【财通策略李美岑团队】科创板业绩拐点确认--“科创牛”系列三

专业前瞻全球视野李美岑投资策略 2023-05-01

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本报告联系人

李美岑 limc@ctsec.com

张日升 zhangrs@ctsec.com

张洲驰 zhangzc@ctsec.com

“科创牛”系列

系列一：“科创牛市”的历史经验比较

系列二：科创行情何时起？

核心观点

回顾：在《“科创牛市”的历史经验比较——“科创牛”系列一》中，我们回顾中美日经济平稳落地过程中，供给创新是其中关键，且都会带来对应产业牛市。在《科创行情何时起？——“科创牛”系列二》中，我们进一步发现当前科创板和12年底创业板行情十分相似，都在行情开启前的蛰伏期，而参照13年创业板行情开启关键条件，科创板已满足其他，仅差业绩增速拐点需要再确认。参照业绩快报，科创板 22年营收、盈利增速分别为29、8%，参考23年预期看，22Y为业绩增速拐点。另考虑科创板结构行情可能，本文基于增速向上、盈利改善、估值性价比梳理出3组科创板推荐细分。

业绩披露：当前披露率已近100%，科创板22年营收和盈利增速为29、8%，而市场预期看，23年营收和盈利增速分别为39、68%，即22Y为业绩增速拐点，行情启动条件将具备。另对比之前市场预期，22年营收、盈利分别下调了3、16%，细分看仅电源设备、元器件、云服务、运输设备营收超预期。

板块结构：电新、电子、医药、机械的营收和市值波动对科创板影响最大，化工和计算机其次。细分看，半导体、电源设备、化学制品、医疗器械和生物医药影响较大。科创50的电新和电子属性较科创板更强。

业绩增速：22年权重板块电子/电新/医药/机械/化工/计算机的营收增速为12/66/13/17/62/6%，盈利增速为-14/133/-52/12/39/-45%；市场预期看，23年营收增速为34/35/35/32/62/45%，盈利增速为40/35/334/54/70/170%，即预计23年电子/医药/机械/计算机修复向上，电新从高位回落。细分看：1)高端制造中，仪器仪表、专用设备、通用设备、电气设备、军工、航空航天23年业绩预计上台阶，营收增速较22年上行超15%，盈利增速上行超50%。2)TMT中，预期所有子行业23年营收和盈利增速向上，营收增速较22年上行超30%，盈利增速上行超100%。3)原材料和医药中，预期除化学制品外所有23年营收和盈利增速向上，营收增速较22年上行大多超20%。

盈利能力：22年权重板块电子/电新/医药/机械/化工/计算机的ROE为7/22/3/9/12/2%，净利率为12/10/6/11/9/4%；市场预期看，ROE为9/24/4/13/17/10%，净利率为14/11/8/13/10/14%，即23年权重行业ROE、净利率均预期向上。细分行业看：1）高端制造业中，新能源动力、电气设备、仪器仪表、专用机械、通用设备、军工23年ROE预计上修明显，较22年上行超5%。2）TMT中，所有子行业ROE预期向上，多数22Y到23E的ROE上行超5%。3）原材料和医药中，化学制品、塑料、化药盈利能力和利润率均预期明显上修， 22E到23E的ROE上行约4、16、4%。

估值性价比：科创板整体看：当前PE-ttm分位数为33%，22年PE为40倍，23年预期PE为31倍。结构看，TMT增速上行高估值，电新性价比高。具体估值分析：1）相对历史：计算机较高，电新、化工、机械较低。2）相对23年预期：计算机、电子较高，电新、有色较低。3）结合23年营收增速：电子高增速且修复向上，但估值相对高位；原材料（化工、有色）高增速、当前估值较低，但增速向下。

3组科创板推荐细分：1）增速向上+盈利改善+低估值：电气设备、专用机械、通用设备、电子零组件、通信设备、生物医药、化学制药；其中生物医药是困境修复。2）增速向上+盈利改善（适合顺周期策略）：航空航天、光学光电、计算机软件、云服务、塑料。3）盈利改善+低估值（适合中长线配置）：新能源动力、化学制品。

