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作者朱伟一系中国政法大学教授、中国人民大学重阳金融研究院高级研究员，本文刊于8月1日《上海证券报》。
以美联储为首的欧美央行放出风声，要逐步收缩量化宽松，这直接威胁到了债市的流动性。摩根大通资产管理全球固定收入负责人米歇尔断定，若因缺乏流动性而使债券价格下跌，公司债券市场就会爆发危机。这是在向投资者示警，更是在向美联储施压。
2017年刚过去半年，全球债券交易总额已达50万亿美元，而去年新发行的债券金额是15万亿美元。债券真是个好东西。发行人发行债券可融资，承销债券的华尔街银行可获益，债券交易也是华尔街的重要创收业务。
但债券与债券不同：政府债券最为规范，风险极低，交易方便频繁；变数较多的是公司债券，各类公司债券之间差别很大。有些公司债券与股票相似，大批量发行，有些公司债券还在证券交易所挂牌交易。但另一些公司债券发行量较小，有的发行条件还稀奇古怪，所以交易不够活跃，无法适时找到买家或卖家，流动性不够。很多债券交易，必须先由交易商亲手购入，然后伺机售出。
交易商是证券公司别名，交易商常与“做市商”和“承销商”通用，证券公司承销证券或为证券提供做市服务，都是以自己的名义买卖证券。美国证券市场是混业经营，华尔街银行是商业银行，也是证券公司，还是债券发行和交易的交易商（或称“承销商”和“做市商”）。
欧美市场一直有人在想办法提升债券的流动性，希望有所突破。债券交易平台Market Access首先报喜，说是找到了好办法：引入资产管理公司，由其与交易商直接交易，术语是“所有交易面对面”（all-to-all）。在Market Access的“所有交易面对面”（all-to-all）系统中，39%的流动性由资产管理公司所提供，29%的流动性由交易商提供。这种做法意义重大。全球债券交易平台中，布隆伯格排第一，Market Access排第二，Tradeweb排第三。Tradeweb也引入了“所有交易面对面”，只有布隆伯格还在门外徘徊。
增加债券的电子交易，也是提高流动性的好办法。政府债券的电子交易从1998年便开始，大约一半的美国财政部债券和60%的欧洲政府债券是电子交易的，但全球投资级别的公司债券交易量中，仅有25%是电子交易，美国89%的交易仍然需要经过美国投资银行的交易员，主要通过电话发出交易指令。TPICAP的首席执行官约翰·菲扎克尔雷认为，电子交易发展空间有限，不可能取代电话指令交易。TPICAP靠撮合交易获得佣金，是全球最大的银行间经纪商，在全球有3300位经纪人，还有自己的电子交易平台。其对买卖双方直接交易持保留态度，情有可原。
不过，菲扎克尔雷也并非在自说自话。抽样调查发现，有88%的交易员认为，通过电话完成的交易“至关重要”，因为以这种方式交易，交易员可事先了解更多背景信息。TPICAP对债券的电子交易有所保留，TPICAP的业务是为债券交易穿针引线，玉成其事，是在从事债券流动性的利好工作。
欧盟也传来了好消息。从明年起，按欧盟的金融市场监管规定MiFID2，欧盟债券市场参与者必须披露其完成的债券交易的价格和交易量。相关信息的披露会增加债券市场的透明度，减少交易商对债券市场的控制。美国对债券市场已有信息披露规定，但只要求就价格做有限披露。
最重要的是，2008年金融危机之后，以美联储为首的欧美央行推行量化宽松政策而大量买入公司债券，各国银行每年要印1.5万亿美元钞票。截至6月底，美联储、欧洲央行和日本央行的资产损益表上的债券已达13万亿美元。在欧美央行的大力支持下，资金源源不断流入债券基金，业绩攀升，捷报频传。
然而，7月风云突变，以美联储为首的欧美央行放出风声，要逐步收缩量化宽松，这直接威胁到了债券市场的流动性。摩根大通资产管理全球固定收入负责人鲍勃·米歇尔表示，债券业内存在“流动性幻觉”。在他看来，如果因为缺乏流动性而价格走高，没有人会因此担心，但如果因为缺乏流动性而价格下跌，就会各种声音四起。米歇尔并非危言耸听。回想新世纪初，美国网络公司泡沫破灭时，纳斯达克综合指数不就下跌了78%么？
今年前5个月，涌入债券基金的净资金达3550亿美元。美国纽约银行梅隆公司的调查表明，半数基金管理人正试图与更多银行交易，以便在需要时可卖出或买入债券。像米歇尔一样，很多业内人士都为此而忧心忡忡。抽样调查表明，55%的基金管理人认为应当减持债券。英国央行一份研究报告显示，如果出现挤兑，“公司债券市场息差会实质性上涨，最坏情形是公司债券市场爆发危机，威胁金融市场的稳定。”
流动性可以从两个层面理解。一个层面是由平台和经纪公司提供服务，方便交易以提高流动性。第二个层面是有资金用于相关证券的交易。而资金的多少，主要取决央行注入的流动性，取决于央行注入市场的资金量。央行提供流动性是内因，平台和经纪人相助是外因。外因可以减缓或加剧流动性，当然外因只能通过内因起所用。如果美联储给银行断奶，债券市场的流动性势必遭到致命一击。
如此看来，米歇尔放声大叫“狼来了”，既是在向投资者示警，更是在向美联储等央行施压。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳，微信公众号：rdcy2013）
中国人民大学重阳金融研究院（人大重阳）成立于2013年1月19日，是重阳集团董事长裘国根先生向母校捐款2亿元并设立教育基金运营的主要资助项目。
作为中国特色新型智库，人大重阳旨在把脉金融，钻研学术，关注现实，建言国家，服务大众。人大重阳聘请了来自 10 多个国家的 96 名前政要、银行家、知名学者为高级研究员，与 30 多个国家的智库开展实质合作。
目前，人大重阳被中国官方认定为 G20智库峰会（T20）共同牵头智库、中国金融学会绿色金融专业委员会秘书处、“一带一路”中国智库合作联盟常务理事、中国-伊朗官学共建“一带一路”中方牵头智库。2014年来，人大重阳连续三年被选入由美国宾夕法尼亚大学推出的、国际公认度最高的《全球智库报告》的“全球顶级智库150强”（仅七家中国智库连续入围）。