【商评】中國今年加息概率增

2018年，全球各大央行讓貨幣政策正常化是一種趨勢。無論美聯儲的加息及縮表，還是歐洲央行計劃逐漸降低買債份額，基本上都如此。對於這種趨勢，中國央行會如何應對，是不是也會走上貨幣政策正常化加息之路?

　　實質利率低

　　按照十九大報告的主基調，今年金融工作的主要任務就是防範與控制金融風險，守住不發生系統性風險的底線。而達到此目標的主要工具就是雙支柱宏觀調控政策，就是深化利率和匯率市場化改革。所以，2018年金融市場的利率變化，成了市場最為關注的焦點。

　　對於今年中國央行是否加息或貨幣政策正常化，目前市場的主流看法是當前的基準利率將會維持到2019年不變，即2018年中國央行加息的概率小。因為，多數意見都認為目前內地通貨膨脹率低，沒有通貨膨脹上漲的壓力。比如，12月份的生產者價格指數(PPI)滑落至2016年11月以來低點，消費者價格指數(CPI)也持續穩定在1.8%的水平。所以，中國央行加息的動力不足。央行只要通過不同的借貸便利工具來調整銀行的融資成本及流動性就可以。

　　不過，這些主流意見是否與現實的市場澸合，則是見仁見智。因為，一是中國的基準利率與歐美各國完全不同，是商業銀行一年期存貸款利率，而不是貨幣市場拆借利率或回購利率，故此不可比較。不過，內地商業銀行的一年期貸款利率遠低於貨幣市場的上海利率(shibor)，一年期的存款利率遠低於內地的通貨膨脹率。這也意味著實質利率過於低估。這就是為何國民及企業對銀行信貸具有激烈的貸款動機，居民的存款紛紛進入理財產品市場而讓居民存款大幅下降的原因所在。

　　可以看到，這幾年政府一直認為市場的融資成本高，中小企業融資難。如果是這樣，那麼銀行的信貸增長肯定會降低，內地居民及企業也沒有願望到信貸市場融資。但是實際情況卻不是這樣，自2009年內地銀行信貸增長達到30%增長速度以來，融資增長一直處於高增長範疇內。這不僅表現在2015年銀行信貸增長超過10萬億元以來，增長速度沒有降下來，而且還表現為社會融資規模也在快速增長。這表明了內地經濟增長態勢在持續，居民及企業更有意願到銀行融資，也意味著金融市場實質利率過低，居民及企業有強烈的融資動機。

　　比如說，從內地銀行的信貸增長情況來看，2017年的銀行信貸增長達到13.53萬億元，同比增長看上去只有7%，但是在2016年創紀錄的基礎上還在快速增長。特別是居民的銀行信貸增幅達到13%。2017年居民銀行信貸增長達到7.13萬億元(2016年6.33萬億元)，居民中長期貸款比2016年有所下降，即房地產調控下的住房按揭貸款增長減弱，但居民短期貸款則是2016年近3倍為1.83萬億元(2016年是6494億元)。內地居民之所以有意願向銀行融資，就在於融資成本低。所以2017年進入房地產市場的銀行信貸估計達到6.5萬億元(2016年是5.68萬億元)，增幅達14%以上，佔整個銀行信貸的比重達48%。

　　影子銀行盛行不正常

　　還有，從一年期銀行存款利率來看，自2015年以來，基本上處於嚴重負利率階段，而嚴重的負利率不僅是一種嚴重的財富轉移機制，也是一種居民及企業銀行過度融資的激勵機制。因為，在嚴重的負利率情況下，居民更有意願過度信用擴張或過度負債。在這種條件下，誰借的錢多或負債越多，誰就獲利。尤其是內地房地產市場價格一直持續上升而從沒有出現下調風險，居民更是願意增加銀行信貸進入房地產市場。

　　正因為內地基準利率嚴重低估，必然會嚴重扭曲金融市場的價格機制，導致影子銀行盛行。可以說，無論是資產管理市場在近幾年爆發式的增長(目前估計會達到110萬億元左右)，還是貨幣市場的過度繁榮，都與這種價格機制嚴重扭曲有關。野村證券報告日前表示，在全球含有金融風險的國家和地區中，香港和中國內地排在前兩位。該報告設計的風險預警系統早期預警的60個指標當中，香港亮起的紅燈有54個，是全球32個國家或地區中最危險的。中國內地則是排名第二。而這些預警指標，基本上是與居民及企業在銀行的過度風險承擔有關。比如，企業與家庭信貸對本地生產總值(GDP)比率、企業與家庭償債對收入比率、撇除通脹後樓價及股票價格等。所以，如果內地金融市場的價格機制理順不清楚，必將導致信用過度擴張，最後引起系統性風險爆發。

　　可以說，在美聯儲啟動緊縮周期、中國經濟持續向好、經濟增長壓力緩解及對中國通貨膨脹上揚的預期升高的背景下，將全面增加中國央行今年加息的概率。因為，這樣不僅能夠提高實質利率，有利於銀行系統去槓桿，防止存款流向風險較高的影子銀行產品，也是降低信貸擴張程度，防範及控制內地金融系統性風險最為重要一環。