【中金固收·信用】金融支持政策推动地产美元债再次上涨 —— 中资美元债周报

上周中资美元债一级新发约18.2亿美元，发行量较此前仍有回升，发行主体主要集中在金融和城投行业。上周中资美元债市场先抑后扬，从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别下行11bp和5bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行289bp和290bp。近期一系列政策的发布对市场情绪有明显提振效果，不过考虑到前期价格已有较大涨幅，而政策执行效果和销售恢复情况尚待观察，们认为进一步上涨空间可能相对有限。

一级市场回顾

上周中资美元债一级新发约18.2亿美元，发行量较此前仍有回升，发行主体主要集中在金融和城投行业。具体而言：

城投方面，徐州高新11月25日以担保结构定价3年期、1亿美元高级无抵押债券，发行价为7.5%，募集资金用于偿还将于12月2日到期、1亿美元存量债券。桂林经开投控11月25日定价3年期、0.4亿美元可持续发展债券，最终指导价和发行价为6.8%。杭州临江投资发展11月23日定价3年期、3亿美元高级无抵押债券，初始价7.2%区域，最终指导价和发行价为7.1%，募集资金用于偿还现有债务。上饶投控11月22日以担保结构定价3年期、1.2亿美元可持续发展债券，初始价8.0%区域，最终指导价和发行价为7.9%，募集资金用于现有债务再融资，公司存量5亿美元债券SRInv 4.3 01/16/2023将在明年年初到期。

金融和其他行业方面，中原资产11月22日以担保结构定价2年期、1.1亿美元债券，最终指导价和发行价为7.5%。交通银行香港分行11月22日定价3年期、2亿美元债券，初始价T3+100bp区域，最终指导价和发行价为T3+61bp/4.898%。厦门国贸集团11月25日以担保结构定价364天、2亿美元债券，初始价6.9%区域，最终指导价和发行价为6.5%，募集资金用于现有离岸债务再融资，公司存量3亿美元364天债券XMITG 2.15 12/12/2022即将到期。国新控股11月25日以维好结构定价3年期、5.5亿美元高级无抵押债券，初始价6.7%区域，最终指导价和发行价为6.3%，募集资金用于置换及偿还现有境外债务及补充流动资金。

二级市场回顾

上周中资美元债市场先抑后扬，周初受获利了结推动，此前一周的强劲反弹并未延续至周初，叠加临近感恩节假期交投清淡，投资级和地产均出现小幅回落，但周中随着房地产行业再出重磅利好，地产美元债再次迎来一波反弹，投资级中资美元债也开始企稳。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别下行11bp和5bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行289bp和290bp。目前投资级和高收益收益率中枢分别为5.96%和25.70%，处于历史92%和93%分位数，利差中枢分别为176bp和2145bp，处于历史38%和91%分位数。从回报率来看，上周中资美元债整体回报率1.46%，其中投资级和高收益回报率分别为0.75%和6.88%，分行业来看，地产、金融、城投行业回报率分别为9.81%、1.99%和0.12%。11月21日，投资级中资美元债交投清淡，小幅走弱，国企和TMT板块利差小幅上行，金融板块中，AT1延续前一周的跌势继续下跌0.25pt，投资级地产由于获利了结因素有所回落；高收益地产美元债涨跌互现，此前一周表现较好的碧桂园、新城、绿城价格回落1-3pt。11月22日，投资级仍较为清淡，地产美元债整体低开1-2pt，早盘中海、绿地、碧桂园、雅居乐、新城下跌1-7pt不等，中海26年债券下跌接近7pt至65/67。11月23日，投资级中资美元债小幅走强，利差整体收窄5-10bp，国企板块较为安静，金融和地产板块跑赢，受多家银行为房企提供千亿元级别授信消息提振，投资级地产中龙湖、万科上涨2-4pt；高收益地产美元债中碧桂园、金地、绿城跑赢，其余主体未有明显表现。11月24日，投资级中资美元债延续小幅走强，早盘TMT板块利差收窄5-10bp，国企板块利差收窄1-3bp；根据财联社报道[1]，国有六大行与17家房企达成合作协议，意向性授信额度合计为12750亿元，地产美元债大幅走强，投资级地产美元债普涨2-4pt，高收益中碧桂园、新城、绿城上涨5-10pt。11月25日，投资级中资美元债继续企稳反弹，国企板块利差收窄2-5bp，TMT板块利差收窄5-10bp，地产美元债方面，碧桂园早盘继续上涨3-5pt，其余主体由于空头回补反弹1-3pt不等。

