美联储无限量“放水”股市仍低迷，经济大萧条将要到来？

3月23日，美联储宣布了开放式的资产购买计划，这一举措可谓“一石激起千层浪”，全球以此为标志开启量化宽松新阶段？经济未来走向如何？各国应该如何“破局”？多位专家给出了他们的观点。

任泽平团队：

美联储无限量宽松仍未阻止美股低迷，

市场还在担心什么？

作者｜任泽平团队

来源｜泽平宏观（ID：zepinghongguan）

1、3月23日，美联储宣布了开放式的资产购买计划，即本周每天都将购买750亿美元国债和500亿美元机构住房抵押贷款支持证券。这是一种无限量、无限续杯式的量化宽松，直到达到稳定金融市场流动性和经济的目的。

同时，美联储还将为最近被大幅抛售的企业债创设两个流动性支持工具。

美联储还将建立TALF支持学生贷款，汽车贷款，信用卡贷款等。

美联储还将为货币市场共同基金提供流动性支持。

美联储还将将宣布“商业贷款项目”以支撑中小型企业贷款。

总之，面对由于杠杆交易踩踏和金融机构挤兑引发的流动性危机，以及疫情快速升级导致的经济损失，美联储以史无前例的速度和剂量提供流动性支持。这是继3月16日美联储刚刚推出 “零利率+7000亿美元QE”、18日美联储购买商票之后的政策升级，剂量顶格，覆盖面更广。基本是向市场宣布，别恐慌流动性，我来HOLD一切，我用一切来HOLD。

流动性危机往往是金融危机的前兆，而且救助都是有时间窗口的，2008年9月雷曼倒下，直接导致后面救助成本几何级数增加。美联储应该吸收了08年的教训，所以出手又快又重，一撸到底。

2、除了无限量QE的推出，后面还有2万亿美元财政刺激的大招。为挽救疫情冲击下的美国经济，美国政府以及美国国会原计划在美国时间周日晚间通过一项价值近2万亿美元的救市计划。这里包括“直升机撒钱”计划，直接发消费券，往老百姓账户上直接发钱。根据《洛杉矶时报》等媒体报导，由于要在方案设计和实施上存在技术分歧，要讨价还价，暂时陷入僵局，但推出可能只是时间问题，“美国朝野上下都同意应该出台一个经济刺激计划去挽救疫情冲击下的美国经济”。

至此，短短一个月，我们就看到了美股四次熔断，以及超过2008年金融危机时期的货币宽松和财政刺激。

3、但是这一切，竟然都没有阻止美股低迷，市场究竟是在担心什么？

市场仍然有三大担心：

第一，市场担心疫情何时能控制住？3月23日全球确诊病例超过35万，美国快速超过3.5万，意大利、西班牙、德国等还在大幅攀升。美欧跟中国国情不同，难以采取隔离、强制限制聚集等手段，导致控制疫情时间更长，代价可能更大。显然，货币和财政刺激对控制疫情作用不大，考验的是国家动员能力。

第二，市场担心经济停摆会否爆发失业潮？随着美欧疫情蔓延和防疫手段升级，市场普遍预计二季度美国经济将大幅负增长，货币刺激和流动性支持更像是止疼剂。正确的步骤应是先遏制疫情，然后恢复生产生活，最后扩大内需。

第三，货币能解决一切问题吗？比如股市泡沫、企业高债务杠杆、制造业外迁、产业空心化、收入差距拉大、贫富分化、社会撕裂、美国梦暗淡等，这些正是过去长期货币超发埋下的风险。再次饮鸩止渴，是否陷入恶性循环？ 

现在美国的政治被民粹主义绑架，货币政策被政治绑架，十分危险。反而80年代里根时期减税、建设互联网基础设施、沃尔克遏制通胀，展现了精英在危机时期的历史担当和专业素养。

4、形势走到今天，十分严峻，但也没必要过度渲染，仍然是有解的：

1）欧美如果动员起来，精英敢于担当，愿意付出短期代价，可以较快的遏制疫情。毕竟中国、新加坡、日本、韩国的抗疫成效显著，虽然模式不完全一样。未来主要看欧美国家抗疫的措施升级。

2）和中美贸易摩擦一样，中国应展现开放姿态，化危为机，不要卷入到是非之中，更不要打口水仗，做好自己的事情是根本。世界各国政府应该加强团结合作。

3）做好应对全球经济金融危机的充分准备，国内一定要扩大内需，经济增长已经显著低于潜在增长率，需要加强逆周期调节，帮企业渡过难关，这时候不要再把逆周期调节和结构转型对立。如果不扩大内需，一味让企业加快复工复产会增加企业困难，因为外需订单在快速减少，生产的产品变成了库存积压。

