（精华版）马连福等|数字化转型信息披露的价值效应研究——来自概念炒作的证据

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数字化转型信息披露的价值效应研究——来自概念炒作的证据

马连福　宋婧楠　王博

► 刊期：《经济与管理研究》2023年第8期

► 作者简介：马连福，南开大学商学院/中国公司治理研究院教授、博士生导师；宋婧楠，南开大学商学院/中国公司治理研究院博士研究生；王博，南开大学商学院/中国公司治理研究院博士研究生。

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内容提要

信息披露是企业向外部传递信息的重要方式，数字化转型信息披露有助于帮助企业展现数字化转型进程并赢得市场关注。本文探讨数字化转型概念炒作的价值效应，结果显示，企业数字化转型概念炒作行为具有显著的负向价值效应，不利于提升企业长期和短期业绩；企业掩盖转型疲软、获取资源、追逐热点和操纵市值的动机以及大股东获取私利动机强化了数字化转型概念炒作的负向价值效应。机制分析显示，企业的数字化转型概念炒作行为增加了企业破产风险、降低了企业风险承担水平、加剧了股票回报波动性、削弱了资本市场定价效率，从而产生负向价值效应。进一步，从投资者反应视角展开的分析显示，散户投资者无法识别数字化转型概念炒作行为，而机构投资者可以通过直接或间接方式判断企业数字化转型信息披露的真实可靠性。投资者尤其是散户投资者应重点关注信息披露中实际的数字化转型投入和成果部分，即企业实际做了什么，并辅以新闻媒体报道，最大化避免数字化转型概念炒作行为带来的投资风险。本文可以为监管部门针对性治理“炒概念”乱象和加强投资者保护提供经验数据和相关启示。

关键词

数字化转型；概念炒作；价值效应；投资者保护；信息披露治理

引用格式

马连福,宋婧楠,王博.数字化转型信息披露的价值效应研究——来自概念炒作的证据[J].经济与管理研究,2023,44(8):17-37.

一、问题提出

近年来，数字经济成为促进社会经济加速发展的最主要力量。各行各业立足数字底座、融合无边界创新，对数字化转型进行了系统部署，助力数字经济发展战略。在此背景下，主动数字化转型是“前数字时代”企业构建并维系竞争新优势的必然选择。企业数字化转型有助于调整组织结构、革新商业模式、提高资源配置效率、优化价值创造模式、激发企业创新潜能、降低生产管理成本，对生产经营和公司治理产生深刻影响。

企业数字化转型主要涉及业务升级、智能运营、商业创新，其专业性特征增加了投资者理解企业数字化变革的难度以及引起了企业内外部信息失衡，导致信息鸿沟产生。信息披露起到沟通桥梁的作用，是解决以上症结的关键举措。由于数字化转型实践并非完全能够可视化和数据化，企业更倾向于采用文本信息描述数字化转型进程。然而，相较于数字信息，文本信息披露没有标准化规范，语言灵活性强，披露数量、语调和方式均由披露者自主决定，更易成为公司进行策略性信息披露甚至信息操纵的工具。数字化转型信息披露极有可能成为企业“蹭热点”“炒概念”以达到引导市场行为、市值管理或其他目的的手段。概念炒作在合法合规的前提下表现为企业过度宣传某一事件。当投资者意识到现实与宣传不符、企业有意夸大披露时，概念炒作将有损信息有效性，对公司股票市场表现和证券市场秩序造成严重冲击，不利于提升企业价值。

那么，究竟是何种动机左右着企业有偏选择数字化转型概念炒作这一信息披露策略？以上行为是否会对企业价值造成影响？上市公司自愿在年报中披露数字化转型信息为本文研究以上问题提供了理想的现实情境。针对这一现实情境，本文实证检验数字化转型概念炒作的价值效应，探究企业选择概念炒作信息披露策略的动机以及数字化转型概念炒作发挥价值效应的机制，并进一步分析投资者对数字化转型概念炒作行为作何反应以及如何降低投资风险。

二、创新之处

本文的边际贡献在于：

首先，为审视企业数字化转型提供了新的研究视角。本文以观察企业数字化转型信息披露策略为切入点，结合企业财务状况、治理现状等因素划分出夸大披露的企业样本，精准讨论数字化转型概念炒作的价值效应，认为企业也会凭借数字化转型的热度进行概念炒作，从而损害自身的长期和短期价值。这扩展了数字化转型经济后果研究的思路和视角，即重点关注企业实际做的，而不是关注企业承诺的，因为二者可能产生完全相反的效果。

其次，丰富了信息操纵与企业价值的相关研究。现有研究从披露数量、语调、文本复杂度等方面讨论了可能的后果，本文则发现在数字化转型大热的背景下，有些企业为资源获取、追逐热点、市值操纵和满足大股东获取私利，以概念炒作形式实施信息操纵。以上行为虽不违法，但在很大程度上扰乱资本市场秩序，无益于企业价值，是不值得提倡的信息披露策略。

最后，本文的研究具有一定的现实意义。本文的研究结论显示，注意力有限的散户投资者自身无法识别数字化转型概念炒作（表里不一）行为导致的企业经营困境和市场波动，但在决策时可辅以信息披露中真实的数字化转型投入和成果部分以最大化降低投资风险。因此，投资者面对冗长繁杂的信息，不仅应了解披露的数量，更应将数据信息和文本信息相结合，参考新闻媒体报道，理性决策。同时，监管部门应规范数字化转型信息披露准则并严厉处置概念炒作行为，加强投资者保护，尽力规避文本信息操纵对企业价值和资本市场带来的不良影响。

