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CFIC导读：

时间过得很快，一眨眼，汇添富基金的创始人林利军先生再次创业、成立正心谷已经三年。在去年给投资人的信中，他准确地预言强者恒强、行业重构的时代，很多投资人因此收益颇丰。过去的一年，正心谷投资了什么？如何看待未来的机会？如何有效规避风险？像前两年一样，他用一封给投资者的信，娓娓道来......

”

这是一个极致者胜的时代

—— 给投资人的信

林利军

2018 年 5 月

亲爱的投资人：

转眼之间，离开创业十一年的汇添富基金，再次创业已经整整三年。三年间，我的第一个创业的“孩子”在老伙伴李文、张晖的悉心带领下，团队、文化、管理全面提升，在基金行业持续保持优秀的业绩，汇添富人对于投资管理倾注的爱正在开花结果！

三年来，我和正心谷的小伙伴们在股权投资的新大陆中坚定求索。这三年中，我们不时回问自己的初心，希望做的每一个投资都能够回归心本----我们成立正心谷的初心是“成就他人，创造卓越价值”，我们希望通过长期、持续、艰苦、极致的深入研究和深入运营，“专注投资伟大企业”，努力帮助真正优秀的企业家，打造为社会创造卓越价值的伟大企业。

2017年，面对移动互联网用户数进入平台期、一级市场估值严重泡沫化等短期投资困难，我们不断加深研究和运营，幸运地发现并投资了13个可能成就伟大并且估值合理的企业；正心谷旗舰基金内在价值的增长也超过了45%。

13个投资

这13个投资可以分为四个领域。

第1个领域是我们一直看好的医药创新领域。50年之后，如果有人回顾我们今天的时代，一定会说这是一个伟大的生命科技创新时代。国际上，我们几乎每周都可以看到生命科技的新进展不断涌现。在中国，两年来药监局的改革措施可以载入史册----这些措施将使中国医药行业大踏步地跟上国际先进水平，也将使中国人在未来几年可以获得高质量、低成本的好药。我们将要迎来一个人均寿命大幅提升的未来！

面对这个伟大的医药创新时代，我们想起了投资大师查理.芒格的名言，他说“与其去追逐新的机会，不如先将手头的事情做好“。2017年，我们大力增加了在已经投资过的两家优秀医药企业的投资。

以2016年的少量投资为起点，我们和君实生物团队建立起了密切的关系，我们近距离地看到了熊俊、姚盛、冯辉、武海团队的极度勤奋、超强的战略能力与执行能力，君实还在2017年迎来了重量级人才、前赛诺菲副总裁李宁的加入。其核心产品之一PD-1药物是人类到目前为止最重要的肿瘤免疫治疗药品，从已有的临床数据看，君实的PD-1药物显示了Best In Class的潜力，很可能是真正的”抗癌神药”。虽然不是严格的头对头对照，其在多个癌种、近千例临床数据显示的药效要好于在美国已经上市的Keytruda和Opdivo两个PD-1产品。除此之外，君实还有一系列优秀的生物药产品即将推出。目前，药监局已经正式受理了君实PD-1药物的上市申请，中国上千万癌症患者盼望的优秀药品即将面世! 2017年，我们很荣幸大幅增加了对君实生物的投资。

PD-1药物是人类到目前为止最重要的肿瘤免疫治疗药品，从已有的临床数据看，君实的PD-1药物显示了Best In Class的潜力。

另外一家值得骄傲的公司是臻和科技。其作为中国肿瘤临床基因检测服务这个新赛道上的一匹快马，正在成为这个行业的领先者。臻和强大的临床经验、开发能力、数据能力和服务客户的能力正在形成“护城河“。从长期看，其累积的病例和数据将具有很大的价值。我们在2017年继续领投了臻和科技，能够遇到杜波、张恒辉、马国胜等这样优秀的创始人队伍实是幸运！

臻和拥有强大的临床经验、开发能力、数据能力和服务客户的能力，正在成为肿瘤临床基因检测的行业领先者。

我们一直在积极参与医药创新领域内的其他投资机会，特别是针对癌症、自身免疫、老年疾病等、达到国际水准、由具伟大格局的企业家领导的医药创新企业。我们相信，在这次人类生命科技革命中，中国人将成为重要的推进力量，也会有一批中国的牛逼企业从中诞生。

第2个领域是我们三年来一直集中研究和投资的文娱领域。我们持续看好互联网和文娱结合带来的高成长。2017年，我们继续加仓文娱领域内产品极致的头部公司，投资了凯叔讲故事、动漫堂、乐逗游戏、新世相、日食记5家企业，并继续领投了小糖人。

如果您家有2-12岁的孩子，我隆重推荐您下载“凯叔讲故事“APP。凯叔讲故事是央视著名主持人王凯和优秀企业家朱一帆在2014年创立的专注高品质儿童内容的企业。凯叔和团队不但讲了西游记、三国、成语故事、经典童话等，还致力于国学启蒙，打造了声律启蒙、诗词、讲历史等产品。这不仅是他们用强大匠心、最美嗓音缔造的深受儿童热爱的极致产品，更把爱、正直、勇敢等好品德和好习惯从小就注入到孩子们的心灵中。凯叔讲故事正在成为中国儿童领域内的头牌内容创造企业，我们很荣幸成为其领投人。

