邵宇：2018分水岭，流动性尽头与勇敢者游戏
CFIC导读：
东方证券首席经济学家邵宇在题为“2018分水岭：流动性尽头与勇敢者游戏 ”的主题报告中，围绕全球宏观与人民币汇率、中国宏观是新周期还是旧繁荣、新时代确定性机会、货币幻觉与大类资产配置这四个话题进行了阐述，并对2018年宏观经济形势、政策以及市场进行了预测。
3月1日，由上海金融业联合会、上海自贸区金融局、浦东新区金融局、上海自贸区陆家嘴管理局、陆家嘴金融城发展局和中国金融信息中心主办，太平养老保险股份有限公司联合主办的“浦江养老金融夜话”第二期在中国金融信息中心成功举行。特邀东方证券首席经济学家邵宇作题为“2018分水岭：流动性尽头与勇敢者游戏”的主题报告。
太平养老保险股份有限公司党委书记、总经理彭毅，中国金融信息中心党委书记、董事长叶国标，东方证券首席经济学家邵宇以及来自政府和监管部门、金融界、企业界、商会、协会、高校、研究机构等近400位嘉宾出席了本次活动。
邵宇，东方证券首席经济学家、总裁助理。复旦大学金融学博士，复旦大学金融研究院研究员暨研究生导师，牛津大学John SWIRE学者，中国人民银行货币政策委员会专家库成员，研究领域覆盖全球宏观策略，固定收益和金融工程。代表作：《全球化4.0：中国如何重回世界之巅》、《穿越镀金时代》、《危机三部曲》、《微观金融学及其数学基础》。
以下为现场实录：
东方证券首席经济学家邵宇在题为“2018分水岭：流动性尽头与勇敢者游戏 ”的主题报告中，围绕全球宏观与人民币汇率、中国宏观是新周期还是旧繁荣、新时代确定性机会、货币幻觉与大类资产配置这四个话题进行了阐述，并对2018年宏观经济形势、政策以及市场进行了预测。
全球宏观与人民币汇率
目前全球面临的形势可称为“三高一低”。“三高”是指主要大国央行资产负债表规模历史最高、负债率历史最高和美股、中国房地产等主要大国风险资产价格历史最高。在“三高”的同时，VIX波动率指数处于低位，但受美国经济强势复苏和美联储加息可能超预期的影响，波动率在上升。
关于人民币对于美元的汇率，怎样理解过去这一轮升值？首先，央行显著收紧了对资本账户的管制，这一点非常有效。考虑到整个外汇储备已经稳定，现在“走出去”战略会围绕“一带一路”进行，这是“有放有收”。第二，定价机制变化，央行不再通过逆周期调节对汇率进行调控。他建议，人民币汇率应稳定在6.4-6.6左右，太高或太低都不好。人民币升值太多会引发资产泡沫，还会影响进出口，反过则有可能刺破现有泡沫。他认为，没有必要维持一个特别强势的人民币汇率。目前，人民币汇率振荡非常明显，这是一件好事。
中国宏观：新周期还是旧繁荣
中国经济面临的是新周期还是旧繁荣？2017年GDP增长6.9%，但同时也付出了“代价”。第一，我国居民部门杠杆率在2008年之后，从不到18%上升到2017年的52%左右。第二，地方政府的负债率从金融危机之前的20%以下上升到现在的45%左右，其中还不包括新一代的隐性负债。在新增债务中，居民部门和地方政府一共占了70%。因此他认为，去杠杆一定是首要任务。因此，中国宏观是旧繁荣而不是新周期。这个繁荣从2000年开始，不断得到延续和加强。
为什么要加强对金融行业的管理？中国金融业增加值占GDP的比重高达8.4%，超过美国、英国等金融强国。这说明，我国的影子银行规模巨大。
新时代下：确定性的机会
怎样看未来投资机会？邵宇认为，要对十九大报告作深入地研究。十九大报告指出，中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转变为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。过去四十年的发展模式是:首先是需求侧，为全球化3.0和城市化1.0。2001年中国正式加入WTO以后，开始获得全球化红利。城市化1.0更多的是属于土地的城市化，包括浦东新区的开发。其次，供给侧也有两个，一个是工业化2.0，它主要是指福特式生产，包括格力、美的、富士康等制造业标志性企业；另一个是以BATJ为代表信息化1.0，利用互联网来解决信息不对称、信息采集、网上社交以及网上交易的问题。这对投资有什么建议呢？那就是成就了“漂亮50”，它们都是最能代表中国经济快速增长的优质企业。最后是在分配侧，设计的目标是让一部分人先富起来。优先发展经济的体制推动了经济的快速增长，但副作用同样明显，包括贫富分化、环境污染、腐败和债务风险等。
