每过一年，离房地产的熊市就会近一年 ？
作者：李迅雷
来源：微信公众号lixunlei0722
预测未来房价走势存在巨大需求，因为国民大部分积蓄配置在房地产上。影响房价的因素很多，随便找一个指标画一条曲线，就可以与过去的房价走势做相关性分析。但只凭这一个变量就可以预测未来房价走势了吗？如果可以这样预测的话，那发财岂不是太简单了。事实上，许多所谓的预测结果在逻辑上都不堪一击。本文从六个变量分析房价，因为经济体错综复杂，不能仅用一个侧面或两个侧面来反映其特征，或像立方体，每一面都会相互作用着影响经济或房价。
影响房价最重要的因素——人口
关于人口因素对房价的影响，我写过不少文章了。正如中央工作会议所言，房子是用来住的，不是用来炒的。人口因素对房价的影响，可以找到不少证据，如2012年之前，一二线和三线城市的房价涨幅非常一致，2012年之后，一线城市的房价快速上涨，大大超越了二三线城市的涨幅；2015年开始，二线城市的房价涨幅也开始扩大。
房价这种从普涨到结构性上涨的切换，与人口年龄结构、人口流动有明显的相关性，如中国劳动年龄人口（15-59岁）的净减少是从2012年开始的，当年减少了345万。此外，从2011年开始，中国新增外出农民工数量也首次出现了减少，故人口年龄结构与人口流动两个因素都导致房价普涨时代的结束。
在房价涨幅较大的二线城市中，合肥和厦门尤为引人注目，据说2016年的涨幅分别列第一和第二。如果从二线城市过去10年人口增长幅度看，恰好又是厦门第一、合肥第二。但同样的省会城市如西安，或同样的计划单列市如大连，2015年的人口居然是减少的，这可以解释为何这两个引人注目的城市在全国房地产火爆的2016年，西安房价几乎没有涨，大连房价是下跌的原因。
从2015年开始，中国的流动人口数量首次出现了减少，净减少超过500万，这意味着什么呢？我认为意味着中国的城镇化进程步入后期，尽管大部分学者并不同意这一判断。据国家统计局的数据，2015年新增外出农民工的数量只增加60多万，其中80%以上流向地级以上城市——这也印证我的一贯判断，即中国正在经历的是大城市化进程，而非城镇化，2015年二线城市房价的崛起，正是大城市化快速推进的体现。
大城市的优势在于教育、医疗和文化娱乐等公共服务的资源比中小城市优质且丰富得多，就业机会和薪酬待遇等也优于中小城市。当中国成为中高等收入国家之后，恩格尔系数下降，服务消费比重不断上升，这就是人口不断流向大城市的原因所在，这也是中国不同类别城市房价自2012年开始出现分化的原因。
从人口老龄化角度看，中国未来的房价肯定是不乐观的，因为老龄化意味着房地产总需求长期回落，也就是说，每过一年，离房地产的熊市就会近一年。中国人口基数庞大，不像美国可以通过移民来缓解老龄化问题。因此，人口流向和老龄化决定了今后中国这一轮房地产上 升周期中，不再有普涨行情，只存在与大城市化相关的结构性行情，但趋势并不乐观。
货币膨胀是导致高房价的主要因素
我曾经写过一篇文章《从人口现象到货币现象》，提出2011年之前房价上涨主要是人口现象，2011年之后房价上涨主要是货币现象。理由是2011年之后，中国新增农民工数量出现了下降，此外，房地产开发投资增速也从33%回落到2015年的1%。根据中国指数研究院的数据，从2011年6月至2016年6月这五年中，全国100个城市的房价加权平均上涨了28.4%，但同期M2增长了近100%，GDP增长了近50%，但2011年之前10年房价涨幅超过M2增速，说明近年来房价涨幅已经趋缓了。