王凯不仅用强大匠心、最美嗓音缔造了深受儿童热爱的极致产品，这些故事更把爱、正直、勇敢等好品德和好习惯从小就注入到孩子们的心灵中。

动漫堂是国内最优秀的动漫原创制作公司之一，公司先后创作《水浒传》、《御狐之绊》、《九九八十一》、《一人之下》、《不要》系列等动漫，十多年来受到读者热烈追捧。公司从纸媒时代成功转型到网媒时代，持续创造强大的IP价值。动漫行业是一个看似时尚实则艰苦的行业，动漫堂创新人王鹏2005年就在天津创办了这家企业，创业之后经历了各种困苦和艰难，王鹏和米二等一批优秀导演13年如一日矢志不移、不断打磨，使得动漫堂具备了持续创造优秀IP的卓越能力，每一个产品都注入了宏大的世界观、强大的生命力和持久的客户价值。

动漫堂的《一人之下》等动漫十多年来受到读者热烈追捧，正在形成强大的IP价值。

乐逗游戏是一家优秀的游戏公司，擅长休闲游戏和游戏发行，董事长陈湘宇领导的团队正直并充满激情，他们2016年从美国退市，目前正在积极拓展游戏开发能力，准备再次登陆资本市场。80后优秀创业者张伟领导下的新世相是移动互联网内容营销的领军企业。网红兼优秀企业家姜老刀领导下的日食记深深理解年轻一代的娱乐与生活，并在积极探索内容电商的可能性。新世相和日食记都是在当前互联网平台相对固化的大背景下，具有很强影响力的重要头部内容企业。我们继续领投的小糖人是网生内容领域第一梯队公司，其作品《你好旧时光》、《最好的我们》都是这几年青春网剧绝对口碑之作，并造就了很多年轻艺人。

第3个领域是我们持续研究和投资的教育领域。2017年我们投资了3家教育企业。 嗨学网是中国领先的针对职业人群的互联网教育公司。其创使人梁热有着很特别的人生经历，他曾经是一线投资机构经纬创投的投资人，嗨学网是他的投资项目，在投资过程中，他把自己也投了进来。梁热成为嗨学网的董事长之后，他以旺盛的激情，专注细节，专注建设一流团队，将公司的运营做到了极致，帮助上千万用户获取了职业资质，提升了职业价值，迈上实现人生理想之路。

嗨学网将运营做到了极致，帮助上千万用户获取了职业资质，提升了职业价值，迈上实现人生理想之路。

如果您在北京，您一定听说过高思教育。高思是由须佶成等几位北大毕业生在2009年前创办的优秀K12教育机构。十年来，高思形成了强大的产品研发能力和优秀的师资队伍，其专职教职队伍中40%左右来自北大清华等一流院校，80%来自于985、211院校。他们不断打磨提升教学方法，重视寓教于乐，重视培养学生综合素质，重视提高思维能力，创造了优异的教学成果。2016年全国高中数学联赛中，北京63个一等奖，高思学员就占55人。2017年毕业生中，有502的进入了北大清华。其辐射全国的“爱学习”双师课堂，已经服务3100家机构，深入600个城市，同期服务学员120万。

十年来，高思形成了强大的产品研发能力和优秀的师资队伍。

2017年，我们完成了对于华师双语学校的投资。这是一家坐落于上海嘉定国际汽车城从幼儿园到高中十六年一贯制的国际化学校，奉行“全人教育“的理念，推行IB课程，着力培养根植于中国文化的优秀世界公民。龚德辉校长是一位令人尊敬的一流教育家，她年轻时下放到安徽，经过艰苦努力成为合肥一中的优秀教师。浦东开发之后作为优秀人才被引进上海，后来成为进才、平和双语两家上海一流学校的缔造者。龚校长是全国优秀教师和”五一劳动奖章”的获得者，我们非常幸运地能够和她共事，一起将华师双语学校打造成真正让社会、家长、孩子骄傲的、未来将影响世界的一所中国学校。

华师双语学校奉行“全人教育“的理念，推行IB课程，着力培养根植于中国文化的优秀世界公民。

第一次见到龚校长时，我好奇地问她为什么到了退休年龄还在如此全身心地努力工作。她说，“那是因为爱，因为对孩子们的爱！“正是由于这深深的爱，在龚校长和华师双语老师们的悉心培养下，孩子们的生命正在发生许多美好的、令人感动的变化，他们更加自信、更加积极、更加富有创造力，全身心地投入学习生活。华师双语也成为了中国通过国际文凭组织论证历时最短的学校。

华师双语学校龚德辉校长在学校三周年仪式上。

教育的本质是“用一个美好的灵魂去唤醒另一个美好的灵魂”，这正是我们教育投资的根本原则！

第4个领域是科技制造领域。这个领域中，几年来我们最关注的行业是半导体、精密材料和高端设备。半导体行业特别难投资，因为其可以大体分作两类企业，一类是高资本投入的芯片制造企业，另一类是高智力投入的芯片设计企业。第一类企业面临着摩尔定律的约束，需要不断高额资本投入，投资回报具有很强的不确定性。第二类企业则面对国外的IP壁垒，同时切入成熟供应链难度很大，新公司往往产品单一、业务单薄，也面临着很大的不确定性。