5、虽然中国成功进行了金融去杠杆、抗击疫情和恢复生产，但在全球化的大背景下，中国难以独善其身，我们的研究认为，疫情全球大流行和金融危机，将从贸易、外需、产业链、资本流动、金融市场、疫情输入、外汇、房地产、交叉传染等途径向中国传导。因为传导是有时滞的，疫情全球大流行之后的金融危机和各国经济衰退对中国的影响可能更深远，现在还远没到宣告胜利的时候。比如，美国次贷危机2007年中就已爆发，但是由于影响时滞，直到2008年，国内的出口订单和外需才大幅收缩，金融市场暴跌。

所以，要“做好应对全球经济金融危机的充分准备”，没准备是危，有准备是机。我们当前的任务是三大战役：抗击疫情、恢复生产、扩大内需。目前前两仗打得很好，当务之急是扩大内需，应对全球金融危机和经济衰退的后续冲击，防止失业潮和企业倒闭潮，形势十分严峻。这一次应对要以财政政策为主、货币政策为辅，启动“新基建”的紧迫性上升。

怎么对冲疫情和经济下行？“新基建”，短期有助于扩大需求、稳增长、稳就业，长期有助于释放中国经济增长潜力，推动改革创新，改善民生福利。支撑未来20年中国经济社会繁荣发展的“新基建”则是5G、人工智能、数据中心、互联网等科技创新领域基础设施，以及教育、医疗、社保等民生消费升级领域基础设施。

6、美元超发，是在向全球分摊经济金融危机的成本，剪羊毛，这是美元63%的国际储备货币地位决定的。1929年大萧条，当时还是英国主导全球，美国无法分担成本，结果率先打起了贸易战，以邻为壑，这是美国经济历史的另一面。看问题要全面，美国有伟大之处，有很多值得我们学习的地方，但也不要被洗脑，尤其是当其回归到本国利益优先的大背景下。

我们建议应减持美元资产，在全球大规模买入石油、天然气、铁矿石、土地租赁权、农产品、海外高科技公司股票、黄金等。 现在我们正面临历史性机遇，因为无论石油还是股票，都在打折出售，有的甚至打对折，何必抱着日益泛滥的美元美债呢？

中国外债规模很低，没必要储备高达3万亿美元的外储，没必要为美国过度消费和举债融资。而且中国吸收了1998年亚洲金融风暴东南亚国家的教训，一直对短期资本账户开放十分谨慎，关键时期可以动用临时资本管制。 

未来应推动人民币国际化，当然，内圣外王，外部金融霸权是内部经济军事综合实力的延伸，根本上取决于自身的改革创新和经济社会发展。

7、重温《这次不一样：八百年金融危机史》、《两次大危机的比较研究》、《债务周期》、《房地产周期》、《灭火》：

1）金融危机：一个永恒的现象。

2）时代在变，但人性像山岳一样古老。人性是健忘的，从贪婪到恐慌。

3）国外债务危机主要是债务违约、汇率贬值和资本出逃，国内债务危机主要是通货膨胀、资产价格泡沫和货币贬值。

4）这一次不一样？内在的逻辑都一样。货币超发、金融自由化、监管放松、过度投机是金融危机的土壤，高杠杆是风险之源和火药桶。

5）银行业危机和资产负债表衰退，是金融危机向经济危机蔓延的机制。全球化背景下，很难独善其身，通过贸易、外需、产业链、资本流动、金融市场、外汇、房地产等传导。房地产是周期之母。

6）危机有自我拓展路径，流动性危机、金融危机、经济危机、社会危机、政治危机、军事危机，及时阻断传导链条很重要，但也要兼顾道德风险。

7）2008年国际金融危机就像刚刚发生，2015年股灾依稀如昨，2020全球金融危机再次来临。经济学仍任重道远。大危机呼唤大变革，呼唤重大理论创新和思想突破。

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金刻羽：

全球将面临的是1931年那样的经济萧条

而非2008年经济危机

作者｜金刻羽 哈佛经济学博士、伦敦政治经济学院经济学终身教授金刻羽

来源｜网易研究局（ID：wyyjj163）

60s要点速读：

1.我们面临的有可能是经济大萧条，而不是经济衰退，是1931年的情况，而不是2009年的情况。有可能面临的是大的国家40%的产出的丧失，而不是5%的产出的丧失。

2.这不是一个金融危机导致实体经济受压力的情况，而是病毒直接影响实体经济，反过来会使得金融系统崩溃的情况。这时候政府要使出所有的力量，现在不花这个钱，就没有更好的机会花这个钱了。

