【财通首席策略李美岑】 大金融是当前β——A股策略周报（20220109）
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投资要点
回顾：2022年1月3日，我们报告鲜明提出《轮到大金融了》。本周市场地产6%、家电5%、银行3%，排名涨幅榜前列，超额收益非常明显。
各部委、各省市出台系列措施，从基建、地产并购贷到家电下乡，稳增长措施发力、市场预期持续提升。一季度后，美联储将实质性进入加息、缩表节奏，全球可能正在面临流动性拐点，对于国内货币政策将形成一定制约。一季度就成为国内很好的货币宽松、稳增长发力时间窗口。当前市场β就是大金融（银行保险、地产链、基建链）。短期大幅调整，通常市场风格存在切换，资金转场，大金融收获。“稳增长”主线的大金融看似防守，实则可能是最好的进攻。
一切为了“稳增长”，稳定宏观经济是政治问题，重视预期差较大的“地产链”、“基建链”。从各个部委来看，“地产链”存在较大预期差，新能源相关预期反应较充分，差异较小。
发改委：“扩大内需”主要抓手基建投资、绿色家电下乡、新能源车消费、生活性服务业扩容。
央行：1）结构性货币政策，聚焦乡村振兴、科创、小微。2）具体工具可关注地产并购贷、双碳再贷款、普惠小微贷。
财政部：1）减税降费，2）完善住房保障体系，3）适度超前开展基础设施建设。
工信部：1）开展新能源汽车、绿色智能家电、绿色建材下乡活动。2）启动公共领域车辆全面电动化城市试点；3）集中解决汽车等领域芯片短缺问题；
从各个地方来看，重大项目投资额较2021年提升。江苏省计划开工项目投资额5720亿元（较2021年上升1300多亿元），浙江省6386亿元（较2021年提高500多亿元），后续随着各个地方两会召开完成后，会更加清晰。在2021年底经济工作会议上提出“适度超前开展基础设施投资”，“超前”成为了“稳增长”另一关键词。像安徽、江苏、四川、河南等地陆续启动重大项目集中开工活动，较以往明显提前1-2个月时间。
我们可能正在面临全球流动性拐点。1月5日美联储公布了12月议息会议纪要，提高“在货币政策正常化过程中，缩表是合适的”。当前市场对于美联储的加息预期基本price in,但对于缩表预期反应不够充分，我们看到纪要公布后，纳斯达克出现了大幅调整。往后看，美联储之所以要缩表、加息，很大原因是为了避免美债2年期和10年期利率过于平坦化，进而导致市场形成衰退担忧。后续，美联储大概率在3月结束taper后，开始引导缩表预期，实质性加息，在实质性缩表这样的节奏安排。反观中国国内，一季度后，美联储将实质性进入收缩节奏，对于国内货币政策将形成一定制约。那么一季度就成为较好的货币宽松、稳增长发力时间窗口。
一季度以后，如果美联储开始实质性加息、引导缩表预期，那么美股以纳斯达克的为代表的成长方向将承担较大压力。从美股映射到A股，因“特斯拉”而起的“新能源链”机会可能也会受到压制。参考历史经验，流动性拐点预期发酵的阶段，对于新兴市场，特别是成长股可能都会有比较大的压力。
大幅调整后，市场风格大多数情况下都有切换。从市场特征观察，近一点，投资者还记忆犹新的是2021年春节前，食品饮料和医药屡创新高，2020Q4、2021Q1，食品饮料持仓达到20%（超过2004-2020年，公募基金持仓均值的+2倍方差），春节回来后，4周时间，食品饮料行业指数调整接近30%。2021年随后成为了“双碳”、“新能源”的主角戏。远一点，我们将记忆拉回2013-2015年的那一轮牛市，在2014年初，因为“手游”、“影视”、“消费电子”，2013年成为创业板的天下，市场对“传统经济”嗤之以鼻，对“互联网+”趋之若鹜。但2014年2月因为人民币汇率发生快速贬值，创业板指数1个月时间调整了16%左右。随后2014年成为“一带一路”、“金融”等传统经济的表演场。展望当前，2022年4个交易日，创业板指数、“新能源链”大幅调整，机构持仓比例较高，预期过于充分，微观结构恶化，需要重视由大跌带来的潜在市场风格切换。
寻找β，是我们孜孜不倦的追求，当前β是“稳增长”主线。回顾过去几年，我们可以看到β可能来自于增量资金本身偏好，如2019年，MSCI提高A股权重从5%到20%，3500余亿元的陆股通净流入，消费白马成景气上行周期，外资优先选择消费品种（由外资自身禀赋所决定），消费成为当年的β。2020年，公募基金规模增长相比于2019年翻一番，消费、科技比翼双飞。2021年“双碳”、新能源链条成为夜空中闪亮的星。
