国联安基金韦明亮：那些行之有效的赚钱规律

Original 基金经理英雄榜点拾投资

导读：在投资中我们常常面临一个困惑：未来是不确定的，但投资又是基于未来的，那么如何去提高判断的准确性呢？关于这个问题，国联安基金经理有着独特的见解。他认为，市场是变化的，但股价的运行有不变的规律，投资就是要基于规律做决策。

韦明亮有着丰富的投研经验，见证了资本市场2000年以来的所有周期，在这个过程中，他总结了几条行之有效的投资规律：

1）最本质的一条规律是，盈利上升（或下降），能反映到股价中。韦明亮举了一个极端的例子，以口罩行业为例，即便大家都知道短期口罩需求的爆发不可持续，但并不妨碍口罩公司的股价大幅上涨。同样，当某家竞争力很强的公司短期业绩下滑时，也会体现在股价的下跌。找到了盈利上升的公司，就能实现比较好的盈利；

2）产业周期变化是常态。大部分行业到了一定阶段都开始呈现周期特征，这时候只要在产业低迷了两三年后，明确未来产业依然有需求增长，找到竞争力比较强的公司，低位买进等待就行；

3）成长性行业赚钱的主要规律是渗透率提升。渗透率的提升有几个阶段，其实中间快速提升的阶段是最容易赚钱，也最显而易见的。一旦渗透率达到了某个比较高的阶段，就会从成长股变成周期股。今天许多周期股都是曾经的成长股。

韦明亮认为，能力圈并不是对一个股票或者行业有多么强的认知，而是底层的思维模式。对某些正确或者错误的规律，有深刻理解。他坦言曾经卖出股票不够坚决，是自己不断在犯的错误。有时候即便看到基本面因素导致股价下跌，还会认为股价长期基本面没问题，但又高估了自己熬的能力。事实上，这是一个许多基金经理常见的投资错误。韦明亮通过不断的反思和总结，改掉了卖股票有压力的问题。他坦言，看到问题和改正问题是完全不同的。一旦底层思维改变了，能对自己投资收益带来很大帮助。

在组合管理上，韦明亮采用行业集中+个股分散的模式，这种方式都基于一个核心理念：承认自己是一个普通人。普通人的能力是观察，而非洞见。韦明亮认为，只要有客观的观察能力，哪些是好行业其实是显而易见的。在实践中，经常会成为大趋势的旁观者，通常都是因为没有做基本的资料收集和观察。在个股选择上，过度集中往往味着过度自信，违反了普通人的事实。单一行业多买几个股票，也容易有一个好的心态。

作为一名投资老将，和韦明亮的交流能感受到他更加“接地气”。提供了大量基于A股市场特征行之有效的投资方式。相信这一篇访谈，不仅能让我们多了解这位比较独特的基金经理，也能对提升我们的投资理解带来帮助。

以下，我们先分享一些来自韦明亮的投资“金句”：

1. 股票是面对一个不确定的市场，因为未来是不确定的，但反过来说，股价运行是有一定规律的

2. 基于规律对周期股做投资，有三个要点：1）行业需求空间要增长；2）公司竞争力比较强，市场份额能保持稳定甚至能扩张；3）要能熬得住。绝大多数人会高估自己忍受煎熬的能力

3. 最本质的一种投资规律是，盈利上升，能反映到股价中

4. 我指的能力圈，不是对某个行业或公司的认知，而是底层的思维模式

5. 应该卖的时候不卖，对收益率影响很大。背后是错误的思维在影响着我

6. 很多行业的机会是显而易见的，只是许多人会选择性忽视

7. 不要高估自己的洞见，而是要姿态放低，努力观察

8. 做投资要看远顾近，在产业低谷的时候，多展望未来，而不是相反

9. PE或者PEG估值体系中，一定要知道未来的利润变化。可是，你要知道盈利预测100%是有偏差的

10. 你赚了钱之后兑现掉，就是一次胜利，再去寻找下一个胜利。这是最符合普通人的复利模式

投资是基于规律做决策

朱昂：关于投资，您提到要“基于规律做出决策”，能否谈谈这句话背后的投资框架？

韦明亮 股票市场是一个面对不确定的市场，因为未来是不确定的，但反过来说，股价运行是有一定规律的。股价运行的最大规律是，业绩上涨大概率会反映在股价上。相应的，产业周期的变化，也会反映到股价的涨跌。

