【新财富恳请支持安信新三板】盈利恢复了吗？估值见底了吗？市场还会下行吗？通读万家半年报后，我在想什么？『我的中报读后感第二弹』

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新财富请支持安信新三板

诸海滨团队

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1

星期五

2017年09月

春江水暖，陌上花开——

新三板2017半年报初探

中报读后感—第二弹

摘要

“春去春又回”，新三板中报盈利开始恢复，对市场下行压力减小

2017年4月以来新三板市场加速下跌部分与业绩整体不达预期有关，最新中报数据已披露完毕，新三板企业2017年上半年营业收入和归母净利润同比增速整体回暖，收入增速从2016年报时的16.79%上升至2017半年度的21.52%；归母净利润增速从2016年报的13.09%回升至26.63%。创业板上半年净利润增速约为25.21%，新三板盈利增速基本恢复到与创业板持平状态，总的来看，新三板半年报的数据符合宏观经济形势，盈利增长有一定持续性。

当前新三板整体估值约24X与盈利增速25%相匹配，约有45%公司或已进入估值底部区域

宏观角度看，新三板市场TTM市盈率约为24X（TTM），中位数为21X，与2016年报相比估值下降约15%。若进一步考虑到净利润增速的回升，当前阶段市场整体估值24X和盈利增速25%已经相匹配，PEG已小于1。微观来看，我们选取新三板全部挂牌公司中价格连续且交易相对活跃的公司共1319家（根据净利润规模大于1000万元）、协议转让年换手率（大于20%）等指标筛选），其中动态市盈率在10-20X以内且股价连续的公司有587家，占比达45%，将它们与自身的历史估值和主板同类可比公司估值相比较，这部分公司的估值也或已接近其底部区域。我们判断，随着越来越多的公司估值调整空间有限，无论是从宏观和微观两个角度判断，新三板市场下行压力将减缓。

市场分化不可怕，低估值好公司“花开正浓”；

通读万家半年报，只为觅得最精品

我们在此前的报告中多次强调现阶段新三板市场只适合“精品策略”（好公司且好价格的精品公司）。因此在半年报来临之际，我们在一个月的时间通读一万余家公司半年报，从盈利规模、增速、估值、行业前景等角度优中选优，约筛选出约800余家优质公司，行业涉及医药、教育、环保、智能制造、机械等。从中我们又精选出动态市盈率小于20X而且股价连续的公司有214家，约占可以这批可交易公司比例约43%。以吉成园林、海希通讯、波长光电、顺邦通信为例，随着这些公司半年度业绩明显改善且市盈率均低于15X。在半年报公布后立即迎来估值重估。当然今年中报也有绝对数量不小的公司因财务报表不好，或者因能未能披露中报，股价迅速向下重估。我们预计未来分化持续加大，仍然有不少好公司等待挖掘，市场也会给予这些公司估值方面的修复，未来，新三板仍然适合“精品策略”，我们也将持续跟进优质公司的业绩情况。

■风险提示：企业财务数据失真、系统性风险、宏观经济下行。

目录

01

 “春去春又回”： 盈利逐渐回暖

1.1

2017上半年新三板盈利恢复

根据wind统计，截止2017年8月30日，新三板共11551家挂牌公司。因为金融类公司净利润规模较大，因此，我们在分析新三板市场整体情况时剔除金融类公司。按照2016年年报披露结束时的可比口径，同时剔除可比区间内半年报数据有缺失的公司，最终我们统计的非金融类公司为7748家。

2017上半年新三板市场营业总收入和归母净利润同比增速整体回暖，营收增速从2016年报的16.79%上升至2017半年度的21.52%；归母净利润增速从2016年报的13.09%回升至26.63%。

新三板整体2017半年报毛利率略有下降，为23.48%，比2016半年报毛利率下降0.85个百分点，比2016年度毛利率下降0.89个百分点。

盈利恢复的动力主要来源于费用的控制，新三板整体2017上半年销售费用率为6.22%，和2016全年持平，管理费用率为9.67%，较2016全年明显下降，财务费用率为1.28%，略有上升。

从盈利能力来看，新三板整体2017上半年净资产收益率ROE较去年同期略有改善。

1.2

宏观经济动能持续上升

我们在报告《寒雪梅中尽，春风柳上归__新三板8月投资策略》中就提到，今年二季度以来，宏观经济基本面有所回暖，A股企业整体的盈利情况从一季度就已经开始有所表现，此次新三板半年报的公布也印证了我们此前的观点。

经济景气度方面，我们用（PMI：新订单）-（PMI：产成品库存）来构建PMI的动能指标，8月PMI动能指标为7.6，较上月回升，PMI动能持续上升反映宏观经济本面在逐渐回升。从大中小型企业协调的角度来看，今年上半年中小型企业的PMI指数整体呈向上趋势，中型企业PMI年初至今连续六个月站上荣枯线，除去7月季节性影响等因素，8月中型企业PMI继续站上荣枯线；小型企业8月PMI回升，整体趋势较一季度相比有所好转。

02

“寒雪梅中尽”：估值匹配，底部区域或接近

2.1

整体估值略降至24X，和盈利增速基本匹配

根据2017上半年的净利润数据，我们算得当前阶段的新三板市场整体市盈率为24X，中位数为21X，和2016年报的静态估值相比估值略降，考虑到净利润增速回升到25%左右，我们认为当前阶段市场整体估值和盈利增速基本匹配，估值下移压力进一步减小。

2.2

44%公司接近历史估值底部

从我们的估值研究框架（参见前期策略报告）历史上来看，新三板相对创业板的市盈率折价率在40%-50%之间摆动，历史底部时新三板估值是创业板估值约为3折。按照创业板当前50X市盈率计算，新三板的估值底部市盈率在10-18X。因为新三板公司大量无交易，因此我们选取新三板全部挂牌公司中交易相对活跃的公司共1319家（根据净利润规模大于1000万元）、协议转让年换手率（大于20%）、是否做市转让维度筛选），其中动态市盈率在12X-18X以内且股价连续的公司有587家，占比达44.5%，无论是和这些公司的历史估值去比还是和A股同行业参照物估值比，我们判断这部分公司的估值可能已经接近其底部区域。

03

夙兴夜寐，只为精益求精：市场将分化，建议优中选优

我们在此前的报告中多次强调现阶段新三板市场适合“精品策略”，因此在半年报来临之际，我们夙兴夜寐，砥砺前行，通读一万家公司半年报，在一个月的时间内从盈利规模、增速、估值、行业前景等角度优中选优，筛选出809家优质公司。

3.1

优质公司中约有43%被低估

我们筛选出的优质公司中市值大于0的有494家，其中，有165家公司动态市盈率小于20X但是股价不连续，这部分公司可能由于价格失真造成被低估。但是，动态市盈率小于20X而且股价连续的公司仍然有214家，占比达43%，这部分公司与自身历史估值区域和A股同类公司相比，或接近历史估值底部，估值存在修复空间。

3.2

“是金子总会发光”：优质公司，中报公布后得到市场快速认可

以我们筛选出的优质公司吉成园林、海希通讯、波长光电、顺邦通信为例，四家公司半年度业绩明显改善，基本面向好，但当前市盈率均低于15X。这吉成园林、海希通讯、波长光电三家公司在半年报公布的第二天股价马上大幅上涨，并且创下近三个月新高，而顺邦通信也在半年报公布当天股价得到迅速修复。

原

创

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安信新三板 诸海滨团队

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