经过较长时间的思考和比较，我们投资了奉加微电子。奉加微电子由吴江枫博士和张刚博士从硅谷回来后创立，核心团队来自于博通、高通等一流企业，公司致力于提供世界一流的混合信号集成电路和系统级芯片的设计。公司开发低功耗蓝牙芯片在无线透传、智能物流、工业互联网、智能家居等领域有着广泛的应用，与Nodic和TI等全球龙头企业相比丝毫不逊色，尤其在功耗方面表现更加优秀。接下来的NB-IOT等其他芯片已经完成开发，值得期待。

奉加微电子致力于提供世界一流的混合信号集成电路和系统级芯片的设计。

在半导体精密材料领域，我们投资了八亿时空。八亿时空创使人赵雷在2000年左右就已经是亿万富翁，他当时可以选择做房地产，也可以选择做互联网，但他却很“傻“地决定做液晶显示材料。这是一种精度、难度极高的半导体材料，在国际上也只有德国、日本两家企业能够生产。在创立八亿时空的十五年中，他和团队经历了难以想象的困难，一次一次绝望，一次又一次再坚持，十年后终于做出了达到国际水准的混晶产品。今天八亿时空已经成为中国最优秀精密材料制造企业之一，我们很幸运能够领投他们。

今天八亿时空已经成为中国最优秀精密材料制造企业之一。

过去两年投资的情况

我们在2015、2016年所作出的15个投资目前整体情况还不错，绝大部分企业的竞争优势不断提升，多个企业已经在准备上市，更多的企业实现了新一轮的融资，市场价值有了较大增长。当然，也有少数企业碰到了发展的瓶颈，面对成长困难，我们在不断思考经验教训，以更好地提升洞察力和帮助企业应对变化的能力。

Bilibili在美国纳斯达克上市。

上个月，我们投资的Bilibili在美国纳斯达克上市。从我们2016年投资以来，两年时间内，Bilibili日活用户数增长了三倍，收入更是增长了数十倍，成为最受中国年轻人喜爱的文化娱乐平台。这要感谢陈睿董事长带领的B站优秀团队，他们创造了强大的内容生态和服务年轻用户的体系，弘扬爱、诚实等美好价值观和正能量，成为真正的Z世代（Generation Z）即95后、00后热爱的年轻人内容平台。B站的好日子才刚刚开始！

我们投资的中国最大精神卫生医院集团康宁医院未能顺利在A股实现上市，令人有些遗憾。但是康宁医院管院长和王院长面对挫折，没有气馁，相反，他们说短期的挫折将帮助康宁发展的更好，思考得更长期，更为客户思考如何提供极致的优质服务。在快速城镇化的时代，心理疾病正在成为巨大的社会问题，中国需要康宁医院这优秀和真正用心对待病人的心理精神健康医院，帮助更多的人重新找到生命的价值和快乐。

单一行业和多行业

看到我们投资的行业，您可能会问，我们同时看这么多行业，时间精力是不是够用？其实，我们认为，真正的长期投资者应当是有能力跨行业投资的。因为一方面，不同行业的发展周期和估值周期不同，跨行业的投资有利于进行行业比较，长期内有利于实现较好的投资业绩。另一方面，正确的投资理念和投资方法，而不是行业的专业性知识，是做好投资的基础。跨行业的投资反而有助于超越专业性知识，形成清晰的理念和方法，打造基于长期的优秀团队。

在跨行业的同时，我们采用有限多行业的办法，只选择少部分代表中国经济未来长期成长方向的行业作研究和布局。在每一行业内强调长期和专注，日拱一卒，努力炼就所研究领域内的一流专业团队。

经过三年的不断锤炼，我们的团队在其专注的领域内已经成为业内一线专家，例如偏重文娱行业的合伙人叶春燕、偏重高端制造的合伙人厉成宾、偏重医疗的董事总经理谢榕刚、偏重现代金融的董事总经理赵永生、偏重教育的董事总经理顾哲……一个专业、正直、充满激情的团队正在形成。

很多基金行业的同事曾问我，汇添富从零开始创业， 11年中从中国第47家基金公司发展成为中国最大的主动股票投资公司，秘诀是什么？这其实很简单，那就是努力帮助每一位员工找到内心真正燃烧的梦想，从而帮助其成为“行业内最硬的脑袋”。这种从心到外的力量，使人真正专注，使人着眼长期，使人不畏困难，这是任何一个人、一个组织成功的根本原因！ 现在汇添富已经形成了中国基金业的梦之队，而正心谷的一流团队也正形成。

投资的黄金三角

从事了多年的投资管理工作，我越来越感到这是一个针对未来不确定性的高风险活动。面对投资风险，唯有的办法就是不断学习，提升洞察力，同时需要有坚定的投资理念和明确的投资思维框架。一个简捷便利的投资思维框架是我在复旦大学的《投资哲学和投资大师》课程中总结的“投资的黄金三角”，如下图所示。