我们研究股票，首先要研究驱动股价变动的因素，哪些因素是重复出现的，并且把这些因素提炼出来。比如说对周期股的投资中，产业周期的变化会反映到股价的变化上。基于周期股的运行规律，我们就应该在产业周期低迷的时候去买。我们不太需要精准判断产业周期什么时候能起来，只需要知道未来这个产业还是有需求的，而且最好需求是增长的。比如说工程机械、玻纤等，每一轮周期的顶点相比于上一轮周期，还是增长的。

同样，我们也无法也没太大必要精准把握买入位置，一个行业持续低迷，买入最优秀的公司，然后就等待。一旦行业复苏周期到来，我们在高点卖出，会获得很惊人的收益率。

基于规律对周期股做投资，有三个要点：1）行业需求有增长；2）公司竞争力比较强，市场份额稳定甚至能扩张；3）资金要熬得住。绝大多数人会高估自己忍受煎熬的能力。

这种方式很有效，也很省心，但对人的心态要求很高。

你可以用这种方式投好几个行业的优秀公司，形成一个组合，是一种基于规律可复制的投资框架。这个框架不需要考虑宏观变量。我们做投资，都是假定经济长期会轮旋式上升，如果经济长期衰退，买任何行业都赚不到钱。你不相信国运，就不要做投资了。

最本质的一种投资规律是，盈利上升，能反映到股价中。

朱昂：前面您讲了周期性行业的投资规律，能否再谈谈成长性行业的规律？

韦明亮 成长性行业一开始大多是主题投资，只有逻辑，没有业绩，里面的公司质量也不是特别好。以电动车行业为例，五年前这个行业也没有业绩，里面也找不到特别优秀的公司。今天的某电动车整车龙头，当年也是被大家诟病的。一开始，只有电动化是大方向这一个逻辑。

成长性行业的规律，主要来自渗透率提升的三个阶段，0到1,1到10,10到50。渗透率提升的过程，就是一个成长性行业。2000年的工程机械，是当时的成长股，渗透率在快速提升的阶段。一旦渗透率到了某个阶段，就从成长股变成了周期成长股。

过去一些最好的成长性行业，包括智能手机、安防、互联网、电动车，都有一个渗透率提升的过程。而且，渗透率提升的不同阶段，对应的估值和股价变化，也是有规律的。

舍不得卖是一种错误的思维模式

朱昂：你觉得把握这些投资规律，最重要的因素是什么？

韦明亮 能力圈。我指的能力圈，不是对某个行业或公司的认知，而是底层的思维模式。我做了那么多年投资后深刻体会到，很多投资中的错误或者失败，都是反复出现的。背后的原因是，错误的思维模式在持续影响着交易行为。

朱昂：关于错误的思维模式，能否举一个例子？

韦明亮 我以前有个错误的思维模式，很不舍得卖股票。我买股票很容易，卖股票的时候就会有许多心理干扰，觉得说不定还能涨，或者跌那么多卖掉有些可惜。应该卖的时候不卖，对收益率影响很大。背后是错误的思维在影响着我。

所以我觉得，最重要的能力圈是思维模式。一个投资者应该反复检查，哪些思维模式在帮助你赚钱，哪些是干扰你赚钱需要改变的。

这话说起来容易，做起来很难。回到卖股票这件事，我也是这几年才改变的，在预设条件出现后，卖股票不再有那么大的心理负担。这一个习惯的改变，是经过很长时间不断的总结和痛苦后才会发生。当错误的思维模式改变了之后，就能反映在业绩上的提升。

