探寻腾讯的真实盈利数据，腾讯的“扣非净利润”试算

大家好，我是老李。

本文是为了今后查找方便，把周报中的腾讯利润表相关内容，单独拷贝出来的文章，所以看过周报的朋友，不需要再看了。

评价一家企业真实的盈利能力，不是一件容易的事，尤其对于像腾讯这种业务覆盖广，并且投资资产占比高的公司。

A股中我们常用的利润指标有：毛利润、经营利润、净利润、扣非净利润，而在港股上市的腾讯，财务报表中主要列出了毛利润、经营利润、年度盈利（类似A股的净利润）、非国际财务报告准则盈利（类似扣非净利润）。这几个利润指标，与A股的利润计算方式并不完全一致，应该如何评价腾讯主营业务的盈利能力呢？

在解释这个问题之前，先看一家普通的A股公司的利润表。

3.1 A股上市公司的利润表构成

我把该公司利润表的主要项目整理了一下，具体如下，您能猜出是哪家公司么？

这个公司的利润表结构很清晰，从上到下，依次计算了四个利润和三个利润率，分别是毛利润和毛利润率、营业利润和营业利润率、净利润和净利润率、扣非净利润。

毛利润 = 营业收入 - 营业成本。

因为营业成本主要是生产产品的直接成本，比如人工、原材料等，所以毛利润可以直观的看公司产品的盈利能力。

营业利润 = 毛利润 - 税金及附加 - 四费（销管财研）+ 投资和其他收益 - 减值损失等。

营业利润主要看日常经营业务的能力，看销售贡献的毛利，是否被四费吃掉了，还可以看其他利润的来源。

净利润 = 营业利润 + 营业外收入 - 营业外支出 - 所得税费用

净利润可以看出企业的税率，营业外的收支占比等。

扣非净利润 = 净利润 ± 非经常性损益

“扣非净利润”，全称“扣除非经常性损益后的净利润”，计算公式非常简单，就是税后净利润减去非经常性损益，但是【非经常性损益】字面上理解的含义非常宽泛，就需要专门的定义了。

按照中国证监会2008年发布的《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号——非经常性损益》，概念是“与公司正常经营业务无直接关系，以及虽与正常经营业务相关，但由于其性质特殊和偶发性，影响报表使用人对公司经营业绩和盈利能力做出正常判断的各项交易和事项产生的损益”。

对于这家A股公司的非经常损益，在2021年财报里有详细披露，可以看到金额较大的是政府补助、投资收益以及所得税影响。

扣非净利润，在A股里是非常受关注的一个指标，因为非经常性损益在占比过高的时候，会严重误导投资者对公司真实盈利能力的判断，所以扣非净利润可以更客观的评估一家公司主营业务的真实盈利情况。

在A股中，监管部门要求上市公司应该在财报中披露扣该指标，但是港股中并没有这个概念，而有一个有点类似的指标，腾讯的财报里叫非国际财务报告准则盈利，而在小米的财报叫“经调整后净利润”，并且每个公司对这个指标的计算方法也有差异。

3.2 腾讯的利润表构成

下图是腾讯2021年财报利润表的主要项目。

毛利 = 收入 - 成本，计算方式与A股的是一样的。

经营盈利，类似A股的营业利润，是在毛利的基础上，减去利息收入、销售、一般及行政开支、其他收益净额。可以看到，2021年的其他收益净额的金额非常大，达到了1494亿，它主要包括视同处置收益和公允价值变动收益（主要是非上市公司的股权），比如视同处置收益里，就包含了分红掉京东股权确认了的780亿利润。

其他收益净额的变动会比较大，22年中报上，该数值为176亿，22年还剩的三个月里，如果没有类似分红京东这种大手笔的操作，那么22年的这部分收益，会同比大幅减少。所以，经营盈利里的这部分，如果在A股的准则下，应该属于非经常性收益了。

年度盈利，类似A股的净利润，财务成本为利息支出，分占联合营的盈利/亏损，是权益法入账的投资收益，投资的公司股价波动不影响利润，而是按照投资公司的利润以及股权占比来计算利润，腾讯投资的大部分上市公司是按照这个方式利润的，比如美团、拼多多等。

举个例子说明一下具体计算方式，比如投资公司的当年度利润为10亿，腾讯的持股占比为10%，那么腾讯就可以确认1亿的利润。

因为腾讯投资的公司大部分是互联网企业，这部分公司在“企业发展阶段”的盈利能力只能“呵呵”，下图是近10年来的分占联合营的盈利/亏损，可以看到，大部分时间是亏损的，并且亏损的金额明显比盈利高了不少。

