瑞幸咖啡研究报告：披坚执“瑞”从头越，“幸”光不问赶路人（附下载）
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（精选报告来源：报告研究所）
1、咖啡市场：全球咖啡行业稳健增长，中国咖啡市场仍具渗透空间
1.1 咖啡市场：中国现磨咖啡市场广阔，下沉市场仍具渗透空间
中国咖啡市场广阔，随着现磨咖啡品牌连锁化率提高、人均消费量的提高仍具渗透空间。根据灼识咨询，2022年中国现磨咖啡市场规模约为1,348亿元，较2021年同期同比增长 26.2%，预计中国现制咖啡市场规模2022-2028年将保持CAGR为21.2%的增速，为中 国现制饮品市场中增速最快的细分品类。
1）连锁化率：现磨咖啡连锁化率相对较低，仍具较大的增长潜力。根据灼识咨询预测， 现磨咖啡店的连锁化率预计将从2022年的27%上升至2028年的55%。
2）人均杯量：我国咖啡店多聚集在一二线城市，上海咖啡店数量领先全国，各地水平发 展不均；咖啡人均消费量目前仍处于较低水平。2022年上海咖啡店数量突破8000家，远 远领先全国其他重点城市。据德勤数据，2020年我国一二线城市人均消费杯量接近日 本、美国等发达国家，与此同时中国大陆平均值仅9杯/年，而城镇人口调整值也仅为14 杯/年，三四线及以下市场消费习惯仍有较大培养空间。
中长期以日本为例来看，随着人口老龄化，饮品品类成长整体承压，但咖啡品类仍保持增 长趋势。1990-2022年期间，咖啡饮料消费量上涨约34%。
1.2 发展阶段：瑞幸重构现磨咖啡业态，市场进入高速发展期
国内咖啡市场发展迅速，瑞幸重构现磨咖啡业态，加剧行业竞争格局：国内咖啡市场发展迅速，目前已处于日本第三次咖啡浪潮阶段。该阶段咖啡文化逐渐成熟，咖啡门店持续拓展，注重咖啡品质的风潮兴起。瑞幸入局重构现磨咖啡业态，竞争加剧。瑞幸咖啡通过融资 补贴+大规模拓店+大拿铁策略降低现磨咖啡消费门槛，逐步培养消费需求。同时，外卖、快取模式的流行进一步提升消费便利性。
1.3.1 竞争格局：咖啡品牌竞争激烈，库迪入局拉低平均价格带
咖啡市场格局重塑，新势力崛起，市场竞争激烈。1）数量：从门店数来看，瑞幸咖啡成为国内首家破万的咖啡品牌。2） 点位：从各咖啡茶饮品牌功能区位分布来看，生态位竞争激 烈。
咖啡价格段两极化，瑞幸所处价格带有望持续拓展。3）价 格：我们选取中日咖啡市场主要品牌的基础咖啡价格做对比得 到如下结论：A、日本现磨咖啡整体价格低于中国。从精品咖 啡如arabica、blue bottle，连锁咖啡如星巴克的拿铁定价来 看，中国/日本定价倍数分别为1.8/1.3/1.2；B、日本现磨咖啡 中等价格带竞争更激烈。日本美式咖啡价格基本在20-23元价 格带，拿铁价格在24-28元价格带竞争；而中国咖啡市场定价 更分散，美式价格在23-30元价格带，拿铁在26-36元价格带 竞争。
对于瑞幸（连锁咖啡定位+不断提升的品牌定位），目前在国 内券后价格带基本接近便利店咖啡10-11元。我们认为后续随 着门店扩张，市占率提升，长期来看价格带有望上移
➢ 低价策略提升占+下沉市场加速渗透：2023年二季度，面对日 益激烈的市场竞争环境，瑞幸咖啡6月5日在全部门店启动每周 9.9元的优惠活动，CEO郭谨一并于8月1日召开的二季度业绩 沟通会上表示 “9.9元喝咖啡”的活动将至少持续两年以进一 步提升市场份额。
