独家丨陈功：美国的救市政策隐藏着长期危机的风险

   文/新浪财经意见领袖专栏作家 陈功

本文作者介绍

安邦咨询创始合伙人、首席研究员、博士后导师、著名智库学者、信息分析权威专家。

在2020年3月因病毒疫情引发的经济危机之后，我们似乎有理由要对未来的基本逻辑做出一些梳理，寻找方向，或者可能因为某些逻辑的发现而需要重新定义未来的生存和发展。

首先是美联储在关键时刻的表态，美联储主席鲍威尔（Jerome Powell）在3月26日承诺，央行将继续使用其工具来应对冠状病毒危机带来的经济放缓。他说，美联储最近采取的举措将帮助向需要它的企业提供资金，“就这种贷款而言，我们不会用完弹药，这不会发生”，“我们在其他方面仍有政策空间来支持经济。”

在过去两周，美联储将基准利率降至接近零，并采取了一系列旨在保持信贷流动的措施。美联储还加入了财政部的计划，该计划将为各种规模的企业提供资金，并已开始购买以前未涉及的公司债券和其他资产，以释放冻结的信贷市场。鲍威尔说，美联储的目标是“在没有提供信贷的地方提供应有的信贷。”

除其他步骤外，美联储还重新启动了资产购买计划，并承诺购买所需数量的债券，完全没有限制，以保持市场和经济的正常运转。

鲍威尔预计一旦病毒得到控制，这种增长将继续下去。鲍威尔说：“我们正在努力建立一个从非常强大的经济到另一个具有经济实力的地方的桥梁。”“这就是我们的贷款所要做的。”

其次是前美联储主席耶伦的观点，这位谨慎的女士认为，全球经济增长协同下滑（synchronized deceleration）已成定局，意思是通过实物贸易和金融交易互相感染，全球经济进入衰退。这是全球化的另一种反映。但是衰退持续的时间她不能确定，是V型复苏，还是别的速度，要取决于政策对策质量和执行力。而且衰退持续时间越久，修复所需时间越长，也就是复苏时经济上升幅度越小。

就在耶伦博士回答问题时，美国公布了失业金领取人数为330万，比华尔街中位数预测的160万多很多（病疫爆发前仅仅是24万）。她同意不少观察家的看法，即这次不同于2008年的是美国银行资产负债表质量和资本充足率相当健康。她认为美联储可能会进一步放松对银行的资本金管控，具体表现在对银行压力测试（stress test）上“网开一面”。也就是说默认、接受银行为了给企业输送贷款而达不到资本金等要求的后果。

至于美联储的救市措施，特别是回购协议 （repo）上能不能扩大，比如包括非银行金融产业（俗话说的影子银行，比如对冲基金），她认为政治上有很大难度，在国会会碰钉子。而美国的影子银行在融资上的作用却又到了不容忽视的地步。这是一个艰难的、政治性极强的选择。

耶伦博士认为虽然美联储的传统货币政策已经穷尽了其所有的手段（利率政策，甚至量宽QE），但是还有非传统的手段。她举出两个，一个是对利率曲线的指导（forward guidance），也就是美联储对利率曲线的一段/一点提出自己明确的预期，比如10年期利率应该在1%，这样除非有人敢跟央行死磕，市场自动地会把利率定在1%，因为没有任何个人/机构有比央行更多的钱。另一个是通胀指标（inflation targeting），就是美联储提出自己对通胀的预期和容忍度，比如2%，也就是说不到2%，央行誓不罢休，一直宽松到2%。这个目标她认为很可能会定在2-3%，而之前美联储的隐含目标是2%。上限定在3%旨在传导一个信息：美联储不惜经济承受通胀也要把流动性放到最宽松。

有意思的是，虽然美联储的政策简单总结就是用各种方法“放钱”，但耶伦博士认为美联储不会轻易让利率变成负的，像现在的欧元区和日本一样，但她没有解释为什么。

与传统上的稳健作风不同，现在的耶伦认为，现在不是纠结财政债务杠杆的时候。比较2007年金融危机前债务/GDP的40%，现在的80%的确很重，但是因为目前利率远比2007年低，所以实际上财政的付息负担和2007年相比几乎没变。而且她认为，我们将在很长（她强调“很多很多年”）时间内和极低的利率（exceptionally low rates）共存。她特别强调要很多很多年以后才可能见到美联储加息。同时，美联储的量化宽松策略也会持续很长很长的时间。

如何从这两位美联储大腕的言论中推导出一种未来逻辑呢？

一个显而易见的共同点就是释放流动性，要多少钱就给多少钱。现在的美联储面对市场巨大风险，不断加磅经济刺激计划，从已经确定的2万亿美元，再到美国财政部长努钦计划中的4万亿美元，而白宫的财经负责人库德罗已经表示说，还会有6万亿美元，资本滚滚而来，砸向市场，好像钱都不是钱似的。

这其中有一个美国独特的大背景，即美国的货币发行机制。1913年美国《联邦储备法案》规定，美元的发行权归美联储所有。美国政府没有发行货币的权力，只有发行国债的权力。只要国会批准，那么美国财政部就可以用债券从美联储手里换美元，投放市场，实际就是把钱花出去。而美国债券是可以在全球市场交易的，持有人只要愿意，随时可以套现，收回美元。现在的危机大背景下，无论是2万亿美元，还是4万亿、6万亿美元，再包括降息降到零的措施，清晰的指向就是一个，长期的零利率甚至是负利率。

问题是这样一来，随着为了托底、救市投放巨资，美国债务规模将出现惊人的膨胀，负利率就是必然。那么什么是负利率呢？简单解释就是，你把钱存到银行，还要向银行交钱。换句话说，现金资产是不保值的，今天的一万元在银行，明天可能就是9000元，这就是负利率的含义。商业银行损失的是利差，储蓄者损失的是现金收益，还有福利。

负利率政策本来就是基于金融危机的货币政策，所以在美国负利率的出现并不令人奇怪。这实际相当于从富人手里抢钱——美国的中产阶级家里是没有多少储蓄的，有储蓄或现金资产的是两种人，一种人是富人，另一种人是相对富有的退休者。不过，由于存在银行里的钱，利率是负的，越存越少，富人的钱也就变得越来越少。在理论上，负利率的目的和意图是在推动投资，但真地去投资就会发现，现金资产的收益是负的，其他资产的价格也会跟随相应下降，实际进入到了一个资产大贬值的时代。实际结果等于是让美国的富人拿出钱来救美国。原来美国政界中一贯是科尔特斯、桑德尔斯被贴上“社会主义”标签的类似主张，现在居然被特朗普拿来用了。为了救市，现在的美联储实际解救危机的方法就是“社会主义”的方法。现在的美国，在某种程度上正在走向“社会主义”的美国！

应该说，零利率和负利率政策，都是危险的政策。负利率不只蚕食普通居民的消费能力，有了加剧通胀的预期，而且更能造成社会资金的错配，导致实业更加凋敝，投机活动盛行。因为资金成本低，就会诱使更多的人从银行贷款投资或投机各个行业，热炒各种房产、商品期货和各种金融产品。这样一来，美国的救市政策因为零利率或负利率，实际就会成为了金融危机的中介，导致萧条的经济危机，将会发展成为金融危机。

所以，现在美国的救市政策，实际是以激发长期危机为代价的，按照这样的逻辑发展下去，美国金融领域今后的问题将会更大，而不是更小。

最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：

美联储的零利率和负利率政策，客观上会形成美国富人拿出钱来拯救美国的事实，形成一种“社会主义”的趋势。不过，这种救市政策也隐藏着长期危机的风险。

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