李迅雷：从当今宏观数据推知未来行业盛衰
CFIC导读：
今后中国经济将继续回升还是回落，哪些行业会走强，哪些行业将走弱呢？其实，宏观数据已经提示答案了，只是大部分人只关注总量数据，却忽视了分项数据的变化。
中泰证券首席经济学家李迅雷（资料图）
2017年GDP增速从2016年的6.7%这一底部回升到6.9%，这应该是2010年以来首次出现的经济增速回升。为此，不少人看好周期性行业，认为2016年是经济见底、新一轮周期的开端。从股市表现看，从去年至今年2月之前，大型银行股和地产股表现也很强劲，而2017年周期性行业的股价也有不俗表现。那么，今后中国经济将继续回升还是回落，哪些行业会走强，哪些行业将走弱呢？其实，宏观数据已经提示答案了，只是大部分人只关注总量数据，却忽视了分项数据的变化。
金融地产行业：步入存量博弈时代
2017年GDP增速为6.9%，其中，最终消费贡献了4.1个百分点，资本形成贡献了2.2个百分点，而净出口却贡献了0.6个百分点。如果只考虑投资和消费这两驾马车，则2016年GDP增速为7.2%（净出口负贡献0.5%），2017年为6.3%（净出口正贡献0.6%），即GDP增速竟然下滑了近一个百分点。
因此，在不考虑外需变化因素的前提下，不难发现我国经济增速在2017年出现了明显放缓，这既有自然回落因素，又有政策调控因素。如2016年房地产行业增加值的增速达到8.6%，2017年降至5.6%，2016年金融业增加值的增速为5.7%，2017年降至4.5%。这就容易理解，为何金融地产的增速远低于GDP总量的增速，但后者仍能回升的原因——外需改善了。
那么，金融和地产难道就从此一蹶不振了吗？这倒未必，金融和地产行业仍是未来支撑中国经济发展的两大主力，只是因为当前的体量已经足够大了，已经透支了未来，因此，它们未来对GDP的贡献占比估计还会回落。
就金融业而言，2015-2016年的增加值占GDP的比重达到8.4%，这一比重明显过高，因为对第三产业占GDP比重在80%左右的英国和美国而言，金融业的增加值占比也分别只有8.1%和7.2%；日本作为制造业大国，第三产业占比为72%左右，但金融业占GDP比重也只有5.7%左右；中国第三产业占GDP比重只有51%，金融业却要占那么高的比重，显然存在很大隐患。
因此，这两年来，国家已经从政策层面引导经济脱虚向实，2017年金融业增加值的占比回落至7.9%，但仍然偏高，故今后金融监管的力度不会减小，金融业的总量扩张速度将放缓，进入到一个存量主导时代。从这个角度看，未来金融业的行业集中度应该提高，龙头企业将进一步扩大市场份额，剩者为王。
以全球的投行为例，全球前十大投行的排名与美国前十大投行的排名几乎差不多，前三名一般都是在摩根大通、高盛、美银美林、摩根斯坦利、UBS这五家中产生，换言之，除了美国的前十大投行及欧洲少数几家投行外，全球大部分投行都只能是二流以下投行了。2017年中国前十大券商的主承销收入几乎占到全市场的60%，集中度也显著提高。
不过，中国金融业中相对值得看好的还是保险业，因为该行业能够满足养老防灾、投资理财等多重功能。银行、券商、信托等行业的前景会相对差些，因为这些行业与货币超发、刚性兑付、过度投机等金融整治目标的关联度更大些。
房地产行业也是颇具金融属性的行业，成为超发货币的源泉和归宿。不过，房价持续近20年的上涨，一定是在累积风险，它是货币膨胀的源泉，同样也会成为货币收缩的黑洞。2013年商品房销售面积突破13亿平米，2017年商品房销售面积接近17亿平米，难道2018年会达到18亿平米，2020年达到20亿平米？
凡事都会有极限，2017年第四季度房地产增加值的增速只有4.8%，也就是说，绝对数还在上涨，相对数已经在回落。我的判断是，2018年商品房销售面积会出现负增长，房地产行业同样会步入存量主导时代。因为自2015年开始，居民房贷规模增速大幅提升，居民买房大幅加杠杆，说白了，就是透支未来。购房需求在很大程度上来自对房价上涨的预期，如果房价走L型，房地产销售规模将大幅下降，房地产企业的资金压力就会大幅上升。
因此，2018年对房地产企业的考验将是资金流转问题，从2017年开始，有的地产巨头已经在变卖资产，房产企业的平均融资成本已经大幅上升，有的甚至超过了10%。2017年房地产行业与金融业一样，都出现了集中度提升的现象。截至2017年末，销售规模达千亿的房企有18家。前十大房企已占据25%的市场份额，集中度较2016年末提升5.7个百分点；前200强房地产企业的市场份额已达62.3%。