对于未来的投资方向，他提出了新需求、新供给、新宏观调控。新需求方面，它被称为新“三架马车”，以深度城市化、大消费时代以及“一带一路”所引领的新一代全球化作为三个核心支撑。以深度城市化替代传统城市化，扬弃而不是抛弃GDP锦标赛；以大消费和消费升级替换消费不足，形成消费、投资的良性循环；以人民币国际化替换一般贸易出口，对外输出工程、服务、商品、资本和货币。在更新投资、出口、消费三架马车的基础上重启系统，这将是一个中长期可持续的向上趋势。
深度城市化主要的构架是这样，把城市分成一线城市群、二线城市群及其周边卫星城市群，把有限的资源集中在核心区域里面，包括基础设施投资、公共服务产能投资、房地产投资等，这样的产出一定是最大的。深度城市化的代表性模式已经形成：一是雄安新区。从战略上来看，雄安新区是千年大计、国家大事。从短期来看，雄安要解决的是疏解北京的非首都核心功能，长期来看，它是要将京津冀区域打造成为中国的主要经济增长动力极之一。他目前比较看好的是北京的南机场以及它北边的区域。二是粤港澳大湾区，前景也较好，因为它不仅是一个自贸区，也是一个新发展的热点区域。三是江浙沪大湾区。长江三角洲是全球最大城市群的所在地，杭州湾主要是嘉兴的发展，这一块的发展前景较好，特别是上海东站落成，一直会通到山东，把整个沿海沟通起来，是未来核心城市群落户的地区。城市群的发展，不只是修更多的基础设施，还在于能否形成由中心城区和卫星城镇构成的城市群结构，他认为其中有众多的投资机会。
新供给方面，供给面临结构化的改革。供给的基本概念就是产量或者产能，同时具有一个生产函数Q=A(t）L^αK^β，A表示技术进步、管理进步、制度变革，L表示劳动力，K是资本存量。当你用不同的方式去结合它，相同的生产函数，美国和中国的产出是不一样的，因为制度不一样。首先是来自于制造业，分别有新的技术和新的产品作支撑；其次来自于服务业，新业态，新模式的产生，通过互联网+，推动整个服务业和制造业的升级。制度优化尤为关键，如何使产出有效，转向效率或者创新驱动，这里有大量的对应方向可以选择，比如，通过制造业的研发投入以及并购来实现的新的技术和新的产品；在服务业方面，通过新的经济模式——ABC即AI（人工智能）、Blockchain（区块链）、Cloud（云计算）技术实现。现在全球最大的酒店集团是Airbnb，它通过模式的创新，提升了自身的估值。这里肯定存在泡沫，但不能否认它的合理性。资本市场只有天文量级的投入，才能创造出伟大的企业。对于商业银行体系绝对不可能进行模式创新的，因为它没有任何有型的抵押。
关于制度，我们的改革是从1978年的农业改革开始的，但最重要的是1992年到1994年，后续又做了国资国企“抓大放小”、银行业以及商业银行的体系改造等。整个改革的内核基本在1992年到1997年完成，主要做了一个价格改革以及产权改革。首先对于比较明确的产权主要分为两部分，第一是国资国企，第二是土地联产承包。其次对于放开价格，在1994年价格闯关真正完成。2001我国正式加入WTO，可以看到全球化和市场化在中国完美的结合。但只有全球化和市场化还不够，还需要两个支柱，财税和金融体系。
金融体系是两个环节，第一是基础货币，由央行决定的基础货币的供应以及商业银行决定的货币总量的流动性（M2）。第二是派生存款，由发放贷款而创造出的存款。商业银行体系的特点，不可能支持BATJ，只会支持国资国企或者带有硬抵押的企业。它所带来的缺陷是我们目前以主银行体制为核心的金融体制，在城市化的过程中，发挥很大的作用。但它天生不善于更多创新，如果这套体制有助于推动快速增长，但它未必适合一个要求有更多创新的、自主发展能力的、有着外部效应的经济体，这套体系需要做一个更系统性的优化。体系的雏形只是刚刚出现，它将支撑到2050年的经济发展。
关于宏观调控，可以从宏观经济的几个部门看整个杠杆的调整和控制杠杆的政策操作。不管是哪个，当它的杠杆在快速增长并且超过临界点的时候，都会引发系统性金融风险。对此需要一个重新的平衡，例如政府债务太高，就要做调整把一部分放给居民。对一些已经明显僵尸化的国有企业，以及非重点建设区域的地方政府，要进行全面杠杆收缩，才能使总杠杆率得到控制，按照这样一个逻辑来进行整个资产负债表的腾挪。而对于整个金融体系的改造，要将影子银行控制住，推动商行向投行进行，这样才能形成新一代支持创新的金融体系。这就是整个宏观调控的未来逻辑，并且这个逻辑会不断地延续下去。就今年来说，美国明显会加息和收紧资产负债表，这可能会对债券市场形成不小地冲击。目前要做的是流动性的缓释，因为有非常明确的严监管、监管改造以及对庞大金融集团进行抑制的过程，这里头会爆发很多风险。这就是目前的宏观调控的格局。
货币幻觉与大类资产配置
在这种情况下，如何看待未来投资的方向呢？做投资，挣钱的方式就三种，一种是挣经济增长的钱，一种是挣流动性供给，还有一种方式，就是挣别人的钱。
