天风·元宇宙 | 商社：元宇宙和NFT场景探讨：生活方式泛娱乐化、数字内容资产化、创作者经济新范式
以物理信息的传播和多层级的信息的结合为标志，元宇宙顺应了传递信息维度逐渐提升这一信息技术的根本追求，成为信息技术和互联网产业长期中走向更高阶段成长的关键点。近年以游戏、社交、办公等应用方向的元宇宙已开始落地，技术方案的迭代有望在更多层面推动元宇宙渐进发展落地。而放眼于20年以上的时间周期，从单个场景的虚拟空间，走向沉浸式、多元身份、有经济系统和价值创造的和现实深度结合的元宇宙世界，则有望解决当前互联网在内容载体、传播方式、交互方式、市场应用和参与感等方面的瓶颈，带动互联网走出内卷化的平台形态。
元宇宙远程传递物理信息的能力，将从根本上重构生活方式和产业运作。生活方式上，根据人的日常生活主要分布于三个生活空间的分类，（即第一空间居住空间，第二空间工作空间，第三空间购物休闲场所），元宇宙将在第二空间和第三空间上带动生活方式重要变化，游戏、社交、零售、房地产、旅游、建筑和工程设计、学习和教育、协同办公等行业有望掀起重大变化；产业运作上，物理信息维度的引入，对虚拟引擎、数字孪生等新兴基础设施需求日益提升，并持续带动云计算、通信网络等的需求，最终带动在医疗、政府公共服务、工业制造上的应用。从技术成熟度上来看，重构生活方式将远早于重构产业运作，游戏、社交等或是最早落地的元宇宙场景。
NFT随DeFi推广、交易生态完善驱动的NFT市场规模快速增长阶段，保护知识产权等方面的价值开始得到挖掘。由于独特的共识机制并通常能与特定资产挂钩，NFT适用于多元化经济系统间搭建共识的需要，并用来对不同数字资产进行确权，并为去中心化的元宇宙提供深度支持。
投资建议：持续关注天下秀，元宇宙有望进一步强化生活方式的泛娱乐化，红人经济长远影响力较目前将有更大幅度提升；NFT推动现有数字内容、社交关系资产化和创作者经济系统的实现。公司以虹宇宙前瞻探索未来时代红人经济运营和变现机制，虹宇宙的3D可视化虚拟社交场景能够让用户近距离与红人IP进行互动，使双方联系更加真实立体；虹宇宙集合社交、互动、场景、开放性等优势于一身，能够实现更广阔的变现方式，实现新的内容创作利益分成机制；对于品牌而言，也将受惠于流量的聚集。我们认为，公司现有业务深耕红人新经济领域，长远受益于生活方式的泛娱乐化；公司在区块链技术上储备较久，在红人运营端拥有的潜在资产在新的价值环境里有望迎来重估，可持续关注。
1. 巨头入局有望加速元宇宙渐进演进，社交、娱乐端元宇宙应用有望率先落地，并进一步强化生活方式的泛娱乐化
1.1. 元宇宙以渐进式方式构建虚拟和现实世界深度结合的世界
以物理信息的传播和多层级的信息的结合为标志，元宇宙顺应了传递信息维度逐渐提升这一信息技术的根本追求，成为信息技术和互联网产业长期中走向更高阶段成长的关键点。近年以游戏、社交、办公等应用方向的元宇宙已开始落地，技术方案的迭代有望在更多层面推动元宇宙渐进发展落地。而放眼于20年以上的时间周期，从单个场景的虚拟空间，走向沉浸式、多元身份、有经济系统和价值创造的和现实深度结合的元宇宙世界，则有望解决当前互联网在内容载体、传播方式、交互方式、市场应用和参与感等方面的瓶颈，带动互联网走出内卷化的平台形态。
元宇宙的核心要素，各家理解各不相同，以Roblox在其招股书的解读，包含至少8个要素，代表了当前主流的解读方案：
向元宇宙的演进是渐进式的、包含着底层技术架构、工程方案、生活方式变迁等多个维度的长期过程，当下构建越来越完善的虚拟世界的探索和多个层级的现实解决方案开始交汇。例如，以咪咕的理解，元宇宙的技术演进包含以算力和网络系统、游戏互动引擎、交互方案、混合现实场景等四个层次的基础设施和解决方案构成。近年以来，技术、应用迭代频频，Defi、NFT等区块链新应用形式陆续兴起，Roblox、堡垒之夜为代表的游戏受众不断增加，AR/VR等交互技术的进展和硬件产品销量快速攀升，3D渲染技术的提升，GPU为代表的高性能运算快速提升等，都在见证着产业端各环节的不断迭代。
1.2. 社交、娱乐端元宇宙应用有望率先落地，并进一步强化其在生活中的影响力
