《三板风云2016》：各路投资者筹码角力，暗潮涌动中藏有大乾坤！【安信新三板·诸海滨团队】

暗藏乾坤

—从2016年报看各类投资者筹码角力

新三板投资者持股结构变化暗藏乾坤

新三板市场投资者结构一直是个吸引人的领域，从各类投资者持股变化可以看到不同类型的股东力量的角力及对于未来市场的预期。我们按照资金性质不同可将流通股股东分为三类：第一类挂牌企业的大股东，定义其为产业资本；第二类机构投资者，其又可以按照资金性质、期限分为三小类。一级市场类投资机构（PE/VC）、偏二级的投资机构（如资管计划、信托计划、基金专户等）、提供流动性和报价做市商群体；第三类为个人投资者。

近半年来股东持股比例变化可归纳为“一降一升一平”，凸不同类型投资人对市场未来的分歧，也解释了过去半年市场结构性行情特征

“一降”体现为大股东持股下降：产业资本（第一大流通股东）流通股持股比例整体呈下降趋势，从2016年中的32.58%下降到30.57%。值得注意的是大股东在创新层的持股比例下降幅度也较大，降至26.29%，下降了2.59个百分点。大股东持股比例在协议板块中下降最快；“一升”为机构投资者持股占比稳中有升。新三板投资机构持股占流通股本比例从2016年中的12.25%上升至2016年末的12.56%。“一平”是个人投资者持股占比基本持平。但个人投资者在各板块的持股分化较为明显：个人投资者重点增持协议板块，持股占流通股本比例达到5.45%，超过创新层的持股比例。而个人投资者做市板块的持股占比下降明显，从6.14%降至5.61%，下降0.53个百分点。

机构投资者持股比例小幅上升，向创新层和协议板块集中

我们在报告《20160914-安信证券-新三板半年报深度解析系列之七：新三板半年报深度挖掘：各类投资者筹码的变化？》中提到，2016年中报显示新三板分层效应初显，机构减持协议转让板块，持股向做市转让和创新层加速集中,而根据2016年年报的数据，新三板投资机构持股占流通股本比例从2016年中的12.25%上升至2016年末的12.56%。整体来看，机构投资者持股占比稳中有升；分板块来看，机构投资者持股比例最高的为创新层，创新层机构持股占流通股股本比例小幅提升至14.63%。协议板块机构持股上升最快，从2016年中的11.89%上升至12.5%。

一二级机构持股出现板块分化，一级机构向协议板块集中，二级机构在做市板块持股增幅更大，做市商则抓紧战略调整，重点增持创新层

以一级市场主要参与者PE/VC、战略投资者等为主的投资者在2016年下半年的持股比例整体较上半年没有发生大的变化。但是一级机构投资者在做市板块的持股比例明显下降，而协议板块的持股比例上升至11.12%。一级机构投资人正在向协议板块集中。而以资管计划、信托计划、基金专户等产品为主的二级机构投资者在2016年下半年的持股比例明显上升。从三板整体来看，二级机构投资人的持股占流通股本比例从2016年中的1.02%上升至2016年末的1.29%。创新层的持股比例基本不变，做市板块和协议板块的持股比例均有上升，但做市板块的持股比例上升更为明显，达到1.74%。资管类机构投资人主要增持协议板块，信托和基金类投资人主要增持做市板块。做市商的持股比例较2016年中略有上升，主要增加了创新层的持股占比，从2.03%上升至2.18%。而其在做市板块的持股比例有所下降，降至2.25%。创新层持股占比已经接近做市板块。

建议关注的机构增持股票池

我们综合考虑公司的净利润、营业收入等盈利状况以及成长性、年换手率、交易金额、交易天数等活跃度指标，分别筛选出一级机构投资者（PE/VC、战略投资人等）、二级机构投资者（资管、信托、基金）、做市商、个人机构投资者在2016下半年增持比例较高的部分公司。这些公司具有高增长、高盈利的特点，平均估值已达25X左右，部分公司估值或将仍有修复空间，具体名单详见正文。

风险提示：企业盈利风险、系统性风险。

攻略

本文研究独特之处：

新三板市场投资者结构一直是个吸引人的领域，通过统计2016年报股东数据，我们试图从中找到指数涨跌背后各类投资者的角力及对于未来市场预期。

我们将年报和半年报告中披露的前十大流通股股东分为三类：

第一类：挂牌企业的大股东，定义其为产业资本；

第二类：机构投资者，其又可以按照投资资金的性质、资金期限分为三类：包含第二到第十大流通股股东中的偏向一级市场投资机构（PE/VC，统计时剔除持股数量占总股本超过10%的持股平台）、二级市场的投资机构（如资管计划、信托计划、基金专户等二级投资者）、提供流动性的做市商；

第三类：个人投资者（前五位中的个人股东多为大股东自然人或者一致行动人，为方便计算我们将剩余个人股东视为个人投资人）。

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机构投资者持股比例上升，主要向创新层和协议板块集中

1.1.机构持股占比整体小幅提升

根据 新三板公司2016年年报和2016半年报披露数据，新三板市场中，机构投资者持股占流通股本比例从2016年中的12.25%小幅上升至2016年末的12.56%。整体来看，机构投资者持股占比稳中有升。