然而从2012年开始，一线城市的房价开始大幅上涨，但人口增长快的只是深圳，上海和北京的人口增速大幅放缓，2015年上海人口还出现了负增长。因此，此轮一线城市的房价上涨与人口因素关系不大，却与M2 和存款增速高增长相关。由于2014年底政府放松了对金融机构同业存款的监管，允许同业存款转为一般存款，导致作为区域金融中心的北上深存款增速出现了爆炸式增长，从而带动了住房贷款的大幅增加。但目前北上深的存款增速已经基本归零，意味着流动性拐点已经出现。
货币膨胀是导致资产荒的主要原因，因此，中国不仅房价整体水平高，其他资产价格也存在偏高问题，如股价、古玩和艺术品价格等。尽管倡导经济脱虚向实，但鉴于稳增长的目标依然未变，故货币增速不会大幅下行，估计今后三、五年M2增速仍会维持在10%左右。这就意味着资产价格偏高现象还会持续下去。
用下面一张图可以说明中国资产价格高估的程度：我国的名义GDP增长的趋势水平不曾低于8%，2000年后期还曾高至18%，但十年期国债收益率最高不过5.5%，目前仅3%左右。
两者的缺口表明债券价格存在严重且长期高估，这是货币超发的重要体现。相比之下，美国十年期国债收益率水平主要是由经济增长的名义趋势水平决定，从1956-2016年这六十年仅在80年代初期有明显偏离。
中国名义GDP与十年期国债走势
中泰宏观王晓东供图
居民收入结构对房价的影响不容忽视
大家经常喜欢用房价收入比或房价租金比证明中国房价过高，但普遍忽视了居民可支配收入比低估的问题。我根据国家统计局公布的2014年居民可支配收入的抽样调查数据推算，2014年城镇居民的可支配收入总额为21.61万亿，农村居民可支配收入为6.49万亿，加总之后为28.1万亿；同时，国家统计局又公布了“2014年住户部门实物交易资金来源_可支配总收入”为39.11万亿，则住户部门可支配总收入超过居民部门可支配总收入11万亿。
尚不清楚“住户部门”与“居民部门”之间的统计差异有多大，从相关统计解释看，“住户部门”应包括住户、个体工商户和非公司私营企业以及为住户服务的非营利机构等。但即便把个体工商户等后面三类的可支配收入剔除（假设有3万亿），仍难以解释住户部门可支配收入与抽样调查所获得的居民可支配收入之间的巨大缺口。也就是说，中国的实际房价收入比并没有那么高。
由于居民可支配收入比低估，居民收入结构中的贫富差距可能比公开的数据更大，因此，在居民的资产配置方面，财富一定会向少数人集中，富裕阶层拥有的房产数量或许超出大家预期。少数人拥有大量住房，使得一二线城市的社会房源更加紧张，这又导致住房供不应求，房价居高不下。
如果用中国房贷余额占2000年至今居民所购住房总市值的比重来计算（这是属于很窄口径），大约为20%左右，如果按住宅总市值来计算，估计只有10%左右，相比目前美国的40%，中国居民购房的杠杆率水平其实很低，这也从一个侧面说明中国高收入群体的购买力很强，统计局的数据大大低估了这类群体的实际收入水平。
同时，也可以解释为何在货币扩张规模如此之大的情况下，这么多年来通胀的总体水平不高的一个原因，即低收入群体的收入增长不够快。因为高收入群体的可支配收入主要用来投资，尽管国家统计局公布的相对贫富差距在缩小，但绝对差距在扩大。
居民收入结构的改善一般要经历较长时间，若不通过经济危机事件等意外 ，贫富差距的缩小很难实现，这也意味着持续了那么多年的高房价、高股价等资产荒现象仍然难以在今后几年内就消失。
产业结构变化致各地房价分化
前面曾提到人口流向对房价的影响，其中一个主要观点是中国正在经历大城市化过程，所以一二线城市房价走势较强。如果再进一步观察，会发现并不是所有大城市（常住人口超过100万）的人口都以相近的增速在膨胀，有些城市增长较快，有些大城市人口在减少，这与中国的产业升级和产业结构演进有关。