金融与地产行业步入到存量时代之后，必然会出现经营业绩分化和集中度提升并举的现象，也必然伴随着并购重组案例的大幅上升。2017年房地产行业的并购规模估计在6000亿元以上，2018年或超过1万亿。金融行业由于市场化程度远低于房地产行业，故并购规模会少些。
从资产配置的角度看，尽管这两大行业发展均已过了鼎盛阶段，但还不至于“盛极而衰”，作为支撑经济发展的支柱产业，“大而不能倒”，故不必太担心发生系统性风险。因此，配置这两大行业的龙头企业既符合存量博弈的逻辑，又顺应政策上的“底线思维”。
建筑业：已处在库兹涅茨周期的下行阶段
美国经济学家库兹涅兹认为经济中存在长度为15-25年不等的长期波动。这种波动存在于许多经济活动中，尤其是建筑业表现得特别明显，所以库兹涅茨周期又称为建筑业周期。本人认为，政府的逆周期政策能够实现平滑短周期或中周期的目标，但很难去平滑长周期，因为平滑短中周期的副作用就是杠杆率水平显著上升，若要再去平滑长周期，那就力不从心了。
我国在过去10年中，有过两次非常明显的逆周期政策刺激，一次是2009-10年的两年四万亿政策，另一次则是2012中期-16年中期实施的加杠杆稳增长政策，包括基建投资提速、房地产刺激、PPP加码等。其代价是国企、地方政府和居民的杠杆率水平都大幅上升。
2009年，建筑业增加值的增速创出18.9%的历史新高，到了2016年，建筑业增加值的增速只有6.6%，2017年则降至4.3%；建筑业对GDP的贡献比重也从2004年的7.04%降至2017年的6.7%。尽管这些年来基建投资增速一直接近于20%，但所创造的增加值却在递减，说明投资效率在下降。
关于效率下降问题可以举例说明：截至2017年底,全国铁路营业里程达到12.7万公里,其中高铁2.5万公里,占世界高铁总量的66.3%,是当之无愧的“世界冠军”。不过，与中国高铁、高速公路建设迅猛发展形成反差的是，中国流动人口数量早在2015年开始就出现了回落，今年春运前十七天（交通运输部数据，2月1日-17日），全国铁路、道路、水路、民航共累计发送旅客11.94亿人次，比去年同期下降2.67%。这似乎是中国春运历史上首次出现的负增长。
无论是房地产投资还是基建投资，从投资区域的分布看，投资重心都开始从中心城市向三四线城市延伸，这与人口流向恰好相反，说明未来的投资回报率不容乐观。通俗地说，好赚钱的项目肯定是先投资的，越到后面，投资收益就越低，规模经济的效应就越差。
由于建筑业对于中国经济而言也是举足轻重的，因此，未来要期望基建投资增速出现大幅回落并不现实。当年日本就是为了抵御经济下行压力，大搞基建，但最终导致基础设施的过剩。房地产行业则不排除投资增速大幅回落的可能，因为房地产行业的市场化程度更高。因此，总体而言，建筑业的未来前景难以乐观。
汽车业：追随中国家电业的发展路径
从宏观数据看，汽车业的发展似乎到了接近饱和状态，如根据中国汽车工业协会公布的数据，2017年乘用车共销售2472万辆，同比只增长1.4%，增速比上年大幅回落13.5个百分点。国家统计局的数据显示，2017年汽车类的销售总额增速也只有5.6%。不过，由于中国幅员辽阔、人口众多，道路交通建设速度迅猛，故汽车保有量水平的提升空间还较大。
2017年汽车销量已经连续9年居全球第一，在这么大的销售基数下，汽车业的发展机会来自国产自主品牌汽车的销量占比将不断提升。这有点类似于过去的家电行业，历史上中国的家电业也是洋品牌的天下，后来，国产品牌由于性价比的优势不断体现，市场份额也不断提升，如今，格力、美的、海尔三分天下的格局基本形成。
此外，中国已经步入消费升级时代，在信息技术高度发达的今天，汽车新技术、新理念的推广与应用，如人工智能、无人驾驶、移动互联终端等技术和概念，正在改变传统汽车业的制造方式，也给了中国汽车业提供了赶超机会。2017年我国新能源汽车的销量增速超过50%，未来汽车的更新换代比例还会进一步提高。
例如，2017年中国二手车转移到消费者手上的交易量只有700多万辆，不足当年新车销量的25%，而美国二手车交易量是新车销量的两倍，即美国二手车交易的活跃度是中国的八倍，这或许意味着未来中国消费者对乘用车更新换代的需求空间非常可观。
不过，正如家电行业在2011-12年间出现过调整那样，2018年汽车业或将面临调整压力。如按照一般规律，汽车普及元年的第八年到第十年会出现一次深幅调整。中国汽车普及的元年应该是2010年，会否在2018-20年之间出现销量的回落呢？
如前所述，正如家电行业在经过一轮并购重组的调整之后，行业集中度会进一步提升、销量增速仍会上升那样，汽车业应该也是如此，未来某些年份汽车销量增速超过GDP增速仍有可能。从资产配置的角度看，选择未来10年可能成为行业龙头的企业，就有望获得超额回报。
