煤炭行业专题报告：“双碳”角度煤炭行业中长期发展前瞻（附下载）
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（精选报告来源：报告研究所）
1. 行业基本面及煤炭周期论再认识
1.1 宏观经济继续支撑起能源需求
发展中国家定位，经济总量增长需求仍强。根据我国经济发展现状及对外表态，综合来看，中国仍然是一个发展中国家，这既有着坚实国情的事实依据，也有着坚实的国际法基础。2023 年中国实现 GDP（不变价，下同）总量 119.1 万亿元，同比增长5.2%；但人均GDP约8.9 万元，折合美元约 12675 美元，不到欧盟的 40%，是美国的1/5 左右。根据《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》提出的2035 年远景目标将实现“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”的目标，我国GDP 总量需求增长的空间仍然较大，从而将带动能源的总需求的支撑。从三大产业对 GDP 的贡献度来看，2023年第一、二、三产业分别为 5.9%、33.9%、60.2%，我国仍在进行第二产业向第三产业过渡的进程，但第二产业降速放缓。我国是世界上唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家，拥有最完整的产业链，是名副其实的制造业大国，这是我国的竞争优势；同时，工业和信息化部提出由制造业大国向强国的转变首先需要促进工业经济稳定增长，二是加快建设现代化产业体系。新质生产力的提出也强调在传统产业基础上的延伸和升级。预计我国第二产业将维持一定的增速，对能源的需求增长中长期持续存在。
世界经济不乏增长点，国际能源价格回调企稳。2022 年受疫情反复冲击，叠加俄乌战争、新能源出力不足等超预期因素影响，国际能源供需及价格大幅上涨，全球经济发展不确定性增加。2023 年主要国家和地区中，除欧盟因地缘政治等因素增速较低外，其他均继续疫情结束后的恢复态势：美国、欧盟、印度、日本 GDP 分别增长 2.5%、0.43%、8.36%、1.2%。其中印度、日本的经济恢复获得较高关注。世界银行基于市场汇率预测的2024-2030 年全球经济实际增长率将维持在 2.6%以上。国际能源价格方面， 2023 年受美联储持续加息及高通胀下欧盟经济表现较差等影响，国际能源价格较 2022 年高位回调，但随着美国经济软着陆预期上升、沙特减产以及极端天气的影响，原油价格大幅上涨，全球大宗商品价格企稳回升。2023年，布伦特原油、亨利港天然气现货、欧洲三港动力煤及均价分别为82.81 美元/桶、2.67美元/百万英热单位、129.46 美元/吨，同比 2019 年分别变化 29.42%、-10.74%和75.49%。值得注意的是，国际煤炭价格持续表现强势。后期，国际地缘政治危机多发，俄乌冲突仍在深度演化，国际经济形势、能源供应不确定因素较多，预计国际能源价格维持高位。
1.2 当前煤炭供、需相对平衡
国内产量，进口量及进口依存度均达到历史高位。本轮煤炭产能、产量的增加起自2016年，2015 年底开始的供给侧改革极大压缩了国内煤炭产能，到2016 年时国内煤炭产量33.6亿吨，与 2010 年相当。之后，随着货币化棚改等房地产政策，我国煤炭需求重回升势，国内煤炭产量也随之增加。2019-2022 年，疫情影响下各国采取的货币量化宽松政策，叠加俄乌冲突等地缘政治因素，导致国际能源危机爆发，2022 年国内两次出现拉闸限电的极端情况，使得能源保供成为我国能源行业主要工作，其中煤炭由于资源禀赋的可获得性和稳定性成为我国保供主力，为我国平抑能源价格，控制通胀水平做出了重要贡献。2023 年以来国内煤炭生产保供政策延续，前期投放的煤炭先进产能贡献产量，国内煤炭产量快速增加，全年实现煤炭产量46.6 亿吨，较去年同比增加 2.9%；日均产量 1276 万吨，达到国内历史最高水平。同时，国内需求增加影响，国际煤炭出口市场重心重回亚洲地区，全年我国进口煤及褐煤累计4.7亿吨，同比增加 61.8%，也达到历史最高水平。扣除我国煤炭出口量后，全年国内煤炭净供应51.3亿吨，同比增长 7.2%。另外，值得注意的是，我国煤炭表观需求对外依存度达到9.3%，也达到历史最高水平，表明我国自产煤炭供应弹性的不足，进口煤的补充作用及影响愈发重要。
