出口超预期转负的背后【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观研究员，刘安林

事件：按美元计，10月出口同比-0.3%，预期3.4%，前值为5.7%；进口同比-0.7%，预期0.3%，前值0.3%；顺差851.5亿美元，预期920亿美元，前值847.4亿美元。

核心观点：出口时隔28个月同比首度转负，高基数之外，外需走弱、出口价格回落仍是主要拖累；进口时隔25个月同比首度转负，进一步凸显我国内需不足。往后看，4重压制之下，出口将继续承压，对经济的支撑也将弱化。

1、分结构看，多数产品出口回落，机电产品是主要拖累；对美出口弱，东盟是支撑；

2、也需关注出口的一些亮点，包括：箱包、鞋靴、塑料制品等出口增速高于整体；汽车出口延续高增；农产品以及稀土等原材料出口仍偏强；船舶出口由负转正；

3、进口延续弱势，与PMI重回线下、高频数据回落等信号一致，进一步凸显我国内需不足。

4、往后看，继续提示：我国出口面临“价格回落、欧美经济走弱、份额趋降、高基数”4重压制，特别是价格回落、欧美经济走弱的斜率可能比预期更快，意味着短期出口可能继续承压，同时出口对经济的支撑也将进一步弱化。

正文如下：

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1、整体看，10月出口超预期回落，时隔28个月首度转负。按美元计，10月出口同比降0.3%，为2020年5月以来首次转负，同时大幅低于预期3.4%和前值5.7%；环比降7.5%，创有数据以来最低（2011-2019年同期均值为降4.2%）。归因看，出口超预期回落，除基数偏高外，主要源自两方面的拖累：

1）外需走弱，10月全球PMI录得49.4%，连续2个月处于荣枯线下，也是全球PMI第5个月处于下行通道；美欧日英等发达经济体PMI同步回落，均指向外需明显走弱。同样，和中国出口结构类似的韩国9-10月前20日出口分别同比降8.8%、5.5%。

2）出口价格回落，前期报告中我们提出，我国出口价格和国内PPI走势高度相关，按照最新高频数据测算，10月我国PPI大概率转负，意味着价格因素对出口可能逐步转为拖累。

2、分结构看，多数产品出口回落，机电产品是主要拖累；对美出口弱，东盟是支撑

>分商品看，机电产品仍是主要拖累，出行、日用品分化，防疫、竣工仍弱。

1）机电产品出口再度回落：10月我国机电产品出口1771.4亿美元，占比59.4%，同比降0.7%，是10月出口的主要拖累。其中：电脑（自动数据处理设备）、通用设备出口降幅分别扩大3.9、7.3个百分点至16.6%、5.3%，手机出口增速回落16.2个百分点至7.1%；

2）出行相关产品出口延续分化、防疫物资仍是拖累：10月箱包、鞋靴出口同比增19.7%、2.7%，仍高于整体增速，但服装出口同比降幅扩大12.5个百分点至16.9%；防疫相关的纺织（口罩）、医疗仪器同比降幅扩大至9.1%、13.9%；

3）日用品出口延续分化、地产竣工链降幅扩大：10月玩具出口同比降幅扩大8.2个百分点至17.9%，塑料制品出口同比增2.8%，仍高于整体增速；竣工链中家电、家具、灯具出口同比降幅分别扩大5.2、1.2、1.2个百分点至25%、10.6%、15.7%；

4）其他结构性亮点包括：汽车出口延续高增（10月出口同比增89.2%）；农产品、以及稀土等原材料出口仍偏强（10月出口分别同比增10.1%、47.4%）；船舶出口由负转正（10月出口同比上升26.1个百分点至23.7%）等。

>分国别看，对美出口延续偏弱，对欧盟、印度出口大降，对东盟出口仍是支撑。发达国家中，对美出口降幅扩大1.0个百分点至12.6%，连续3个月为负；对欧盟出口大降14.6个百分点至-9.0%，高基数是主要拖累（2021年9-10月对欧盟出口分别同比增28.6%、44.3%）；对日出口同比3.8%，高于整体增速。新兴市场国家中，对东盟出口增20.3%，是主要支撑；对韩国、巴西出口分别同比7.0%、7.1%，也高于整体增速；对印度出口降15.7个百分点至-2.4%，是10月出口的重要拖累。

3、10月进口延续弱势，时隔25个月首度转负。10月进口同比降0.7%，为2020年8月以来首次转负，同时低于Wind一致预期和前值0.3%；环比降10.4%，同样弱于季节性（2011-2019年均值为降7.2%）；与PMI重回线下、高频数据回落等给出的信号一致。结构上看：

1）能源进口仍是支撑，10月我国原油、煤及褐煤、成品油、天然气分别同比增43.8%、2.8%、13.3%、31.5%，如果剔除上述能源分项，10月我国进口同比将下降6.4%；

2）机电产品、原材料等是拖累，10月我国机电产品进口842亿美元，占比39.5%，同比下降7.1%，是进口的重要拖累；其中，电脑进口同比降29.5%；铁矿砂、钢材、铜材、原木等原材料进口也明显回落，分别同比降26.8%、19.7%、18.1%、30.1%。

4、往后看，短期出口可能继续承压。前期报告《出口拐点进一步确认》等中我们提示，我国出口面临“价格回落、欧美经济走弱、份额趋降、高基数”4重压制，特别是价格回落、欧美经济走弱的斜率可能比预期更快，意味着短期出口可能继续承压。对经济而言，出口是今年我国经济两大支撑之一（前三季度净出口对GDP同比的贡献约32%），这也意味着后续出口对经济的支撑将进一步弱化。

风险提示：疫情、外部环境、政策力度等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。

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本文节选自国盛证券研究所已于2022年11月7日发布的报告《出口超预期转负的背后》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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