天风·能源的危与机 | 能源：石油石化专题：再看热值比价，能源产业链干啥最赚钱？
我们跟踪的能源品热值比价数据，从2022年初以来发生了很大的变化。能源品价格整体上涨，但是不同品种之间涨幅差异较大。涨幅从高到低排序——动力煤（欧洲）、天然气（欧洲）、原油（Brent）、丙烷（中国）、乙烷（美国），涨幅分别154%、80%、48%、31%、14%。
从波动中寻找机会，哪些品种，以及哪些加工或者贸易环节是当前盈利的明星品种？
风险提示：1. 国际原油价格大幅波动的风险；2. LNG转口利润回落的风险；3. 乙烷裂解价差收窄的风险。
热值比价数据更新
我们跟踪的能源品热值比价数据，从2022年初以来发生了很大的变化。能源品价格整体上涨，但是不同品种之间涨幅差异较大。涨幅从高到低排序——动力煤（欧洲）、天然气（欧洲）、原油（Brent）、丙烷（中国）、乙烷（美国），涨幅分别154%、80%、48%、31%、14%。
从波动中寻找机会，哪些品种，以及哪些加工或者贸易环节是当前盈利的明星品种？
Top3：乙烷裂解——5000元/吨
美国乙烷是年初以来涨幅最小的能源品种，目前在45美分/加仑，相比去年底仅小幅上涨。因为美国乙烷供给相对充裕，有较多的回注量。而乙烯价格跟随油价涨幅较大，年初以来达到2370元/吨。乙烷裂解价差扩大至近5000元/吨。
相比之下丙烷价格涨幅很大，PDH和丙烷裂解盈利走弱。
Top2：LNG转口——6500元/吨
天然气市场不同区域价格出现了分化。3月欧洲TTF现货均价39美金，亚太JKM现货均价也在37美金/mmbtu。美国HH现货价格仍然在5美金/mmbtu左右，虽然也出现了较大幅度上涨，但是绝对价格仍然比欧洲和亚太低得多。天然气长协价格（挂钩油价）根据定价公式不同有所差异，按照比较常见的0.14的挂钩比例，目前的油价对应长协价格在15.5美金/mmbtu。如果考虑有些长协是S曲线即包含天花板价格的话，那么其目前价格水平则低于这个数字。如果考虑有的长协是挂钩HH的话，那么其价格水品更低。
目前已经进入北半球天然气消费淡季，淡季价格上涨且出现分化的核心原因是，欧盟天然气与俄罗斯脱钩计划。按照欧盟委员会计划，将在2030年与俄罗斯能源脱钩，2022年底之前要减少2/3的俄罗斯天然气采购。为了弥补俄罗斯的潜在减量，以及为了在入冬之前填补库存，欧洲不得不在消费淡季增量采购LNG现货。
长协转口到欧洲的价差高达20美金/mmbtu以上，对应6500元/吨。而且长协转口是轻资产业务，连接收站的周转能力都不需要占用。
Top1：油气生产——3300元/吨
原油国际市场价格目前110美金/桶（Brent）。参考主流国际生产商成本，以埃克森美孚为例2021年breakeven为41美金/桶，计划到2027年逐渐下降至35美金/桶；壳牌、道达尔成本均在30美金/桶附近；国内中国海洋石油2021H1成本约29美金/桶。我们采用35美金/桶作为平均成本。生产一桶原油的税前利润达到3300元/吨左右。国内生产考虑特别收益金，扣除之后，所得税前利润2400元/吨左右。
之所以放在Top1是因为上游油气勘探开发胜在体量大。
风险提示
1.国际原油价格大幅波动的风险：如果欧洲加深对俄能源制裁，有可能引发油价波动放大；反之如果俄欧缓和、或者SPR释放超预期，有可能引发油价回落；
2.LNG转口利润回落的风险：我们认为这个概率不大，但是如果俄欧缓和，仍然存在一定小概率出现欧洲天然气价格大幅回落，LNG转口利润收窄；
3.乙烷裂解价差收窄的风险：乙烷回注量大、供给宽松，但如果美国天然气价格暴涨，带动乙烷价格大幅上涨，乙烷裂解价差存在收窄风险。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告《专题：再看热值比价，能源产业链干啥最赚钱？—石油石化》
对外发布时间：2022年04月09日
报告发布机构：天风证券股份有限公司
本报告分析师：
张樨樨 SAC编号 S1110517120003