➢ 借助加盟商资源获取优质点位：2024年1月，在开启“带店加 盟”半年后公司新增“定向点位加盟模式”,将场景延伸至三、 四线城市的学校、医院、景点等新场景。
1.3.2竞争格局：市场分化趋势明显，高性价比连锁咖啡品牌市占提升
现磨咖啡连锁品牌众多，精确品牌定位利于公司持续拓张。从一线和新一线城市的竞争格局来看，高性价比的连锁咖啡品牌以低价和高 便利度抓住消费客群，市场份额逐渐提升。其中，瑞幸咖啡坚持提供“高品质、高性价比、高便利性”咖啡产品与该趋势相契合，公司 有望持续获取市场份额。
1.4 增长空间：下沉市场仍具渗透空间，门店连锁化程度有望提升
连锁咖啡门店集中在高线城市，下沉市场仍具开拓空间。根据艾瑞咨询数据，2022 年中国约有2.3万家连锁咖啡店，其中70%位于一线及新一线城市。同时，根据美团 外卖数据显示，22年三线城市咖啡订单量同比21年增长接近2倍，四五线城市咖啡订 单同比增长250%以上。我们认为，相对于发展较为成熟的茶饮赛道，咖啡赛道目前 还有不少点位待开拓，咖啡在下沉市场仍具开拓空间。根据极海数据，瑞幸咖啡在三 线及以下城市一公里内至少有2家门店比例为44%-61%，蜜雪冰城在三线及以下城 市一公里内至少有2家门店比例均超过65%，瑞幸咖啡在低线城市仍具加密空间。
瑞幸高线城市相对饱和，后续门店主要看商场店的渗透。根据极海数据，瑞幸咖啡高 线城市开店以写字楼为主，一线、新一线、二线城市中办公场所门店占比分别为 64%/48%/38%。与星巴克相比，商场店布局对瑞幸咖啡来说，仍有加密空间。
2. 瑞幸咖啡：涅槃重生后劲强健，理性扩张谋求可持续发展
2.1 股价复盘：门店扩张和利润率提升是目前股价主要催化
2.2.1 变革与重塑：重塑治理体系，持续优化架构
深度改组强化内控，全面完善公司治理结构。2022年1月，大钲资本成为公司控股股东后，对公司治理体系进行全盘重塑。其中包括， 1） 公司在董事会下设计审计委员会、提名和公司治理委员会及薪酬委员会，用来形成畅通协调、高效运转的监督、汇报、执行机制。2）公司 建立“三道防线”风险管理架构，治理层承担监督责任，高级管理层采取行动实现公司目标，并对一二层负责，第三道防线独立监督一、二 道防线的有效性。
2.2.2 变革与重塑：精简业务，聚焦现磨咖啡
风波之后瑞幸深化改革：在运营端，放缓开店速度。瑞幸对效益差的门店进行“关停并转”，精细化管理现有门店，提高运营监管 智慧化程度。在战略端，收缩非核心业务，聚焦咖啡赛道。瑞幸取缔外卖厨房业务，退出“瑞划算”业务，保留“瑞即购”业务， 将独立品牌“小鹿茶”并入主体。
2.3.1 回归正轨：门店扩张及单店双轮驱动，收入高速增长
2022年5月，公司对外公告治理架构调整完毕，公司发展回归正轨。
收入保持高速增长 ， 加盟业务占比提升 。2020/2021/2022 年瑞幸咖啡分别实现营收40.3/79.7/132.9 亿 元 ， 同比增长 33.3%/97.5%/66.9%。分业务来看，2022年产品销售收入实现102.2亿元，同比增长53.5%；加盟业务收入为30.7亿元，同比增长 135.0%，加盟业务收入占总收入比例提升6.7pct至23.1%