信息服务业：高成长未必能获得高回报
2017年国家统计局首次将“信息传输、软件和信息技术服务业”的增加值在全年GDP初步核算数据表中披露，其增速为26%，占GDP比重也达到了3.3%。信息传输从过去的电报、电话、广播、电视到如今的互联网，传输方式不断升级，信息量呈几何级数增长。
不过，从信息服务业的细分行业看，并不是一荣俱荣的格局，而往往是此消彼长。比如，从全社会广告投放量的分布看，平面媒体的广告占比越来越小，立体媒体的占比不断上升，但立体媒体中，电视广告的占比在不断下降，网络媒体的占比不断上升。
根据TalkingData的数据，2017年，移动效果广告点击总量相比2016年增长超过17倍，其中iOS平台点击量同比增长1776.2%，安卓平台点击量同比增长366.2%。广告投放载体的变化，反映了人们获取信息或交流方式的变化，互联网已经成为人们获取信息和社交活动主要的渠道，智能手机成为多功能的生活和工作工具。
新的技术发明和创新，使得商业模式也在不断升级和变换。比如，在短缺经济时代，大型百货商店是最佳的商业模式，之后改良为连锁百货，再之后流行的是超市、大型家电连锁等。但随着淘宝、京东等网购平台的崛起，无论是传统零售模式的还是较新颖的零售模式，都受到了极大的挑战。如今，这些超大型线上零售平台又开始大肆并购百货和超市，形成线上、线下一体化的商业零售新模式。
从宏观数据看，信息传输技术的发展和商业模式的更迭并没有显著增加实物消费的总量，因此，无论是线上还是线下的消费，只不过是消费渠道上此消彼长的切换过程。对于消费者而言，网购带来的便利和生活质量的提高是显而易见的；对于资本家而言，收益或损失来自分红和资本利的（或损失）；对于全社会而言，却是包装物和胶带等超量垃圾增加给环境造成的巨大伤害。
从资产配置的角度看，信息服务业肯定是值得投资的，但也存在诸多风险，因为它属于正在不断变化的新兴产业，一方面有赢家通吃的风险，另一方面有所投项目被淘汰出局的风险。
除了信息服务业之外，其他现代服务业也都处在快速成长阶段，但快速成长是一枚双刃剑，它不如成熟行业那样容易把握，这或许也是巴菲特对IT产业涉足较晚、配置较少的原因。
当然，在经济增速回落，质量提升这一新旧动能转换的过程中，高成长、处在上升阶段的行业还很多，限于篇幅，恕不一一列举。
总体看，我国的传统产业在收缩，新兴产业在扩张，但由于传统产业体量较大，故被收缩的量不能完全被扩张的量所替代，这就是我不认可总量增速上行的原因，但认可质量或在提升。以大健康产业为例，中国马拉松运动呈现井喷式发展,在中国田径协会注册备案的马拉松及相关运动赛事从2010年的13场到2016年的328场，6年间增长超过25倍。
在透过宏观数据分析行业盛衰方面，我认为至少要研究三个方面的数据，一是非经济数据，如人口年龄结构、受教育程度、大气环境变化、科技新发明和新技术应用等；二是经济数据，包括经济数据中的领先指标、同步指标等；三是政策性数据，如产业政策、货币政策、财政政策等。中国经济确实是一个市场起决定性作用、政府发挥重要作用、传统文化习俗推波助澜的复合经济体。
所以，对数据的评估很重要，因为市场未必都是对的，政策的效应未必都是正向的，传统习俗也是双刃剑。例如，市场经济的周期性特征就比中国特色经济要强，欧美经济、印度经济的波动幅度就会比较大；但政策干预尽管会有利于经济的稳定，但似乎不利于资本市场的稳定，因为政策多变会影响投资者预期；此外，一味追求稳定也会导致风险累积的后果。
本文来源：李迅雷金融与投资
作者：中泰证券首席经济学家李迅雷
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李迅雷：2018年继续看好大消费的逻辑与事实
去年4月，中泰时钟打分系统揭示A股市场的大消费板块得分最高，回顾过去一年，包括食品饮料、生物医疗、文化娱乐、商贸零售等与消费密切相关的行业发展迅猛，消费对GDP的贡献创下近年来新高，如2017年最终消费对经济增长的贡献就占到58.8%。就二级市场而言，2017年“喝酒吃药”板块的涨幅也颇为可观。本人认为，中国经济转型必然带来持续的消费升级，因此，2018年依然看好大消费。
宏观层面看好大消费的三大逻辑
第一大逻辑，中国经济增长高度依赖投资，随着经济转型的深入，投资增速下降将是长期趋势。2017年我国固定资产投资名义增速降至7.2%，已低于GDP名义增速，也低于社会消费品零售总额增速。而在10年前，固定资产投资增速达到24%，远超GDP增速。