比如，近年来东北地区房价的下跌，与该地区GDP增速大幅回落有关，传统的重工业优势不再，债务率上升，产能过剩导致就业机会减少，于是人口向外转移。尽管振兴东北老工业基地喊了那么多年，但在产业升级和经济转型方面似乎起色不大。因此，尽管东北也有沿海开放城市，但就像美国的汽车城底特律，虽然曾经有过的繁荣景象，但汽车业的衰落导致城市的破产，房价也随之大幅下跌。
又如，深圳这几年来人口的大量流入，与深圳金融与高科技产业的崛起有关；世界银行今年1月26日的一份报告指出，以广州、佛山、深圳及东莞组成的珠三角都市区，已超过日本东京，成为全球面积最大、人口最多的都市区，人口超过阿根廷、澳洲或加拿大，达4200万人。而随着广深产业转移，广州、深圳的大量人口必定会更多地流向周边地区，如东莞和佛山，从而带动这两个城市房价的上涨。过去讲广东要腾笼换鸟，如今东莞正在实施的是“机器换人”，因此，珠江三角洲地区房价的上涨，与制造业产业升级导致人口大量流入与收入水平提高有很大关系。
再如，上海、浙江、江苏这一轮房价的上涨，与三次产业中服务业比重上升和先进制造业的发展有明显的相关性，如上海的服务业比重这几年来快速上升，目前已经超过70%，浙江主要靠杭州等城市互联网、云计算、人工智能等相关产业的高速发展，对人口产生虹吸效应，从而拉动了房价上涨。相比之下，宁波与温州几年来乏善可陈，故房价表现疲弱。总体看，长江三角洲地区经济潜力仍比较大，上海的产业结构优化对周边城市的辐射效应也更加明显。
总体看，始于2015年的房价上涨，就是一个结构性的房地产牛市，除了长三角和珠三角这两大地区房价涨幅较大外，其他两个地区是京津冀与中部的武汉、郑州、长沙等城市集群。
这四大区域板块也是为中国GDP贡献份额最多的前四大地区，同时也是 发展经济前景较好的地区。房价不仅反映供求关系，同时也反映了购房者对房屋所在地的经济发展前景和公共服务提升的预期，就像买股票就是买未来一样，房价也是未来社会经济环境与福利的贴现值。
外部因素对国内房价构成负面影响
由于国内货币的超发导致资产荒，资产荒又使得国内资产估值水平偏高，于是国内的企业、机构投资者和居民通过各种途径增加海外投资的规模。2015年中国成为规模仅次于美国的境外直接投资最多的国家，这其实也是货币超发后外溢的表现。
过去三十多年来，中国由一个农业国变为全球制造业第一大国和外贸出口第一大国，外汇的大量流入使得人民币持续九年升值，但2014年之后，人民币开始贬值，外汇储备也随后开始下降。同时，美元指数持续走强，尤其当美联储开始加息之后，人民币的贬值速度明显加快，导致国内居民的换汇需求大幅上升。
为了改变人们贬值预期，2017年央行将或多或少地收紧货币，这又将导致利率上行，因此，在货币贬值趋势下，房价继续上涨的理由似乎不充分，即便采取外汇 管制措施来稳定汇率，也很难改变大家的思维定势。
随着特朗普当选美国总统，贸易保护主义的思潮将愈演愈烈，这对中国的出口显然不利，加上美国经济复苏已经确定，2017年继续加息应无悬念，外汇储备的减少和海外利率水平的提高，会在一定程度上倒逼国内的利率水平抬升。
总体来看，贬值对房价不利，升值对房价有利，人民币目前已经从升值周期转为贬值周期。
政策对当前房价的影响最明显
尽管决定房价最主要的因素是人口，包括人口年龄结构与人口流向，其次是货币规模和货币流向，但这些变量中短期内相对稳定，不会成为房价波动的触发因素。而数据表明，政策变化对房价短期的影响最明显。
