经济开门红，未来有望继续好于预期—— 2017年3月份经济数据分析

文：申万宏源宏观 李慧勇、王健

结论或者投资建议：

一季度GDP增长6.9%，前值6.8%；1-3月工业增加值增长6.8%，其中3月增长7.6%。3月固定资产投资累计增长9.2%，1-2月为8.9%。3月社会消费品零售总额增长10.9%，1-2月为增长9.5%。3月商品房销售面积累计增长19.5%，1-2月为增长25.1%；3月房地产投资累计增长9.1%，1-2月为8.9%。对此我们做如下点评：

一季度GDP增长6.9%，名义GDP增速高达11.5%。社零和工业生产均超预期，带动GDP超预期增长。三次产业来看，第二产业增速较四季度回升0.3个点，是GDP回升的主要动力；第一产业小幅回升，第三产业显著回落。从三驾马车的作用来看，最终消费拉动GDP增长5.3个百分点，是GDP回升的主要动力。考虑到一季度GDP平减指数上升到4.6%，对应的一季度名义GDP增速高达11.5%，为2012年二季度以来最高，由此带动居民收入大幅回升。一季度，全国居民人均可支配收入同比名义增长8.5%，实际增长7.0%。

工业生产远超预期。3月工业增加值超预期增长7.6%，较1-2月回升1.3个百分点，三大类行业全面回升。投资、出口改善及企业补库存带动3月制造业增加值增长8%，较1-2月改善1.1个点。3月采矿业增加值下跌0.8%，跌幅较1-2月收窄2.8个百分点，反映了利润大幅改善之后上游企业生产意愿的回升。3月电热水气行业增加值增长9.7%，较1-2月大幅改善1.3个百分点。其中，3月电力热力行业增加值增长10%，较1-2月大幅提升1.3个百分点，与3月工业用电量大幅提升相互印证。主要行业中，黑色和有色冶炼、食品制造、运输设备、计算机等显著改善；仅汽车制造、橡胶制品、化学制品恶化。主要产品产量方面，天然气、乙烯、原煤和原油改善；有色、汽车、钢材等回落。

投资超预期回升。1-3月固定资产投资增长9.2%，较1-2月改善0.3个百分点，主要受制造业和地产拉动。受出口改善、实际利率低位以及补库存带动，3月制造业投资累计增长5.8%，较1-2月大幅改善1.5个百分点，是投资超预期的最主要拉动力。3月地产投资累计增长9.1%，较1-2月小幅改善，开发商情绪仍然积极。3月基建投资累计增长18.7%，虽有回落但仍处高位。基建投资主要用于对冲经济下行，其力度取决于经济的内生动力。

地产销售回落但投资超预期。1-3月地产销售增长19.5%，较1-2月回落5.6个百分点，主要受地产调控加码及高基数影响。但地产投资超预期回升，再次印证了地产销售对投资影响的滞后性。而新开工面积继续回升，反映出开发商情绪仍然积极；土地购置面积略有回落但仍处高位。

汽车大幅回升带动社零大超预期。3月社零增长10.9%，较1-2月大幅回升1.4个百分点。其中，汽车销售增长8.6%，较1-2月大幅改善9.6个点，约拉动社零回升1个百分点。主要商品中，汽车、家电、建材、饮料、烟酒等改善，石油制品、日用和化妆品以及金银珠宝回落。整体来看，地产链相关消费有不错表现，受到前期地产销售高增长的驱动；石油类消费回落主因油价增速下滑。消费的回升也得益于名义GDP增长带动居民收入回升。

经济复苏时间有望长于预期。在春季报告《不一样的复苏》中，我们明确提出由于供给侧改革带来的企业效益改善、因城施策导致的地产产业链好于预期，开始于去年初的这一轮经济小周期复苏的强度有望持续超预期。从领先指标看，2、3季度经济增长应该都没有太大的问题，1季度经济指标印证了我们的观点。在这种情况下，货币政策总体上将维持偏紧的基调，利率缺乏趋势性下行的机会，总体上将维持高位震荡格局。

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