很长一段时间，人们都生活在货币幻觉中，因为在经济最高增长点1993、1994年，GDP增速接近37%左右，但通胀也高达20%。现在来看，广义货币供应总是在名义GDP之上，大概有5%左右的缺口。这样一个货币供应额外的释放，主要是取决于经济的特征。改革开放初期经历了快速的经济货币化，吸收了大量的货币。1992至1997年，在资产资本化和资本泡沫化的过程中有了大量的货币投入，因此造成了货币供应的额外释放。
他表示，今年经济基本保持稳定，增速在6.6%左右，通胀略微上升为2.5%左右，M2应该是在10%左右，会略微平稳下来，实体经济缓慢的复苏得到维持，但是令人担忧的是，流动性的收缩不仅会在中国出现，也会在全球出现。
如何看待大类配置？他表示，地产投资方面，不再看好一线城市的房子，至少在未来这段时间里，它不会有明显的涨势。债券方面，比较谨慎。股票方面，创业板可能会有一定的估值收复的机会。大宗商品，今年涨幅比较明显，因为整个经济在复苏。油价会有一定的上调空间，大概在5%到8%左右。黄金方面，因为有避险需求和地缘风险的释放，今年应该可以看得到一定的涨幅。
文字：顾舒徐
实习生：魏小蔚 童星炜 伍文渊 吴咏祺
摄影/图片：郑源
统筹：强正量
本文来源：陆家嘴金融网
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太平养老保险股份有限公司介绍
太平养老保险股份有限公司（简称“太平养老”）成立于2004年，是中管金融机构中国太平保险集团有限责任公司旗下专业经营养老金业务和员工福利保障业务的重要子公司，也是我国首家国有专业养老保险公司，服务网络覆盖全国。
太平养老养老金业务涵盖针对各类企事业单位的企业年金、职业年金、养老保障、资产管理等服务，员工福利保障业务涵盖寿险、意外险、补充医疗、健康管理等服务。目前，太平养老养老金管理资产规模超过1500亿元，团险总保费50亿元左右。
太平养老拥有企业年金基金法人受托、投资、账户管理人资格，同时也具备养老保险资产管理资格，在国家养老健康保障制度建立和商业化运作试点中，积极参与了企业年金、职业年金、个人税优健康保险、个税递延养老保险等相关政策的制定研究，树立了行业领先优势。太平养老为客户提供全方位的健康保障，在团体终身重疾、中高端医疗、长期护理保险产品、全球医疗保障服务等方面具有独特的国际合作优势，受到社会各界广泛认同。
面向未来，太平养老将紧紧围绕中国太平保险集团打造“最具特色和潜力的精品保险公司”的发展战略，致力于成为“卓越的养老资产管理和民生保障管理综合服务提供商”，为完善我国社会保障体系建设、提高人民生活水平作出更大贡献。
公司优势
行业先发优势。太平养老是我国首家国有专业养老保险公司，率先参与了国家企业年金制度建立和商业化运作试点，率先开创了国内信托型企业年金的标准化管理和运营模式，率先创建了集合计划运作模式，率先开辟了养老保障管理业务市场，率先开发了长期护理保险产品，保持市场先发优势。
综合经营优势。太平养老业务综合性强，既能开展保险业务，又能开展信托类年金业务；既有受托管理资格，又有账户和投资管理资格；既可以开展证券投资，又可以运作非标资产。同时，依托集团“一个客户,一个太平”综合金融模式，公司可以为客户提供全方位的综合金融增值服务。
战略联盟优势。依托中国太平总对总战略联盟特色，太平养老与地方政府，以及关系国计民生的重要行业的众多大客户建立了互利双赢、共同发展的长效合作关系，公司不仅可以实现养老金、团险两类业务的对公客户资源共享，还可以实现法人客户下海量优质个人客户价值的深度挖掘。
专业品质优势。太平养老以集团精品战略为指引，坚持成长和品质并重，坚定走有质量可持续的价值成长之路。养老金业务首创企业年金受托管理系统和网上服务平台，树立了行业标准；团险业务是全球最大国际共保组织（IGP）在华唯一合作机构，率先搭建全国性客户服务体系，开展团险运营大集中作业模式，业务品质保持行业领先，树立了良好市场口碑。
独特创新优势。太平养老坚持把创新作为引领发展的第一动力，在民生保障方面形成独特优势，可以为客户提供涵盖意外、疾病、医疗和养老等全生命周期的养老健康保障服务。同时，着眼服务国家养老保障体系建设，积极参与长期护理、税优健康、税延养老等政策研究和制度设计，积累了行业领先优势。
公司治理优势。中国太平是四大国有金融保险集团之一，作为集团的重要子公司，太平养老坚持把党的建设融入到公司治理全过程，筑牢企业发展的“根”和“魂”，把中管金融央企的政治优势转化为发展优势。同时，坚持从治理架构、治理机制和透明度等入手，推动建立了治理结构完善、运作机制健全、风险管理优良、合规氛围浓厚的现代企业治理体系。
本文来源：太平养老保险股份有限公司官网