一个好的投资，是人、行业和估值三个因素共同作用的结果，也就是说，好的投资必须要有优秀的企业家、好的行业（赛道）和较低的估值三者的结合。巴菲特在美国运通、可口可乐、华盛顿邮报上的梦幻般投资，就是因为上述三者的成功结合。

但是现实生活中，能够发生三者同时存在的机会少之又少。很多时间，只有上述的两者，甚至只有一者，作为投资人该如何选择？

这个问题的选择决定了你将成为什么样的投资人。例如巴菲特的老师格雷厄姆是一个价值型投资人。他总是先从估值出发，他说，“安全边际是投资的中心思想”,他认为只要投资于估值上真正安全的公司，人和行业并不那么重要。

而成长型的投资人则分作两类，一类从行业出发，另一类则从人出发。例如红杉资本就相信投资于赛道，甚至常把看好的赛道中的主要公司都投掉，对于短期估值也不太关注。这样的投资方法获得了巨大的成功，沈南鹏今年被评为全球最优秀的投资人，这真是中国人的骄傲。

另一类成长型投资人则强调看人、看团队，相信企业家精神的力量能够超越行业和估值的作用。例如小米在一开始估值就很高，行业、商业模式也不清晰，小米的投资人只是投资雷军这个极其优秀的企业家就获得了可观的投资回报。

问题的关键是，这三种投资方法都可以很成功，但是如果走到过度，仅仅关注这个黄金三角型的一个角，都可能会酝酿着较大的投资风险。例如格雷厄姆的投资方法在美国40、50时代很成功，但是在后期却找不到投资机会。巴菲特在认识芒格之后，开始认识到“品质“的重要，也就是开始积极关注行业和人。

自由现金流：

回归企业本源的时候到了

据我的观察，我们现在面临另一种情形：红杉等一大批优秀成长型投资人的成功引来大量的模仿者，使得投资界过度关注赛道和人，而对估值重视不够。一大批投资项目只要是行业不错，人也还可以，在其诞生的那一刻就以一个极高的估值融资。

去年以来，投资行业出现了几次上百位投资人去竞购本来已经很贵的项目。甚至有些公司采取了价高者得的竞标模式来实现融资，这样的模式无疑会在未来会成为一个笑谈。要知道，找到合适的、真正“懂你”的投资人是企业融资的关键，这和找人生伴侣是类似的。想象一下，如果一位女士在找老公时采取竞购模式、价高者得是多么的可笑。

过高的估值对于投资人的伤害是不言而寓的，但过高的估值也将最终严重伤害到企业。因为第一，过高的估值会使企业家背上短期业绩的枷锁，很难将精力放在长期竞争优势的提升上。第二，过高的估值会使得企业无法凝聚长期投资人，企业家、投资人、团队的文化冲突难以避免。第三，前期的高估值融资，很可能会使得企业在中后期找不到接续的投资人，成长的火箭很可能因为失去燃料而熄火。

在当前，由于移动互联网的用户数和平均用户时长都到了平台区，成长的动力明显衰退，成长能够超越高估值的时代已告一段落。现在是投资者回归本源的时候了----认真重视估值，特别是重视企业的内在价值意义重大。

企业的内在价值是企业在其生命周期中产生的自由现金流的贴现。自由现金流之所以“自由”，是因为其是指企业运营和资本开支之外，可以随时分配给股东的资金。自由现金流是评价企业价值真正的“称重机”，时下流行的PE、PB、PV/EBITDA等的估值方法并不是有效反映企业价值的指标。

贝索斯经营下的亚马逊享受着泉水般涌出的长期自由现金流。

所有成功的企业，亚马逊、苹果、腾讯、阿里、茅台、万华、龙盛、美的等都享受着泉水般涌出的长期自由现金流。而所有的问题企业，例如去年已经失败的乐视和今年开始出状况的特斯拉，都因为自由现金流的枯竭而走入困境。

在正心谷，我们评估投资机会时，一直将未来预期的长期自由现金流作为企业评估的根本。我们也一直向正心谷投资的企业强调，打造优秀的长期自由现金流是企业价值的核心。幸运的是，在中国这个世界最大的统一大市场中，正确的赛道上、由有伟大格局的优秀企业家领导的企业，将形成强大“护城河”，他们将有像泉水般涌出的自由现金流，成就巨大的内在价值。

这是一个极致者胜的时代

去年给投资者的信中，我们判断，中国乃至全世界，将进入一个“强者恒强“的时代。2017年，一、二级市场走势都验证了我们的判断。在二级市场上，腾讯、阿里、茅台、亚马逊、苹果、谷歌等企业实现了约100%的涨幅。在一级市场上，头条、快手等头部企业也成长惊人。

腾讯、阿里巴巴、茅台、亚马逊和苹果公司的股价，自去年至今均实现了大幅上涨。（2017年1月1日股价为100，相对涨幅）

很多朋友问我，未来强者恒强还会持续吗？我的分析是，我们正处于一个前所未有的强者恒强时代。去年在给投资者的信中，我提出了 “信息优势、时间成本和进入壁垒”三个根本原因。