十九大报告提出，中国经济已从追求高增长步入到追求高质量阶段，去年11月以来，财政部、国资委和发改委先后出台规范PPP项目的监管意见，金融机构对PPP的态度也逐渐谨慎，近期更有银行对PPP项目融资全面暂停；此外，在融资成本不断走高的情况下，房地产的投资增速也将下降。因此，估计今年的投资增速还将下降，尤其是基建投资增速回落会更明显。
2017年6.9%的GDP增速中，净出口贡献了0.6个百分点，在欧美经济复苏步伐有所放缓、人民币升值的背景下，估计2018年出口增速会有所下滑，对GDP增长的贡献也会减少。在这种背景下，中国经济对消费的依赖度会进一步提高，为了防止经济回落幅度过大，2018年或许会出台一系列鼓励消费的政策。
第二大逻辑，经济转型过程中，第三产业比重上行是必然趋势。2017年第三产业增加值占GDP的比重为51.6%，2018年将继续上行。此外，第三产业增加值中，2017年金融服务业和房地产业的占比都出现了明显的回落，两者的增速分别只有4.5%和5.6%，均低于第三产业8%的增速。
金融和地产占比的下降，反映了让中国经济脱虚向实的举措有了明显成效，即原先在金融领域内资金空转的问题会有所改观，2017年末M2增速降至8.2%，意味着表外业务规模的下降。2018年金融监管的力度不减，仍将会有资金退出金融领域，这对提振消费或是有利的。
第三大逻辑，人口结构的变化会导致消费上升，“储蓄”下降。中国是全球居民储蓄率最高的国家之一，2010年以后，中国的国民储蓄率见顶回落，或与中国劳动年龄人口比重下降有关。人口结构变化对促进消费会体现在两个方面，一方面，随着人口老龄化程度的不断提高，居民储蓄率会缓慢下降，消费率会相应提升，类似日本模式。
另一方面，中国居民收入按年龄段划分，最高的应为60-70后群体，随着他们步入职业生涯的后期，在保健养老、休闲娱乐等方面的消费势必会增加；而对于收入水平相对不高的80-90后群体而言，他们更能接受现代人的超前消费理念，即信用消费。据统计，过去10年，居民杠杆率水平大约提高了一倍左右，2017年消费性贷款ABS和信用卡贷款ABS分别发行837亿元和 653亿元，同比分别增长12.86倍和 3.66倍。
总之，上述看好大消费的三大逻辑之间，都是彼此关联的，都反映了在居民人均收入步入到中等以上水平后，在服务业比重上升、人口老龄化加深的背景下，经济转型会不断升级，消费主导经济增长模式已初现端倪。尽管当前中国经济对投资的依赖度仍然远高于全球平均水平，但从资产配置的角度看，应该着眼于消费主导经济的未来。
消费热点在哪里：用宏观数据揭示事实
不少人看好中国的消费与消费升级，只是基于人均GDP达到8000美元的逻辑，其实，这一逻辑存在三大误区，一是用美元现值来表示的人均GDP水平，与历史上发达国家处在消费升值阶段的人均GDP水平不可比；二是中国与发达国家之间的购买力平价差异很大；三是中国居民可支配收入总额占GDP的比重远低于发达经济体。
我的研究发现，消费的增速与居民收入增长有明显的相关性， 尤其与居民可支配收入增速的中位数相关性更大。如2017年居民人均可支配收入增长了9%，比2016年的8.4%明显提升，但居民可支配收入增速的中位数却从2016年的8.3%回落至7.3%。
2017年全国居民人均可支配收入平均数与中位数
与此相对应的是，2017年城镇居民人均名义消费支出24445元，只增长了5.9%，而2016年的增速为7.9%，竟然下降了两个百分点。同样地，2017年社会消费品零售总额比上年增长10.2%，也比上年回落0.2个百分点。
为何居民消费支出的增速远低于收入增速呢？问题就出在中位数与平均数之间的差异上，即高收入群体的收入增速要高于中低收入群体。由于高收入群体的边际消费倾向较低，但占居民总收入的比重又高，因此，他们的收入拉高了居民收入的平均数，却对消费贡献不大。
那么，为何高收入群体会“富者越富”呢？这应该与2017年房价的上涨有关，因为国内居民家庭的超过60%的资产配置在房地产上，去年权益类资产或理财产品的收益率都是拖居民财产性收入增长后腿的。国家统计局数据表明，去年全国居民人均财产净收入为2107元，增长11.6%。
自2015年以来，房价的持续上涨是导致国内基尼系数上升的主要原因。因此，单从居民收入结构的变化看，高端消费还是值得看好的，因为这与高收入群体的收入增速高有关，即基尼系数与高端消费增速之间存在显著的正相关。
根据中国汽车工业协会公布的数据，2017年乘用车共销售2472万辆，同比只增长1.4%，增速比上年大幅回落13.5个百分点。但是，国内豪华车销量增速却超过20%。与此相类似的，就是2017年城镇居民在食品烟酒消费上的增速只有3.5%，但某些高端白酒、啤酒的销量增速却超过了20%。
2017年前十大汽车品牌进口数量
