贝瑞和康借壳成功 资本赛道优势领先华大基因 | 投资观察

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佛罗伦萨老桥   摄影 | 徐唯佳

栏目主编 | 徐唯佳

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年末将至，关于华大基因何时登陆A股市场，颇有千呼万唤未出来的意味。而就在外界对华大的等待失去耐心的时刻，曾经的“华小系列”之一——贝瑞和康通过借壳天兴仪表的方式，成功进军二级市场。12月5日，天兴仪表公告，以21.14元/股的价格向贝瑞和康全体股东非公开发行2.03亿股，作价43亿元购买贝瑞和康100%股权。本次交易完成后，上市公司将持有贝瑞和康100%股权。

43亿作价低于合理水平

据过往资料显示，贝瑞和康的估值有过几次较大幅度的提升：2015年3月份估值15亿，2015年12月D轮融资估值达到100亿。 对比近几年贝瑞和康的估值可以发现，43亿元的作价远远低于合理水平。对此，贝瑞和康董秘及财务总监王冬在路演时也毫不避讳地表示，贝瑞和康的股东的确让利上市公司。他表示，因为交易目的的不同，所以他们愿意以对折的价格进入到上市公司。之前的增资股权转让是为了融资发展业务，而本次交易则是为了借壳上市，因此必须符合监管层的要求以及考虑到对中小投资者的保护。

“从收购说明书披露的过程来看，近一年我们一级市场PE估值快速增长，增长的原因首先是基因测序行业由于测序成本的下降和应用项目的增加，尤其是以NIPT为代表的落地项目发展非常迅速，大家看到了基因测序这个技术在人类医疗领域、大健康领域应用的前景。二是贝瑞和康的经营业绩，有这么好的行业，贝瑞和康的管理团队在这个行业凭借我们的能力，把它反映出来，反映成经营成果，收入快速增长，年化增长率超过30%。三是行业内对相关政策的落地有很强的预期，所以我们2013年、2014年、2015年PE估值上升速度比较快。四是这种预期反映到二级市场上，从2014年开始，2014年、2015年二级市场相关基因概念股估值上升非常快，基本上这些基因概念股的平均估值都在200多倍。”同时，王冬也透露了华大基因在招股说明书中，PE股东给出的估值也非常高。

可见，贝瑞和康此次抢夺先机，在很大程度上，公司股东的现实利益有了一定程度上的稀释。由于IPO流程和等待时间的不确定性，获得“跑道”的资本优先权的确非常关键。

而对于外界质疑的贝瑞和康承诺利润过高这一点，实际控制人高扬表示，贝瑞和康2017年度、2018年度、2019年度的承诺净利润分别不低于22,840万元、30,920万元、40,450万元，对应交易市盈率分别为18.83、13.91、10.63。“贝瑞和康所处行业为基因测序行业，剔除业务差异较大的公司，行业平均市盈率为226.26，市净率17.94。贝瑞和康对应2015年的市盈率为98.92，按2017年承诺净利润计算的动态市盈率18.83，市净率4.78，均低于行业水平。”

基因测序市场远未饱和

NIPT（无创产前基因检测）是基因测序在医疗领域的第一个应用，贝瑞和康称2015年度通过服务模式和产品模式完成NIPT 合计约23.76 万例。从市场占有率来看，高扬认为，通过客户覆盖数、检测例数、准确率等角度的统计结果来看，2015年只是一个试点阶段，2016年进入爆发式增长阶段。根据贝瑞和康的统计资料显示，23.76万例的市场占有率接近40%。

高扬表示，NIPT的市场渗透率目前不足10%，从市场格局来看，仍属于早期阶段。

除NIPT之外，基因测序后续的应用还包括产科项目、肿瘤领域项目，目前这些项目都处于导入阶段，更为广阔的肿瘤筛查基因测序项目尚未开展，这为后期盈利预测预留了很大的空间。

从重组报告来看，目前贝瑞和康拥有6项发明专利、在申请专利20多项，同时为医疗机构提供服务模式和产品模式。据高扬介绍，从医院采购的角度来看，目前已有相应产品上市许可的公司共四家，除贝瑞和康外，另有华大基因、博奥生物以及上市公司达安基因。 

基因测序上市企业类比

毫无意义问，华大基因的上市可谓年度最具悬疑色彩的IPO。众所周知，Illumina的测序仪曾极大推动了华大基因的快速发展。2010 年， 深圳市促成国开行给华大基因 15 亿美元贷款额度，华大基因用其中的 6 亿从 Illumina 购买了 128 台Hiseq2000（在此之前华大基 因仅有 20 多台测序仪），一举成为全球最大基因测序机构。凭借这些测序仪，华大基因收入也由 2009 年的 5000 多万元快速增长到2010 年的10 亿元。 然而，Illumina的垄断也成为钳制华大基因后续成长的关键瓶颈，并最终导致华大基因和 Illumina的关系急剧下滑，甚至直接导致了不少华大基因的人员离职创业，从而促成了“华小系列”的形成。

除贝瑞和康外，另一家“华小系列”企业恩迪生物入驻了新三板。与贝瑞和康不同的是，恩迪生物除涉及生育服务的基因测序之外,也是肿瘤液体活检领域国内目前唯一一家可以实现从同一管血中检测CTC 和 ctDNA 的公司 。

从A股市场来看，尽管目前上市企业中涌现不少基因测序概念股，但除了第二家获批NIPT相关产品的达安基因，多数企业系通过收购参股的方式进入基因测序行业：紫鑫药业与中国科学院北京基因组研究所合作研制第二代基因测序仪；千山药机通过参股宏灏基因进入基因测序市场，目前已经成功研发了针对高血压等5类个体化药物治疗基因检测芯片；北陆药业收购世和基因20%股权，其癌症基因检测产品正在申报第三方医学检验服务试点资格；仟源医药出资1亿元收购杭州恩氏基因80%股权，涉足婴儿基因保存和孕环境检测领域。

而贝瑞和康的借壳上市，的确为基因测序企业的资本通道带来了一些信心。

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