在这三个原因中，最重要的因素将是时间成本----移动互联网将人和人、人和信息、人和商品实时联接起来，在大幅提高效率的同时，也暴露了每个人生命的最大制约，那就是人的时间和注意力是一个无法突破的刚性约束。

移动互联网将人和人、人和信息、人和商品实时联接起来，但是人的时间和注意力却是有限的。

移动互联网时代，每个人会倾向于将有限的时间、有限的注意力放在各行各业的第一名上。这样，行业第一名与第二名之间将成为巨大的鸿沟，强者恒强的时代才刚刚开始。未来十年，各细分行业的集中度都将大幅提升，行业第一名将占据越来越大的市场份额，获得行业最大部分的利润----“大象跳舞”的时代还远未结束。

强者恒强的时代是一个极致者胜的时代！在这个时代中，打造伟大企业的唯一办法是成为一个真正的极致者，即成为细分行业中具有强大持续竞争优势的第一名！如果你的企业不是第一名，办法只有两条，一是成为第一名，二是创造一个新品类，在那个新品类中成为第一名。这样的第一，只能靠产品、服务的不断迭代优化、臻至极致，并以与众不同的方法来实现客户价值。

上一个强者恒强的时代在美国60年代，那时涌现了迪士尼、IBM、默克、可口可乐等一批“漂亮50”企业，给投资者带来了巨大的投资收益，但后期也形成了估值泡沫。到了73、74年，这些股票惨痛下跌，很多公司甚至跌了90%。因此，投资上在重视强者时，仍然需要考虑估值，考虑企业长期自由现金流，并将始终以防范投资风险为前提。

未来的投资风险

展望未来的投资，我们处一个强者恒强的时代，也可能将面临着不小的投资风险。最重要的事情是，美国进入一个加息周期，这次加息周期从2015年3月开始，到目前已经加了6次息。从历史上看，每一次美国加息周期都将是金融风险多发周期，这次也将不例外。

每一次美国加息周期都将是金融风险多发周期（图表来源：jbmarwood）

此次美国加息，是对过去10年全球过度货币投放的一个纠正，力度和长度都可能远超市场的预期。目前美国就业情况极好，失业率跌到了4%以下，不少地区已经出现了劳工不足的情况，有些美国地方政府已经开始用补贴吸引劳动力，这是几十年未见的情形。要知道，这是在特朗普政府的减税政策和基建措施还没有发挥效力的情况下发生的。这就意味着，美国经济的过热很可能要到来，未来加息的空间很大。

2006年，美联储14次加息之后 ，我们听到了次贷市场崩裂的声音。这次加息则很可能带来新兴市场的金融危机。阿根廷、土耳其、印尼、俄罗斯甚至印度都可能面临着外汇、债务和金融市场的巨大波动。这也会对其他新兴市场国家带来压力。

即将来临新兴市场的波动，将是中国深度工业化过程中的一个“成人礼“。回观98年发生的亚洲金融危机，在当时虽然带来了很大短期压力，但是事实上造就了中国经济的结构调整和大幅开放，奠定了后来20年繁荣的基础。

现在的中国，已经走到了深度工业化、深度城镇化和新科技革命的关键时期。历史将证明，这三种伟大力量的叠加将使中国、使世界发生多么巨大的变化。未来决定中国经济竞争力的是三个关键因素：一是是否真正有开放竞争的市场体系，二是是否真正重视企业家精神，三是是否真正保护产权、包括知识产权。很幸运，我们的国家在这三个关键因素上不断进步，长期发展的基础越来越实！

现在的中国，已经走到了深度工业化、深度城镇化和科技革命的关键时期。图为C919组装车间。

在我们这个时代作投资人是非常有趣的，因为你总是被各种各样的“大新闻”所困扰，例如贸易战、去杠杆、半岛局势等充斥媒体和朋友圈。每当“大新闻”出来时，我就会想起格雷厄姆先生在《聪明的投资者》一书中所作的导言。

他写到，“当年轻的作者在1914年6月投身于华尔街时，他对未来半个世纪将发生什么变化一无所知。华尔街甚至没有猜到，第一次世界大战将于两个月后爆发，并且会迫使纽约股票交易所暂时停业。目前（1972年），我们发现自己已经成为世界上最富有和最强大的国家，但仍然面临一系列重大问题的困扰。我们对于未来多有忧虑，而不是更具信心……”。

格雷厄姆先生。

我们面对的时代何尝不是这样。即便有各种“大新闻”的困扰，深度工业化、深度城镇化和新科技革命释放的伟大力量终将我们这个经济体、这个国家滚滚向前。面对各种“大新闻”，面对各种可能的投资风险和困难，我们只能更加宁静、更加专注、更加长期，和具有伟大格局的优秀企业家在一起，以强大的长期观和韧性打造具有强大“护城河”的企业，这样才能不辜负我们这个时代，才能在长期中真正创造伟大的价值。