风险提示：1）海外加息幅度或金融风险超预期；2）科创企业业绩不及预期；3）美国科技政策变化；4）历史经验失效风险。

正文

1. 科创板业绩披露近100%，22Y为业绩增速拐点

回顾：科创长期行情待营收/盈利增速向上确认。在《“科创牛市”的历史经验比较——“科创牛”系列一》中，我们回顾中美日经济平稳落地过程中，供给创新是其中关键，且都会带来对应产业牛市。在《科创行情何时起？--“科创牛”系列二》中，我们进一步发现当前科创板和12年底创业板行情十分相似，都在行情开启前的蛰伏期，而参照13年创业板行情开启关键条件，科创板已满足其他，仅差业绩增速拐点需要再确认。

参照已基本披露的科创板业绩，22Y为业绩增速拐点。近期，科创板22年业绩快报陆续公布，披露率已近100%。绝对增速看，22年营收和盈利增速分别为29、8%，均为增速低点。市场预期看，23年科创板营收和盈利增速分别为39、68%，示意22Y为业绩增速拐点。

对比之前市场预期，科创板22年业绩披露的营收下降3%，盈利下降16%。分行业看，营收仅电新营收超预期，权重行业机械、电子、医药营收低于预期2-4%，其他行业低于预期超5%。盈利看，医药、计算机、通信低于预期幅度超30%。细分中，仅电源设备、元器件、云服务、运输设备营收超预期。

2. 细分业绩：23年展望看TMT板块更强势

科创板各行业差异大，部分板块或有更强音。结构看，科创板各板块差异较大，致使科创板内部行情可能分化。本文我们将系统梳理科创板各细分行业的业绩，并结合当前估值看各细分的性价比。

2.1 科创板营收受电新、电子影响大，市值受电子、医药影响大

结构看，科创板中电新、电子、机械、医药行业影响最大，化工、计算机其次，6个行业市值、营收、盈利占比和近95%。

1）电子权重最大：市值和营收占比在30%左右，为科创板主要行业。

2）医药市值占比大：标的和市值占比高，超20%，但当前营收和盈利贡献有限，低于15%。

3）电新营收贡献多：虽然标的和市值不到15%，但营收贡献大，占比超20%。

4）机械影响紧随其后：市值和营收占比均在15%左右，影响同样较大。

对比科创板，科创50的电新和电子属性更强。电新和电子在科创50的22Y营收和22年12底市值占比超过科创板中的占比约10%。计算机在科创50的市值和营收占比和在科创板的占比接近。其他行业在科创50的市值和营收占比低于在科创板占比约5%。

细分行业看，半导体、光伏风电、新材料、医疗器械和生物医药对科创板影响较大。营收占比看，电源设备（多为光伏风电）贡献最大，占19%，半导体、化学制品（多为新材料，包括TMT上游）其次，占比均超10%；市值占比看，半导体占比25%最高，医疗器械、生物医药占比约10%排名2、3。

2.2 业绩增速：机械、电子、计算机、化工、医药细分23年预期向上

业绩增速角度，主要机械、电子、计算机、化工、医药的细分，以及电气设备，23年营业增速预期上台阶。

整体看，22年权重板块电子/电新/医药/机械/化工/计算机的营收增速为12/66/13/17/62/6%，盈利增速为-14/133/-52/12/39/-45%；市场预期看，23年营收增速为34/35/35/32/62/45%，盈利增速为40/35/334/54/70/170%，对应电子/医药/机械/计算机修复向上，电新从高位回落。

高端制造中，仪器仪表、专用设备、通用设备、电气设备、军工、航空航天23年业绩预计上台阶，营收增速较22年上行超15%，盈利增速上行超50%。

行业看：机械22年营收和盈利增速17、12%，全年相对趋平，23年预期向上，营收和盈利增速分别至32、54%。电新22年营收和盈利增速分别为66、133%，22年持续高位，23年预期有所回落，营收和盈利增速分别至35、35%。公用、军工22年营收增速9、18%，盈利增速-21、0%，均为低点；23年预期快速修复。

