2017.10.23 银河晨会纪要
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丁文 ：010-66568797 ：dingwen@chinastock.com.cn 职业证书编号：S0130511020004
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l 宏观：经济小幅回落，基建四季度有压力，房地产资金面下滑预计明年回落压力大。微观上上游反弹、中游放缓、下游继续分化，预计维持一段时间。
l 房地产：中央再次强调房住不炒、租购并举，长期来看有助于房地产市场平稳发展，短期来看政策面可能依然维持偏紧；我们推荐1）政策压制下集中度加速提升的龙头房企，包括万科保利招商等，2）受益租赁政策密集出台的租赁主线个股，世联行，3）三四线去库存标的，新城控股。 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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一、今日热点
宏观：宏观经济小幅回落，基建四季度有压力
上周资金市场累计净投放5600亿元，央行主要考虑到本周对冲税期、政府债券发行的影响，为维护资金面的平稳而提前做出的应对。10月是财政性存款季节性上缴，10月为季度后第一个月，选择季度缴税方式的企业将要缴税，税收上缴要大于其他非季度首月月份。2015年10月财政性上缴存款4944元，是由于经济低迷带来的税收下滑，历史上平均上缴税收额度在7000亿~8000亿左右，今年前1~8月财政收入增速好于预期，预计财政交款将在8000亿左右，货币市场面临冲击。同时，外汇占款、银行上缴存款准备金应与上月相似，对流动性的影响可以暂时不做重点。而历史数据表明，重大会议召开期间市场流动性偏平稳。 利率方面来看，短期利率在上周末有微弱的下滑，但10年期国债收益率仍然在3.7%以上，本周大额流动性投放，资金市场仍显宽松，但是对未来流动性的担忧并未化解。本周流动性虽然面临压力，但央行提前的操作已经有所显示，确保流动性平稳是主基调，利率不一定随着流动性紧张进一步上行。 中国9月央行口径外汇占款余额增加8.5亿元至21.51万亿元人民币，为23个月来首次上升。中国9月银行结售汇顺差3亿美元，结束连续26个月逆差，1-9月银行累计结售汇逆差1129亿美元。释居民企业持汇意愿下行，同时央行口径外汇占款增加，是否21.5万亿为合意水准仍需观察，而外汇占款的小幅增加暂时对流动性无影响。 三季度，国内生产总值同比增长6.8%，较上半年小幅回落0.1个百分点，与我们预期一致。结构来看，主要是第二产业特别是工业中的采掘业增加值增长放缓。9月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.6%，比8月份回升0.6个百分点，与9月官方制造业PMI表现一致。季调环比来看，9月季节性表现强于过去两年，与3月份、6月份的表现类似，呈季末加速特征。主要工业产品产量来看，上游反弹、中游放缓、下游继续分化。今年前三季度全国工业产能利用率为76.6%，较上半年的76.4%再提高0.2个百分点，比上年同期提高3.5个百分点。由于外需偏好，国内新兴增长力量正在酝酿，稳增长掌控力仍在，经济增速回落幅度有限，预计全年增长6.8%左右 2017年1-9月份，全国固定资产投资458,478亿元，同比名义增长7.5%。1-9月份投资增速回落，主要二产回落带来：（1）房地产投资依然保持坚挺，住宅投资小幅回升0.3%；（2）基建投资仍然保持高位，基建投资四季度面临压力；（3）制造业投资增速小幅回落，受到环保和限产政策影响，对生产的限制也压制了投资，同时中小企业制造业景气度不振，压制未来的投资。资金到位情况小幅好转，基建仍然在托底投资，四季度要面临较大的基数效应，投资增速仍然有压力，房地产维持稳定增速，潜力仍然可观，四季度主要面临基建投资增速的变化，预计2017年投资增速回落至7%左右。 （分析师：许冬石,张宸）
宏观：国际经济周报
核心观点：
海外市场上涨，宏观方面，主要是美国减税迈出第一步，与经济向好影响。下周关注日本大选与欧洲央行货币政策会议。 美国参议院于周四批准通过了2018财年的预算议案，为特朗普总统的税改之路清除了一大障碍，美国税改初现曙光。特朗普的税改计划承诺将对企业及个人提供多达6万亿美元的减税。如果税改计划通过，预计企业盈利将会大幅上升，同时美国家庭平均将会有4500美元的年收入增长。预算将使允许赤字在20年内增加1.5万亿美元。 税改在特朗普总统上台后8个月终于有了积极的开始，减税的可能性令美元和美国股市都受益，因为减税将是企业盈利能力提高，并促使资金回流到美国。美国股市再创纪录新高，美元也继续上涨。 美国9月成屋销售增长0.7%至年率539万户，好于预期。房屋开工下滑4.7%至年率112.7万户，是2016年9月以来最低水平，营建许可下降4.5%至年率121.5万户，主要南部受灾的影响。