正心公益基金会第一所公益学校：太源畲族正心学校。

一起努力！

林利军

本文作者：林利军 

本文来源：正心谷创新资本

延伸

阅读一

正心谷：十年磨一剑，砺得梅花香

成立仅三年管理规模超200亿且投资人多为杰出企业家、30余人“老中青混搭”的豪华投研班底、近10人的IT团队以及价值超200万的机房、超越行业标准的风控及管理制度……当这些标签集中在一家成立仅三年的私募身上时，相信大家跟我一样都想去了解它背后的故事。

01

正心谷是谁？

正心谷是私募市场新丁，但其创始人林利军却非无名之辈。

林利军出生于1973年，复旦大学毕业后，他先后在上海证券交易所、中国证监会工作，2001年赴美在哈佛大学攻读工商管理硕士，此后就职于美国知名金融机构道富金融集团(State Street Global Advisors)从事投资和风险管理工作，2004年回国开始筹备汇添富基金创立工作，时年仅31岁，被誉为当时业内最年轻的基金公司“一把手”。直至2015年4月离开，在任时间11年。

11年间，在林利军领导下，汇添富基金实现了卓越的业绩。从中国第47家基金公司发展成为中国最大的主动股票投资管理公司，管理规模由零发展成为近5000亿元，引领了中国基金行业的产品与业务创新，打造了中国基金业20多项第一，其电子商务平台成为仅次于阿里“余额宝”的中国第二大的基金电商平台。

产品业绩方面，面对复杂多变的投资环境，汇添富第一支股票基金汇添富优势精选基金在他任职的11年中实现了年化28.4%的收益率。此外，汇添富成长焦点、价值精选、民营活力、蓝筹稳健四只基金成立均在八年以上，收益均超过300%。汇添富基金的整体平均业绩在中国大型公募基金中长期保持第一名。

除了一系列闪光的数字之外，林利军营造的汇添富文化同样为人称道。鲜明的公司文化、统一的价值观让汇添富团队在整个资管行业都显得“独具一格”，正直、激情、感恩的文化氛围让研究团队中的每个人都焕发活力。汇添富优秀的长期业绩和极为稳定的投研团队，以及在产品和互联网电商领域的大力创新，让汇添富人逐渐成为行业内一支能征善战之军。

在他领导下，汇添富基金获得了包括“最受尊敬基金公司”，“最佳管理团队”，“最佳投资团队”、“中国最适宜工作的公司”等100多项奖项。

2015年4月，林利军卸任总经理职务，他也完成了最初许下的承诺——“为汇添富工作十年，将她打造成中国最优秀的资产管理公司之一”。

正心谷正是林利军离开公募后创建的“从心出发”平台，其名字起源于 “正心诚意，虚怀若谷”，蕴含着林利军对于投资、商业乃至人生的理解。

02

正心谷这三年做得怎么样？

2015年6月，定位于“专注投资伟大企业”的正心谷创新资本正式成立，在一级市场方面，三年来成功投资了滴滴出行、罗辑思维、Bilibili、开心麻花、阳光保险、君实生物、康宁医院、华师双语学校、高思教育、康华医院等优秀企业。

那么正心谷是如何对这些项目进行判断的呢？我们通过几个案例来分析。

投资滴滴前，正心谷的判断是，滴滴将为中国社会出行效率的提升创造巨大的价值，同时其具备强大的数据能力、技术能力和国际化能力，将造就一家世界级的真正伟大的平台型企业。平台上汇聚了居民出行必备的所有的交通手段，让人们轻松享受一站式的出行服务，同时，为2000万的注册司机提供安定就业的机会。现在，滴滴已经成为中国每天流量最大互联网平台之一，覆盖全国400多个城市， 成为中国移动互联网O2O平台中真正走出来的公司，同时收购或者投资了世界范围内主要的打车软件公司99taxi，Grab taxi,Ola，每日订单数据大幅超过国际巨头Uber，滴滴有希望成为世界移动互联网领域最大的出行公司，而且是一家中国公司。

罗辑思维的创始人是曾经做过央视和第一财经制片人的罗振宇，被粉丝们爱称为“罗胖”。正心谷认为，罗胖是一位优秀的媒体人，更是一位优秀的企业家。他清晰地看到了移动互联网兴起后，媒体重构的重大机遇，创造了一种全新的商业模式。这个商业模式的要害是，打造强大的内容，通过新的传播平台，形成忠实的粉丝群体，进而形成有效的商业模式。

开心麻花应当已是给中国人带来笑声最多的公司了――去年他们演出了1300场话剧，远远超越第二名的舞台剧公司。去年开心麻花的第一部电影《夏洛特烦恼》在国庆节登上银幕，创造了中国电影史上的奇迹。这个只有2000多万制作成本、宣发费用很低的电影，竟然创造了近15亿的票房，而且由于没有3D和IMAX，他们的平均票价只有其他电影的一半。这证明了开心麻花团队精益求精的精神，也证明了中国观众具备很强的欣赏力。