做投资，就要不断寻找和理解股票的核心因素是什么，哪些因素是不重要的，甚至会妨碍你的收益率。

投资是一个看似门槛很低的行业，随便什么人都能做。这有点像对政策的讨论，大家好像都能说上几句，但事实上，普通人能有多少洞见？投资也是如此，那么专业投资者如何体现专业能力呢？我觉得就是要能理解股票市场运行的规律，不断总结规律，并且和自己的禀赋相结合。

股市的盈利模式很多，我们要结合自己的性格、学历背景，知道哪些我能做得比较好，就在这套模式下功夫。比如说，数学比较好的人，适合做量化；财务比较好的人，适合做基本面投资；性格能忍耐的人，适合做长期投资；性格不能忍耐的人，适合做趋势投资。股市的盈利模式，没有优劣之分，只有最适合自己的。

朱昂：舍不得卖股票，是许多人都会犯的错误，能否展开谈谈您的感受？

韦明亮 我以前经常犯的错误是，在持仓出现重大利空的时候，变得犹豫不决。当时有一个妨碍我卖出的思维习惯，认为即便短期有利空，中长期还是挺好的。但是，短期下跌的过程中，容易熬不住。

当时还有一个思维模式影响我，把两个步骤变成了一个步骤。因为要卖出一个股票，就要选一个股票买入，觉得找不到股票，还不如拿着等等看。其实卖出股票和买入股票，是两个独立的决策。你把两个独立决策变一个决策，是不对的。

其实只要你卖出了，自然而言就能找到买入标的。买入股票，比卖出股票容易得多，买入冲动天然很强烈，买股票根本不是问题。

再说了，能在下跌中仍受得住煎熬的人，要么特别固执，要么特别有洞见，大部分人都不具备这样的素质。

对行业机会不能选择性忽视

朱昂：您的行业比较集中，在行业选择上你是怎么做的？

韦明亮 很多行业的机会是显而易见的，只是许多人会选择性忽视。比如说新能源赛道很好，现在是被大家高度认同的，但即便如此，还是很多人对行业缺乏基本的了解。作为旁观者看，这似乎不可思议。新能源赛道的股价涨了那么多，渗透率已经到30%了，你可以不投，但不应该不去做基本的研究。

选择性忽视行业机会的原因多种多样，有些人可能一开始没有抓住机会，就不看了。我觉得最核心的原因是，要承认自己是一个普通人。实际情况，我们也是普通人。接受了这一点，用一种低姿态去面对市场，就能更加客观发现行业的机会。

不要高估自己的洞见，而是通过学会做一个观察者。当你看到电动车的渗透率一直往上走的时候，就要用观察者的心态去研究，思考为什么渗透率在提升。一旦你研究之后，其实很多时候答案是很清楚的。

市场的行业机会容量很大，即便你管理100亿规模，找到5个不错的行业，每个行业配置20亿资金就行了。所以回答你的问题，怎么选择行业？就是用普通人观察者的视角看市场，让自己尽量客观。

朱昂：那么在这个阶段，您觉得有什么特别好的行业机会吗？

韦明亮 我们国家目前在摆脱中低收入陷阱的阶段，唯一的抓手就是在高端制造业实现突破。无数证据已经证明了，高端制造是经济中最重要的主线，包括电动车、半导体、军工、智能机器人等。高端制造业中大量公司的竞争力都在提升，而且这个行业是政策鼓励的。

我觉得高端制造业的发展前景，是非常容易观察到的，这里面又有许多细分的行业机会，只要从中做选择就行。

高端制造业的空间是显而易见的，国家的扶持政策和鼓励也是显而易见，公司竞争力的提升也是显而易见的。有这三个显而易见，为什么不从这个方向去做选择呢？

此外，医药和消费会有阶段性的机会去把握。这三大方向足够你去配置了。

盈利上涨对应股价上涨

是最朴素的投资规律

朱昂：关于您认为的赚钱规律，能否再展开谈谈？

韦明亮 最朴素的规律就是盈利上涨，对应股价的上涨。举一个极端的例子，疫情刚开始的时候，口罩企业盈利增长了几十倍，即便我们都知道这是不可持续的，但并不妨碍股价的暴涨。盈利的上升，会体现在股价的表现上。

