事件：7.28政治局会议指出“财政货币政策要有效弥补社会需求不足。用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额”。核心结论：“用足用好专项债务限额”旨在通过政府投资拉动需求，年内可用限额约1.55万亿，直接调增年内预算额度的可行性和操作性更强，可能聚焦基建、棚改两大方向，短期可紧盯三大类指标，尤其是基建的中观指标（水泥、沥青、挖掘机开工率等）。1、背景看，“用足用好专项债务限额”旨在通过投资拉动需求；相比特别国债和提前使用明年额度，“用足用好专项债务限额”也应更符合“不预支未来”的政策初衷。2、规模看，年内可用剩余专项债务限额约1.55万亿，主要集中在东部发达省份；若年内“用足”，则全年新增专项债规模将达4.9万亿左右。3、流程看，使用限额有两条可选路径，直接调增年内预算额度的操作性更强。5、效果看，关键看执行，本次专项债限额最后实际下发的额度和进度，很可能会受项目实际执行情况的影响。>今年上半年财政存款持续超季节性，水泥、沥青开工率持续低迷，挖掘机开工率也大幅低于季节性，均指向项目落地情况不佳；>短期建议紧盯三大类指标：一是基建的中观指标（水泥、沥青、挖掘机开工率等）；二是各地重大项目开工情况；三是财政存款余额变化。报告正文：
1、背景看，“用足用好专项债务限额”旨在通过投资拉动需求；相比特别国债和提前使用明年额度，“用足用好专项债务限额”也应更符合“不预支未来”的政策初衷。一方面，当前经济压力大，疫情之外，本质还是内需不足、信心不足。因此，本次会议首提“财政货币政策要有效弥补社会需求不足”，并要求“用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额”，应是旨在通过政府投资拉动有效需求。另一方面，下半年存在较大资金缺口已是必然，财政端可选的手段包括发行特别国债、提前使用明年专项债额度、使用专项债限额、调整赤字率等。对比看，基于7月以来总理两次明确要求“不预支未来”，本次政治局会议也没有提及特别国债，再考虑到截至6月底今年专项债已发3.4万亿、新增额度基本发完，预示发行特别国债和提前使用明年专项债额度的可能性下降，“用足用好专项债务限额”应更切实可行。2、规模看，年内可用剩余专项债务限额约1.55万亿，主要集中在东部发达省份。作为政府性基金的重要组成部分，专项债余额受限额约束。2022年全国专项债务限额为21.82万亿，截至6月末全国专项债务余额为20.26万亿，因此年内可使用的专项债务限额约1.55万亿。若年内“用足”，则全年新增专项债规模将达4.9万亿左右（考虑了已下达额度但尚未全部发行的0.25万亿专项债）。区域分布看，剩余限额主要集中在东部经济发达地区，以2021年为例，全国专项债限额剩余1.4万亿左右，北京、上海、江苏、福建、山东沿海五省合计规模近0.6万亿，占比接近40%。
3、流程看，使用限额有两条可选路径，直接调增年内预算额度的操作性更强。专项债除余额受限额约束外，其增量还受预算约束，因此在限额约束内增发专项债仍然需要调整预算。目前看有两种路径：一是通过直接增加今年的专项债额度发行，二是通过提前下达明年的专项债额度发行。对比看，直接调增今年额度的操作性更高：一方面，根据预算法相关规定，地方政府直接增加年内的专项债额度，只需向地方本级人大常委会提交申请即可，操作较为方便，此前也有部分省份通过调整预算使用过限额。另一方面，提前下达明年的专项债额度虽然在2018年获得授权，但实际发行目前尚无明确授权（也无约束），也暂无先例（近3年都是提前下发额度，次年开始发行）。此外，如前所述，直接调增年内额度也是“不预支未来”的体现。
回顾上半年，专项债的主要投向是基建、民生、棚改等领域。上半年专项债发行节奏较快，共发行3.4万亿，占全年额度的93%。从投向上来看，基建仍是主要投向，此外民生、棚户区改造等领域占比也较高。具体来看，基建、民生、棚改专项债规模分别达2.18万亿、0.49万亿和0.4万亿，占比分别为64.0%、14.4%和11.9%。
展望下半年，基建、棚改可能是后续限额使用的两大主要方向。作为传统的拉动内需的手段，基建在下半年仍将发力，专项债资金将配合此前的8000亿政策性银行新增信贷额度以及3000亿政策性、开发性金融工具，共同增强基建投资、进而拉动有效需求。此外，今年房地产景气度持续低迷，叠加近期“断贷停供”风波的影响，通过专项债限额适当刺激棚改，应有助于稳地产、稳预期、避免地产“硬着陆”。5、效果看，关键看执行，建议紧盯基建的中观指标等三大类指标。我们在中期策略报告曾指出，今年上半年财政的一大特征是财政存款余额持续超季节性，指向的是专项债等财政资金淤积在国库、使用进度慢。数据也显示，今年上半年水泥、沥青开工率持续低迷，挖掘机开工率也大幅低于季节性，均指向项目落地情况不佳。倾向于认为，本次专项债限额最后实际下发的额度和进度，很可能也会受项目实际执行情况的影响。短期看，建议紧盯三大类指标的进展：一是基建的中观指标（水泥、沥青、挖掘机开工率等）；二是各地重大项目开工情况；三是财政存款余额变化。
风险提示：疫情、政策力度、房地产市场等超预期变化。联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员；相关文章：
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本文节选自国盛证券研究所已于2022年7月30日发布的报告《如何理解“用足用好专项债务限额”？》，具体内容请详见相关报告。
熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。