在二级市场方面，2017年4月，正心谷在行业内较早提出了“我们面对一个强者恒强的时代”（https://www.loyalvalleycapital.com/main/news/100172_5.shtml），提出“中国漂亮50”概念，并分享了彼得林奇“过去大企业是大笨象”而“现在这些超级大企业却仍是灵活、高速成长的大型灵长类动物”提法。在全年，这个“大型灵长类动物”的比喻，多次出现在投资圈的分享中。面对二级市场的重大投资机遇，正心谷重仓买入持有消费、化工、金融、科技等领域的龙头公司，截至当年年底收益率近75%，为客户获取接近20亿元的绝对收益。

与大部分私募基金不同，正心谷着力打造一二级市场一体化的投资研究平台，研究流程贯穿大类资产配置、行业配置、个股选择全程。

针对成立初期为什么选择一级市场投资以及为什么建立一二级市场联动的投研体系这两个问题，正心谷有自己独特的见解。

正心谷认为，伴随投资经验的积累以及研究能力的提升，投资范围不应以不同市场来划分，而应回归投资的本心——寻找伟大企业并且伴随其成长，帮助优秀的中国企业家，打造成为世界级的企业，这也是公司“专注投资伟大企业”定位的具体体现。

就一二级联动的研究体系而言，一级市场研究的优势在于更加细分、更加深入且有前瞻性，二级市场研究的优势在于范围更广、对企业市值空间的理解更加清晰，通过行业及产业链研究将两者融合，在一二级市场的比较中更加能够清楚判断企业价值。

03

正心谷未来走向哪里？

正心谷虽然将自己定位为“初创型”企业，但并不急于证明自己。

2015年4月公司筹备期间，A股市场看多情绪达到顶点，上证综指从2014年下半年开始进入“疯牛”状态，天量资金疯狂涌进股市。在这种极端非理性背景下做大规模对正心谷而言易如反掌，但是，管理层敏锐地看到A股市场酝酿的巨大风险，果断回避二级市场，将投资眼光放在了一级市场，避免了对客户利益可能造成的损害。

这种抉择并非一时冲动而是根植在正心谷的文化基因当中。2004年筹备汇添富基金时，林利军就确定汇添富的使命是“客户第一，员工第二，股东第三”，并强调顺序不可更改。汇添富所有的基金经理和投资经理都将帮助客户长期并且可持续的获得绝对收益回报作为自己的第一目标，这一使命在正心谷得到了传承和延续。

如果将林利军打造汇添富基金的过程比喻为“十年磨一剑”，那么正心谷就是他十年铸剑后的试炼场，他正从基因层面塑造着正心谷的品质。

正心谷沿用了林利军在汇添富时期提炼的“每日三问”文化，并总结出七个层次的企业文化：爱、正直、精进、质朴、享辱、感恩、长期。

除了企业文化，同样得到传承和发展的还有投资理念。

汇添富时期，林利军就确定了关注长期、关注基本面的投资理念，公司口号“坚信长期的力量”深入人心，创办正心谷之后，公司管理团队归纳总结了正心谷的投资理念：以长期深入的基本面分析为立足点，精选高质量、代表经济未来成长方向的优秀企业，做长期投资布局，与一流的企业家共同打造世界级企业，积极把握资本市场脉络，获得长期持续、较高的投资回报。并进一步将其投资方法概括为“严控风险+注重长期+成就他人+独立思考”。

正心谷团队颇有些“文艺气息”，他们看重“爱、正直、质朴、专注、感恩”这些美好品质，将自己的会议室定名为“稻盛和夫厅”、“格雷厄姆厅”，并乐于在开放的空间中讨论分享。创始人林利军本人更是以极其勤奋、专注在行业内闻名，他曾写道：“到了四十岁，我才明白，其实郭靖、阿甘和巴菲特都是同一类的人。他们在年轻的时候就塑造了非常优秀的人的品质，那就是简单、正直、没有私心与坚忍不拔。他们的成功，绝不是聪明机巧，比其他人更快、更高、更强的结果，相反，是比他人更简单、更质朴、更坚韧的结果。”

展望未来，正心谷的“初心”不变——致力于建立中国最优秀的投资研究团队和投后管理团队，通过超长期的投资和投后服务，支持优秀的企业家，打造令人骄傲的世界级企业。与此同时，正心谷的投资者也将获得稳定较高的长期回报。

本文作者：徐雪莉

本文来源：诺亚研究工作坊，ID：Noah_Research来源：

延伸

阅读二

拿下B站的正心谷，如何在教育领域分一杯羹

近日，国内弹幕视频网站Bilibili（简称B站，Nasdaq：BILI）在纽约举行敲钟仪式，正式宣告纳斯达克上市。B站上市首日股价跌破发行价11.5美元，报11.24美元/股，跌幅为2.26%。

在B站招股书中，有一家机构投资方引起了蓝鲸教育的注意——排在第四位的Loyal Valley Capital，即正心谷创新资本。

掌舵人的丰富经验，是正心谷
投资布局的有力支撑

我们查询正心谷的投资历史，发现该机构手中不仅握有B站一家明星标的的股权。据公开信息显示，正心谷创新资本手中还持有多个行业明星标的的股权，如下图所示。

该机构成立时间为2015年5月，对于一家仅成立约三年的投资机构，成为B站的机构大股东之一相当吸睛；更不要说还有上述七个“年青一代”大多耳熟能详的优质标的。以上七个标的中，文娱类标的共有四个——正心谷在文娱领域的投资可圈可点。