8月工业生产比前一个月增加了0.3%。10月14日当周初请失业金人数为22.2万，创44年来最低，连续第137周位于30万人关口下方，连续周期为1970年以来最长。经济数据向好，美联储年内加息可能性较高。 欧元区9月CPI终值同比升1.5%环比0.4%； 10月ZEW经济景气指数急降至26.7，主要是西班牙政局的影响。8月出口总额按年升6.8%至1715亿欧元；进口总额按年升8.6%至1554亿欧元，贸易顺差下降8%至161亿欧元，远低于市场预期，主要原因是欧元走强带动进口上升，欧元兑美元年内上涨超过12%。经济数据向好，欧洲央行有可能在下周的会议上开始调整货币政策。 日本9月出口同比增长14.1%，进口增长12%，贸易顺差达6702亿日元。这是日本出口连续第10个月实现同比增长，全球经济复苏以及日元贬值拉动日本出口。上半年，日本出口总额达383，738亿日元，同比增长12.8%，为2010上半年度以来的最高增长率。日元兑美元汇率下降4.6%，加上全球特别是美国经济强劲，全球对日本产品需求上升，预计年底前日本出口都将维持增长。 （分析师：周世一）
策略：四季度重点推荐品牌溢价能力强、存在估值切换行情的白马消费龙头及金融地产板块
1．事件 中国9月经济数据公布；上周央行公开市场净投放2045亿元；海外市场美股迭创新高、港股单日大跌。 2．我们的分析与判断 近期盈利与流动性两大基本变量均在发生变化，基本面角度，上周公布了三季度及9月份经济数据，9月单月投资、消费、出口均出现反弹，经济保持一定景气度。生产角度，9月工业增加值同比增长6.6%，较8月高出0.6%。分类看，采矿业下滑3.8%，跌幅扩大0.4%；制造业增长8.1%，增幅扩大1.2%；电力、燃气及水的生产和供应业增长7.8%，增幅缩小0.9%。需求角度，9月单月投资、消费、出口均有一定回升。1-9月固定资产投资增长7.4%，较1-8月下滑0.19%，但9月单月增长6.21%，较8月回升2.37%。分项看，9月房地产、基建、制造业分别增长9.2%、15.72%、2.2%，分别较8月变化1.37%、4.29%、-0.1%。消费方面，9月社会消费品零售总额增长10.3%，较8月回升0.2%。整体观察，9月份经济数据较7、8月份出现一定改善，这从更早公布的金融及物价数据可以大致推出。但9月经济数据公布后，周期股尤其是弹性最大的上游相关行业并未上行，我们认为这代表此前周期股走势已经price in了9月经济数据环比小幅改善的预期。且，对于四季度，持不甚乐观预期的投资者仍为多数。 流动性角度，近期利率市场出现短端下行长端上行的情况，收益率曲线日渐陡峭化，一方面，10月20日R007收盘跌至3%以下；另一方面，10年期国债收益率一举突破3.7%，创下2014年12月以来新高。我们认为短端利率下行主要与央行公开市场投放流动性有关，10月以来的两周，央行在公开市场分别净投放了1940、2045亿元，极大的缓解了企业缴税可能带来的冲击，银行间市场短期利率明显下行。但长端利率方面，10年期国债收益率自3.61%快速上行，最高达到3.74%，更多的受经济环比改善超预期影响，与流动性层面相关度较小。因而，长期利率近期的快速上行对股市冲击并不大，流动性仍然保持相对稳定充裕。 3．投资建议 大部分公司公布了三季报业绩预告，受此影响，上周一些业绩下滑的行业及板块出现调整。部分业绩稳定性较好的行业持续走强，正如我们此前推荐，以白酒家电为代表的白马消费以及其他业绩较好、涨幅落后的大消费类品种表现最好，金融板块也较好。 展望四季度后两个月，预计需求端仍将缓慢下滑。房地产产业链销量、竣工、施工、新开工、投资增速将延续下滑。基建投资在前三季度经济超预期、地方政府融资约束、PPP增速放缓背景下，难以回到18%以上的高位。四季度重点推荐业绩稳定、安全边际高、品牌溢价能力较强、存在估值切换行情的白马消费龙头及金融地产板块。 中长期角度，上周习近平总书记定调中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。要贯彻新发展理念，建设现代化经济体系。深化供给侧结构性改革，把发展经济的着力点放在实体经济上，主要有以下几个发力点： （1）加快建设制造强国，发展先进制造业，促进我国产业迈向全球价值链中高端，培育若干世界级先进制造业集群。 （2）推动互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合。 （3）在中高端消费、创新引领、绿色低碳、共享经济、现代供应链、人力资本服务等领域培育新增长点、形成新动能。 （4）支持传统产业优化升级，加快发展现代服务业。 （5）加强水利、铁路、公路、水运、航空、管道、电网、信息、物流等基础设施网络建设。这几条主线就是资本市场中长期布局的主线。 4．风险提示 （1）经济大幅波动。 （2）政策超预期。 （分析师：姚 玭）
房地产：中央再次强调房住不炒、租购并举，长期来看有助于房地产市场平稳发展，短期来看政策面可能依然维持偏紧