煤炭消费总量继续提高，能源主体地位仍强。从能源消费来看，随着我国推进双碳战略，经济结构转型，单位 GDP 能耗呈现总体下降水平，但随着经济结构的调整及世界经济形势的变化，经济转型进一步的深化的难度增加，近年来单位 GDP 能耗降低的速率大幅减缓，2021年以来单位 GDP 能耗维持在 4800 吨标煤/万元 GDP（不变价，下同）左右。从总量及结构来看， 2023 年我国消费能源 57.2 亿吨标准煤，比上年增长了5.7%；其中，煤炭占比55.3%，比 2022 年降低 0.9 个百分点，煤炭消费量约 31.6 亿吨标煤，比2023 年增加5.6%，煤炭作为我国能源消费主体的地位韧性仍然较强。截止 2023 年，我国每万元GDP 所消费的火电、粗钢、甲醇量分别为 523 千瓦时、856 吨、71 吨，近三年几乎持平，后期随着我国经济增长目标维持，预计 GDP 中煤炭消费产品含量难以大幅下降。从量上来看，2023 年我国火电发电量62318亿千瓦时，同比增长 6.09%；我国电力需求增速仍强，火电需求达峰尚需时日。2023 年火电发电量占我国总发电量的比例约 69.9%，比 2022 年底增加近 1 个百分点，仍是我国电力市场最主要构成，也是我国煤炭需求的主力。粗钢产量累计实现 10.2 亿吨，同比；水泥产量累计实现20.23 亿吨，同比降 0.7%；煤化工供需量继续增长，2023 年我国甲醇实现产量8420万吨，同比+3.28%。非电端在地产增速下行的情况下，产量降速并不大，也说明我国煤炭需求的刚性较强，后期随着稳经济政策继续实施，预计非电端煤炭需求达峰仍有空间。
1.3 新形势下煤炭周期论再认识
能源安全是经济社会发展的重中之重，要牢牢把握在自己手中。“他山之石，可以攻玉”，2021 年以来的国际能源危机必对我国的能源供应产生了深远影响，分析其发生的根源及演化，可以对我国能源政策提供经验和借鉴。本轮能源危机，欧洲是“震中”，欧元区原油、天然气、煤炭、电力价格大幅上涨，导致欧洲通胀压力居高不下，经济发展继续承压，衰退风险上升，据 wind 数据，欧元区 HICP 通胀指数 2020 年末开始大幅上升，2023 年受能源价格同比下降影响有所回落，但仍处于历史绝对高位；2024 年 2 月综合 HICP 和能源HICP 分别为124.38点和150.80 点，同比疫情前 2019 年分别上涨 18%和 41%；同时，欧元区综合采购经理人指数（PMI）持续低于荣枯线，2024 年 3 月 PMI 为 45.7%，环比 2 月降低 0.8 个百分点。导致欧洲能源危机的重要原因之一就是能源来源过高的对外依存度。当前欧盟能源结构仍以化石能源为主，根据欧盟统计局数据，2022 年化石能源占欧盟能源消费总量的 71%，比2021 年提高2个百分点。具体来看，石油、天然气、煤炭分别占比 37%、21%和 13%，其中煤炭占比提高2个百分点。但欧盟本身化石能源产量并不高，且在过高的能源转型目标下持续减少。截止2022年底，欧洲能源消费的 70%仍要依赖进口。随着俄乌战争的长期化，欧美与俄罗斯之间的制裁与反制裁导致俄罗斯能源对欧洲出口供应受到严重制约后，过高的能源对外依存度导致了欧洲能源危机的持续加重。借鉴上述经验和教训，我们认为，不管什么时候一定要把能源安全牢牢把握在自己手里。
煤炭是我国能源保供的主要力量，未来新能源应与煤炭产业协同发展。欧洲能源危机的另一大重要原因就是过快的能源转型目标。欧洲是世界上最早提出碳中和目标的地区，从2015年起，欧洲加快能源结构转型，煤电占比迅速下降，以风能为代表的新能源占比不断增长，截止 2022 年，欧洲煤炭发电比例降至 14%(相较 2015 年下降 20 个百分点)，核电占比为25%，天然气发电占比约 19%，可再生发电升至 37%。但新能源高比例接入将导致电力供需双侧的波动性增强，对灵活性资源提出了更多数量、更高质量的要求，在储能技术发展不成熟的背景下，风、光新能源发电的不稳定性加剧了能源供应的脆弱性，是造成本轮欧洲能源危机的重要原因之一。能源危机爆发以来，欧洲多国采取重启煤电、核电等措施也证明过快、过高的执行能源转型目标是不可行的。我国作为发展中国家的制造业大国，对能源的稳定性和成本要求更高，对能源转型要有清醒的认识和统筹规划，避免重蹈欧洲能源危机覆辙。