事实上除了大文娱领域，正心谷在教育这个细分行业中，同样战绩斐然。正心谷创新资本先后投资了嗨学网、高思教育两个行业内的知名标的。蓝鲸教育进一步查询正心谷的投资记录，发现这家机构在教育领域远不仅于此。据IT桔子及该机构官网披露的公开信息显示，目前正心谷在教育领域已先后投资以下六个知名标的。

正心谷是如何在较短的时间内，捕获了如此之多的优质标的？这可能与其掌舵人深厚的从业经历密不可分。

2015年4月10日的《招商银行-投资资讯基金篇》中，将正心谷创新资本创始人林利军，自汇添富离职的信息作为当期重大事件的第一条。其形容林利军“拥有多年海外留学、工作及与巴菲特等顶尖投资人的交流经历，曾于1998 年在上证所参与过中国第一只基金发行上市工作”。该研报也进一步披露，“林利军下一步将落子一级市场，布局私募股权投资”。自汇添富离职后，林利军即创建正心谷创新资本。

另据天眼查显示，林利军曾于道富金融集团从事投资和风险管理工作；其目前还担任中国证券投资基金业协会副会长，以及盛大游戏和城投控股的独董。

教育投资近两年才刚刚“热”起来，正心谷就已对该领域有相对深入的了解。对此林利军广阔的人脉圈功不可没。

根据天眼查提供的，林利军的董监高投资任职报告显示，其在教育领域的合作伙伴包括俞敏洪、张邦鑫；拓维信息第二大股东宋鹰；以及身为沪江、知金教育股东，偏好于投资科技、医药、文化类公司的“涌金系”掌门陈金霞等人。

除林利军外，2016年加入正心谷的合伙人叶春燕，在文化投资领域的资源也不可小觑。叶春燕曾在中国文化产业投资基金（中文投）工作5年，任职高级副总裁，在文娱领域的投资经历十分丰富。

 寻找“厚积薄发”、有指数性
成长机会的教育标的

正心谷在教育领域进行投资布局时，具体是倚靠什么投资思路去选择标的？蓝鲸教育近日，与正心谷负责教育行业具体投资事宜的执行董事顾哲进行沟通，深入了解正心谷的教育投资理念。

在顾哲看来，正心谷会切入教育领域，主要原因有两点。

一是整个行业在过去2-3年内出现了拐点式变化。一方面在消费升级中，用户对优质产品的理解和重视逐步替代了营销；另一方面一些新的学习模式和付费习惯被用户广泛接受。

二是正心谷是“长青基金”，既有人民币，也有美元；既可做一级市场投资，亦可做二级市场投资，因此有足够时间可陪伴企业长期成长。

“而教育就是典型的长跑道、慢工出细活的行业。并且近年来，教育行业中涌现一批具有一流企业家精神的公司创始人。行业现状非常符合基金本身的特点和我们的投资风格”。

众所周知，教育产业链很长，可以将其按年龄划分——0-3、3-6、K12和成人教育，也可按服务分为线上和线下。正心谷在投资时会有取舍，核心逻辑在于：“第一，我们要找到一个大市场；第二，这个市场里有足够多可投的成长性标的”。“如果池子很小，那么抓到大鱼的可能性就小；如果池子很大但里面只有1-2条已经巨大的鱼，那捕捉到可长大的鱼的可能性也变小”，顾哲指出。

因此，正心谷在在2016年底时确定了三个细分赛道作为主要投资方向：一是K12民办学校和课外辅导，二是学前教育，三是商业模式清晰的在线教育。2017年基本围绕这三个主题进行投资布局。

2018年，在顾哲看来是比较难做教育投资的一年。原因一是2016、17年，“好标的已经被大家筛了一遍”；二是有些模式较成功的公司，或例如素质教育这样的热点赛道中的公司，目前估值会让投资机构比较纠结。

“但我们仍然看到一些新模式不断涌现，譬如以轻度课程，利用碎片化时间，去触达更广泛的用户群，辅以社交与学习成果进阶的属性”，顾哲说道。

针对教育行业投资热的现象，顾哲认为一方面对标的而言不要在资本入局后“迷失自我”，仍需沉下心来做好自己的“内核”，“精雕细琢”自己的服务品质。“教育是一个慢赛道，它很难像一些互联网公司具有很强的爆发性”。

一方面对投资机构而言要理性选择——寻找“厚积薄发”、有指数性成长机会的标的。顾哲指出投资者在出手前，“要问自己四个问题：为什么是这个行业？为什么投这个公司？为什么选择这个时点？为什么接受这个估值？”只要能解答这四个问题，投资者对标的将有更加全面的判断。

最后，顾哲一针见血地指出，“投资者要避免短视和逐利，如果目标放长远些、思考更全面，那就有更大可能避开教育投资的‘陷阱’”。

本文作者：迟磊 

本文来源：蓝鲸edu

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