YY | 复星：境内外切割可能性分析及定价探究

摘要

YY今年来在复星系列深度报告中，对其境内外资产的进行了盘点，并对其资产处置进行梳理。可知：

1）资产流动性和透明度视角下，境内资产质量整体优于境外。

2）从资产处置结果来看，境内资产处置（含股票定增、质押）已回笼资金也多于境外。

既然如此，本文主要关注：复星境内外资产、债务能否切割？如果可以，境内外理论定价应该价差多少？

经探究，本文认为，虽然在发行架构、条款和资产归属权等法律方面，境内外资产和债务可实现切割，且在海外资产偿还海外债务，境内资产偿还境内债务的假设下，境内资产对债务覆盖程度非常乐观，而境外由于非上市资产不透明、处置不确定而较为悲观。但是实际中，境内外相同债权人的诉求、银行的自我保护机制导致不太可能实现境内外真正切割，因此境内的债券回收率没那么乐观，而境外也没那么悲观，境内外将趋向统一。

目录 

1. 价格视角：境内外债期限结构不同，同期限价格差异不大 

2. 境内外能否切割 

2.1 境外债券发行架构 

2.2 债券交叉保护条款 

2.3 境外借款是否涉及境内资产抵押 

3. 境内外理论定价探究 

4. 推演及总结：实际难切割，内外将趋同

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全文已于2022年11月8日上传Odin系统。