关注2喜2忧，静候6大政策组合拳——10月经济数据点评
事件：10月规上工业增加值同比5.9%（预期5.8%，前值5.8%）；10月社会消费品零售总额同比8.6%（预期9.1%，前值9.2%）；1-10月固定资产投资同比5.7%（预期5.4%，前值5.4%），其中：房地产投资累计同比9.7%，前值9.9%；制造业投资累计同比9.1%，前值8.7%；基建投资累计同比3.7%，前值3.3%。
核心结论：
1、总体看，10月经济喜忧并存，下行压力仍大。喜在于基建投资首度反弹、制造业投资连续7个月回升并创3年来新高；忧在于名义消费大降且实际增速创2003年以来最低、地产投资连续下滑且销售新开工等分项指标均走弱。
2、工业生产保持平稳，低基数及环保边际放松是主因。工业增加值10月份小幅回升，除低基数影响外，环保限产边际是另一原因，这也与钢材 “量升价跌”互为印证。分行业看，高技术产业、战略新兴产业继续保持高增长；受益于基建项目加快推进、环保限产力度趋松，采矿业生产增速持续回升。
3、地产投资延续跌势，销售下滑制约新开工增速。房地产投资增速连续第二个小幅下滑，但剔除土地购置费以后，建安投资增速已跌为负值。往后看，商品房销售持续低迷、新开工走弱将进一步紧缩房企流动性，再考虑到今年土地成交价款增速的走低将滞后反映到明年的土地购置费中，我们预计，接下来两个月地产投资增速将继续缓降，明年地产投资全年看到4%-6%。
4、制造业投资增速创三年新高，创新驱动和转型升级是主要推动力。鉴于PPI走低的背景下，企业盈利增速难回高位，叠加民企融资环境尚未明显改善，明年制造业投资增速大概率稳中趋降。
5、基建投资企稳回升，需持续跟踪资金到位情况。受益于前期政策效应显现及地方专项债资金到位，基建投资年内首次反弹。往后看，基建增速能否进一步走高需密切跟踪资金到位情况，我们预计，明年专项债规模有望扩容。
6、名义消费增速放缓，实际消费增速创新低。季节效应和“双十一”消费错位仅能部分解释当前社零增速的显著放缓，更主要的原因还是在于经济自身下行、居民可支配收入增速下降。此外，以企业销售费用作为企业消费的代理指标可发现，企业消费从2017年3季度开始走弱。
7、往后看，我国经济走势取决于“政策已然放松、经济实质下行和贸易摩擦扰动”三个因素孰强孰弱。倾向于认为，短期内短期政策力量更大，中长期看还是自身下行占主导，贸易摩擦短期有可能缓和但难以实质性缓解。
8、继续提示6大可能的政策组合拳：一是地方政府和金融机构积极性有望被激发；二是大力度的增值税减免已在路上；三是基建范围大概率从中西部和农村扩散至东部沿海地区；四是明年房地产可能结构性放松；五是促消费细则预计未来1-2月陆续公布；六是年底年初可能再降准，明年不排除降息。
风险提示：政策执行力度不及预期；中美贸易摩擦超预期演化；环保限产力度趋严。
正文如下：
一、工业生产10月略升，创新驱动工业结构优化，环保限产略有放松迹象
10月份，规模以上工业增加值同比增长5.9%，比9月份加快0.1个百分点；环比增长0.48%。1-10月份，规模以上工业增加值同比增长6.4%，与1-9月份持平。
我国工业结构继续优化，创新驱动型产业增加值增速领先。10月份，高技术产业增加值同比增长12.4%，高于全部规模以上工业6.5个百分点，占规模以上工业的比重为14.0%；战略性新兴产业同比增长10.1%，高于全部规模以上工业4.2个百分点，占规模以上工业的比重为19.1%，
采矿业增速提高，环保限产有放松迹象。10月份，采矿业增加值同比增长3.8%，增速比9月份加快1.6个百分点；钢材、水泥产量分别同比增长11.5%、13.1%，高于前值1.7和8.1个百分点，增速的大幅提高均可能和基建投资触底回升有关。值得注意的是，螺纹钢期、现货价格在11月初均回落，钢材市场呈现“量升价跌”现象，且与前两年不同的是，唐山钢厂的高炉开工率和在产产能一改同期下行态势，反而稳定在相对高位，种种迹象表明今年环保限产力度大概率边际放松。
二、制造业投资增速创三年新高，基建投资触底回升，地产投资延续跌势
18年1-10月份固定资产投资同比增长5.7%，比前三季度增速提高0.3个百分点，继9月份增速企稳后继续回升。其中，制造业投资增速创三年新高，基建投资增速触底回升，地产投资延续稳中趋降的态势。