一、事件：1）习近平主席在十九大报告中再次强调“房子是用来住的，不是用来炒的”，同时提出“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居”。2）住建部王蒙徽部长在参加十九大第五场记者会时表示，12个大中城市住房租赁试点工作正在推进，北京、上海市探索发展共有产权住房也在有序进行。同时，正抓紧推进住房租赁市场的立法工作。 二、点评： 1、 自2016年始，中央密集出台促进租赁市场长远发展的政策，政策出台的背景是房地产市场经过了2015、2016年的爆发式反弹，重点城市房价快速上涨，居民杠杆率加速攀升，房屋投资需求也明显提升。在此背景下2016年重点城市调控政策陆续出台，发展租赁市场的政策也同时提出。 2、 我们认为，租赁制度的建立，并不在于抑制房地产市场的发展，恰恰相反，中央对租赁市场的多次强调表现了1）对房屋回归居住属性、抑制投资属性的清晰定位，长期来看有助于房地产市场平稳发展，短期来看政策面可能依然维持偏紧，2）建立租赁市场长效机制的坚定决心，相关政策有望加速落地。一方面，从发达国家经验来看，租赁市场存在巨大空间，例如东京、纽约、伦敦都市圈租房居住的占比均超过50%，另一方面，我国租房市场目前并不完善，而租售同权等问题也亟待解决。 3、 同时我们注意到，增加租赁用地等具体政策的出台以及住房租赁的试点主要集中于供求关系紧张的重点城市，对于重点城市，租赁市场的完善有利于保障不同层次需求的满足，但另一方面供小于求的情况也给这些城市中长期房价上涨一定的支撑。 三、投资建议： 投资方面，我们看好1）政策压制下集中度加速提升的龙头房企，包括万科保利招商等，2）受益租赁政策密集出台的租赁主线个股，世联行，3）三四线去库存标的，新城控股。 四、风险提示：政策超出预期。 （分析师：陈智旭）
二、报告精选
外贸数据显示内需支撑，货币增速继续低位运行—中国银河宏观研究中国经济周报 核心观点： 货币供应增速继续低位运行。9月末，广义货币(M2)余额165.57万亿元,同比增长9.2%，增速比上月末高0.3个百分点，比上年同期低2.3个百分点。虽然M2同比增幅较上月有小幅回升，但是仍然保持低位，不应视作货币投放出现显著宽松。四季度，银行信贷额度估计受到进一步限制，考虑基数效应影响，广义货币增速可能继续放缓。银行同业资产也已明显回落，即便考虑到近期外汇占款有所回升，加之地方债置换规模的缩减导致银行配置规模的减少，广义货币在未来一个时期都难以看到高增的可能。 居民与企业信贷继续强劲，信贷结构有进一步优化空间。我们注意到，前三季度当中，居民部门信贷贡献了信贷总增量的51.37%。整体来看，信贷资源仍有一大部分被用于增加居民部门杠杆，进入房地产市场。因此我们看到10月以后，政策当局对于信贷资源进入楼市的问题予以进一步关注。对于银行信贷资源配置结构调整的引导性更加明确。包括延期定向降准当中对普惠金融方向信贷的激励，也包括严查消费贷等监管行为。各地方的房地产市场调控措施也继续保持严厉态势，没有放松。整体来看，与房地产相关的信贷增速后续有放缓可能。四季度预计银行信贷额度会受到进一步限制，随着政策当局对信贷结构调整的决心日益坚决，住房信贷政策的进一步严格，四季度信贷增速与结构均有发生调整的可能。 社会融资规模强劲，表外融资需求显著回升。近来，与房地产相关的融资渠道受到政策因素影响持续受到压缩，同时四季度银行信贷余额的减少，也促使相关企业将融资方式转向表外非标融资。随着房地产调控政策的不断推进，未来一个时期，房地产的销量与投资增速面临下行压力，房地产相关企业的融资需求也可能随之减弱。 货币政策坚持稳健中性。总体来看，在今年以来全面强化宏观审慎监管与货币政策坚持稳健中性的政策环境下，潜在的系统性风险因素正在被化解，资金脱虚向实的良好趋势得以延续，供给侧结构性改革背景下，强监管、稳货币的政策成效正在不断显现。这样的政策取向，短期内不会有根本改变，而是会坚定深化。应该看到，当前我国社会融资需求与信贷投放当中仍然有很大部分与房地产市场紧密关联。显示我国经济结构调整仍然任重道远，构成经济新动能的新兴产业之培育与壮大发展仍然有很多工作要做。当前我国经济形势总体平稳，完成年度经济增长目标并无问题，通胀年内也没有实质性压力。但是，仍然有不少结构性问题需要引起关注，比如进一步激发民间投资的活力等。未来一个时期，信贷投放的结构需要进一步优化，货币宽松大水漫灌的景象估计在未来较长时期内都难以见到。流动性环境仍然呈现结构性偏紧的态势，对于市场资金面不宜过度乐观。
（分析师：童英,许冬石）
【银河医药李平祝团队】华兰生物（002007）三季报点评：血制品营销改革继续推进 1.事件 公司发布2017年三季报。第三季度实现营收6.53亿元，同比增长18.85%；实现归母净利1.88亿元，同比降低4.58%；实现扣非归母净利1.77亿元，同比降低6.67%；实现EPS 0.20元。 2.我们的分析与判断 （一）血制品营销改革持续推进之中，终端医院市场开发加快 （二）积极开拓国际疫苗市场，看好未来发展前景 （三）单抗研发稳步推进 3．投资建议 公司是国内血制品龙头，业绩放缓是两票制下一过性事件。考虑到巨大需求缺口，行业景气度将逐步恢复，龙头将率先恢复。预计17-19年归母净利润为8.52/10.17/12.43亿元，对应PE为31/26/21倍。维持“推荐”评级。
