华商原创 ▎浅析以债务重组的方式处置不良资产

赵迪孙腾华商律师 2023-08-25

债务重组的概念

债务重组，是指在不改变债务关系相对方的情形下，经债权人和债务人协定或法院裁定，就清偿债务的时间、金额或方式等重新达成协议。即，变更了原债务清偿方式，新确定的债务清偿方式不同于原约定的，就属于债务重组。

债务重组的形式

01以资产清偿债务

以资产清偿债务，是指债务人向债权人转让现金或非现金资产予以偿还、抵债的债务清偿行为。债务人用于偿债的资产通常涵盖固定资产（机器设备等）、存货（实物资产、现金资产、商品产品等）、金融资产（债券、股票等）以及无形资产等。此种资产清偿方式通常适合债权人与债务人无循环往来的债务关系，并且属于双边债务的情况。应当特别注意的是，以现金清偿债务，通常是指以低于债务的账面价值的现金清偿债务，如果以等量的现金偿还所欠债务，则不属于债务重组。

02 债务转为资本

债务转为资本，是指债务人与债权人针对资金与债务进行协商，债权人为债务人垫付资金，债务人将公司的部分所有者权益转让至债权人名下。利用债转股可化解部分不良资产。债转股方式通常适用于债务人与债权人保持良好的合作关系，债务人受经济环境、自身运转不力等原因出现暂时性财务困难的情况。因该种方式操作繁杂，需依靠素质水平高、技术过硬的人才作为保障。但是，债务人根据转换协议，将可转换公司债券转为资本的，则属于正常情况下的债务资本，不能作为债务重组处理。

03 修改其他债务条件

修改其他债务条件是指债权人和债务人双方对利息、本金、期限等标准进行小幅度、小规模的修改或调整，涉及降低或免去应付而未付的利息、延长还款期限以及缩减债务本金等内容，该方式有助于减轻债务人的还款压力，促使债权人与债务人继续维持密切的合作关系。但是，该方式可能延长债务人的偿债期限，助长债务人的拖债心理，在一定程度上也增加了债权实现的风险。

04 以上三种方式组合

结合以上三种方式共同清偿债务的债务重组形式具体包括如下几种：
（1）债务的一部分以资产清偿，另一部分则转为资本;（2）债务的一部分以资产清偿，另一部分则修改其他债务条件;（3）债务的一部分转为资本，另一部分则修改其他债务条件;（4）债务的一部分以资产清偿，一部分转为资本，另一部分则修改其他债务条件。

混合方式实施的债务重组，即组合运用两种或三种债务重组方式对企业的不良资产进行处置。通常情况下，不良资产的处置易受外部环境与债务重组手段的影响，一种方式很难解决问题，因此需要根据外部经济环境与企业不良资产的实际情况选择混合债务重组方式。此种方式的灵活多样弥补了单一方式偿债的缺陷，提高了不良资产处置的成功率，有助于实现资产回收价值的最大化。实务操作里，债务重组的主要方式包括以物抵债、债务更新、资产置换、商业性债转股、折扣变现、债务豁免及协议转让等多种方式。

不属于债务重组的情形

下列情形不属于债务重组:

① 债务人发行的可转换债券按约定转为股权

② 债务人破产清算

③ 债务人改组

④ 债务人借新债偿旧债

实务案例

01背景

佳兆业集团控股有限公司（以下简称“佳兆业”）于1999年成立， 2009年12月在港交所上市。自2014年11月底爆陷入债务违约危机及触发银行贷款等违约事项，至2016年7月成功完成债务重组，佳兆业债务重组案例为债务重组提供了宝贵经验。

02 初步债务重组方案

主要分为境内债务重组与境外债务重组两部分

①境内重组方案

在融创中国控股有限公司（以下简称“融创”）主导下，佳兆业于2015年3月2日公布其境内债务重组计划。佳兆业采用修改其他债务条件方式制订其境内债务重组方案，该方案可概括为“不削减本金、降低利率和延长展期”。