当前，市场经过大幅下跌，增量资金入场意愿低，整体是存量博弈。存量博弈下调整结构成为投资者更优选择。结构调向何方呢？
1）“新能源链条”还有一些细分领域值得配置，如碳化硅、储能、氢能等等，但在机构普遍调仓背景下，阶段性所持有标的有所表现，可能需要等待业绩验证或者新的催化。
2）PPI向CPI传导过程中，2022年消费领域里，如猪、中药、调味品等可以给我们带来不错回报，但其容市值、标的数目难以容纳这么大的体量，可能大部分基金经理都会配置一部分这样的标的，但很难承载所有调仓的资金量。
3）2022年前4个交易日结束后，偏股混合型基金收益率中位数在-3%左右。从防守角度看，年初如果不及时规避这样的下跌，今年目前来看，又没有像2020的白酒医药、2021的新能源大幅度β提升的机会，爬坑难度可能远远大于过去2年。而调仓至大金融板块能够为您提供一些安全垫，为后续的再次进攻提供更多可能性。从进攻角度看，当前“稳增长”是共识，但力度和幅度预期尚不充分，大金融板块还能够为您提供当前优选的β机会。“稳增长”主线的大金融方向看似防守，实则可能是最好的进攻。
投资建议：当前“β”就是大金融，关注银行保险、地产链、基建链。
第一、 宽信用、宽货币，一季度是稳增长措施、货币宽松较好的时间点，助力经济从底部爬升。整体来看位于估值底部、具备顺周期属性的银行保险板块有望获得青睐。同时，2016年以来银行持续的资产质量出清+计提大量充分拨备，账面不良较少，未来银行存在ROE上行的可能性。
第二、 经济下行压力与稳增长政策的对冲，加上对于房地产企业相关政策的边际改善，如境内发债等，房地产市场合理的需求正在得到满足。2021年市场对于房地产行业、房地产产业链的担忧和忽视，随着政策转好、数据转好（12月房地产销售数据呈现好转），得到重新认识和定价。房地产链条作为周期之母，在稳增长过程中的重要性毋庸置疑，也将从过度压制回归常态。在这重新认识的过程中，优质房地产企业、房地产链条中具备较强阿尔法属性，C端消费属性的如家电、家居、消费建材等有望迎来估值修复和业绩增长的双重催化。
风险提示：疫情扩散超预期、美联储紧缩超预期。
目录
报告正文
1、回顾
回顾：2022年1月3日，我们报告鲜明提出《轮到大金融了》。本周市场地产6%、家电5%、银行3%，排名涨幅榜前列，超额收益非常明显。
2、大金融是当前β
各部委、各省市出台系列措施，从基建、地产并购贷到家电下乡，稳增长措施发力、市场预期持续提升。一季度后，美联储将实质性进入加息、缩表节奏，全球可能正在面临流动性拐点，对于国内货币政策将形成一定制约。一季度就成为国内很好的货币宽松、稳增长发力时间窗口。当前市场的β就是大金融（银行保险、地产链、基建链）。短期大幅调整，通常市场风格存在切换，资金转场，大金融收获。“稳增长”主线的大金融看似防守，实则可能是最好的进攻。
一切为了“稳增长”，稳定宏观经济是政治问题，重视预期差较大的“地产链”、“基建链”。从各个部委来看，“地产链”存在较大预期差，新能源相关预期反应较充分，差异较小。
发改委：“扩大内需”主要抓手基建投资、绿色家电下乡、新能源车消费、生活性服务业扩容。
央行：1）结构性货币政策，聚焦乡村振兴、科创、小微。2）具体工具可关注地产并购贷、双碳再贷款、普惠小微贷。
财政部：1）减税降费，2）完善住房保障体系，3）适度超前开展基础设施建设。
工信部：1）开展新能源汽车、绿色智能家电、绿色建材下乡活动。2）启动公共领域车辆全面电动化城市试点；3）集中解决汽车等领域芯片短缺问题；
从各个地方来看，重大项目投资额较2021年提升。江苏省计划开工项目投资额5720亿元（较2021年上升1300多亿元），浙江省6386亿元（较2021年提高500多亿元），后续随着各个地方两会召开完成后，会更加清晰。在2021年底经济工作会议上提出“适度超前开展基础设施投资”，“超前”成为了“稳增长”另一关键词。像安徽、江苏、四川、河南等地陆续启动重大项目集中开工活动，较以往明显提前1-2个月时间。
我们可能正在面临全球流动性拐点。1月5日美联储公布了12月议息会议纪要，提高“在货币政策正常化过程中，缩表是合适的”。当前市场对于美联储的加息预期基本price in,但对于缩表预期反应不够充分，我们看到纪要公布后，纳斯达克出现了大幅调整。往后看，美联储之所以要缩表、加息，很大原因是为了避免美债2年期和10年期利率过于平坦化，进而导致市场形成衰退担忧。后续，美联储大概率在3月结束taper后，开始引导缩表预期，实质性加息，在实质性缩表这样的节奏安排。反观中国国内，一季度后，美联储将实质性进入收缩节奏，对于国内货币政策将形成一定制约。那么一季度就成为很好的货币宽松、稳增长发力时间窗口。