2017年的消费数据中，居住、教育文化娱乐和医疗保健的消费支出分别为9.6%、8.9%和11%，这也意味着，服务消费更值得看好，它得益于居民收入水平提高带来的消费升级以及人口老龄化等因素，尤其是医疗保健类消费更值得看好。从过去10年股票二级市场的39个行业的股价指数涨幅看，医药生物行业的累计涨幅排名第一。
2018年大消费展望——鼓励消费政策可期
回顾过去两年中国经济特征，不难发现，2016年中国经济稳增长靠投资，消费的亮点是乘用车（1.5升排量的购置税减半征收政策）；2017年中国经济稳增长靠出口（若剔除净出口因素，GDP增速只有6.3%），消费的亮点是与住房相关的消费，如家具、家电、家装等。那么，2018年这些依靠和亮点似乎都有点退缩，如投资增速会继续回落，出口不会比2017年更好。随着中国经济步入到存量主导时代，与汽车、住房相关的消费增速一定还会下降。
基于上述判断，2018年中国经济将更依赖消费，若消费中的住房、汽车消费增速放缓的话，就必须要通过政策刺激才能提升消费总量了。如前所述，消费与居民可支配收入的增速，尤其是中低收入群体的收入增速相关性较大。过去两年都是高收入群体收入增长快于平均水平，那么，2018年就应该考虑如何提高中低收入群体的收入增速了。
尽管消灭贫困人口是今后三年的政策重心，但贫困人口占比已经很低了，即便实现全面脱贫目标，对于消费的正向作用还是比较有限，但中低收入群体在中国总人口中所占的比重超过70%，这才是消费的主力。
但是，提高中低收入群体的收入水平，缩小收入差距，是一个老大难问题，只能从税收优惠、社保增加等方面予以局部改善。由于民营企业对就业的贡献要占到80%以上，但这些年来民间投资增速下降明显，这对于提高中低收入群体的收入水平显然是不利的。2017年民间投资实际增速只有4.5%，因此，如何采取更有力的举措来防止民间投资下滑过快，尤为必要。
2018年应该出台一系列鼓励消费政策，尤其在大众消费增长较快的领域，如降低消费税等。
预计2018年全国房价的整体涨幅应减小，商品房销量也应该下降，这意味着居民财产性收入的增速放缓，也就是说，高收入群体的收入增速将会有所回落。基于此，估计2018年高端消费的增速会有所下降。对于资本市场而言，在消费类资产的配置上，是否应该更倾向于大众消费类的权益资产？
此外，服务消费的增速一定会远超实物消费，这也是消费升级的一个典型特征。如，2017年全国电影总票房比上年增长超过13%，旅游总收入超过5.3万亿元。由于服务消费的价格涨幅也远超生活资料的价格涨幅，估计2018年服务价格还将进一步上涨，这也成为增加配置服务类消费资产的逻辑。
比较2016年与2017年这两年的消费数据，发现很少消费品的销量增速要低于消费额的增速，这不完全是消费品涨价的因素，因为生活资料行业的产能过剩现象更为明显，倒是可能与消费升级有关。
有能力让消费品升级换代，同时保持销量不减的生产企业，多属于行业内市场份额较高的企业，或龙头企业。在存量经济主导下，消费品的销量增长空间将越来越有限，行业内的众多企业一定会出现分化现象，强者恒强、优胜劣汰。因此，与10年前相比，一荣俱荣的现象已经成为过去，行业分化会更加激烈，在配置资产时，选择行业龙头更有可能获得溢价。
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作者：中泰证券首席经济学家李迅雷
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2017年中国银行业理财市场报告
总体来看，银行理财市场呈现如下趋势：
理财产品增速下降；
同业理财规模与占比较年初“双降”；
理财资产配置以标准化资产为主；
新发行理财产品以低风险等级为主。
一、 概述
2017年，监管部门以守住不发生系统性风险的底线为基本前提，以推动银行理财回归代客理财的资管业务本源为宗旨，加强监管，治理乱象，防范风险，积极引导产品转型。在此背景下，银行业理财市场运行总体平稳，主要指标保持稳定，呈现出稳健发展的良好态势。总体来看，理财产品增速下降，同业理财规模与占比较年初“双降”，理财资产配置以标准化资产为主，新发行理财产品以低风险等级为主。具体情况如下：
（一）理财产品增速下降
截至2017年底，全国共有562 家银行业金融机构有存续的理财产品[1]，理财产品数9.35万只；理财产品存续余额29.54万亿元，较年初增加0.49万亿元，比2016年少增5.06 万亿元；同比增长1.69%，增速较去年同期下降21.94个百分点。2017年，银行业理财市场累计发行理财产品25.77 万只，累计募集资金173.59万亿元。
（二）同业理财规模与占比较年初“双降”