如不少人认为央行调整基准利率对房价会带来影响，从逻辑上是可以这样解释，但通过相关性分析，并不支持该结论。研究发现，房地产政策对房价的影响十分明显，如下图：如果考察“金融机构贷款加权利率”，计算“个人住房贷款”与“一般贷款”之间的相对水平，可以完美解释房价的每一次拐点(2008年末才开始有数据)的出现都与政策出台有关——这正是房价对政策导向的充分反应：“利率相对水平”提升背后反映了政策的收紧，表明房贷利率打折幅度缩减，二套不予支持、外地户籍限购等一揽子调控政策开始升级。
中泰宏观王晓东供图
既然房地产政策对短期房价的影响非常大，那么，对2017年相关政策的研究就显得非常重要。2016年末的中央经济工作会议提出，要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位，综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫，又防止出现大起大落。这意味着接下来，还会有更多的房地产调控政策要出台，包括房产税等立法手段。
在抑制房价上涨具体方式上，中央经济工作会议提出：要落实地方政府主体责任，房价上涨压力大的城市要合理增加土地供应，提高住宅用地比例，盘活城市闲置和低效用地。特大城市要加快疏解部分城市功能，带动周边中小城市发展。概况下来，就三句话，一是地方政府要承担房价上涨的主体责任，二是二线热门城市要增加土地供应，三是超大城市要疏散人口，带动周边小城市发展。
这样看来，今年的房价很难上涨了，从长期看，由于人口老龄化，房地产开发投资的增速仍会不断下降，房地产从长期看并不乐观。从中期看，不排除房价有反弹的可能。但从短期看，全国总体房价应该有所回落或最多走平。
延伸阅读：
不久的将来大家一定会抱怨卖房难
作者：李迅雷
世界上有很多你认为是真理的东西，可能就是谬误。很多观念，都会随着时间的无尽延伸而改变。在2000年之前，中国处在商品时代，购物保值是大家普遍接受的观念，储蓄是居民理财的主要手段。2000年之后，随着房地产行业的崛起，购物保值和储蓄理财的观念被打破了。
过去，人们总认为货币发多了，就该通胀；如今，通胀已经成为西方国家的奢侈品，因为产能过剩、全球性的产业转移和贸易成本降低，使得不少可贸易品价格不涨反跌。取而代之的是资本品价格的上涨。
过去，金融当局最关注的两大问题是通胀与失业，这才有了根据菲利普斯曲线来确定货币政策和财政政策的力度的依据。如今，资产泡沫已成为金融体系的最大威胁，尽管监管当局可以为货币泛滥而没有引发通胀而庆幸，却难以摆脱经济脱实向虚的纠缠。
如今，大家都在抱怨购房难，买房要抽签，甚至通过打麻将的胜负来决定谁得房。相信不久的将来，大家一定会抱怨卖房难。就像去年的股灾，时常会大面积跌停，最后不得不要求国企不卖股票，上市公司增持股票，券商自营买入后不抛股票。楼市的流动性远不如股市，届时卖房的难度一定会比抛股难。因此，当我们在谈论过去的观念如何被颠覆的时候，一定要想好今天你认为不会变化的观念，今后也同样会被颠覆。
有时候，新旧观念的交替就在转眼之间，如去年金融市场还在大谈创新，今年的创新大会不再举行，监管与防风险成为共识。今年一季度央行还降低楼市的首付比例，到了三季度就开始限购和提高首付比例了。
经济金融领域观念的变化，旧观念被打破甚至颠覆，大都是通过流动性的变化来实现的。如果“流动性”这个词太学术，不妨记住马克思说过的“从量变到质变”。当然，这个量不仅是指货币流量，还包括人口流量、货物流量和信息流量，这四大流量才是我定义的流动性。如货币流让中国房地产的总市值成为全球最高；人口流让中国成为全球制造业第一大国；货物流让中国成为全球贸易第一大国；信息流造就了BAT，让杭州有望跻身一线城市，今后，中国经济新的增长动力应该来自于信息流。