三、结论与启示

（一）研究结论

在数字化时代背景下，本文从概念炒作的视角研究企业数字化转型信息披露的价值效应，发现企业数字化转型概念炒作行为具有显著的负向价值效应，不利于提升企业长短期业绩。此外，数字化转型保守、资源获取动机、追逐热点动机、市值操纵动机和大股东隧道挖掘动机强化了数字化转型概念炒作的负向价值效应。机制分析显示，企业的数字化转型概念炒作行为增加了企业破产风险、降低了企业风险承担水平、加剧了股票回报波动性、削弱了资本市场定价效率，进而产生负价值效应。进一步，从投资者反应视角讨论发现：散户投资者无法识别数字化转型概念炒作行为，而机构投资者可以通过直接或间接方式分辨企业数字化转型信息披露的真实性。投资者尤其是散户投资者应重点关注信息披露中真实的数字化转型投入和成果部分，并辅以新闻媒体报道，最大化避免数字化转型概念炒作行为带来的投资风险。

（二）启示与建议

企业应继续坚持数字化转型战略，尤其是从数字协同视角主动打破边界，勇于变革，整合内外部资源，坚持创新，形成开放式创新生态；深化数字技术在研产供销服用等各环节的应用，发挥赋能、赋值、赋智作用，加速企业技术创新、产品升级和模式变革，实现专精特新发展。此外，完善企业数字化转型的技术底座，在固定投入的同时推动员工的数字化认知升级，营造以人为本的文化氛围，尊重专业，补充相关数字化职能，构建人性化的技术架构，加快组织决策和变革响应，逐渐加强技术对业务的支撑作用。再者，寻求合作，共建数字化布局，不断汲取有效经验，强化数字能力，赋能全产业链，通过自我变革加快步伐打造数字化原生组织，在市场中育新机。企业坚持数字化转型无疑是确定的。一方面，企业应强化责任意识，坚守安全底线，在达到合规合法披露的前提下实事求是，对信息披露负责。另一方面，企业的数字化转型动力强劲，数字成果能够显著缓解概念炒作行为对企业价值的侵蚀，故企业的重点仍应放在做实事、求实效上，关注数字化转型本身，下沉数字化创新，发挥工匠精神，不断磨炼数字化本领，打磨细节，积累技术，实现从量变到质变的飞跃。企业掩盖转型疲软、获取资源、追逐热点和市值操纵的动机以及大股东获取私利动机强化了数字化转型概念炒作的负向价值效应，但高管机会主义并不是企业利用数字化转型信息披露进行概念炒作的动机。企业特质牵动着数字化转型信息披露的真实可靠性，考察企业是否存在数字化转型概念炒作行为不应忽视以上影响。而且，数字化转型逐渐凸显高管的重要性，高管对企业生存竞争的贡献度不断提升，但不会由于专注自身利益而忽视公司发展。在此背景下，利益相关者应深入了解企业，知晓企业发展多元性，识别企业多样化目标，聚焦“关键少数”独特性，及时精准地分辨企业行为并进行科学决策。信息披露制度是资本市场透明发展的基础，也是顺利全面推行注册制改革的保障。非财务信息是不可或缺的信息披露组成部分，其主观性和情绪化为酌情披露和有偏披露提供了可能。语言引导、牟取私利驱动下的概念炒作、信息操纵等行为损害信息披露的真实有效性，不利于资产市场稳定。鉴于此，监管部门应建立规范加以监督：首先，确立非财务信息披露的标准和规范，提高可信度和真实性，如非财务信息披露应辅以财务信息或其他佐证材料等；其次，关注并严厉打击企业“蹭热点”“炒概念”等投机乱象，及时进行风险提示，给市场降温，逐步建立成熟、理性的市场生态；最后，完善反馈和追责机制，加大监控处置和打击力度，做到有法可依，投资者有权对信息存疑，投诉反馈披露不实的问题，监管者有权依法处罚问责披露不实的上市公司，打通处理全流程。对于投资者等信息使用者来说，亟待提高自身的信息辨别能力，摒弃企业口头或书面承诺，立足于了解业务和产品，聚焦信息质量识别而非数量罗列，理性决策。如条件允许，散户投资者也可以学习机构投资者，对企业进行实地考察或积极参加投资者见面会，了解企业真实经营状况和改革进程。另外，数字化转型成果和外部媒体监督能够帮助散户投资者辨识数字化转型概念炒作行为，即相较于文本信息，投资者可选择非文本信息或新闻媒体报道对文本信息进行多方验证以避免被概念炒作行为所累，降低自身投资风险。总而言之，企业数字化转型是大势所趋，对数字化转型信息的披露是连接企业和投资者的桥梁，在可能存在概念炒作的情境下，企业应坚定不移地践行数字化转型变革，不断获得数字化转型成果，强化信息披露责任意识，用实际行动印证信息披露的可靠性。投资者既要听其言，更要观其行，加之借助外部媒体监督，辨别信息真实性，维护自身权益。监管部门健全相关信息披露标准、补充问责机制、优化概念炒作行为处理流程，筑牢资本市场“安全墙”。

（全文刊发在《经济与管理研究》2023年第8期第17—37页。）

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