细分看：1）电新的新能源动力和电源设备（光伏风电）23年营收增速预计由较22年有所回落，但仍保持在30%左右。2）电新的电气设备业绩趋势向上，23年营收和盈利增速预计较22年上行约50%。3）机械的仪器仪表、专用机械和通用设备23年营收增速预计再上台阶，较22年分别上行35、24、17%。

TMT 中，预期所有子行业 23 年营收和盈利增速向上，营收增速较 22 年上行超30%，盈利增速上行超 100%。

行业看：TMT 的电子、计算机、通信 22 年营收增速分别为 12、6、7%，盈利增速分别为-14、-45、22%，除计算机盈利增速外均为低点。23 年预期业绩增速抬升，营收增速分别至 34、45、49%，盈利增速分别至 40、170、125%。

细分看：1）TMT 所有细分都在 22Q3、22Y 迎来营收和盈利增速拐点，22Y 到 23E营收增速预期上行幅度大多超 30%。2）光学光电、元器件、消费电子从 22Y 到23E 营收增速由负转正；盈利增速弹性更大，预期上行幅度在 120-300%。

原材料和医药看，预期除化学制品外所有 23 年营收和盈利增速向上，营收增速较22 年上行大多超 20%。

行业看：化工、有色、医药 22 年营收增速为 62、34、13%，盈利增速为 39、31、-52%，均为低点。23 年看营收和盈利增速均预期抬升，除化工营收高增速或有回落。预期 23 年营收增速分别为 62、67、35%，盈利增速为 70、102、334%。

细分看：1）化工中塑料、化纤、化学原料以及医药中的生物医药、化学制药在 22Y触底后预期大幅回升，23E 上行幅度超 30%；其中，塑料业绩弹性最大，营收增速上升超 80%，盈利增速上行超 500%。2）权重板块医疗器械 23 年同样预期向上，营收和盈利增速均上行约 10%。3）化工的化学制品 23 年仍保持 60%以上的营收高增速。

2.3 盈利能力：电新、机械、电子、计算机、化工细分 23 年预期上修

盈利能力角度，电新、机械、电子、计算机、化工的多数细分， 23 年预期盈利能力上修。

整体看，22年权重板块电子/电新/医药/机械/化工/计算机的ROE为7/22/3/9/12/2%，净利率为 12/10/6/11/9/4%，23 年均预期向上。

高端制造业中，新能源动力、电气设备、仪器仪表、专用机械、通用设备、军工23 年 ROE 预计上修明显，较 22 年上修幅度超 5%。

行业看：公用、机械、军工盈利能力在 22Y 触底，23 年预期上修，ROE 增幅约5%。电新从 22Q2 起盈利能力持续向上，23 年预期同样上修，较 22 年增加 2%。

细分看：1）ROE 看，多数子行业 23 年预期上修，新能源动力、电气设备、仪器仪表、专用机械、通用设备、军工的 23 年 ROE 较 22 年上修幅度超 6%。2）净利率看，多数子行业预期在 23 年向上修复，较 22 年上修幅度约 3%。3）权重板块电源设备 22 年 ROE 绝对值领跑，预期 23 年有所回落至 27%、但仍在高位。

TMT 中，所有子行业 ROE 预期向上，多数 22Y 到 23E 的 ROE 上行幅度超 5%。

行业看：计算机和通信预计 22 年迎来盈利能力拐点，计算机预计 22 到 23 年 ROE和净利率上修近 8%，通信 23 年营收增速将实现由负转正，23E 的 ROE 和净利率相比于 22 年上修超 15%。电子盈利能力相对变化较小。

细分看：1）ROE 看，光学光电、消费电子、电子零组件和计算机、通信所有细分23 年预计拐点向上，较 22 年上修幅度约 5-10%。2）净利率看，电子的光学光电和和计算机、通信所有细分，预计 23 年较 22 年上修幅度约 10%。3）主要细分半导体盈利能力预期平稳，22 年和 23 年 ROE 预期约为 8%，净利率预期 17%。

