流动性缺口仍待补充，风险事件和经济回暖冲击债券市场调整 ——国内流动性周度观察(4.11-4.17)

文：申万宏源宏观 李慧勇，牟冰旋

流动性缺口仍待补充，风险事件和经济回暖冲击债券市场调整国内流动性周度观察(4.11-4.17) 

结论或者投资建议

资金投放适度加大，但流动性缺口仍待补充。国内基本面方面，地产驱动经济开门红，新开工、地产销售和到位资金等领先指标表明地产投资需求恢复仍将持续；3月份新增信贷同环比均显著回升，反映目前实体经济融资需求逐渐恢复；基建投资发力，而民间投资大幅下滑，表明地方政府投资仍是稳增长的关键，是经济改善能否持续的关键。我们认为未来3-6个月（保守2季度，乐观可以到3季度）仍处于难得的蜜月期，量价齐升值得期待。流动性方面，央行连续五周每个工作日均进行逆回购操作，净投放700亿元，而前一周净回笼2750亿元。除逆回购投放外，央行在4月13日对17家金融机构进行了2855亿元MLF操作，其中3个月1270亿元、6个月1585亿元，利率与上期持平，分别为2.75%、2.85%，引导金融机构加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。从量级上看，本次MLF操作并不能完全覆盖本月流动性缺口。4月20日左右将有5510亿元MLF到期，再加上缴税和缴准，投放2855亿元的MLF并不充足，流动性缺口仍待补充，不排除本月央行继续进行流动性补充操作的可能。
上周银行间隔夜、7天、14天和21天回购利率分别上升1.0、9.8、6.6和30.1个基点，至2.02%、2.47%、2.72%和3.04%。R007五日均值下上升5.3个基点至2.45%，十日均值下降8.6个基点至2.43%，二十日均值上升2.0个基点至2.50%。
风险事件和经济回暖导致票据利率和信用利差明显上升，国债收益率曲线上移，主要信托收益率继续回落。近期债券市场违约频发，3月以来多家公司取消债券发行计划，市场对违约风险担忧加重。1年期国债收益率上升5.0个基点至2.22%，10年期国债收益率略降0.1个基点至2.92%；1年期和10年期国开债收益率分别上升7.9和6.8个基点至2.52%和3.34%；10年期金融债利差下降1.1个基点至81.76个基点。5年期AAA票据收益率上升17.5个基点至3.50%。5年期AAA票据信用利差上升4.6个基点至0.86%。珠三角票据直贴利率、长三角票据直贴利率及票据转贴利率均下降1.0个基点，分别至2.85‰、2.80‰和2.75‰。新发行产品、证券投资、债权投资信托和组合投资信托收益率分别下降20.6、20.0、86.7和32.5个基点至6.9%、6.0%、6.0%和6.9%。 
两融余额持续回升，接近9000亿元，是自2月5日以来的最高值。截至4月14日，沪深两市融资融券余额为8975.40亿元，周环比上升1.46%。其中，两融余额占A股流通市值为2.44%，较前一周下降0.04个百分点；两市融资买入额占A股成交额比例为9.23%，较前一周上升0.19个百分点。
人民币小幅走软，美元指数反弹。截至4月15日，美元兑人民币即期汇率报收于6.4816，较前一周贬值0.10%；美元兑人民币中间价收于6.4908，较前一周贬值0.27%。我们估算的CFETS指数较前一周略下降0.26%至97.37，SDR指数较前一周上升0.14%至97.42。周小川行长在4月16日举行的IMFC会议表示，近期外汇市场企稳，人民币对一篮子货币汇率保持了基本稳定。中国将大力推动供给侧结构性改革，金融改革也将不断推进，有信心识别并及时化解可能的风险，保持中国经济金融稳定。一季度经济开局良好，3月份的经济指标与1-2月相比有明显回升，对人民币贬值压力有所缓解，我们认为，短期内央行不会引导人民币主动贬值。

目录1. 资金面暂稳，短期资金价格小幅回升2. 国债收益率曲线上移3. 信用品市场：票据收益率和信用利差明显上行4. 票据直贴和转贴利率下降，主要信托产品收益率下降5. 两融规模持续回升6. 人民币小幅走软，美元指数反弹

正文

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资金面暂稳，短期资金价格小幅回升

短期资金价格小幅上升。上周银行间隔夜、7天、14天和21天回购利率分别上升1.0、9.8、6.6和30.1个基点，至2.02%、2.47%、2.72%和3.04%。R007五日均值上升5.3个基点至2.45%，十日均值下降8.6个基点至2.43%，二十日均值上升2.0个基点至2.50%。Shibor全部小幅上升，隔夜、7天、14天和一个月Shibor分别上升1.5、1.4、0.2和0.1个基点至2.00%、2.30%、2.74%和2.80%。