3.危机和萧条区别很大，一个是crisis，一个是depression。一个是丧失GDP的5%，一个是丧失GDP的50%，萧条和危机是不一样的。我觉得严重程度可能是2008年的10倍左右。

以下为专访精编

网易研究局：最近全球金融市场波动，美股一周内经历了三次熔断，您觉得对全球经济会有哪些影响？全球央行联合降息可以救市吗？

金刻羽：现在货币政策的空间余地很小了，因为本来利率就非常低，接近于0，也没有在前一个阶段把利率正常化，所以现在降利率的余地不大，对救市的可能性比较小。

现在的关键是，这不是一个金融危机演变成实体经济的危机，这是一个实体经济的危机，非常有可能会影响金融系统，然后再影响实体经济。所以其实是倒过来的，跟2009年不一样。所以救市的措施不一定最有效果，现在的财政政策比货币政策更重要，财政政策更有针对性。

一是要补偿这些因疫情减少工作的有关人群，给他们针对性失业人群的补偿。二是现在有一股很大的力量，就是一些政府需求，即推动经济的力量可以来自政府。比如基础设施、医疗方面、供给等，都可以从政府来。所以财政政策更有针对性，规模可以更大。虽然见效的时间要长一些，但是现在的货币政策依我看来也不会有太大的改变，所以财政政策可能更重要一些。

网易研究局：您觉得这种全球市场的振荡对美国来说意味着什么？会持续多长时间？

金刻羽：对美国的影响主要是来自于美国自身经济的影响，而不是全球对它的影响，它会对全球有更大的影响，而它的问题来自于内部市场。美国以及很多其他国家的问题是服务业会整个瘫痪。光看餐饮行业就是差不多1万亿美元，旅游或是飞机行业也有这么大的规模。所以它们要是完全停滞，对美国的影响可能不是5%的产出丧失，而是40%的产出丧失。这是一个巨大的数目，有可能是2009年金融危机的10倍。所以影响美国经济的主要是内部因素，不是国际因素，但是它会影响国际的经济情况。

现在很重要的问题是，每个国家的措施是不一样的。现在有两种方式：一种方式就是中国，中国是以非常强的手段来几乎控制到每一个案例，但是这需要经济停滞起码一个月。另一种就是意大利的方式。意大利的方式是刚开始错过了最好的时机，也不在最好的时机上得以控制，只能靠一些比较中性的手段来延缓高峰期的到来。中间有很多不同国家的不同手段，比如说新加坡和韩国、日本都能比较有效地控制住疫情的发展，在这种情况下，每个国家的措施对他们经济的影响都不一样。对于中国来说，如果可以控制疫情的发展，仅仅是第一季度（受到影响），那实际上对整体经济可能也就影响到GDP丧失10%或者15%，而不是40%。但如果以西方国家的这种方式，要让疫情延缓，要靠每个人都比较守纪律，主要呆在家里不出去，这很有可能就会持续一年甚至更长的时间，这时候会对经济有一个巨大的损伤。

所以现在的权衡就是，到底是想让这个疫情过得非常快，而经济损伤会比较小，有可能丧失的性命会比较多；还是想让疫情持续的时间比较长，希望有一个药物和疫苗能够在一年到一年半左右的时间出来，但是经济下滑的时间会更长。

但是我现在想强调的是，我们现在面临的不是经济衰退的可能性，而是一个经济萧条的可能性，不是2009年，而是1931年的情况，这是我们要意识到的。我觉得严重程度可能是2008年的10倍左右。危机和萧条区别很大，一个是crisis，一个是depression。一个是丧失GDP的5%，一个是丧失GDP的50%，危机和萧条是不一样的。

网易研究局：您怎么看全球金融震荡对A股的影响？

金刻羽：现在主要的避风港还是美国市场。美国的债务市场和美元是作为安全资产最有代表性的，但是这会不会成为一个全球的转折点，就是从美元的重要性，转成其它国家能够有一定代替性的重要性，比如说中国的债券市场，中国的资本市场和人民币，这有可能是一个转折点。