佳兆业公布的重组方案主要内容为：在公司境内债务抵押品及担保不出现任何变动且不削减债权人本金的情况下，向所有境内债权人随时间悉数支付；同时债务利息予以减少，减少后利息不低于中国人民银行贷款基准利率的70%，同时将剩余期限延长到三至六年。原有债务剩余期限超过六年的债务仍按原有期限执行。

境内重组计划方案公布后，得到了境内债权人的普遍认可。

②境外重组方案

佳兆业于2015年3月8日首次公布其境外重组方案，具体为“保金、降息、延长展期”，属于修改其他债务条件的债务重组方式。

佳兆业公布的重组方案主要内容为：对于5笔高息票据和1笔可转换债券，不削减本金，票息率由原来的6.875%-12.875%下降为2.7%-6.9%，还款年限延长五年。

境外重组计划方案公布后遭到了境外债权人否决，首轮重组以失败告终。

03 案例简析

简要分析两个重组方案后不难发现，佳兆业在境内和境外债务重组方式上虽为一致，但境内重组方案的目的主要在于获得境内债权人的支持，因佳兆业债务中的主要债权人为境内债权人，获得支持同意后，有利于佳兆业重组计划的推进，而境外重组方案则更多希望能为最终重组方案创造有利于自身的外部环境和谈判空间，该方案未获得通过，显而易见是境外债权人希望争取更多利益。

04 重组结果

后佳兆业将境外重组方案部分内容修改为：

（1）提高置换票据和可转债的实物支付利率，提高幅度在0.56%-0.61%，最后1年继续支付0.56%实物利息；

（2）修改境外债务的本金分布结构和到期日。

（3）将原方案仅提供境外债权人一种选择（将索赔金额置换成新的债券，同时获得或然价值权）变为多种选择。

A. 将其索赔金额按1:1的比例置换为新的债券，同时获得或然价值权（CVRs），方案中或然价值权取决于佳兆业的市值，最理想情况下，或然价值权的持有人将获得额外7%的赔偿；（非可转债债权人的默认方案）

B. 将其索赔金额按1:1.02598的比例置换为新的债券；

C. 将其索赔金额按1:1的比例置换为强制性可交换债券，换股价格为每股2.35港币，低于原可转债每股2.64港币的换股价格。（可转债债权人的默认方案）

经过多方协调，确定最终重组方案，佳兆业于2016年7月成功完成债务重组。2017年3月27日，佳兆业在港交所正式复牌。佳兆业重组方案的成功，为我国不良资产处置业务及债务重组方式提供了借鉴案例。

总结及债务重组优势

债务重组作为不良资产处置的重要方式之一，由于其属于当事人的意思自治行为，具有市场化特征，不涉及诉讼、追偿，具有成本低、收益弹性小、稳定性高等优势，往往可以通过帮助债务人进行资产重组、财产重组等方式，提升债务人的长期价值，最终实现较高的处置价值。

与破产重整、和解及清算相比，债务重组往往发生在企业财务困难的初期，是债务人及债权人首先考虑的方式。尤其对于尚存经营能力的企业而言，债权人希望通过债务重组延续企业活力，从其未来价值中获得更高的回收价值，债务人则希望对其资产、股权、产业结构作出调整，清理债务的同时进一步提升企业收益，化解退市或破产的风险及危机，与其他常规性处置手段相比，债务重组的方式对债务人、债权人（包括但不限于资产公司、银行等）及社会经济环境均有积极作用，有助于实现多方互利共赢的局面。

参考资料：

1.启金智库：不良资产债务重组业务问题探究

2.海通证券：佳兆业债务重组方案：值得细读的案例

3.境外债券：深度分析：佳兆业境外债券重组的三种方案

4.东聚资本：佳兆业的“自救”之路

赵迪

华商律师事务所

高级合伙人

主要执业领域为不良资产处置、并购重组、重大民商事诉讼及仲裁、刑事辩护

孙腾

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