原材料和医药中，化学制品、塑料、化药盈利能力和利润率均预期明显上修， 22E到 23E 的 ROE 上行约 4、16、4%。

行业看：钢铁、化工、有色盈利能力和利润率预期抬升，23 年较 22 年预期上行约 5%。

细分看：1）ROE 看，特材、化学制品、塑料、化药 23E 预计实现拐点向上，23年较 22 年上升超 4%。2）净利率看，特材、塑料、化药净利率上升，23 年较 22年上升超 4%。3）权重板块医疗器械净利率有所回落但仍在高位，22、23 年预期为 26、22%。另一权重板块生物医药正在从亏损中快速修复。

3 估值分析：TMT 增速上行高估值，电新性价比高

3.1 结合横向+纵向对比：计算机在相对高位，电新在相对低位

横向对比估值绝对值+纵向对比历史，计算机 PE 均处于相对高位，同时电新处于相对低位。

1）科创板整体看，当前历史 PE 分位数为 33%， 23 年预期 PE 绝对值为 31.1。

2）相对历史看，计算机较高，电新、化工、机械较低：①行业看计算机相对较高，细分看塑料、计算机设备、元器件、计算机软件、光学光电、仪器仪表、云服务、消费电子相对较高，历史分位数超 75%。②行业看医药、机械、有色、化工、电新相对较低，细分看化药、电子零组件、通用设备、专用机械、生物医药、化学制品、有色、新能源动力、电源设备相对较低，历史分位数低于 25%。

3）相对 23 年预期看，计算机、电子较高，电新、有色较低：①行业看计算机、电子、军工、通信绝对值较高，细分看云服务、半导体、计算机设备、计算机软件、元器件、航空航天、仪器仪表、军工、医疗器械绝对值较高，23 年 PE 预期超 35 倍。②行业看公用、电新、有色、汽车绝对值较低，细分看电源设备、公用、新能源动力、有色、汽车零部件、塑料绝对值较底，23 年 PE 预期低于 20 倍。

3.2 结合增速看估值性价比：电子板块相对较高，原材料相对较低

结合 23 年营收增速看估值性价比，电子高增速且修复向上，但估值相对高位；原材料（化工、有色）高增速、当前估值较低，但增速向下。

1）科创板整体看，23 年营收增速预期为 39%，22 年 PE 约为 40 倍。

2）相对科创板高增速低估值板块：行业看，主要为化工、有色，营收增速超 60%；细分看，主要为化学制品、有色、新能源动力、生物医药。

3）相对科创板高估值低增速板块：行业看，主要为电子，估值超 60；细分看，主要为元器件、半导体、消费电子，其中半导体估值超 60。

4）其他权重板块：行业看，机械、医药相对低增速低估值，计算机、通信相对高增速高估值。细分看，计算机设备、计算机软件、光学光电相对高增速高估值，医疗器械、电源设备相对低增速低估值。

对比相同营收增速下的估值表现，行业看计算机、电子有估值溢价；另高增速下科创板较科创 50 有估值溢价。细分看，计算机、电子半导体、医药的医疗器械以及军工同营收增速对应估值较高；电新中的新能源动力和电源设备，运输设备，化学制品、光学光电同营收增速对应估值较低。

3.3 科创板的 3 类细分机会：全面优选+高增长优选+盈利改善优选

综合营收增长、盈利能力和估值性价比，梳理出 3 类机会：

预期营收高增长且盈利改善，估值同时在相对低位的细分（全面优选）：包括电气设备、专用机械、通用设备、电子零组件、通信设备、生物医药、化学制药。其中，生物医药的修复更多是困境修复。

预期营收高增长且盈利改善的细分，不过可能估值已在相对高位（高增长优选）：包括航空航天、光学光电、计算机软件、云服务、塑料。

盈利能力改善且估值处于低位的（盈利改善优选）：包括新能源动力、化学制品。