数据来源：理杏仁

我们在分析利润和估值的时候，应该结合产生利润的资产一起去考量，这部分利润的贡献是由投资资产（其他公司）所产生的，所以如果考量腾讯主营业务收入或者说“扣非净利润”，可以把这部分扣除掉，单独做分析。

非国际财务报告准则盈利，类似A股的扣非净利润，但其实计算方式的差异还是很大的。下面是财报中，对于该指标的解释：

“为补充根据国际财务报告准则编制的本集团综合业绩，若干额外的非国际财务报告准则财务计量（经营盈利、经营利润率、期内盈利、纯利率、本公司权益持有人应占盈利、每股基本盈利及每股摊薄盈利）已于本年报内呈列。

本公司的管理层相信，非国际财务报告准则财务计量排除若干非现金项目及并购交易的若干影响为投资者评估本集团核心业务的业绩提供有用的补充资料。

具体的计算方式如下图：

非国际财务报告准则盈利 = 年度盈利 + 股份酬金 - 投资公司的收益/亏损 + 无形资产摊销 + 减值准备 + SVV及CPP + 其他 - 所得税影响

这里金额比较大的是前面四项， 先看减去的投资公司的收益/亏损部分， 这里因为不是腾讯自身的收益，而是投资的其他公司确认的收益，所以被扣除了，这个方式与A股计算扣非净利润类似，都是把“非经常性的损益”部分去除掉。

再看加回来的三项，分别为股份酬金、无形资产摊销、减值准备，这三项是从现金流的角度来考虑而加回来的，因为股份酬金、摊销、减值准备，都不会消耗现金，所以都给加回来了。

从一个腾讯的mini股东的角度来看，我觉得摊销和减值准备加回来还勉强可以理解，因为计算自由现金流的时候，也可以加回来。但是股份酬金加回来，就有点牵强了，虽然它不消耗现金，但是总股本增加了，相当于稀释了原来股东的利益，巴菲特也曾经三番五次申讨了对于股权激励不列入费用的行为。

简单总结一下，A股中扣除的部分主要包括非经常性损益，而港股中的腾讯，不仅扣除了投资产生的“非经常性损益”，还扣除了与现金流无关的股权激励、减值等。

如果按照A股的思路，去计算利润，比如把股份酬金作为费用从利润里扣除，则调整后利润为1000亿左右。如果继续把摊销和减值也算成费用继续扣除，则调整后利润仅有可怜的600~700亿了。

但是这里的计算有重复扣除的部分，因为摊销和减值很多是在投资的公司确认的，所以这部分不应该再扣除一遍了。那么，有没有什么简单的方式计算类似A股的扣非净利润呢？

3.3 腾讯“扣非净利润”试算

既然腾讯的利润结构主要由主营部分和投资部分产生，那么把投资部分确认的收益扣除，再把税的影响考虑进去，就大概可以算出腾讯的主营业务利润，也就是类似A股的“扣非净利润”了。

这个方式，之前在计算腾讯的估值的时候，也有用到过，文档里写的是剔除投资资产后净利润(估算) ，公式为 ：

（扣税前盈利 - 其他收益净额（投资收益） + 联合营公司确认的亏损) * 0.85 (税率按15%)

按照这个公式，计算2021年腾讯的“扣非净利润”，（2480-1495+164）*0.85 = 977亿。

用这个“扣非净利润”，去尝试计算一下当前腾讯的估值（静态市盈率），计算过程如下，这里的资产估算方式，就不再说明了，之前的文章里有，分享过的腾讯文档里也有描述。

投资资产的估值是按照中报计算的，但是中报以后到目前为止，持股的公司估值已经有了下跌，这里按照中概互联的下降幅度17%来估算，所以把投资资产的估值乘以了0.83，大概还有8600亿。最后计算出的扣除投资资产的静态市盈率为14倍。

至于这8600亿，到底应该怎么算，确实是仁者见仁智者见智了。悲观者认为，既然现在不能创造现金流，那么应该少算，甚至不算，那样腾讯的市盈率要在23倍左右。

乐观者认为，目前已经是中概股的最坏时刻了，未来大概率会变得更好，所以腾讯目前的估值已经很低，可以买入，即使手里没钱，至少应该躺平，不应该卖啊。

注意：上面的计算方式，完全是基于个人的理解，很可能存在大量错误~