截至2017年底，金融同业类[1]产品存续余额为3.25 万亿元，占全部理财产品存续余额的11%。金融同业类产品存续余额较年初大幅减少3.40 万亿元，降幅为51.13%；占比较年初下降11.88个百分点。
（三）债券等标准化资产是理财资金配置的主要资产
从资产配置情况来看，债券、银行存款、拆放同业及买入返售等标准化资产是理财资金配置的主要资产，截至2017 年底，共占理财产品投资余额的67.56%[1]，其中债券资产配置比例为42.19%。
（四）新发行理财产品以低风险为主
新发行理财产品风险等级总体较低：2017 年，风险等级为“二级（中低）”及以下的理财产品募集资金总量为144.51 万亿元，占全市场募集资金总量的83.25%；而风险等级为“四级（中高）”和“五级（高）”的理财产品募集资金量为0.28 万亿元，仅占0.16%。
（五）理财中心不断加强信息披露，有效防范“虚假理财”和“飞单”
2017 年，银行业理财登记托管中心（以下简称“理财中心”）不断加强理财产品信息披露，对中国理财网进行多次优化升级，为投资者提供了理财产品真伪性核验的平台。广大投资者可通过在中国理财网输入完整准确的理财产品登记编码或产品名称，查询核实所购买的理财产品是否为银行发行的正规理财产品，有效防范“虚假理财”和“飞单”。2017 年，中国理财网访问量显著增加，日均访问量增长约10倍。
二、 银行业理财产品存续情况
（一） 总体情况
2011 至2015 年，银行理财规模年复合增长率超过50%，2016年全年银行理财产品增速有所下降，为23.63%。2017年，银行业理财产品增速进一步下降，规模基本保持稳定。截至2017 年底，全国共有562家银行业金融机构有存续的理财产品，理财产品数9.35 万只，理财产品存续余额29.54 万亿元，较年初增加0.49 万亿元，同比增长1.69%，全年增速同比下降21.94 个百分点，月度同比增速曾连续8 个月下降。
（二） 不同投资者类型产品余额情况
截至2017 年底，一般个人类产品存续余额为14.60 万亿元，占全部理财产品存续余额的49.42%；高资产净值类产品存续余额为2.91 万亿元，占全部理财产品存续余额的9.85%；私人银行类产品存续余额为2.28 万亿元，占全部理财产品存续余额的7.72%；机构专属类产品存续余额为6.50 万亿元，占全部理财产品存续余额的22.01%；金融同业类产品存续余额为3.25 万亿元，占全部理财产品存续余额的11%。
截至2017 年底，面向个人投资者发行的一般个人类、高资产净值类与私人银行类等理财产品存续余额占全部理财产品存续余额的66.99%。其中，一般个人类产品存续余额较年初增长2.76 万亿元，增幅达23.31%；占全部理财产品存续余额的49.42%，较年初增长8.68 个百分点。个人理财产品销售遍及我国内地31个省（自治区，直辖市）。
截至2017 年底，金融同业类产品规模较年初下降3.40 万亿元，降幅为51.13%，占比较年初下降11.88 个百分点，同业理财规模与占比较年初“双降”。
（三） 不同机构类型产品余额情况
截至2017 年底，国有大型银行理财产品存续余额为9.97 万亿元，较年初增长5.73%，市场占比33.75%，较年初上升1.29个百分点。全国性股份制银行存续余额为11.95 万亿元，较年初减少2.45%，市场占比40.45%，较年初下降1.72 个百分点。城市商业银行存续余额为4.72 万亿元，较年初增长7.27%；农村金融机构存续余额为1.57万亿元，较年初下降4.27%（见表1）。
（四） 保本和非保本理财产品余额情况
目前，银行发行的理财产品主要有保本和非保本两大类。保本理财产品应纳入银行表内核算，视同存款管理，相应纳入存款准备金和存款保险基金的缴纳范围，相关资产应按银监会规定计提资本和拨备。
截至2017 年底，非保本产品的存续余额为22.17 万亿元，占全部理财产品存续余额的75.05%，较年初下降4.51 个百分点；保本产品的存续余额为7.37万亿元，占全部理财产品存续余额的24.95%（见图4）。
分机构类型来看，截至2017 年底，按存续余额计，国有大型银行非保本产品占比76.06%，全国性股份制银行占比75.91%，城市商业银行占比75.72%，农村金融机构占比67.06%；外资银行的非保本产品占比最低，仅为27.20%。
三、银行业理财产品发行情况
（一） 总体情况
