美纪要偏鹰重燃加息预期 跨境资金流动压力增加——跨境资金流向与配置监测（20160520）

文：申万宏源宏观　李一民，李慧勇，李勇

结论或投资建议

EPFR数据显示，5月18日当周，中国股市延续上周状态呈现资金流出，维持微幅震荡格局不变；债市逆转上周行情，呈现资金流出。美联储修改加息预期对市场造成影响，4月份公布的财新制造业PMI、社会融资规模、M2供应量及新增人民币贷款均不及预期，使国际投资者减少对海外市场的中国股票基金的申购，许多大型机构投资者仍在犹豫不前。5月18日当周，全球股票基金继续遭遇资金净流出，新兴市场股票基金已经连续3周呈现资金净流出；而全球债券基金继续呈现资金净流入。2015年中期起，全球资金承受风险的意愿下降，债券类资金的投资力度加大。从年初至今，全球债券基金累计净资金流入622.88亿美元，全球股票基金累计净资金流出958.21亿美元。

原因及逻辑

EPFR数据显示，截至5月18日，全球资金本周继续流出中国股市。当周呈现5.48亿美元净流出，上周为8.83亿美元净流出。四周均值为净流出5.22亿美元。债市资金逆转上周小幅流入的情况，本周呈现小幅流出，资金净流出0.27亿美元，上周为净流入0.14亿美元。中国股票ETF本周资金净流出4.33亿美元，上周为净流出5.56亿美元。

香港方面，债市延续上周流入行情，本周实现资金净流入0.05亿美元，上周净流入约0.12亿美元。香港股票ETF本周呈现0.33亿美元净流出，上周为0.38亿美元净流出。

沪港通方面，5月16日-5月20日间，额度共使用64.26亿元，较上周小幅增加；沪股通额度共使用15.49亿元，较上周由流出转为流入；港股通日均使用额度为12.85亿元，沪股通日均使用为3.10亿元。

汇率方面，本周美元兑人民币即期汇率小幅上升，人民币贬值0.45%，汇率基本稳定。由于美元从两周前的低位反弹，加之本周美联储发布鹰派纪要，美元上涨令人民币重新面临贬值压力。中国4月外汇储备32197亿美元，高于预期的32040亿，较前值32126亿小幅上升，为连续第二个月回升，也是2014年6月以来首次出现连续两个月环比上升。反映中国资金外流压力弱化。美元在4月里汇率大幅走弱，市场对人民币企稳的信心在增强，这种预期的改善令资本外流压力大幅减轻，近期需要地方美元迅速转强造成的资金压力。

正文

5月18日当周，中国股市资金延续上周流出行情，呈现5.48亿美元净流出，上周为8.83亿美元净流出。四周均值为净流出5.22亿美元，过去8周中有7周呈现资金流出状态。国际投资者减少对海外市场的中国股票基金的申购。许多大型机构投资者仍在犹豫不前，对中国经济的未来走向感到担忧。

5月18日当周中国债市资金逆转上周小幅流入的情况，本周呈现小幅流出，资金净流出0.27亿美元，上周为净流入0.14亿美元。

本周上证综指终止3连跌，收盘上涨，收报2825点；然而，成交量持续萎缩，显示人气低迷，短期内料维持区间震荡。5月18日，美联储会议纪要公开，美国6月加息预期升温。未来的股市走势及资金流向一部分会受美联储的加息预期强弱所影响。

5月18日当周香港股票基金延续上周流出行情，本周实现资金净流出0.92亿美元，上周净流出约1.61亿美元。踏入5月，港股开局失利，恒指已累计跌近千点。在美联储加息预期升温和外围股市的震荡格局传导下，港股持续回调。截至5月20日收盘，恒生指数报19852.2点。随着“深港通”的推进，港股市场或将走出新一波行情。

和资金流出中国股市的方向相同，本周资金流出中国股票ETF。5月11日当周中国股票ETF本周资金净流出4.33亿美元，上周为净流出5.56亿美元。在一轮“走资浪”后，目前南方A50基金单位总额是两个半月以来的低位，股价相较每股资产净值（NAV）存在折让；同样追踪A50指数的安硕A50，今年至今基金单位总额持续收缩至约6年半最低水平，过去两周亦有近14亿元资金流走。另外这2款海外A股ETF的沽空率近期亦十分高。

本周资金小幅流出香港股票ETF。5月18日当周，香港股票ETF本周呈现0.33亿美元净流出，上周为0.38亿美元净流出。6月份MSCI将公布是否把A股纳入其新兴指数，市场预期有机会在此之前宣布深港通的开通，可望为深圳与香港股市带来更多的资金流入。

金融仍是外资最为青睐的行业，3 月份金融占外资投资比重较之前重新回升至50.29%。2月份该比例为47.60%，为2015年8月份以来第二次低于50%。2016年3月能源、金融、公用事业占比较上1个月增加，材料、可选消费、工业、必选消费、医疗、IT、电信、其他行业占比下降。其中现金占比在2月份大幅下降528%后，3月份占比重新变成正数，为77.43%，投资者风险偏好有所下降，投资者投资于风险资产的意愿比上个月低；此外，能源行业的投资占比较上个月有所上涨。