（分析师：李平祝,霍辰伊）
证券行业数据点评报告——市场成交持续回暖，券商9月净利环比增长25.42% 1．事件 截至日前，29家上市券商已悉数披露2017年9月财务数据。 2．我们的分析与判断 合并口径测算，29家上市券商单月实现营业收入196.99亿元，环比增长22.65%；单月实现净利润81.77亿元，环比增长25.42%；月末净资产12038.96亿元，环比增长1.10%。分券商来看，中信证券、国泰君安、申万宏源净利位居行业前三甲，分别录得9.34亿元、8.52亿元以及6.27亿元净收入；西南证券、太平洋、西部证券净利环比涨幅最大，分别上涨8.15倍、3.55倍以及2.3倍。9月券商业绩改善明显。 分业务来看，经纪业务成交量连续三个月回暖。9月沪深两市累计A股成交金额11.42万亿元，日均成交额5440.27亿元，环比增长7.08%。信用业务两融余额逼近万亿规模，投资者风险偏好有所提升，激发市场信心。投行业务股权、债券融资规模双下滑。9月股权融资规模合计1018.23亿元，环比减少8.84%，其中，IPO37家，募集资金186.38亿元，环比增长10.61%；增发39家，募集资金744.3亿元，环比减少12.54%。债券融资规模合计1736.58亿元，环比减少26.34%，其中，企业债发行规模为486.8亿元，公司债发行规模为1097.68亿元，可转债发行规模18.4亿元，可交换债发行规模为133.7亿元。沪深300指数连续5个月上涨，9月继续上涨0.38%，中债总全价指数企稳，9月上涨0.2%，9月券商自营盘收益预计改善。 3．投资建议 投资策略面，随着股指反弹，成交回暖，市场环境向好，板块1.95XPB，大型综合券商1.67XPB左右，估值不贵，防御与反弹攻守兼备。券商各业务条线强监管环境下，大券商凭借强大的资本实力+相对完善的合规风控，优势显著，强者恒强局面延续，持续看好估值低的大型综合券商投资机会。个股方面，持续推荐中信证券、广发证券以及华泰证券。 4. 风险提示 市场波动对业务影响大，行业转型速度不及预期。
（分析师：武平平）
三、当日政策经济、行业个股点评 经济要闻 上海探索自由贸易港 中国开放迎来新高地 四季度我国无风险利率大概率位于3.40%-3.80%区间 深化金融体制改革 成就新时代大国金融 在结构性调整中推动经济持续回暖 央行报告显示:三季度房贷增速继续回落 前9月国企利润同比增长24.9% 十九大新闻中心举办记者招待会 五部委介绍保障改善民生情况 十九大新闻中心举行"满足人民新期待 保障改善民生"记者招待会
行业动态 "绿色发展"将促进汽车产业转型升级 LED时代来临灯具行业加速集中 配方乳粉注册制将实施 半数品牌将退出 父母代鸡苗价格大幅上涨 四季度将稳定运行 阿里永辉迎来重量级对手 物美系商超加入新零售战局 周厚健密会张近东或为双11站台 海信库存生产等数据将直连苏宁 美团点评获腾讯领投40亿美元 王兴称公司进阶至社会企业
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评级标准
银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避
推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。
谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。
中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。
回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。
银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避
推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。
谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。
中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。
回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。
丁文，策略研究证券分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。
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