信用事件

上周负面评级主体包括：中油燃气集团有限公司、吉利汽车控股有限公司/浙江吉利控股集团有限公司、新城控股集团股份有限公司/新城发展控股有限公司、银川联通资本投资运营集团有限公司、海南省农垦投资控股集团有限公司和新湖中宝股份有限公司。

► 穆迪将中油燃气集团有限公司的评级展望由稳定下调为负面，主体评级维持Ba2不变。主要由于穆迪认为公司对山东胜利的外部担保增加了治理风险，同时对关联公司Sino Director的贷款收回前景不明朗，公司信用质量有所下降。

► 标普将吉利汽车控股有限公司/浙江吉利控股集团有限公司的评级展望由稳定下调为负面，主体评级维持BBB-不变。主要由于标普认为尽管预计公司2023年利润率将有所改善，杠杆率将有所放缓，但考虑到锂电池成本持续高企，以及极星电动汽车业务执行的不确定性，公司下行风险较高。

► 标普将新城控股集团股份有限公司/新城发展控股有限公司的主体评级由BB下调为BB-，评级展望保持不变。主要由于标普认为公司流动资金缓冲因销售低迷及现金耗尽而进一步收窄。

► 惠誉将银川联通资本投资运营集团有限公司的主体评级由BB+下调为BB，评级展望保持不变。主要由于惠誉对公司的主管政府——银川市政府重新评估后认为银川市政府为公司提供合法支持的能力有所下降。

► 穆迪将海南省农垦投资控股集团有限公司的评级展望由稳定下调为负面观察，主体评级维持Ba2不变。主要由于穆迪认为如果公司按计划利用内部资源和银行贷款完成对Halcyon Agri Corporation (HAC) 最多70.8%股份的拟议收购，其债务杠杆率将会上升，因而信用状况可能会削弱。

► 标普将新湖中宝股份有限公司的评级展望由稳定下调为负面，主体评级维持B不变。主要由于标普认为2023年到期债务偿还将导致公司的流动性缓冲收紧。同时，在房地产市场长期低迷的情况下，销售执行风险也可能削弱公司的流动性。

上周无正面评级主体。

市场展望

美债利率方面，我们认为后续美债收益率走势仍主要取决于货币政策收紧路径，而货币政策收紧路径又主要取决于通胀回落的速度，同时也受到经济转弱程度的影响。投资级中资美元债方面，本月月中以来重演8月底至9月初利差收窄行情，投资级利差目前大幅收窄至180bp左右，较上一轮低点约有40bp左右空间，上周市场整体企稳，周末的表现更多受到投资级地产带动，不过看到市场需求有边际好转。高收益中资美元债方面，近期一系列政策的发布对市场情绪有明显提振效果，尤其是11月8日“第二支箭”后政策较为密集，市场反馈比较积极，尚未出险房企债券价格或延续企稳。不过考虑到前期价格已有较大涨幅，而政策执行效果和销售恢复情况尚待观察，我们认为进一步上涨空间可能相对有限。

风险

美联储加息超预期。

图表1：主要行业美元债月度发行量

注：截至2022年11月25日
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表2：上周中资美元债发行明细

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表3：美元债收益率上周变动（左图）；美元债利差上周变动（右图）

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表4：投资级中资美元债收益率走势（左图）；投机级中资美元债收益率走势（右图）

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表5：境内外收益率比较

资料来源：Factset，Wind，中金公司研究部

图表6：中资美元债收益率、利差分位数水平

注：分位数自2008年4月30日起算，截至2022年11月25日
资料来源：Factset，中金公司研究部

图表7：上周中资美元债评级调整

资料来源：Bloomberg，穆迪，标普，惠誉，中金公司研究部

[1]https://baijiahao.baidu.com/s?id=1750378241983039077&wfr=spider&for=pc

文章来源

本文摘自：2022年11月28日已经发布的《金融支持政策推动地产美元债再次上涨》

于  杰  分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080003

袁文博 联系人 SAC 执业证书编号：S0080121070425

许  艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876  

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