政策影响下，汽车消费增速会有所放缓。房地产市场继续受到政策严格调控，住房相关消费增速可能放缓。而居民收入增长、消费升级及养老改革等政策则对消费形成支撑，预计2018年消费增速在10%左右。

　　十九大淡化GDP增长目标，未来中央政府继续出台稳增长政策的可能性明显下降。同时近期部分地方政府开始主动挤出GDP水份，意味着地方政府也将从原来的追求经济规模的GDP竞赛转向追求更务实更有质量的经济发展。在此背景下，经济增速可能会短期承压。

　　2018年中国经济将平稳运行，增速可能略有放缓，预计全年经济增速为6.7%左右，高于年度增长目标。经济总量及增速难起波澜，但质量提升步伐加快。

中国经济有压力也有支撑

　　恒丰银行研究院宏观团队蔡浩、李海静展望2018年，中国经济有压力也有支撑。供给侧改革和污染防治将继续影响工业生产，工业企业利润率的改善将有助于供给侧深化改革的推进；发达经济体屡超预期的强劲增长将持续利好中国出口，从而对中国2018年增长形成支撑；固定资产投资或将继续趋缓，金融去杠杆所带来的紧缩效应也将对固定资产投资的资金来源产生影响；房地产下行周期已经确立，但长租房等住房模式的兴起或对开发投资增速的下滑产生支撑；供给侧改革和消费升级或能创造出新的消费热点，消费仍将成为经济增长的稳定器。

“不松不紧”仍是货币政策主基调

　　九州证券经济学家邓海清认为，由于政府对经济增速的容忍度明显提高，经济的适度下行压力并不会使得央行货币政策出现放松，“不松不紧”仍是2018年货币政策的主基调。一方面，尽管12月经济数据反映出经济的下行压力，但在政府对经济下行容忍度提高的情况下，只要经济增速仍在6.5%-7.0%的区间运行，货币政策并不会存在放松的情况；另一方面，由于当前的货币政策和利率都存在偏紧和偏高的情况，再叠加严监管政策，在底线思维的前提下，货币政策并不存在进一步收紧的空间。2018年货币政策“不松不紧”仍是央行货币政策的主基调。

2018年的风险点

　　国务院发展研究中心金融研究所王洋认为，从2017年12月数据来看，房地产投资、基建和消费都不佳，预计2018年经济增速可能有所回落，估计经济增长目标仍然是6.5%左右。2018年经济的风险点在于：地方债务规范，影响地方基建投资；房地产调控差异化，有的放松，一线继续从紧，但总体增速可能回落；金融监管政策从严，货币政策中性偏紧，如果通胀上来，短期货币政策也很难放松。这都是经济增长的不利因素。

保持稳定，不会出现断崖式下降

　　中国黄金集团首席经济学家万喆表示，2017年经济整体比内部外部的预期都要高，说明在不断结构优化和政策调整下，总体经济运行的韧性是较强的，一是2017年的整体经济受2016年的政策影响有一定的滞后因素，包括PPP项目投资等上马之后是2017年真正开始的，导致去年整体经济较好；另外去年外部环境看美欧复苏都非常明显，所以出口改善，外部环境宽松也是一个很好的迹象。值得注意的是，投资是一个双刃剑，目前它的效率不够高，加上监管趋严、消减PPP水分、清理地方债等，只要不是断崖式的下滑都是比较正常的。

　　2018年的总体结构上改革稳中求进，GDP增速会是稳中趋降，一是政策红利有所消减，稳健中性的货币政策在方向上呈现温和的边际收紧是大趋势，重要的是结构性优化是否到位，经济运行仍会保持稳定的基调，不会出现断崖式的下降。

2018年还是会沿着L型底部运行

　　申万宏源首席宏观分析师李慧勇认为，2018年还是会沿着L型底部运行，会在6.7-6.9%波动，不会更低。2018年没有太大超预期的风险，原因很多，一是次贷危机阴影犹在，各国都把防风险放在主要位置，居安思危，很少会出现超预期冲击；二是政策灵活性大大提高，过去防过冷，政策一个劲儿宽松，防过热，一脚刹车踩下去了，但现在会防微杜渐，在苗头出现时就修正政策，政策不至于收缩过快出现硬着陆风险，也不至于坐视不管出现泡沫化风险。无论是美国还是中国，经济复苏背景下，都会把防风险、政策退出作为第一要务，美国是缩表加息，中国会保持偏紧的货币政策收紧货币闸门，更多是要防范三大房地产、影子银行和地方债风险。