元宇宙远程传递物理信息的能力，将从根本上重构生活方式和产业运作。生活方式上，根据人的日常生活主要分布于三个生活空间的分类，（即第一空间居住空间，第二空间工作空间，第三空间购物休闲场所），元宇宙将在第二空间和第三空间上带动生活方式重要变化，游戏、社交、零售、房地产、旅游、建筑和工程设计、学习和教育、协同办公等行业有望掀起重大变化；产业运作上，物理信息维度的引入，对虚拟引擎、数字孪生等新兴基础设施需求日益提升，并持续带动云计算、通信网络等的需求，最终带动在医疗、政府公共服务、工业制造上的应用。从技术成熟度上来看，重构生活方式将远早于重构产业运作，游戏、社交等或是最早落地的元宇宙场景。
元宇宙亦将进一步深化以游戏、社交、红人经济等为代表的社交娱乐活动在生活中的影响力。更具感官冲击力的信息形态，将强化对表象信息的感受能力，游戏、社交、红人等泛社交娱乐活动在日常生活中市场占比提升是必然趋势。
2. 去中心化的经济系统下，NFT技术有望成为经济系统的载体、且正在为数字内容资产化构建底层解决方案，打造创作者经济的新范式
2.1. 区块链的新应用解决方案NFT，随Defi带动交易机制完善而迅速为产业接受，并挖掘在数字内容资产化构建底层解决方案上的价值
NFT（Non Fungible Token）非同质化代币是一种区块链的应用，以最早期的CryptoKitties为代表的加密猫的典型代表，区别于同质化代币。同质化代币，即 FT（Fungible Token），互相可以替代、可接近无限拆分的 token。例如，不同用户拥有的比特币，本质上没有任何区别，这就是同质化。NFT每个代币之间是不同的，量的不同不能取代质的差别。由于每个NFT都是不同的，所以，这种属性做一个生活中的类比：我们都有一套房产，但是房产和房产是不同的，哪怕就在一个小区一栋楼，每个房产和房本上的相关信息也是不同的。
NFT经历了多个阶段的摸索，最终随Defi带动交易机制完善及数字内容资产化构建底层解决方案，开始受到产业的追捧：
①理论和早期尝试：1993年，HalFinney在阐述加密交易卡（Crypto Trading Cards）时最早提出NFT相关概念，但当时的NFT仅存在于理论中。
2012 年，第一个类似NFT 的通证Colored Coin（彩色币）出现。
②技术标准推动的NFT早期探索期，这一阶段对NFT的底层技术方案的探索使其具备和FT一样的收藏交易价值，开始走向大众视野，对NFT的交易机制开始进一步探索，早期NFT项目以加密游戏等为主，逐渐扩展到多个类目。由2017 年，NFT交易市场开始萌芽。以太坊里相关ERC721标准的落地及发布虚拟形象收藏品CryptoPunks，成为真正意义上第一个NFT 项目，后期更多标准、更多项目逐渐落地。此后，全球最大NFT交易平台OpenSea创立，支持交易多个项目平台的NFT资产交易，且用户可在平台内免费铸造NFT，被称为“NFT的亚马逊”。加密猫游戏CryptoKitties推出，将NFT推到一波小热潮。区块链游戏AxieInfinity上线，成为日后的区块链头部项目。
③随DeFi推广、交易生态完善驱动的NFT市场规模快速增长阶段，保护知识产权等方面的价值开始得到挖掘。2020-2021年，随着流动性挖矿机制上线，DEFI得到大规模推广，实现突飞猛进发展。2020年年初至今，DEFI总锁池金额经历波动，总体仍呈现上升趋势。2020年1月，DEFI总锁池金额约3.36亿元美元，而到了2021年11月，这一指标最高曾逼近1129亿美元，增长超过300倍。目前，DEFI市场占有率为17.11%。同时，AxieInfinity等代表性项目的销量迅速上涨，NFC交易市场也迅速上升。2021年1月NFT单日交易额不到200万美元，2021年10月28日，NFT单日交易额最高达到了5.65亿美元。截至目前，全球NFT市场总市值已达664亿美元，交易额超过97亿美元；增长十分迅速。