门店21年起重回增长轨道，23H1门店数量破万。截至2020/2021/2022年年末，瑞幸咖啡门店数量分别达4803/6024/8214家，分 别较上一年同期净增14/1221/2190家。2021年，公司开店速度再度超过星巴克（同年，星巴克中国门店达5358家，较上一年同期 净增654家）；2022年，公司加速开店继续强化规模优势；2023年一季度，瑞幸咖啡门店达9351家，并于新加坡新开的2家门店， 开始海外业务的探索。截至2023年6月，万店目标已提前实现，成为中国首家门店数量突破10,000家的连锁咖啡品牌。
公司疫下业绩表现出较强韧性，门店保持高速拓店趋势。与主打第三空间的星巴克相比，瑞幸咖啡疫下业绩展现出强韧性，2019- 2022年期间公司收入年增长率(CAGR)为63.8%。同时，2021-2022年期间公司通过开放区域加盟实现门店数量大幅上升，驱动公 司和星巴克中国市场的收入差距不断缩窄。
2.3.2 回归正轨：规模效应下期间费用率大幅优化，量价齐升带动门店经营利润改善
ASP和单店日均杯量同增驱动单店收入增长，规模效应下费用率大幅优化，带动门店模型 优化，经营利润改善。
整体来看，19-21年经营亏损规模逐年收窄，22年首次扭亏为盈。2022年，公司NonGAAP经营利润实现转正达17.8亿元，同比增长926.2%；Non-GAAP归母净利润为 12.6亿元，实现non-GAAP归母净利率9.5%。从期间费用率来看，随着营销活动趋于理 性，营销费用率逐年下降，2021-2022年期间维持在4.2%-4.3%的水平；同时受益于规 模效应，2022年管理费用率同比下降5.0pct至11.0%。
21年门店层面经营利润转正，22年盈利势头延续。2021年，瑞幸咖啡单杯价格由11.7元 同比提升2.9元至14.6元，单店日均杯量同比提升46%达300杯，在单杯价格以及单店日 均杯量提升的驱动下，公司门店实现经营利润24.1亿元，经营利润率为26.4%，实现门店 层面经营利润转正。并在门店销量及产品售价同比提升的驱动下，2022年公司门店层面 经营利润盈利势头延续。（注：本段讨论口径均为直营门店）
2.4.1 营销转变：营销策略理性化，精细化运营带来用户数及ARPU双提升
收窄优惠补贴力度，拉高用户单杯支付金额。2019年底，随着累计交易用户突破4000 万，瑞幸咖啡开始逐渐降低优惠券的力度。2020年5月，瑞幸咖啡停止免费赠饮，优惠券 力度从2019年最低1.8折调整到2022年最低优惠力度4.8折。截至2022年四季度，用户单 杯实际支付金额*从2019年四季度的10.2元提升至17.2元。
受益于产品创新和营销，交易用户规模持续提升。瑞幸咖啡由前期“低价促销”跑马圈地 的策略转向“品运合一”的营销策略。2021年-2022年期间，生椰拿铁、丝绒拿铁等爆 品相继出圈，驱动月均交易用户量保持30%以上的增速逐季增长。2023年第三季度，瑞 幸咖啡月均交易用户数5848万，同比增长133%，环比增长36%，创季度新高。23年9 月，公司推出酱香拿铁，首日销量542万杯，实现超1亿元销售额，刷新单品纪录。截至 2023年第三季度底，瑞幸咖啡累计交易用户已超过2亿。
2.4.1.1 公域营销：以产品为核心的内容营销，深刻洞察年轻用户
2020年，公司将品牌定位调整为“专业、年轻、时尚、健康”，并把这些理念落地到产品及 营销推广中。公司通过年轻化的代言人（谷爱凌、利路修、易烊千玺）重塑品牌形象，UGC 营销加强与消费者的联系，将产品与话题强绑定，持续推出热销产品。