中国经济第一增长动力仍是投资

　　上海证券首席宏观分析师胡月晓则指出，经济维持稳中偏升态势不变，增长速度见底态势明了。中国经济第一增长动力仍是投资，投资增速回落态势已扭转，预计2018年将略有回升。消费平稳，工业在全球经济复苏大背景下，2018年也将稳中偏升。楼市长效机制的政策突破口在租赁房建设，伴随租赁市场建设，地产投资增长将维持平稳并有提高。

　　去杠杆仍是政策基石，货币紧平衡的态势不会改变；随着监管加强对金融体系脱虚向实现象的改善，2018年降准仍是可能选项。偏紧货币利于经济转型将逐渐成市场共识。

　　伴随大宗商品价格进入新的平衡区，PPI将逐渐下行，但企业效益改善趋势不变。经济稳+效益升，即货币的边际放松，将带来股市基准的阶段性抬高。债市走势则要依央行未来政策工具组合而定，现有加息和储备货币投放转向OM、贴现、再贷款窗口的趋势，将继续给债市带来压力。

未来政策方向展望

　　展望未来的经济政策和经济走势，需要我们清楚地把握十九大以来中央宏观经济调控体系的深刻变化，全面转换理念、思想和战略。

　　2017年年底举行的中央经济工作会议指出，推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求。

　　中国社会科学院经济研究所所长高培勇最近在《经济日报》上指出，“进入新时代的中国，我们面临的宏观经济环境已经大不相同于以往，一个以新发展理念为指导、以供给侧结构性改革为主线、适应经济发展新常态的宏观调控体系已经初步确立。这一体系的突出特征是：不仅聚焦于发展规模，而且更注重发展质量；不仅着眼于短期调控，而且更注重持续增长动力；不仅着力于需求侧的总量收放，而且更注重供给侧的结构优化；不仅立足于政策层面操作，而且更依赖于改革行动加以实施。”也就是说，今后的宏观调控，将是注重质量的，注重持续增长，注重结构优化，更倾向于用改革来催生动力。

　　结合中央经济工作思路来看2018年及今后一段时间的宏观经济思路，稳中求进总基调不会改变。2018年是贯彻党的十九大精神的开局之年，是改革开放40周年，是决胜全面建成小康社会、实施“十三五”规划承上启下的关键一年。稳健将是2018年中国经济的总基调和基本方向，经济增速即使小幅放缓，也应在政府的容忍范围之内。而新的调控思路和施策方式，将更有可能在保持稳定增速的同时，实现结构调整和动能转化。

　　从近期的政策引导效果来看，供给侧改革将从去产能、去库存转向去杠杆，金融监管和地方融资将进一步收紧，加上近期各省纷纷挤出经济、财政数据中的水分，这些措施都会影响固定资产投资的资金来源，意味着经济增速仍有下行压力。但从另一方面来看，降低风险，夯实基础，提高经济质量的效果也会更加明显，也将加速推进新旧动能转换，十九大后，改革步伐的加快会进一步刺激消费积极性，推动高科技和新兴产业加速发展。

　　另外，世界经济趋势向好也将带来外需的进一步改善。根据IMF的预测，2018年美国GDP增长将高于2017年，发展中经济体的增速也将高于2017年，分别达到2.3%和4.9%，尽管预测欧元区将有所放缓，但2017年超出预期的全球增长使人们相信2018年总体上仍将持续支撑中国的出口贸易，使出口增速进一步回升，从而进一步拉动中国的经济增长。

　　总体来说，认识到十九大以来新的宏观思路和施策方式将为中国经济高质量发展创造新空间，在外部总体环境不会出现大的超出预期的风险的条件下，相信2018年乃至今后一段时间的中国经济继续稳步筑底，以时间换空间，实现新时代长期稳定健康的增长。

（完）

整理、编写：王砚峰、张佶烨；

责任编辑：王砚峰

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