2021年国内互联网巨头亦开始NFT布局，国内主要关注点仍在知识产权保护上。阿里巴巴与敦煌美术研究所联合发布了数款NFT 非同质化代币并迅速售罄，基于阿里巴巴蚂蚁链，具有唯一专属编码；阿里拍卖上线“光笺”NFT数字收藏产品展示平台，主要提供NFT存证和展示服务。腾讯发布国内首个NFT交易APP“幻核”，并推出NFT产品“限量版十三邀黑胶唱片NFT”，腾讯音乐成为中国首个发行数字藏品NFT的音乐平台。
2.2. 去中心化的元宇宙体系中，NFT有望作为价值承载物重塑交易流通机制
相较于当前的互联网生态体系，元宇宙时代去中心化程度有望大大提升。①更多的生产要素维度、基础设施类型和场景深度的提升，意味着更多的流量和经济中心；②区块链等去中心化技术应用深度将远超当前的互联网生态；③除了信息交互，DAO等组织模式的发展也有望拓展传统公司制之外的组织形式的出现将拓展去中心化组织在经济上的影响力。
由于独特的共识机制并通常能与特定资产挂钩，NFT适用于多元化经济系统间搭建共识的需要，并用来对不同数字资产进行确权，并为去中心化的元宇宙提供深度支持。程序能够通过去中心化的共识机制确认 NFC 来确认的归属和转移，未来 NFT 能够成为信息世界确权的令牌（凭证），这将实现虚拟世界权力的去NFT目前主要用于证明数字资产甚至实物资产的唯一归属权，可广泛被应用于游戏、艺术品、收藏品、虚拟资产、身份特征、数字音乐、数字证书等领域。
2.3. 为数字内容资产化构建底层解决方案，打造创作者经济的新范式
NFT的产业链条，包括基础设施（区块链代币和合约标准等）、服务层、应用层、交易层，为数字内容资产化和交易提供了完善的方案。在全球范围内看，以太坊是NFT资产的主要载体；在应用层，当下NFT主要的应用方向包括数字内容的资产化、包含实体资产或实体资产凭证的数字化、其他记录性应用等。
NFT有望打造创作者经济的新范式，为当下内容创作者和社交关注提供新的变现方式，从根本上改变当下创作者因知识产权保护困难而激励不足的困境。创作者可以以 NFT 的形式轻松发布独家内容，此外也可以将福利与 NFT 绑定（例如独家会面、加密交易技能研讨会等），从而使得他们的粉丝和用户可以在 NFT 市场上竞标，然后对应 NFT 的所有者和创作者都将随着时间而获得分成。
3. 投资建议
元宇宙包含了新的信息维度，以渐进式方式构建虚拟和现实世界深度结合的世界，是当下产业界对下一代信息技术探索的主流方向，而社交、娱乐端的元宇宙应用有望率先落地。NFT长期中有望成为元宇宙时代经济系统中的载体；NFT为数字内容资产化提供了确权和交易解决方案，随着交易机制逐步完善，应用生态已开始逐渐受到产业认可，并在推动内容和社交变现、知识产权保护等方面初步崭露头角，可为创作者经济提供可行的激励机制，前景值得期待。
持续关注天下秀，元宇宙有望进一步强化生活方式的泛娱乐化，红人经济长远影响力较目前将有更大幅度提升；NFT推动现有数字内容、社交关系资产化和创作者经济系统的实现。公司以虹宇宙前瞻探索未来时代红人经济运营和变现机制，虹宇宙的3D可视化虚拟社交场景能够让用户近距离与红人IP进行互动，使双方联系更加真实立体；虹宇宙集合社交、互动、场景、开放性等优势于一身，能够实现更广阔的变现方式，实现新的内容创作利益分成机制；对于品牌而言，也将受惠于流量的聚集。我们认为，公司现有业务深耕红人新经济领域，长远受益于生活方式的泛娱乐化；公司在区块链技术上储备较久，在红人运营端拥有的潜在资产在新的价值环境里有望迎来重估，可持续关注。
4. 风险提示：
1、政策监管风险。元宇宙属于新生事物，且具备极强的监管必要性，可能会对行业发展进程造成影响。
2、技术路线不确定。元宇宙是多个技术路线迭代形成的产业发展路线，每个技术路线都具备一定的不确定性。
3、产业格局不确定。元宇宙产业格局具备较大不确定性。
4、用户接受程度不及预期。元宇宙的发展依赖于用户持续关注。
5、运营风险。运营不当会严重影响相关业务发展。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告《元宇宙和NFT场景探讨：生活方式泛娱乐化、数字内容资产化、创作者经济新范式—商业贸易》
对外发布时间：2021年11月18日
报告发布机构：天风证券股份有限公司
本报告分析师：刘章明 SAC编号 S1110516060001