碳达峰、碳中和的实现要立足现实，先立后破，有序发展。党的二十大报告提出，积极稳妥推进碳达峰碳中和，应立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动，深入推进能源革命，加强煤炭清洁高效利用，加快规划建设新型能源体系，积极参与应对气候变化全球治理。推进碳达峰碳中和，既要坚定不移，又要科学有序，急不得也慢不得。一方面，推进“双碳”工作，不是别人让我们做,而是我们自己必须要做，不能因国际国内形势发生一些变化而有所动摇，必须保持战略定力，主动作为。另一方面，推进“双碳”工作是一项复杂的、艰巨的、长期的任务，不能脱离实际、急于求成，搞“碳冲锋”、踩“急刹车”，必须立足国情,稳扎稳打、循序渐进，在减碳降碳的同时，保持经济社会稳步发展。对煤炭行业来说，鉴于富煤贫油少气是我国的国情，以煤为主的能源结构短期内难以根本改变，我们认为当前仍处于“先立后破”的“立”的阶段，要坚定推动煤炭先进产能建设，推动煤炭储备能力建设，继而推动煤、火、风、光、储一体化能源基地建设，后期才能逐步实现从化石能源为主的体系转向新型能源体系的转变，这是一个长期过程，这个过程中，煤炭要发挥好能源基石作用，为我国实现双碳目标保驾护航。
2. 双碳背景下煤炭行业中长期发展前瞻
2.1 碳达峰前，煤炭行业维持较高景气度
2.1.1 我国煤炭供给增速放缓
开采强度来看，我国煤炭强度世界最高。根据世界能源委员会数据，截至2020年底，全球煤炭资源已探明储量共有 10740 亿吨，主要分布在亚太地区（42.8%）、北美地区（23.9%）、独联体国家（17.8%）和欧盟（7.3%），这四个地区的煤储量总量超过全球煤炭资源的90%。分国家来看，煤炭资源已探明储量最丰富的国家分别是美国（23.2%）、俄罗斯（15.1%）、澳大利亚（14.0%）、中国（13.3%）、印尼（3.25%）。但由于资源禀赋、经济结构不同，各国煤炭开采强度相差巨大。2022 年美国、俄罗斯、澳大利亚、中国、印尼的煤炭产量分别为 5.39、4.39、4.43、45.59、6.87 亿吨，与探明储量相比分别为0.22%、0.27%、0.30%、3.18%、1.97%。中国煤炭开采强度最高。尤其近年来，随着开采条件变化，安全事故多发，高强度的开采也是其中主要因素之一，预计未来我国煤炭开采强度进一步增加可能性不大。
预计 2025 年我国煤炭产能达峰，2030 年后可能快速降低。2021-2023 年由于国际能源危机等影响我国加大煤炭保供力度，但新增产能需要一定的建设周期，我国主要采取对存量产能进行能力核增的手段促进煤矿生产的快速释放，但这种手段客观上造成了存量产能开采年限的加快到期。根据国家能源集团技术经济研究院测算，考虑衰老煤矿报废、落后产能淘汰、薄厚煤层配采和薄煤层开采、资源压覆、地质条件变差等因素后，我国存量煤矿（截至2022年2月底的生产和在建煤矿，下同）产量 2030 年前可维持在 37 亿t 以上（比2021 年原煤产量40.7亿吨下降 9.09%）；根据汾渭数据，我国 2022 年新增煤炭产能3.01 亿吨（其中，核增产能1.49亿吨，新投产能 1.52 亿吨）；2023 年新增 2.34 亿吨（其中，其中核增产能1.08 亿吨/年，新投矿井产能 1.26 亿吨/年）。后期新增产能方面，汾渭预计 2024-2027 年我国新增煤炭产能2.7亿吨，假设 2027-2030 年继续新增 1 亿吨；且上述新增产能到2030 年持续满负荷生产，则我们预计 2025 年我国原煤产量达峰，约 47.3 亿吨；到 2030 年原煤产量46.1 亿吨。另外，根据国家能源集团技术经济研究院测算，2030 年后，随着资源枯竭煤矿范围扩大，现有煤矿产量进入持续快速下降通道。
从固定资产投资来看，未来几年煤炭产能难以持续扩张。在“碳中和”背景下，煤炭企业固定资产投资的意愿仍将受到显著影响。首先，新建煤矿的建设周期需要一定时间，而煤矿的服务年限一般长达二三十年，而碳达峰目标距今不到 10 年，从投资回收期上来看可能不合理。而在宏观政策、碳交易约束下，新增的煤炭产能成本增加，将面临风电、光伏等替代能源的强力竞争，也将影响煤炭企业固定资产投资决策。实际上，近年来煤炭企业尤其是大型煤炭国企主要固定资产投资方向均为转型产业，而民企在产能置换政策及“内蒙倒查20 年”等影响下，固定资产投资意愿也不强。截止到 2024 年 2 月，煤炭行业固定资产投资增速重回0.6%的低位。