分板块来看，机构投资者持股比例最高的为创新层，协议板块机构持股上升最快。

注：持股占比=持股总数÷流通股本（整体法、可比口径、剔除数据缺失、数据异常公司）（下同）

1.2.机构投资者向创新层和协议板块集中

2016年末新三板创新层和协议板块的机构投资者持股占比均上升，做市板块机构持股比例有所下降。机构投资者聚集在创新层，创新层机构投资者持股占流通股本比在各板块中最高，2016年末达到14.63%，较2016年中小幅上升0.18个百分点。值得注意的是，协议板块的机构投资者持股比例2016年下半年以来上升至12.06%，已经接近做市板块的机构持股水平。

协议板块机构持股的上升，我们认为与市场整体环境或有关（大量企业从做市转让方式转会协议转让方式）。

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各类投资人的筹码分化明显，背后显示出不同倾向

2.1.一级机构投资者重点增持创新层和协议板块

以出身于一级市场主要参与者PE/VC、战略投资人等机构为主的一级投资者在2016年下半年的持股比例整体较上半年没有发生大的变化。但在板块上明显分化：一级类机构投资者在做市板块的持股比例明显下降，而协议板块的持股比例上升。另一方面一级类型的机构投资者在创新层的持股比例也从2016年中的10.91%微幅上升至10.95%。

一级机构投资者持股在协议和做市板块出现明显分化。其中持有比例最高的板块为协议板块，且2016下半年持续增持，目前协议板块的持股比例已经达到11.12%。另一方面，做市板块的一级类的投资者持股比例持续下降，从9.02%下降至8.65%。

2.2.二级类型机构投资者重点增持做市板块

从三板整体来看，二级机构投资人的持股占流通股本比例从2016年中的1.02%上升至2016年末的1.29%。持股比例总体明显上升，表明他们在2016年下半年整体进行增持。

分项来看，创新层的持股比例基本不变，做市板块和协议板块的持股比例均有上升，但做市板块的持股比例上升更为明显，达到1.74%。说明二级机构投资者在2016下半年重点增大了做市板块的持股比例。我们判断这或许与资金的性质有关，因为二级类机构在2016年下半年市场回升过程中，只有做市板块持续有报价，因此是相对容易增持的板块。所以做市板块比例的提升是二级机构主动增持相关板块的结果。

进一步通过资金的性质和持有时间进行划分，我们又可以进一步将二级机构投资机构分为资管计划、信托计划、基金专户等产品为主的二级类型机构投资者。具体细分标准为资产管理类（包括资管计划和资管公司）、信托类（包括信托计划和信托公司）、基金类（包括公私募基金产品和基金公司）。从三板整体来看，2016年末相较2016年中，三类二级机构持股占比均有不同程度提升，资管类和基金类提升幅度较大。

资产管理类机构投资者主要分布在创新层和做市板块，但是自2016年下半年以来资管类投资人在协议板块的持股比例有较大幅度的上升。而做市板块的持股比例保持稳定，创新层持股比例略有下降。

信托类机构投资者在三类二级机构中所占比例较小，值得注意的是，信托类投资人在2016下半年在做市板块的持股比例上升幅度较大。

基金类机构投资者是这几类投资属性最强的机构，在2016上半年持股比例主要集中在创新层和协议板块，而2016下半年其在做市板块的持股比例大幅上升，已经超过创新层持股比例。

2.3.做市商群体战略调整，重点增持创新层

做市商的持股比例较2016年中略有上升（我们认为主要还是因为做市业务量的持续上升），但在结构上，做市商整体主要增加了创新层的持股占比，从2.03%上升至2.18%。而其在原有做市板块的持股比例有所下降，降至2.25%，说明在整体持仓仍在上升的背景下，做市商积极调整持仓结构，退出部分不好的品种，进而追加优秀的创新层公司。

2.4.产业资本整体减持，大股东持股比例在协议板块中下降最快

产业资本的流通股持股比例整体呈下降趋势，从2016年中的32.58%下降到30.57%，在各板块中协议板块的降幅最大，从35.1%降至32.06%，下降了3.04个百分点。值得注意的是，大股东在创新层的持股比例下降幅度也较大，降至26.29%，下降了2.59个百分点。

2.5.个人投资者增持协议板块，做市板块持股比例降幅最大

 整体来看，个人投资者在整个新三板中的持股占比与2016年中期相比基本持平。但细分来看，个人投资者在各板块的持股分化较为明显。其中个人投资者相对增加了协议板块持股，持股占流通股本比例达到5.45%，超过创新层的持股比例。而个人投资者做市板块的持股占比下降明显，从6.14%降至5.61%，下降0.53个百分点。从这个数据也看到做市板块的难题，所有投资人都在减少做市板块持仓，而作为对手盘的主要提供者做市商来说压力就显得非常大。

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各类投资者增持公司一览

我们筛选出机构投资者在2016下半年增持比例较高的部分公司，供投资资进行研究和参考，毕竟这批公司还是存在共性，即利润增长达标，估值水平合理，业绩达到IPO前期标准等。我们在表格中也列出这些公司的净利润、营业收入等盈利状况以及成长性、年换手率、交易金额、交易天数等活跃度指标方便投资者进一步研究。

 1）一级机构投资者增持公司部分名单

2）二级类机构投资者增持公司部分名单

3）做市商增持公司部分名单

4）个人投资者增持公司部分名单

安信新三板 诸海滨团队

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