3月资金流入能源、金融、公用事业；而材料、工业、可选消费、必选消费、医疗、IT、电信及其他行业则出现资金流出。

3月资金逆转2月份流出中国股票市场和债券市场的行情，实现资金流入。3月份流入中国股债资金合计8.06亿美元，而2月份流出10.22亿美元。最新数据显示，中国4月外汇储备32197亿美元，高于预期的32040亿，较前值32126亿小幅上升，为连续第二个月回升，也是2014年6月以来首次出现连续两个月环比上升。反映中国资金外流压力弱化，央行减少干预。

4月底中美十年期国债收益率差达到111bp。美国国债收益率自年初以来节节回落，因担忧美国成长放缓，以及油市和股市震荡不断加剧，促使投资者降低美联储在短期内再度升息的预期。美国国债价格4月份下跌，因市场对全球经济前景的信心增强，削弱了避险资产需求。此前第一季度国债强劲上涨。

4月底美联储总资产出现下降，较上个月下降81.75亿美元。美联储总资产仍然处于非常高的水平。FOMC委员梅斯特曾表示希望再加息几次后处理资产负债表的问题，美联储的资产负债表是应对下一次经济滑坡的工具之一，可以购买资产。

从12月份议息会议的经济预测以及利率点阵图来看，对比9月份的会议情况，利率点阵图的中枢整体下移，2016年末利率目标为1.375%，即明年4次加息可期；从更为长期的视角来看，此次加息将是一次弱于以往，久于以往的加息周期，加息周期将为36个月，加息幅度约为300bp。

近期政府信用CDS价格有所放缓，4月底CDS指数为127.5，较上个月月底增加6.7，仍然处于历史高位，体现了投资者中国经济前景的担忧。财新综合PMI显示，截至4月份，中国整体经济活动连续第2个月呈现增长，但综合产出指数从3月份的51.3降至50.8，说明增速放缓至轻微水平。整体来看，经济仍面临较大的下行压力，政府会继续保持适当的刺激，以避免经济出现硬着陆。

上周多位联储官员曾发表鹰派言论。本周，美联储发布的4月FOMC会议纪要称若就业强劲及通胀改善，则6月可能加息。美元指数跳涨并一路走高至95.2967，非美货币多数下挫。纪要发布当日人民币中间价大跌逾300点，但本周人民币即期汇率对中间价偏离幅度依旧保持在稳定区间。

本周美元兑人民币即期汇率小幅上升，人民币贬值0.45%，汇率基本稳定。由于美元从两周前的低位反弹，加之本周美联储发布鹰派纪要，美元上涨令人民币重新面临贬值压力。美国经济数据目前偏弱，欧日央行可能进一步宽松，美元仍可能继续走强，中国央行对外汇市场的干预减轻，故我们认为未来人民币汇率将维持稳定并略有下降，但不会出现大的汇率风险。

5月16日-5月20日，港股通额度共使用64.26亿元，较上周小幅增加；沪股通额度共使用15.49亿元，较上周由流出转为流入；港股通日均使用额度为12.85亿元，沪股通日均使用为3.10亿元。

注释

1.流入中国股票/债券的资金是指全球基金投资于主营业务收入来自于中国的公司发行的股票/债券的资金流向，而所谓资金流向是指基金的净申购额按该基金投资于某类资产仓位折算后流入该类资产的资金，剔除了基金资产增值和汇率变化，并统一折算成美元。其中，流入中国股票的资金包括QFII、RQFII等外资以及中国ETF投资于A股、B股和海外上市的中国概念股的资金部分，而流入中国债券的基金包括QFII、RQFII等外资投资于中国债券、点心债券、熊猫债券的资金。（90%左右投资A股）

2.四周均值计算为向前移动平均，当周数据为上周三到本周三。

3.人民币收盘价对中间价偏离幅度=（即期汇率/中间价-1）*100，在人民币升值过程中，偏离幅度为正代表汇率波动由中间价带动，为负代表汇率波动由市场带动。贬值过程中则反之。

4.正如我们在注释1中说明的一样，EPFR统计的流入中国资产的资金流向，是指在基金产品募集书中明确说明分配于中国市场的投资份额（Fund Allocation），乘以该基金当期已使用的总规模（Fund Flows），考虑到仓位与申赎情况进行折算，得到流入中国资产的资金（Country Flows）。这一计算方法在2014年11月17日沪港通开通前后并没有调整。由于全球资金是否使用沪港通仅仅是渠道方式的变化，与原定的产品投向并无关系，因此我们猜测EPFR的统计数据是包括了沪港通的资金流动，却很难单独剔除出来做分析，建议仍以沪港两地交易所官方数据作为跟踪基准。

相关研究