在公开市场上，央行连续五周每个工作日均进行逆回购操作，于周一至周五分别进行了150、600、400、400和350亿元的7天逆回购投放，共计1900亿元；当周到期1200亿元，实际净投放700亿元。除逆回购投放外，上周央行在4月13日进行了MLF操作。为保持银行体系流动性合理充裕，人民银行对17家金融机构开展MLF操作共2855亿元，其中3个月1270亿元、6个月1585亿元，利率与上期持平，分别为2.75%、2.85%，引导金融机构加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。从量级上看，本次MLF操作并不能完全覆盖本月流动性缺口。4月20日左右将有5510亿元MLF到期，再加上缴税和缴准，投放2855亿元的MLF并不充足，但不排除本月央行继续进行流动性补充操作的可能。

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国债收益率曲线上移

利率债收益率曲线上移。1年期、3年期、5年期和7年期国债收益率较前一周分别上升5.0、7.4、12.9和3.0个基点，至2.22%、2.45%、2.63%和2.84%；10年期国债收益率较前一周下降0.1个基点至2.92%。1年期、3年期、5年期、7年期和10年期国开债收益率分别上升7.9、11.6、10.6、10.6和6.8个基点，分别至2.52%、2.89%、3.13%、3.42%和3.34% 。从金融债的期限利差来看，上周10年期与1年期金融债利差下降1.1个基点至81.76个基点。

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信用品市场：票据收益率和信用利差明显上行

各评级票据收益率大幅上升，1年期AAA票据收益率上升15.0个基点至2.89%，3年期AAA票据收益率上升27.8个基点至3.33%，5年期AAA票据收益率上升17.5个基点至3.50%；1年期AA+票据收益率上升19.0个基点至3.13%，3年期AA+票据收益率上升29.8个基点至3.57%，5年期AA+票据收益率上升17.5个基点至3.86%。

 

信用利差均明显上升。1年期AAA票据信用利差上升10.1个基点至0.67%，3年期AAA票据信用利差上升20.5个基点至0.88%，5年期AAA票据信用利差上升4.6基点至0.86%；1年期AA+票据信用利差上升14.1个基点至0.91%，3年期AA+票据信用利差上升22.5个基点至1.12%，5年期AA+票据信用利差上升4.6个基点至1.22%。

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票据直贴和转贴利率下降，主要信托产品收益率下降

上周珠三角票据直贴利率、长三角票据直贴利率及票据转贴利率均下降1.0个基点，分别至2.85‰、2.80‰和2.75‰。

    新发行产品、证券投资、债权投资信托和组合投资信托收益率分别下降20.6、20.0、86.7和32.5个基点至6.9%、6.0%、6.0%和6.9%。

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两融规模持续回升

两融余额接近9000亿元，是自2月5日以来的最高值。截至4月14日，沪深两市融资融券余额为8975.40亿元，周环比上升1.46%。其中，两融余额占A股流通市值为2.44%，较前一周下降0.04个百分点；两市融资买入额占A股成交额比例为9.23%，较前一周上升0.19个百分点。

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人民币小幅走软，美元指数反弹

上周人民币小幅走软，美元指数反弹。截至4月15日，美元兑人民币即期汇率报收于6.4816，较前一周贬值0.10%；美元兑人民币中间价收于6.4908，较前一周贬值0.27%；离岸美元兑人民币收于6.4861，较前一周贬值0.10%。CNY日均成交量为198.73亿美元，较前一周减少8.56亿美元。上周美元指数上升0.52%至94.70，受美联储官员偏鹰派言论和获利盘回吐而走强，但周五受疲弱数据打压，美元指数小幅回落但全周仍小幅回升。

我们根据人民币兑一篮子货币中间价估算的SDR货币篮子汇率指数和CFETS指数，截至4月15日，二者分别为97.42和97.37。CFETS指数较前一周略下降0.26%；SDR指数较前一周上升0.14%。周小川行长在4月16日举行的IMFC会议表示，近期外汇市场企稳，人民币对一篮子货币汇率保持了基本稳定。中国将大力推动供给侧结构性改革，更好地平衡经济增长、结构调整和风险防范三者间的关系，实现经济持续平稳发展。金融改革也将不断推进，中方有信心识别并及时化解可能的风险，保持中国经济金融稳定。一季度经济开局良好，3月份的经济指标与1-2月相比有明显回升，对人民币贬值压力有所缓解，我们认为，短期内央行不会引导人民币主动贬值。