煤炭行业亏损率重回 2016 年高位，后续扩大再生产能力或受限。煤炭企业近年来虽然受益于煤价较高，利润水平有所恢复，但受前期资源整合导致的债务水平高企影响，投资能力并不强。而且，2016 年供给侧改革以来去产能煤矿债务并没有随矿权一并灭失，而是归并到集团公司，导致相关煤炭企业资产负债率居高不下。截止 2023 年底，煤炭采选行业合计负债4.52万亿元，同比增加 739 亿元，增幅 1.66%，绝对值仍然偏高；平均资产负债率60.29%，仍处于历史较高水平。煤炭采选全行业规模以上企业单位数 4934 个，其中2023 年亏损单位数1788个，占比 36%，比 2015 年煤炭行业最困难时期还要高出 4 个百分点。另外，值得注意的是，碳中和背景下，金融企业基于长期战略对煤炭企业投向煤炭产能的授信、融资预计持续受限，也影响煤炭企业固定资产投资规模的增长。
煤炭供给结构仍有优化空间，落后产能或将继续出清。近年来由于煤矿事故频发，大部分是由于中小煤矿开采条件变差及水火瓦斯等灾害煤矿引起的，因此，我们认为在供需总体平衡的情况下，未来煤炭供给侧仍有进一步优化的空间。如 2021 年，山东省关停8 个30万吨煤矿和 19 个超千米冲击地压煤矿，合计产能 3400 万吨；且关停的超千米冲击地压矿中大部分产能规模在 90 万吨以上，且盈利较高的炼焦煤矿产能合计高达 2905 万吨，可见相关部门规划去产能时对安全环保的重视程度高出其他因素。根据国家矿山安监局披露，截止2020 年底全国煤矿数量约 4700 处中有 840 处高瓦斯矿井，占比 18%，719 处煤与瓦斯突出煤矿，占比15%。若未来煤炭需求不及预期甚至供需失衡，上述不安全产能未来可能被逐步出清。而且，随着开采深度不断增加，部分煤矿存在由低瓦斯向高突矿井演变的可能，也影响煤炭产量的增加。
煤炭产量扰动因素多，供给缺乏弹性。一是，原煤热值整体下跌，折算成标煤的煤炭产量增幅不大。由于近年来随着煤炭开采条件的变化，煤炭供应热值整体降低，导致原煤实际消费量增加。根据中电联行业统计数据测算，2022、2021 年电煤热值同比下降幅度均在100千卡/千克以上。根据 2022 年《统计公报》粗算，2022 年全国煤炭供应平均热值比上年下降200千卡/千克以上。进入 2023 年，电煤热值下降的趋势仍在持续。据主要发电集团反映，2023年 1-4 月电煤中长期合同兑现平均热值较上年同期再降低超过100 千卡/千克。近年来，高低卡煤的价差持续高位，根据 wind 数据，截至 2023 年底，我国港口动力煤高低卡煤炭价差213元/吨，同比 2015 年底上涨了近 3 倍。煤电大省内蒙古、山东、江苏的2022 年平均度电耗用原煤分别比 2021 年增长了 10%、28%和 9.4%，甚至高于原煤产量增速。二是，国际煤炭产能、产量收缩，国内外价差收缩，煤炭进口增速或将回落。碳中和战略影响国际矿山的煤炭产量，如国际煤炭企业巨头嘉能可的碳中和计划中规定：“考虑将高管薪酬与气候变化目标的进展联系起来，并审查其贸易集团成员是否达标。进一步致力于向低碳经济过渡，限制煤炭产量。计划到 2035 年将其温室气体间接排放量减少约 30％”。为实现碳排放目标，嘉能可将在在2035年前将煤炭产量减少 40%。同时，考虑到后期大概率欧盟对俄煤炭禁运将会持续、多国重启燃煤电厂也增强煤炭弹性需求，国际煤价预计维持高位，我国的煤炭进口仍存在不确定性。第三，安全、环保要求日益严格，超产受限，煤炭供给弹性变弱。2020 年，国家煤矿安全监察局印发新版《煤矿安全生产标准化管理体系基本要求及评分方法（试行）》，煤矿安全生产标准更加突出理念引领、强化风险意识、注重过程控制、推动持续改进，对安全风险分级管控、事故隐患排查治理等方面提出了更高的要求。2021 年 3 月 1 日起正式施行的刑法相关条例，第一百三十四条第二款修改为“强令他人违章冒险作业，或者明知存在重大事故隐患而不排除，仍冒险组织作业，因而发生重大伤亡事故或者造成其他严重后果的，处五年以下有期徒刑或者拘役；情节特别恶劣的，处五年以上有期徒刑”。在陕西、内蒙地区“煤管票”制度下，煤炭企业能否超产决定了煤炭产量的弹性大小。2018 年以来，以合法产能计算单额产能利用率都在100%以上，意味着超产的实质性存在。但随着刑法修正案的调整，预计煤矿企业超产意愿将大幅降低，煤炭生产供给弹性不足，煤炭供给更加易减难增。
2.1.2 煤炭需求刚性较强，碳达峰前预计供需平衡
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