观念会随时间无限延伸而改变
这个标题不免有些武断了，难道所有的观念都会被打破吗？鉴于本文并非一篇严谨的学术论文，所以，带一点情绪也无妨，只是想强调：世界上有很多你认为是真理的东西，可能就是谬误。很多观念，都会随着时间的无尽延伸而改变或被颠覆。
比如，中国的老祖宗一直认为天体的形成是靠盘古开天地，从而几千年来大家一直接受“天圆地方”普遍观念，迄今我们仍称天为“苍穹”。但西方的老祖宗如亚里士多德在公元前就通过观察月食中阴影的形状，发现地球是圆的，进而又创建了“地球中心说”理论。“地心说”的观念，被西方人作为真理延续了1千年，直至哥白尼发现地球其实是围绕着太阳转的，太阳才是宇宙的中心。
哥白尼的“日心说”颠覆了“地心说”，也直接威胁到西方的神学。不过，“日心说”这一观念也就持续了几百年，1918年，美国的沙普勒根据球状星团分布研究银河系结构，发现太阳并不位于银河系的中心位置，于是，“太阳才是宇宙中心“的观念也被打破了。
上面这个案例说的是过去两千多年来，由于科技进步、天体研究的发现，打破或颠覆了原先错误的观念，因此，真理也是相对的。只要有足够长的时间跨度，估计大部分观念都要被打破。不说远的，也不说跨行业的，就说说经济金融领域里的很多你认为正确的观念吧，也会随着时间的推移和经济结构的变化而打破。
短视是人类难以克服的缺陷
记得1988年我还在读研究生的时候，外籍英文老师说过一句“人民币像卫生纸”的话。的确，当时很多人去抢购卫生纸、肥皂、火柴等，如今看来，真不知抢购这些商品有何用。但当时大家都认为这是明智的选择，因为1988年恰逢物价闯关，当年的CPI达到18%，很多计划内日用品的价格都将大幅上涨，如茅台价格从计划价的20元涨至市场价的300多元。抢购计划价的商品成为跑赢CPI的唯一选择，商店的货架上商品几乎被抢空，银行也发生了排队提取存款的挤兑现象。
如今，大家一定会对抢购彩电、录像机、冰箱等家电感到不可理喻，因为这些东西不仅没有一点保值功能，而且还会随着新款产品的推出而跌价。但在1994年之前，买家电保值一直被认为是理所当然的，尤其是买进口家电。因为那个时代中国还处在短缺经济时代，人民币对内通胀，1994年CPI达到24%，对外贬值预期也强烈。而且，当时家电的普及率还很低，彩电、冰箱和洗衣机成为结婚的新三大件（旧三大件是手表、自行车、缝纫机）。
我1998年在深圳工作的时候还买了一辆日本原产的尼桑风度，因为恰逢日元升值，价格要40多万，当时40多万可以在深圳买一套两室一厅的房子了。但为何不是先买房而是先买车呢？因为当时深圳的房价总是高开低走，一手房买了就跌，根本没有保值一说。但进口车却都在涨价，除了货币贬值之外，还有税负上调因素，故后来价格又涨到了50万。当时的观念是，车是长期的耐用消费品，要买就买原装进口的，一步到位。如今，大家对原装进口家电的崇拜观念已经改变或淡化了。
如果1998年深圳买房，至今的投资回报率10倍都不止，但选择买车，持有至今的残值减去养护费用肯定是负值，而你花费的汽油费也足够打的了。所以，从投资的角度看，买房是100%的正确。当然，这是纯经济动物的观念，人不完全是经济动物。
但不管怎么说，1998年买车而不买房，总是错的。错的原因还是在于，观念的形成往往基于现实中太多的类同案例，故达成共识的观念总是短视的，而跟随羊群效应往往是亏钱的。如果你是基于对未来五年或十年的商品和资本品的供求关系分析来进行买卖决策，就不容易犯短视的错误了。