2017 年，全国共有591 家银行业金融机构发行了理财产品，共发行25.77 万只，平均每月新发行产品2.15万只，累计募集资金173.59 万亿元（包含开放式理财产品在2017年所有开放周期内的累计申购金额，下同），平均每月募集资金14.47 万亿元。其中，个人类理财产品募集金额占全部理财产品募集金额的63.62%。2017 年发行产品数较2016 年增长27.51%，募集资金额较2016 年增长3.36%。
从开放式理财产品来看，全年累计募集资金126.37 万亿元，较2016 年增长4.35%；从封闭式理财产品来看，全年累计募集资金47.21 万亿元，较2016年增长0.81%。
（二） 不同风险等级产品发行募集情况
从产品风险等级来看，2017 年，风险等级为“二级（中低）”及以下的理财产品募集资金总量为144.51 万亿元，占全市场募集资金总量的83.25%，较2016 年上升1.30 个百分点。风险等级为“四级（中高）”和“五级（高）”的理财产品募集资金量为0.28 万亿元，占比为0.16%，较2016 年下降0.13 个百分点（见表3）。
四、 概述银行业理财产品投资资产情况
（一） 总体情况
从资产配置情况来看，标准化资产是银行理财资金配置的主要资产，债券、银行存款、拆放同业及买入返售等标准化资产共占理财产品投资余额的67.56%（见图7），其中债券是理财资金配置的最重要的一类资产5，截至2017 年底，债券资产配置比例为42.19%。
（二） 理财资金投资债券情况
债券是理财产品重点配置的资产之一，在理财资金投资的资产中占比最高。其中，国债、地方政府债、央票、政府支持机构债券和政策性金融债占理财投资资产余额的8.11%，商业性金融债、企业债券、公司债券、企业债务融资工具、资产支持证券、外国债券和其他债券占理财投资资产余额的34.08%。
五、 银行业理财产品收益情况
2017年，银行业理财市场共有28.46万只产品发生兑付（其中有23.01万只产品到期），理财产品累计兑付客户收益11,854.5亿元，较2016年增长2081.8亿元，增幅21.30%。其中，个人投资者获取收益6,667.5亿元。分机构类型来看，国有大型银行3,731.9亿元，占31.48%；全国性股份制银行4,765.4亿元，占40.20%；此外，城市商业银行、农村金融机构和外资银行分别占17.58%、6.21%和1.24%。
2015至2017年，银行发行的理财产品的客户实际年化收益率基本在3.5%-5.0%之间。从2017年全年来看，封闭式产品按募集资金额加权平均兑付客户年化收益率为4.06%，较2016年上升27个基点。2017年，已终止的封闭式理财产品收益率呈现出上升趋势，从年初的平均3.5%左右上升至平均4.3%左右（见图8）。
六、 理财中心工作简况
2017年，在银监会的指导下，在各银行业金融机构的积极配合下，理财中心相关工作稳步推进，全面服务监管机构、银行业金融机构和投资者，提升银行理财业务能力和风控能力，推动银行理财积极转型。主要情况如下：
（一）不断加强信息披露，有效防范“虚假理财”和“飞单”
中国理财网（www.chinawealth.com.cn）是全国银行业理财产品信息集中披露的门户网站。2017年，理财中心为进一步丰富网站内容、优化用户体验，对网站进行了9 次功能性升级，实现了全产品阶段、全种类覆盖的产品信息展示，为投资者提供了理财产品真伪性核验的平台。
广大投资者可以在中国理财网上随时查看预售、在售、存续的一般个人类理财产品信息并进行产品对比，也可通过输入完整准确的理财产品登记编码或产品名称，查询核实所购买的理财产品是否为银行发行的正规理财产品，有效防范“虚假理财”和“飞单”。2017 年，中国理财网访问量显著增加，日均访问量增长约10 倍，理财投资者逐渐形成通过中国理财网识别真假理财的习惯。
（二）不断优化理财登记系统，加强登记质量监测
截至2017 年底，共有768 家银行与理财登记系统联网，较2016 年末增加81 家。理财登记系统分别于2017 年1 月和6 月完成两次升级上线，进一步调整资产负债分类，优化系统功能，改善用户体验。为提高理财信息登记质量和效率，在2016 年已经与两家试点银行开展系统直联工作的基础上，理财信息登记系统直联工作于2017 年内全面启动。同时，为贯彻落实穿透监管要求，理财中心发布了《关于进一步规范银行理财产品穿透登记工作的通知》，强调银行在理财登记系统中真实、准确、完整、及时地登记底层基础资产和负债信息。
（三）充分利用理财大数据库，加强理财市场监测分析
目前，理财中心已初步建立起银行理财大数据库，数据覆盖产品端、资产端、估值、交易与从业人员等全方位、多方面信息，包含了2012 年以来的100 多万只产品、400 多万条资产、2,000多万条交易与3,000 多万条底层持仓记录。在银行理财大数据库的基础上，理财中心借助强大的数据统计系统、专业的数据分析能力，逐日盯市，对理财市场进行了全面的统计监测与分析，撰写数篇分析报告。