一季度以后，如果美联储开始实质性加息、引导缩表预期，那么美股以纳斯达克的为代表的成长方向将承担较大压力。从美股映射到A股，因“特斯拉”而起的“新能源链”机会可能也会受到压制。参考历史经验，流动性拐点预期发酵的阶段，对于新兴市场，特别是成长股可能都会有比较大的压力。
大幅调整后，市场风格大多数情况下都有切换。从市场特征观察，近一点，投资者还记忆犹新的是2021年春节前，食品饮料和医药屡创新高，2020Q4、2021Q1，食品饮料持仓达到20%（超过2004-2020年，公募基金持仓均值的+2倍方差），春节回来后，4周时间，食品饮料行业指数调整接近30%。2021年随后成为了“双碳”、“新能源”的主角戏。远一点，我们将记忆拉回2013-2015年的那一轮牛市，在2014年初，因为“手游”、“影视”、“消费电子”，2013年成为创业板的天下，市场对“传统经济”嗤之以鼻，对“互联网+”趋之若鹜。但2014年2月因为人民币汇率发生快速贬值，创业板指数1个月时间调整了16%左右。随后2014年成为“一带一路”、“金融”等传统经济的表演场。展望当前，2022年4个交易日，创业板指数、“新能源链”大幅调整，机构持仓比例较高，预期过于充分，微观结构恶化，需要重视由大跌带来的潜在市场风格切换。
寻找β，是我们孜孜不倦的追求，当前β是“稳增长”主线。回顾过去几年，我们可以看到β可能来自于增量资金本身偏好，如2019年，MSCI提高A股权重从5%到20%，3500余亿元的陆股通净流入，消费白马成景气上行周期，外资优先选择消费品种（由外资自身禀赋所决定），消费成为当年的β。2020年，公募基金规模增长相比于2019年翻一番，消费、科技比翼双飞。2021年“双碳”、新能源链条成为夜空中闪亮的星。
当前，市场经过大幅下跌，增量资金入场意愿低，整体是存量博弈。存量博弈下调整结构成为投资者更优选择。结构调向何方呢？
1）“新能源链条”还有一些细分领域值得配置，如碳化硅、储能、氢能等等，但在机构普遍调仓背景下，阶段性所持有标的有所表现，可能需要等待业绩验证或者新的催化。
2）PPI向CPI传导过程中，2022年消费领域里，如猪、中药、调味品等可以给我们带来不错回报，但其容市值、标的数目难以容纳这么大的体量，可能大部分基金经理都会配置一部分这样的标的，但很难承载所有调仓的资金量。
3）2022年前4个交易日结束后，偏股混合型基金收益率中位数在-3%左右。从防守角度看，年初如果不及时规避这样的下跌，今年目前来看，又没有像2020的白酒医药、2021的新能源大幅度β提升的机会，爬坑难度可能远远大于过去2年。而调仓至大金融板块能够为您提供一些安全垫，为后续的再次进攻提供更多可能性。从进攻角度看，当前“稳增长”是共识，但力度和幅度预期尚不充分，大金融板块还能够为您提供当前优选的β机会。“稳增长”主线的大金融方向看似防守，实则可能是最好的进攻。
投资建议：当前“β”就是大金融，关注银行保险、地产链、基建链。
第一、 宽信用、宽货币，一季度是稳增长措施、货币宽松较好的时间点，助力经济从底部爬升。整体来看位于估值底部、具备顺周期属性的银行保险板块有望获得青睐。同时，2016年以来银行持续的资产质量出清+计提大量充分拨备，账面不良较少，未来银行存在ROE上行的可能性。
第二、 经济下行压力与稳增长政策的对冲，加上对于房地产企业相关政策的边际改善，如境内发债等，房地产市场合理的需求正在得到满足。2021年市场对于房地产行业、房地产产业链的担忧和忽视，随着政策转好、数据转好（12月房地产销售数据呈现好转），得到重新认识和定价。房地产链条作为周期之母，在稳增长过程中的重要性毋庸置疑，也将从过度压制回归常态。在这重新认识的过程中，优质房地产企业、房地产链条中具备较强阿尔法属性，C端消费属性的如家电、家居、消费建材等有望迎来估值修复和业绩增长的双重催化。
3、风险提示：疫情扩散超预期、美联储紧缩超预期
注：文中报告节选自财通证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《大金融是当前β——A股策略周报》
对外发布时间：2022年01月09日
报告发布机构：财通证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 ：李美岑 SAC执业证书编号：S0160521120002
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