还能继续买自己买不起的东西吗
2000年之前，中国居民的资产配置的形式主要是存款，因此，大家的理财观念就是对内防通胀，对外防贬值。采取的方式主要是，股市上博取价差收入、购买耐用消费品和换汇。如今看来，股市博差价的投资者80%是亏损的，大部分耐用消费品价格都是下跌的，人民币汇率则出现了2005-2014年长达9年的升值。
回顾26年来的A股市场，大家总以为股市熊长牛短，指数来来回回，涨幅不大，无法进行长期投资，只能短线赚差价。但事实上，只要不买大市值股票，投资一组中小市值的股票并一直持有下去，这种傻瓜式的投资方式，不仅跑赢巴菲特，且收益率远高于投资楼市的收益率。只是因为股市的波动幅度太大，容易被洗出去；楼市波动不大，且交易成本高，反而拿得住。所以，你一向认为正确的观念可能是错的，教科书上告诉你的投资理念，在以资产重组和注入为特色的股市里，并不适用。
2000年之后，房子成为中国居民资产配置的主要资产，如今已经占整个居民家庭的资产比重60%以上。如果在2000年之前或之初你就有这样的领先观念——即认为大类资产配置中应该增加房地产，那就可以获得巨额收益了。如果2000年以后，你仍守着中国人传统的通胀观念和贬值观念不变，那可能就会影响到你的投资方向和财富累积。
2000-2005年这段时间，虽然楼市已经出现了一轮牛市，但涨幅并不大；尽管M2的增速维持在20%左右，但主要是外汇流入导致的。其次，居民房贷占GDP比重极低，说明杠杆买房者比较少。老百姓收入差距尽管已经有所扩大，但财富差距并不大，基本上可以看成是在同一起跑线上。于是，我在2006年写了一篇据称对一些人的理财观念带来颠覆的文章，叫《买自己买不起的东西》，说白了，就是当你还买不起房，只好选择买股票作为资产配置手段时，不如即刻就借钱买房；因为你买不起的那个年代，很多人也买不起，等到几年后你攒积了钱准备再买房时，发现房价却又涨了很多，你仍然买不起。
中国人的传统观念是勤俭治家，不仅不欠债，还要少消费多存储，政府也提倡“储蓄光荣”，但这一传统观念不仅被后来的通胀不断打破，而且被货币超发所颠覆，储蓄一族成为当今社会最悲剧的一族。中国人的理财观，从储蓄保值到购房保值，再到如今的加杠杆增值，老观念不断被新观念取代，但新观念随着时间的推移，一定又会成为很多人的悲剧。
如今，当居民新增房贷规模以每年翻一倍的速度增长，房地产不败观念之下杠杆买房已经成为全社会共识之后，当大家都认识到所有预测房价走势的经济学家们都错了，只有任志强一个人对的时候，楼市的观念及楼市本身会不会来一场颠覆呢？
从监管理念看，新旧观念的交替就在转眼之间，如去年金融市场还在大谈创新，金融混业化大行其道，私募基金如雨后春笋般崛起；今年证券市场的创新大会不再举行，监管与防风险成为共识。今年一季度央行还降低楼市的首付比例，到了三季度就开始限购和提高首付比例了，国庆更是大刮限购风。
有人说，中国的房地产市场会否依照俄罗斯的模式，即通过本币贬值来换取房价的长期稳定？我觉得不太可能，尽管人民币的一次性大幅贬值会导致外汇不再流出，但金融当局不能这么做，20年前可以这么做，因为外汇储备规模不大，经济体量也不大。此外，国人的投机心理太强，价格双轨制下的全民经商，通胀年代的全民抢购，90年代初的全民炒股，如今的全民抢房，连日本核泄漏都会导致中国部分城市的全城抢盐，你说，中国的房价能稳得住吗？
如今，大家都在抱怨购房难，买房要抽签，甚至通过打麻将的胜负来决定谁得房。相信不久的将来，大家一定会抱怨卖房难。就像去年的股灾，时常会大面积跌停，最后不得不要求国企不卖股票，上市公司增持股票，券商自营增持股票。楼市的流动性远不如股市，届时卖房的难度一定会比抛股难。因此，当我们在谈论过去的观念如何被颠覆的时候，一定要想好今天你认为不会变化的观念，今后也同样会被颠覆。
