制造业放缓，服务业继续改善，债券利率稳中略降——3月PMI数据分析

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中国3月官方制造业PMI为51.9，预期51.6，前值52.6。

中国3月非制造业PMI为58.2，预期55，前值56.3。

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3月制造业PMI从2月的52.6回落0.7个点至51.9，除采购持平上月外，主要分项均较上月出现了回落。我们在此前的报告中提到2月PMI超预期回升有部分原因是春节因素的影响[1]，3月春节因素消退后，我们看到3月PMI再次出现走弱的态势，由于PMI反映的是经济环比的变化，本月PMI数据的走弱也与3月以来高频数据观察到的经济回升动能放缓的情况也较为吻合。从数据来看，制造业生产和需求边际都出现放缓的迹象，制造业企业生产经营预期也边际走弱。非制造业PMI较上月继续改善，主要是在基建提前发力的情况下，建筑业景气度改善较为明显。服务业PMI也出现改善，可能主要是春季踏青出行需求带动运输业及相关消费维持较高景气度。

从3月的PMI数据中，我们仍能看到目前经济的修复呈现出两个较为明显的特征：一是经济温和修复但结构分化，服务业修复的程度整体好于制造业，基建修复的程度可能好于地产。二是经济修复的速度边际上也出现放缓迹象。三是价格因素对货币政策的制约或继续减轻。从3月PMI价格分项来看，3月通胀可能会出现进一步走弱的情况。国内通胀压力明显缓解，未来可能更需关注通缩的可能性。在经济结构分化以及经济回升速度边际放缓，而通胀持续走低的情况下，货币政策仍会维持适度宽松的环境以支持经济和防范风险，在这种情况下，债券收益率仍有一定的下行空间。

具体来看：

3月制造业PMI较上月略降至51.9，连续三个月高于临界点，春节错位因素消退后，各分项多小幅下行。供给侧方面，生产与进口分项均有所回调，较上月分别下降2.1ppt、0.4ppt，但依然处于扩张区间，分别录得54.6和50.9。从高频数据来看，三月水泥出货率和螺纹钢表观消费量略高于2022年同期，但仍低于2021年和2020年同期。供应商交货时间分项小幅下降1.2ppt至50.8，交货时间继续加快。需求侧方面，新出口订单分项下行2ppt至50.4，略高于零界点，反映外需边际转弱，与韩国前20日出口同比和越南3月出口同比明显下降相印证；新订单分项略降0.5ppt至53.6，内需继续增加。价格方面，3月PPI下行压力加大，推动主要原材料购进价格和出厂价格分别下行3.5ppt和2.6ppt至50.9和48.6。库存方面，3月原材料与产成品库存分项分别下行1.5ppt和1.1ppt至48.3和49.5，库存量有所下降。整体来看，经济动能指标由上月的3.5升至4.1，生产经营活动预期指数则下行2ppt至55.5，制造业继续处于景气区间。

3月非制造业商务活动指数较2月上行近2ppt至58.2，为2020年疫情以来最高点，复苏进程持续加快。3月居民踏青等需求推动零售消费和出行强度继续恢复，零售和运输（铁路、道路和航空）等行业景气度仍位于60以上，服务业商务活动指数从上月的55.6继续上行1.3ppt至56.9。建筑业方面，随着气候转暖，工程施工进度继续加快，3月建筑业商务活动指数从60.2进一步上升至65.6，连续两个月高于60。价格、库存等其他分项则多小幅下行，其中存货分项下行1.2ppt至47，销售价格分项下降1ppt至49.2。

风险

经济下行超预期。

图表1：制造业PMI各分项变动情况

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年3月

图表2：3月经济动能小幅上行

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年3月。

图表3：3月非制造业PMI继续回升，为2020年疫情以来最高点

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年3月

[1]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=297123&entrance_source=ReportList

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文章来源

本文摘自：2023年3月31日已经发布的《制造业放缓，服务业继续改善，债券利率稳中略降——3月PMI数据分析》

李   雪  分析员 SAC 执业证书编号：S0080519050002

薛丰昀 联系人 SAC 执业证书编号：S0080122090046

陈健恒 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220

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