但是这不光是美元的问题，或者是美国的经济情况的问题，而是中国的经济有没有基本条件，就是所谓的基本面来维持。不是光说美国出了问题，所以一定会转向中国。长期来说要能够把中国的一些资产作为安全资产，也完全要靠中国经济的基本条件，和投资者对中国经济、中国政策的信心。这都是很关键的。既是相对因素，又是绝对因素造成的。

为什么说美元有一定的压力呢？一方面它有可能升值，因为现在是安全资产需求比较高的时候，这会使得美元升值。但是另一方面美元贬值的压力也比较大，因为现在美国政府会出大量的救市和救经济的政策，使得他们的国债高出很多，这个时候美元下行的压力就会比较大。

第三个原因是，现在每个国家都是在做刺激经济的措施，这样的情况下，它们可能会大量地卖美元储备，这时候也会造成美元贬值的压力。所以现在还说不好，因为现在还看不到美国下面两个星期内的政策和措施，能不能有效地控制疫情的发展。下面两个星期内有更多的信息和数据，才能够更好地猜测美国经济的走势。

网易研究局：现在主要是实体经济受冲击比较大，这些受到冲击的企业应该怎样自救，还是应该更加依靠政府的帮助？

金刻羽：自救是不可能的，这不是一个单独企业的问题，以及它们自己行为上的问题，这是一个宏观问题，而不是一个微观问题。资金不足，或者有金融门槛，或者是没有资金流，这都不是企业自己带来的问题，比如企业自己的债务，或者企业自己商业上的金融问题，而是一个宏观问题。这种宏观问题必须依靠市场调整来解决。

整个金融系统都处于一个瘫痪状态，实体经济没有需求，那企业怎么存活？没有生意的情况下它们怎么救自己？而且这有连锁反应，因为就业率的问题，失业的问题会影响银行，银行的问题会影响企业的问题，企业会更受影响，所以这不在它们控制的范围之内。

网易研究局：中国现在在内部防疫的同时，还有很多外部输入的风险，您觉得这些风险会不会给中国的经济带来影响？

金刻羽：就现在的情况而言，我们面临的可能是40%的GDP损失而不是5%的情况下，相对我们国家内部的经济影响，外部对我们国家的影响就会非常小。因为现在我们国家的市场比较大，可以主要通过内需。外部对我们的影响，在这种情况下肯定不会是巨大的。

我再强调我的几个比较重要的观点，第一是我们面临的有可能是经济大萧条，而不是经济衰退，是1931年的情况，而不是2009年的情况。有可能面临的是大的国家40%的产出的丧失，而不是5%的产出的丧失。

第二，这不是一个金融危机导致实体经济受压力的情况，而是这个病毒直接影响实体经济，反过来会使得金融系统崩溃的情况。

第三，每个国家采取了不同程度的措施，现在下一个阶段很重要的信息和数据，第一个是这些措施对疫情的有效控制和延缓的情况到底怎样，是不是能够完全控制住，是不是能够使得传播力小于1。是会使新的发展形势慢慢减小，还是需要一年甚至更长时间去做这些调整。这个情况对这个国家经济的损失会比较大，因为如果持续到一年，那么经济萧条是非常有可能的。如果这个疫情在六个月就能结束，比如说夏天的时候能够得以控制，基本上能够恢复正常，那么这个影响会比较小。

第四，这时候政府要使出所有的力量，现在不花这个钱，就没有更好的机会花这个钱了。但是每个国家都不一样，因为它们的财政储备不一样。有很好的财政储备，可以大量地通过政府来刺激经济，应该主要靠财政政策的实力，而不是货币政策的实力。因为货币政策的空间余地比较小了，而财政政策比较有针对性。

现在如果家庭需求比较弱，可以通过政府需求来做一定程度上的弥补，这时候政府要花大量的钱，在医疗和基础设施上做很大的工作。刚才我说的第一个重要的数据，是不同国家的措施对控制疫情的有效程度。第二个就是不同的措施对经济的影响程度，这两个数据都非常重要。我们在未来的两个星期到一周内可以有更多的信息，这是很关键的。

还有一个最重要的关键，我们要知道从中国的案例看，疫情会不会再反复。因为等我们恢复了正常的工作以后，如果这个疫情又开始发展的话，那对于全球经济的走向是一个非常不乐观的新信息。所以中国要作为案例给大家更多的对未来趋势的预判。

本文不代表《财经》观点

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监制  |  王小贝    责编  |  刘洋

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