招商宏观 | 四个新变化如何影响出口？
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
正文
事件
根据中国海关总署2022年9月7日公布的数据，按美元计价，2022年8月，我国进出口总值5504.5亿美元，增长4.1%。其中，出口3149.2亿美元，增长7.1%；进口2355.3亿美元，增长0.3%；贸易顺差793.9亿美元。按人民币计价，我国进出口总值3.71万亿元，增长8.6%。其中，出口2.12万亿元，增长11.8%；进口1.59万亿元，增长4.6%；贸易顺差5359.1亿元。
一、进出口数据剖析
总体上看：相比于7月，8月份进出口增速呈现回落态势，略低于我们的预期，贸易余额在出口额增速回落的带动下也明显减少。这主要是因为8月份国内外出现了多种“新变化”，掣肘了进出口贸易表现。
就国内而言，1）8月份四川限电不仅影响省内正常的生产经营，还通过供应链产业链对其他省份的工业生产造成负面影响。一方面，作为西电东送的重要省份，四川水电生产的大幅萎缩直接影响东部发达地区的工业用电稳定；另一方面，作为汽车零部件、多晶硅、锂等重要零部件或原材料的主要生产地，四川限电造成上游商品价格上涨，制约多个产业的正常生产。2）国内多地疫情再起，这使得多个港口码头重新出现接卸运输能力不足的问题。因疫情导致的物流不畅、订单交付受阻是阻碍进出口的主要困难之一。8月份的港口运输效率明显下降，长江三港集装箱吞吐量当旬同比分别为6.8%、8.8%和4.9%。八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量当旬同比分别为0.2%、1.6%和-2.2%。
就国外而言，日本和欧元区的制造业PMI继续回落，分别为51.5和49.6，前值为52.1和49.8。我们在先前报告中提到，全球需求下行的趋势下，从全球横向对比的视角看，与其他制造国相比，我国受到的出口方面的负面冲击相对较小，但从我国自身的纵向视角看，多个发达国家通胀维持高位，欧美货币政策进一步收紧，使其国内制造业需求收缩和居民消费收缩，这一定程度上会降低对中国产品的持续性需求。
此外，不同的计价方式下，我们进出口增速出现较大差异。人民币和美元计价方式下，8月份出口增速分别为11.8%和7.1%，进口增速分别为4.6%和0.3%。这说明8月中旬以来人民币汇率贬值对进出口贸易额的结算开始产生影响。
（一）出口数据
出口商品结构：8月主要出口商品增速均呈现回落态势。相对而言，农产品增速回落幅度较小，同比增速为19.22%，前值为28.98%，纺织及制品、箱包及类似容器、服装及衣着附件、玩具增速回落幅度较大，同比增速为-0.27%、23.97%、5.04%、2.2%，前值分别为16.12%、41.25%、5.04%、27.92%。多种商品的出口增速同时回落主要有两方面原因：一是去年同时期高基数的影响，二是国内经济处于“弱复苏”态势和国外需求减弱的叠加。家具及其零件出口表现依然乏力，同比增速为-12.7%，前值为-2.09%，这表明全球地产链下游需求依然疲软。
出口目的地：8月我国对多个出口国的出口增速均出现下降，对俄罗斯和南非的出口增速上升。具体来看，我国对欧盟、美国、日本和东盟的出口同比分别为11.08%、-3.77%、7.72%和25.13%，前值为23.17%、10.97%、19.02%和33.49%。尽管从全球横向对比的视角看，相比于其他国家，我国出口受到的整体负面冲击较小，但从我国的纵向视角看，发达国家需求减弱对我们出口的增速也产生了一定程度的负面影响。另外，我国对俄罗斯和南非的出口同比为26.48%和38.05%，前值为22.23%和30.67%，这主要得益于我国对其他国家出口到俄罗斯的商品替代效应以及新兴国家贸易需求的增长。
（二）进口数据
进口需求：相比于7月，8我国进口额增速明显回落，收录0.3%，前值为2.3%。剔除基数影响，这主要因为国内经济基本面没有得到明显改善。8月制造业PMI录得49.4，继续处于荣枯线一下，反映工业经济依然偏弱。此外，随着海外货币政策收缩，大宗商品价格出现震荡下行，“价格效应”对进口的贡献持续减弱。
从主要的进口商品来看，8月，原油、铁矿砂、大豆和集成电路商品进口呈不同程度下滑趋势，分别收录27.95%、-46.61%、-6.93%和-12.43%，前值为38.88%、-35.65%、15.73%和-2.74%。影响大宗商品进口表现的原因主要有以下：一是，原油价格震荡下行，“价格效应”贡献减弱。二是基数效应，原油、铁矿砂、大豆和集成电路去年同期增速分别为59.77%、94.98%、53.77%和21.48%。
二、目前的“新变化”怎样影响未来的出口？
我们在先前报告中多次提到，从全球横向对比的视角看，我国产业链本身的优势能快速适应全球需求结构的转变，即便全球需求处于下行阶段，相比于其他生产国，我国受到的负面冲击相对较小。那么从我国自身纵向对比的视角看，8月出口数据低于预期，是否意味着9月出口会继续回落呢？我们认为这主要取决于目前的“新变化”会如何影响出口。
1.南方高温缺电耽误生产恢复速度，但此影响正在减弱，对9月出口负面影响较小。前面分析中提到，8月份高温限电政策的确对国内生产造成了负面冲击，进而影响出口货物的正常交付。但9月出现大范围高温天气的可能性较小，气温回落和降雨增加在供需两端都有利于缓解工业用电压力，外生气候性因素对制造业的不利影响正在减弱，这也说明，相比于8月，此事件对9月出口的负面影响较小。
2.尽管此次国内疫情反扑主要影响与出行相关的行业，不会从生产端对出口货物的交付造成较大的负面冲击，但会降低港口货物运输效率，进而对9月出口产生负面影响。回顾历史，每次国内疫情多点爆发的时候，港口货物运输效率就会明显降低，8月下旬长江三港集装箱吞吐量和八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量的同比增速均呈现下降态势。目前来看，9月初的疫情防控形势依然严峻，这会对出口运输造成一定的负面影响。
3．8月中旬以来，人民币出现较大幅度贬值，市场存在汇率是否“破7”担忧，此事件对9月出口的整体促进作用较为有限。正常的经济环境背景下，货币贬值有利于促进出口贸易的增长，但现实情况是，全球主要生产国的货币均已经出现了大幅度贬值，与其他货币相比，人民币汇率的贬值幅度明显较小，因此人民币汇率的贬值可能无法有效变成出口贸易的优势，从而对我国出口贸易的利好较为有限。
4．欧洲能源危机并未得到解决，我国对其出口的替代效应仍将持续，对9月出口带动作用较大。欧元区的能源结构以煤炭、石油和天然气为主，均主要从俄罗斯进口。欧元区工业部门对天然气消耗的占比约23%，且需求弹性最低，亦难以进行能源替代，到目前为止欧元区并没有找到有效的方案来解决能源危机，这会继续对欧元区整体产出造成实质性损害，这意味着我国对欧洲出口的替代效应既然存在。
风险提示：
国内疫情再次反复及海外货币政策变化。
以上内容来自于2022年9月7日的《四个新变化如何影响出口？——2022年8月进出口数据点评》报告，报告作者张静静、张一平，联系人罗丹，详细内容请参考研究报告。
法律声明
特别提示
本公众号不是招商证券股份有限公司（下称＂招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。
本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。
招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。
本公众号所载内容仅供招商证券客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。
一般声明
本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。
本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。
本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。
本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。