当前大家都在讨论如何赚钱，却很少有人讨论如何避险。但经济下行已经成为长期趋势，这也意味着投资回报率的下降和全社会收入增速的下降，那么，今后投资风险应该大于收益吧？估计未来五年内，大家讨论的热门话题将不再是如何赚钱，而是如何减少亏损。
观察量的波动以把握新观念新趋势
在经济金融领域，基本上没有一成不变的观念和盈利模式。比如，过去我们一直强调要建设社会主义新农村，因为三农问题是导致经济发展不均衡、收入差距扩大的最头痛问题。但这些年不提了，为什么呢？因为农业人口在不断向城里转移，很多希望小学都空了。所以，解决三农问题最好的方式就是发展大城市，农村的人少了，农民人均拥有的资源就多了，农业现代化才可能实现，农民收入才有可能增加。
城镇化也一直是中国独特的区域均衡发展观念，但过于强调城镇化导致三线四线城市房地产库存大量增加，而同时一二线城市住房供应短缺。由于中国人口不断涌向能够创造更多就业机会的一二线大城市，故大城市化应该会慢慢成为社会共识，这也是我在2009年就提出的观点。今年合肥、南京、杭州等二线城市房价的大涨，也印证了这一点。
随着中国经济更多地融入全球经济、居民收入水平提高和经济结构变化，社会的观念或共识往往会跟不上时代变化的节奏，这就需要及时更新观念，调整政策。如中国加入世贸之后，逐步成为了制造业大国，因此，商品开始过剩，连美国都指责中国向美国输出通缩，如今，不仅中国的产能过剩，全球的产能都过剩，所以，CPI总是起不来。过去，大家的共识是，作为13亿的人口大国，就业将是难解之结，所以，稳增加就是为了保就业。如今，产业结构发生了变化，一个百分点GDP的增长率可以带来的新增就业人口也从10年前的80万，增加到160万。那么，我国的货币政策是否还要把通胀和就业作为主目标呢？是否应该考虑以编制资产价格指数，并以控制该指数为目标呢？
现在看来，弗里德曼的货币理论要更新了，费雪的货币方程式要加上资产及资产价格的变量了。过去，大家担心通胀，如今，美国、日本则盼望通胀，并通过宽松的货币政策来刺激通胀，通胀似乎已经成为了一种奢侈品。这就是新观念对旧观念的颠覆，菲利普斯曲线还有用吗？
过去，太多的观念或理论都是基于一段时期的统计观察而形成的，包括如库兹涅茨的倒U型理论，但随着观察期的不断延长，不攻自破。如今，无论是投资层面的机会选择，还是政策层面的目标调整，都可以通过统计手段来获取数据，从而发现趋势的改变。投资获得超额收益，往往是在新的观念形成之初就认可这一观念并积极参与。
我曾经说过，流动性的变化会影响估值，也就是股市中的习语：量比价先行。实体经济的流动性下降，表现为全球贸易增速低于GDP增速、海运指数的下降、产能过剩等，表明通胀难现，大宗商品价格下跌。相应地，资本、资产市场（包括房地产）的流动性充裕、交易活跃，说明资产价格膨胀，尤其是楼市大涨。因此，只要盯住量的变化，就会找到热钱的流向和不同资产价格变化的方向。
因此，经济金融领域观念的变化，旧观念被打破甚至颠覆，大都是通过流动性的变化来实现的。如果“流动性”这个词太学术，不妨记住马克思说过的“从量变到质变”。当然，这个量不仅是指货币流量，还包括人口流量、货物流量和信息流量，这四大流量才是我定义的流动性。如货币流让中国房地产的总市值成为全球最高；人口流让中国成为全球制造业第一大国；货物流让中国成为全球贸易第一大国；信息流造就了BAT，让杭州有望跻身一线城市，今后，中国经济新的增长动力应该来自于信息流。