（四）第三方独立托管系统升级完善，全面推进托管业务
理财中心作为第三方独立托管机构，针对客户需要和监管要求，升级完善托管系统，将原有3W 系统（包括资产管理人服务系统、托管核算系统、理财资金管理系统）升级建成“有机一体、相互独立”的托管业务4W 系统（相比于3W 系统新增投资监督系统），直联资产管理人，实现托管产品的单独建账、单独管理、单独核算，以统一的平台整合全业务环节，与理财登记系统无缝对接，有效减少手工处理，实现业务不落地处理，为管理人提供一站式托管服务，以及全面的投资监督和风险管理。理财中心充分借鉴国内外优秀同行经验，制定完成协议、账户、合同、清算、核算、投资监督、会计核算等十多项业务操作规范和制度。
（五）全面做好服务工作
2017 年，一是加强专题研究，对理财市场热点问题进行了深入分析。二是为满足银行业金融机构理财业务从业人员的业务提升需求，增强银行理财风险管理能力，理财中心向各类机构开展理财业务相关培训，全年共举办了6 期培训，800余人参加培训。三是加强理财信息产品研发，进一步丰富与完善银行理财综合能力评价方案，完成了2017 年银行理财综合能力评价；推进银行业理财风险动态监测系统建设；完成理财产品收益率曲线及理财产品风险评级的方案设计，为中国理财市场提供客观中立、合理准确的理财产品收益率水平及风险级别的参考标准。
延伸阅读二来源：银行业理财登记托管中心
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巴曙松教授在线问答：支付平台如何测试各种渠道和银行通道？
提问：支付平台如何测试各种渠道和银行通道？
作为一个支付平台，接入了快钱、易宝或直连银行等多家的渠道，内在的产品流程是自己的。业内有什么比较好的测试办法，来测试各渠道及其支持的银行通道呢？作为产品，自己办了十几张银行卡方便测试，但QA和开发不愿意这样做应该怎么办？
回答人/巴曙松
今天是农历新年的第七天，祝新年愉快。
支付渠道是支付机构生存和发展的基础，也是支付机构的核心竞争力之一。支付机构拓展支付渠道必须保持高度的政策法规的合规敏感性，严格依照政策法规的规定拓展支付渠道，专注于支付体验和支付技术的提升以及潜在支付市场的开发，才能获得长久持续的竞争力。
关于非金融支付机构的支付渠道，中国人民银行制定了相关的政策法规。《非金融机构支付服务管理办法》第四条规定“支付机构之间的货币资金的转移应当委托银行业金融机构办理，不得通过支付机构相互存放货币资金或委托其他支付机构等形式办法。”《非银行支付机构风险专项整治工作实施方案》要求“支付机构开展跨行支付业务必须通过人民银行跨行清算系统或者具有合法资质的清算机构进行，实现资金清算的透明化、集中化运作，加强对社会资金流向的实时监测。推动清算机构按照市场化原则共同建设网络支付清算平台，网络支付清算平台应向人民银行申请清算业务牌照。平台建立后，支付机构与银行多头连接开展的业务应全部迁移到平台处理。逐步取缔支付机构与银行直接连接处理业务的模式，确保客户备付金集中存管制度落地。”《关于将非银行支付机构网络支付业务由直连模式迁移至网联平台处理的通知》要求“要求自2018年6月30日起，支付机构受理的涉及银行账户的网络支付业务全部通过网联平台处理。” 按照监管要求选择了支付渠道合作对象后，支付机构需要选择支付产品并与合作方达成支付渠道合作协议。支付渠道常见的支付产品包括网关支付、快捷支付以及银行代扣等。
支付平台测试支付渠道基本上区分为三个步骤：首先，在测试环境上按照合作对象提供的支付接口协议进行开发，完成自身系统与合作对象系统之间支付报文正常传输和加密解密处理，能够实现客户签约，按照客户指令要求完成收款与付款等交易。然后，升级自己的生产系统，验证自己的生产系统与合作对象生产系统之间支付报文传输是否正常，是否能够完成客户签约，是否能按照客户支付指令完成收款与付款等交易。最后，在生产系统上确认新增渠道已经完全实现与合作对象约定的支付功能后，在网络上开放给客户使用。
支付平台测试支付渠道的复杂程度与支付产品和合作对象密切相关。目前，人民银行支付结算司要求各支付机构接入的网联平台能够提供“一个账户、多家银行”的支付产品，大大简化了支付机构系统开发测试的难度，实现了一次开发测试就能够接入多家银行的目标。支付渠道的安全稳定运行是支付公司的核心要求，因此定期测试支付渠道支持的银行的畅通稳定运行也是非常必要的。
延伸阅读三来源：悟空问答，2018年2月18日