招商宏观 | 油价的最后一冲：假如美国CPI不回落？

事件

2022年6月10日美国劳工统计局发布：5月CPI环比1%（前值0.3%），核心CPI环比0.6%（前值0.6%）；同比8.6%（前值8.3%）。

核心观点

根据我们的预测（图1-2），美国Q3-4的核心CPI环比虽不弱、亦缺乏明显上行空间。但是，如果Q3-4的布伦特原油价格在此基础上持续抬升至140美元/桶以上，则美国CPI同比会维持在8.6%的水平不再回落。如果高油价与全球粮食价格冲击相叠加，美国CPI甚至有新高风险。

在美国金融条件持续收紧和失业率出现上行的基准情景中，我们预计Q3-4的核心CPI环比均值很可能在0.5%附近，内生性通胀风险其实不大。其一，美国60%收入分位数以下家庭的储蓄率今年均已转负且持续下行，4月个人储蓄率降至4.4%（图3）。其二，岗位空缺率等多个指标反映出，美国劳动力市场的供需仍然紧张（图4）；但是薪资水平已经出现见顶迹象。经就业构成变化调整后的平均时薪同比从4月的5.6%降至5月的5.3%，这种降温趋势应反映出企业在美联储加息和需求转弱预期下，不再急于提高工资以填补岗位空缺（Dynan，2022）。

应警惕国际原油价格或有最后一冲。原油价格并非一定在需求转弱初期就转入下行，在基本面短期驱动和突然因素作用下，油价有再度向上的可能性。如果Q3的中、美需求前景或供给侧冲击等因素致使布伦特原油价格持续抬升至140美元/桶以上，基于上述我们对核心CPI环比的预测，那么美国CPI同比会维持在8.6%的高位水平、而不跟随基数因素回落；如再叠加俄乌冲突影响、各国农产品出口限制等全球粮食价格冲击，美国CPI也可能再现新高。

美元走强有可能通过进口价格渠道来抑制通胀，虽然影响一般滞后两个季度左右。美国进口价格指数（剔除石油和石油制品）同比4月份仍在7.8%（前值8.2%）的高位水平。

具体而言，5月CPI的涨幅主要由能源、住宅和食品所贡献；其中，随着布伦特原油价格近期持续上行至120美元/桶以上，CPI燃油项环比上涨16.9%（前值2.7%），CPI燃气服务项环比上涨8%（前值3.1%）。除能源、住宅和食品外，机动车相关项仍在高位，CPI新交通工具环比上涨1%（前值1.1%），CPI二手车环比上涨1.8%（前值-0.4%）。CPI食品项环比涨幅扩大至1.2%（前值0.9%），各类食品价格有普遍上行压力。

6月10日数据发布后，超预期数据致美股出现明显调整，道琼斯指数-2.73%，标普500指数-2.91%，纳指-3.52%。美债10年收益率升至3.15%。美元指数升至104。

风险提示：

海外通胀超预期。

证券研究报告：《油价的最后一冲：假如美国CPI不回落？》

对外发布时间：2022年6月11日

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