商品房销售低迷，预期房地产投资增速将缓慢回落。1-10月房地产开发投资累计同比增长9.7%，比前三季度回落0.2个百分点。房屋新开工面积1-10月份同比增长16.3%，增速依旧维持在高位。但考虑到商品房销售面积增速已回落至2.2%，地产调控政策也尚未看到放松迹象，销售回落将进一步制约地产企业流动性，今年高增长的新开工大概率难以持续。此外，今年房地产投资高增速的主要支撑是土地购置费，而今年土地成交价款增速的走低将滞后反映到明年的土地购置费中，地产投资承压。但考虑到我国经济下行压力凸显，稳增长必要性提高，我们预计明年会加大保障房、公租房力度以稳房地产投资，对冲经济下滑，房地产增速将保持稳中缓降的态势。
制造业投资增速创三年新高，创新驱动和转型升级是主要推动力。1-10月全国制造业投资增速进一步提升，同比增长9.1%，创2015年8月来新高，较前值和去年同期分别提高0.4个和5个百分点。创新驱动、转型升级已成为制造业投资持续增长的主要推动力。其中，高技术制造业、装备制造业投资分别增长16.1%、11.1%，增速均比前三季度提高1.2个百分点；技术改造投资同比增长15%，增速比全部制造业投资高5.9个百分点。考虑到工业企业利润增速逐渐放缓，民企融资环境仍不乐观，明年制造业投资增速承压。
基建投资增速触底回升，后续需关注资金跟进状况。1-10月基建累计投资增速为3.7%，比前三季度提高0.4个百分点，实现了今年以来的首次回升，主要受益于利好政策逐步落实，地方政府专项债资金加速到位，前期停缓建的基建项目陆续开工复工，一些重大水利、交通、能源等基础设施项目进度加快等。我们预计，基建补短板将从中西部和农村扩散至东部沿海地区。往后看，基建增速能否进一步走高还需密切跟踪资金到位情况。
三、名义消费增速大降，实际消费增速创新低
1-10月，社会消费品零售总额累计同比增长9.2%，较前三季度回落0.1个百分点；单月来看，10月当月社零总额名义增速为8.6%，低于前值（9.2%）和预期（9.1%），实际增速为5.6%，创下2003年6月以来新低。季节效应和“双十一”消费错位虽能部分解释当前社零增速的走低，但今年以来消费的持续疲软应与经济下行、居民可支配收入增速放缓（严格来说，应是被“买房”拖累）息息相关。此外，与企业消费行为高相关的公司销售费用增速近一年持续走低，表明企业消费也同步趋弱。
国内消费的走弱趋势已基本确立，在“逆全球化”浪潮下，我国稳定内需的必要性提高。8月以来，国家陆续发布了《扩大和升级信息消费三年行动计划（2018-2020年）》、《关于完善促进消费机制体制，进一步激发居民消费潜力的若干意见》、《关于完善促进消费体制机制实施方案（2018-2020年）的通知》这三个纲领性文件，根据文件要求，后续各部委将陆续出台“促消费”的细则。我们倾向于认为，信息消费、农村消费升级、以及医疗、养老领域消费是最先迎来政策利好的消费领域。
四、经济下行压力凸显，政策组合拳可期
往后看，我国经济走势取决于“政策已然放松、经济实质下行和贸易摩擦扰动”三个因素孰强孰弱。倾向于认为，短期内短期政策力量更大，中长期看还是自身下行占主导，贸易摩擦短期有可能缓和但难以实质性缓解。
随着10月社融数据超预期滑坡，紧信用对实体经济的负面影响将逐渐显现。在内外不确定性加大的宏观环境下，我国政策已全面转向，旨在稳增长、稳就业和守住不发生系统性风险的底线；我们预计，以下政策组合拳效果有待释放（具体参见此前相关报告）：
地方政府和金融机构的积极性有望被激发（已健全尽职免责和容错纠错机制）；
减税已在路上，年内大概率出台且力度可能超预期；
基建补短板进入第二阶段，将从中西部和农村扩散至东部沿海地区；
明年地产政策可能迎来结构化调整，主方向是稳地产投资，手段是加大保障房、公租房建设力度，房地产税也有可能延缓推出；
民营经济破局可期，发力点在于疏通货币传导机制；不过，政策力度和实际效果如何权衡，是个很大的艺术；
促消费细则未来1-2月有望陆续公布（信息消费领域、农村消费升级等）；
年底年初可能再降准，明年也不排除降息。
风险提示：政策执行力度不及预期；中美贸易摩擦超预期演化；环保限产力度趋严。
联系人：熊园，国盛宏观首席分析师（18511580215）；王梅郦，国盛宏观研究员；何宁，国盛宏观助理研究员。
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具体分析详见2018年11月15日发布的《宏观点评：关注2喜2忧，静候6大政策组合拳——10月经济数据点评》
分析师熊园 分析师执业编号S0680518050004