国盛证券宏观研究员，穆仁文
事件：2022年8月新增人民币贷款1.25万亿，预期1.36万亿，去年同期1.22万亿；新增社融2.43万亿，预期2.04万亿，去年同期2.99万亿；社融增速10.5%，前值10.7%；M2同比12.2%，预期11.8%，前值12%；M1同比6.1%，前值6.7%。核心结论：8月信贷略低于预期、结构延续分化，新增社融略高于预期、但同比延续少增，本质上还是内需不足、信心不足，地产和疫情是大扰动；可喜的是，基建融资改善的趋势比较明显。继续提示，货币宽松还是大方向，9-10月仍可能降准，降息的窗口也未关闭，短期有4点关注。1、新增信贷1.25万亿、略低于市场预期。其中，居民短贷转正、指向消费可能边际好转，企业中长贷重回多增、基建相关融资应是主要拉动，按揭贷款仍延续少增、指向地产压力仍大。2、新增社融2.43万亿，连续两月同比少增，社融增速也回落至10.5%，政府债券同比大幅少增是主要拖累。3、M1再度回落，与同期BCI投资前瞻指数、企业债券融资等数据一致，反映企业信心仍不足。4、继续提示：当前经济下行压力仍大，政策仍要全力稳增长，货币宽松仍是大方向。>降准仍可期，主因未来一两月资金压力变大，可能需要央行配合，包括5000亿专项债务结存限额（10月底前发完）、新增3000亿政策性开发性金融工具、9-12月MLF到期量合计2.6万亿（1-8月合计1.95万亿）。
>降息的窗口仍未关上，经济恢复情况是核心考量，如果后续疫情持续恶化，或地产延续大幅走弱甚至“硬着陆”了，四季度央行仍有可能降息（再次单边降LPR的可能性更大）。5、往后看，宽信用主要靠基建，疫情和地产仍是大扰动，年内社融增速整体上可能稳中趋降，主要有4点关注：>稳地产相关政策，包括年内仍有可能再降5年期LPR、北上深等核心一二线可能的放松、地产救助基金等；>补资金缺口的增量政策的落地情况，尤其是政策性、开发性金融工具（8.24国常会新增的3000亿）和5000亿专项债务剩余限额（10月底前要发完）；>基建中观数据表现（水泥、沥青、挖掘机等中观指标）。报告正文：
1、新增信贷规模虽不及预期，但较上月有所改善，结构延续分化：居民按揭贷款在基数大幅走弱的背景下同比延续少增，指向当前地产压力仍大；居民短期贷款转正，同比转多增，反映消费可能边际好转；企业中长贷同比转为多增，应主靠基建；此外，票据冲量的特征有所弱化。
>总量看，8月新增信贷1.25万亿，同比多增300亿，虽不及预期的1.36万亿、但较上月仍明显改善（7月同比少增0.4万亿）。其中，居民贷款新增4580亿，同比少增1175亿，同比少增幅度有所收窄（7月同比少增2842亿）；企业贷款新增8750亿，同比转为多增1787亿（7月同比少增1457亿）；非银贷款减少425亿，同比少减256亿。
>在去年基数大幅走低的背景下，居民短贷同比转为多增，但居民按揭贷款仍延续少增。8月居民短期贷款新增1922亿，同比也转为多增426亿（7月同比少增354亿），反映消费可能边际有所好转；居民按揭贷款新增2658亿，同比少增1601亿，在基数大幅走弱的背景下（去年8月居民按揭贷少增1312亿）继续少增，指向当前地产下行压力仍大，与同期地产销售数据表现一致（8月30城商品房销售面积同比继续回落-18.7%）。
>企业融资总量增加、结构好转，基建相关融资可能是主要拉动项。8月企业短期贷款减少121亿，同比少减1028亿；企业中长期贷款新增7353亿，同比转为多增2138亿（7月同比少增1478亿），可能与基建相关融资改善有关（8月第一批3000亿政策性、开发性金融工具落地，根据农发行数据整体撬动杠杆尚可），企业投资意愿仍不足（8月BCI企业投资前瞻指数为52.53、连续两个月回落）。票据融资新增1591亿，同比少增1222亿，是年内第二次少增（上次是6月社融放量期间），应与政策督促贷款投放有关（8.22央行召开的信贷形势座谈会之后，国股银票转贴利率明显上行）。
2、社融延续少增，政府债券是主要拖累；社融增速较上月回落0.2个百分点至10.5%。往后看，宽信用主要靠基建发力，地产和地产仍是大扰动，预计社融增速可能稳中趋降。>总量看，8月新增社融2.43万亿，同比延续少增0.56万亿（7月同比少增0.32万亿），也低于季节性（近三年均值2.92万亿）。8月社融存量增速较上月回落0.2个百分点至10.5%。
>结构看，8月社融口径的新增人民币贷款1.33万亿，同比多增587亿，是8月社融的拉动项之一；政府债券融资新增0.3万亿，同比大幅少增0.67万亿，是8月社融的主要拖累项，未来这一情形将延续；企业债券融资新增0.11万亿，同比少增0.35万亿，扣除城投融资（8月城投融资新增0.15万亿）后减少314亿，进一步反映企业融资意愿偏弱；表外融资新增4768亿，同比多增5826亿，是社融的主要拉动，其中未贴现银行承兑汇票是主要贡献项。
3、M1再度回落，反映企业资金活化意愿不足；M2连续6个月均抬升，财政投放仍是主因。>8月M1同比较7月回落0.6个百分点至6.1%，可能与地产下行、企业资金活化意愿不足有关，这也与同期BCI、企业债券融资数据等表现一致；M2同比较7月抬升0.2个百分点至12.2%，主要仍是与财政投放加快有关。存款端，8月新增存款1.28万亿，同比少增900亿，其中，财政存款减少2572亿，同比多减4296亿，指向财政投放继续加快。
风险提示：疫情演化、政策力度、外部环境等变化超预期。联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员；相关文章：
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本文节选自国盛证券研究所已于2022年9月9日发布的报告《降准降息仍可期—对8月社融的几点理解》，具体内容请详见相关报告。
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