1）重要节点：季节性产品有节奏上新，培养消费者用户习惯。公司全年不间断推出春日 季、520告白季、冰咖季、桂花季、圣诞季等限定活动，对消费者用户习惯的培养起到刺激 作用。
2）借势营销：紧跟热点时事，以产品为核心的内容营销引发消费者共鸣。瑞幸咖啡紧跟当 下各领域热点话题，通过明星代言全方位覆盖年轻圈层关注的各个领域，利用代言人本身流 量，抢占用户心智。
3）IP联名：与知名IP联动，持续制造热销产品。2023年，公司先后与《哆啦A梦》和《猫和 老鼠》等知名IP联动，推出冰吸生椰拿铁和马斯卡彭生酪拿铁等饮品，首周销量分别突破666 万杯和1624万杯。
2.4.1.2 私域运营：社群精细化运营留存，持续触达用户产生复购
精细化运营大私域流量池，为业绩增长提供保障。2020年4月后，公司开始构建私域流量池，三个月内瑞幸咖啡通过企业微信链接 到了180万用户。截至2022年6月，瑞幸在企业微信上积累的用户已近2000万。通过不断在触达、拉新、留存、提频上循环做精细 化运营，为公司在2020年低谷期留住大量用户提供基础，并能以更低的成本实现好的营销效果。截至2022年11月，瑞幸线上自有 渠道贡献率高达90%，其中超70%的业务是通过App交易带来，20%来自小程序点单。线上自有渠道贡献率远超星巴克60%～ 70%、喜茶60%～65%的水平。
私域运营开创咖啡社区化管理模式，加强客户关系管理，实现公域流量的客户培养、留存、裂变。在获客端，瑞幸咖啡拥有三大私 域流量入口，分别为APP、门店、公众号。其中，分渠道来看，1）线下渠道：用户消费后，由店员引导添加企业微信 2）线上：用户领取优惠券时，被指引添加“福利官”企业微信。在管理端，瑞幸通过LBS分层模式（即，围绕地理位置数据展开）建立私域 流量池。通过社区化管理模式，公司逐渐形成“线上多次触达、线下近距离配送或自提”的运营模式。线上私域运营使业绩来源可 追溯至线下门店，提升店员拉客及运营社群积极性的同时，亦便于收集区域性用户行为数据，实现地区精细化运营。
2.4.1.3 经典案例：以酱香拿铁为例看瑞幸品牌联名营销
2023年9月4日，瑞幸与茅台以“美酒加咖啡，就爱这一杯”为宣传口号，联 名推出的酱香拿铁于上线首日销量超542万杯，销售额超1亿元，刷新了单品 记录。5日，贵州茅台也表示，酱香拿铁将作为常设产品长期推出。
与高品牌心智+自带流量的茅台强强联合破圈，实现“1+1>2”。我们看到联 名双方用户画像在年龄层方面有极低重叠度，成功联名营销破圈有助于双方用 户层的拓宽。我们认为本次联名不仅是产品侧的创新，更是联名合作的模范， 另外，瑞幸也借助茅台的高端形象和特色，提升产品品牌调性的升级。
优质内容推动公域传播，私域投放促进用户转化。在公域营销方面，1）内容 创新：区别于普通logo堆叠的联名方式，瑞幸深挖内容创意，线上宣发创意图 文、短视频素材、代言人宣传大片，以及线下包装物料、门店陈列相结合的方 式，产出打动消费者的创意。2）话题造势：通过微博、小红书、抖音等公域 社交媒体撬动热门话题营销。发售当天，“喝了酱香拿铁算不算酒驾”话题引 发热烈讨论，#瑞幸回应喝茅台联名咖啡能否开车#占据微博热搜榜超过10小 时，带来6.6亿阅读量和1.2万篇原创内容，提升了联名活动的传播范围。
2.4.3.2 供应链-深入上游布局，实现品控稳定统一
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