再举一个反例，我们看到某光伏行业龙头这两年股价表现不太好，即便公司竞争力很强，但业绩不行，就是会对应到股价的表现上。

渗透率的变化，对应到股价的变化也是一种常见的规律。

即便是没有业绩，只有逻辑的主题投资，也会上涨。你抛弃这种机会，不代表他不会涨。对于主题投资，你要想清楚逻辑是否成立，业绩是否好转。不同的发展阶段、不同的公司、你要理解驱动股价的核心因素是什么。

还有一个规律，我们应该在市场低迷的阶段，去做未来3到5年的长期展望。但市场是相反的，大家总是在牛市高点的时候，才会展望未来3到5年的事情。比如说去年大家都说CXO这个行业很好，现在行业处在低点，却没有人说长期了。其实这个行业的中长期逻辑没什么变化，外包比例和研发支出都在上市，股价也跌了很多了，这时候才应该去展望未来3到5年的前景，不应该过度纠结今年业绩行不行。做投资要看远顾近，和产业周期逆着来。在产业低谷的时候，才需要仰望星空，而不是相反。

朱昂：能否分享一个有代表性的投资案例？

韦明亮 我在2019年就判断了光伏行业会出现快速提升的阶段。理由很简单，海外已经实现了上网平价，中国还是在依靠补贴。由于成本下降速度很快，以及效率的提升，光伏行业性价比很好，会实现渗透率快速提升。当时我就判断到了2025年，全球装机量会达到400到500GW，这个预测比全市场所有卖方分析师都乐观。

这两三年的业绩中，光伏对我的贡献比较大，收益率有1倍多。其实我对这个收益率结果非常不满意，里面有许多股票涨了5到10倍，我自己的组合只拿到1倍多的收益率。

我记得2000年做机械研究员，当时的工程机械是一个成长性行业，某行业龙头也是一个几十倍的大牛股。后来有一次调研，公司管理层和我说，许多机构进进出出，真正在这个股票身上赚一倍走的机构投资者不多。

前段时间，我也在反思为什么自己没有赚到足够多的收益率。我觉得有两个原因：

1）不同阶段，要找到当下影响股价表现最核心的因素。我在看到优秀公司短期业绩不好时，会选择性降低短期业绩的权重。可是即便长期竞争力很好，股价短期表现和短期盈利趋势相关性更强，只有长期表现才和竞争力相关。

2）我持股过于集中，就喜欢在一个行业只买1到2个公司，每个公司都是重仓。你持股太集中，就是没有把自己当做普通人，觉得自己选股特别牛。如果把自己作为一个普通人，多买几个股票，心态就会好很多，让你更加开放。如果你重仓的股票表现不好，会变得越来越封闭。

总结下来就是两个教训：1）短期股价趋势一定和短期盈利相关；2）组合多买几个股票。

朱昂：你怎么看估值？

韦明亮 估值我是偏淡化的。我们讨论的估值通常指两个：一个是DCF，一个是PE。DCF是一个很有用的工具，更多是一种思维模式。DCF的意义在于，当年研究一个行业和公司时，能够给你一种很好的思维框架。可是，DCF比较教条，不能指导具体的买卖。

PE或者PEG估值体系中，一定要知道未来的利润变化。可是，你要知道盈利预测100%是有偏差的。正是因为这个原因，我们千万不能用PE高低来判断什么值得买，除非对盈利预测的判断不会有任何偏差。

我觉得估值不如股价位置重要，股价处在什么阶段，是上涨、下跌、还是盘整。

我买股票最看重的是行业空间大、竞争格局好、再加上短期盈利趋势好，最后看一下股价的位置，估值是放在再后面考虑的。

市场或已处于熊市末期