聚焦中美经济周期非同步性与国际金融格局， CMF国际专题报告发布

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10月28日，CMF宏观经济国际研讨会（第3期）于线上举行。

本期论坛由中国人民大学经济学院教授、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员刘凤良主持，聚焦“中美经济周期非同步性与国际金融格局”，来自中美学界、企业界的知名经济学家刘元春、James Galbraith、毛振华、Randall Wray、邢自强、刘凯联合解析。

论坛第一单元，中国人民大学经济学院教授、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员刘凯代表论坛发布CMF中国宏观经济国际专题报告。

报告围绕以下三个方面展开：

一、中美经济周期非同步性的典型事实和特征

二、中美周期非同步性对国际金融市场及中国宏观经济的影响

三、政策建议和未来展望

一、中美经济周期非同步性的典型事实和特征

过去几年，尤其是新冠疫情以来，中国和美国这两个世界上最大的经济体面临着不同的经济环境，也采取了不同的政策措施，导致两国在当前以及过去一段时期内处于明显不同的经济周期阶段。总体来说，美国经济处于比较强劲、甚至过热的状态，而中国经济则面临着较大下行压力，处于低谷状态。

1、中美经济非同步性的表现

1）劳动力市场

从劳动力市场数据来看，中国失业率总体相对平稳，维持在5%-6%；而美国失业率则在疫情暴发后出现急剧攀升，随后逐渐下降，目前处于较低水平。对比美国失业率与其自然失业率来看，自2021年年底以来，美国的劳动力市场非常强劲，失业率一直处于自然失业率之下。中国的失业率虽然总体平稳，但仍面临着不小的挑战，尤其是16-24周岁的年轻人失业率不断攀升，近期达到20%以上，非常令人担忧。

2）通货膨胀

2020年以来，尤其是俄乌冲突爆发以后，美国通胀率大幅上涨。在采取了一系列政策措施后，目前美国通胀率已有较大幅度的下行，但仍明显高于目标水平。近两三年来，中国一直处于较低的通胀水平，甚至面临一定的通缩压力，表明经济处于有效需求不足的状态。

3）GDP增速

对比中美两国GDP增速与其自身潜在GDP增速来看，2022年及2023年美国的GDP增速都在潜在增速之上。最近美国公布了2023年第三季度经济数据，增长依然非常强劲。相比之下，近两年中国的GDP增速一直处于潜在增速以下，有1%-2%的较大缺口，这反映出中美经济处于不同的阶段。

4）资产价格

从房地产价格走势以及股票市场走势来看，近两年美国资产价格呈现上涨态势，而中国资产价格下行压力较大。尽管今年以来中国政府采取了一系列措施提振房地产市场和股票市场，但目前来看资产价格仍然处于低谷状态。

5）货币政策取向

2022年以来，中美两国的货币政策取向几乎完全相反。美国采取紧缩的货币政策，自2022年以来已经连续加息十多次；中国则采取较为宽松的货币政策，以此来刺激经济复苏。因此，中国的政策利率和贷款利率都处于下行阶段，而美国继续加息的可能性依然存在。2021年年底以来，中国采取了一系列降息降准措施，但我们认为力度可能是不足的。

总结来说，近两三年来，中美经济周期处于显著不同阶段。美国经济处于比较强劲甚至是偏热的状态，而中国经济的下行压力较大，处于低谷状态，仍未恢复到疫情前的增长轨道。

从历史的视角来看，从1992-2023年，除中国以外，英国、法国、德国、印度、巴西、日本等主要经济体与美国的经济周期表现出越来越高的协同性。这种同步性的形成有多方面原因，一方面是全球贸易的发展，另一方面是全球金融市场的互联互通。此外，一些主要经济体，尤其是发达经济体之间宏观政策的协调性在过去几十年中也有一定程度的加强。因此，从过去几十年的历史数据来看，除中国以外，其他主要经济体经济周期的同步性是不断加强的。

中国并非是近期才表现出与美国经济周期的非同步性。从历史的视角来看，中美经济周期的不一致是常态，一致才是偶然状态。上图分别反映了中美两国GDP的增速，以及去趋势后两国GDP的增速。整体来看，中美经济周期除了在2008年全球金融危机及本次新冠疫情期间表现出较强的同步性，其他时间经常呈现相反的走势。从工业增加值增速、消费增速、货币供给M2增速等数据来看，结论也是如此。也就是说，中美经济周期表现出非同步性是一种常态。

2、导致中美经济周期出现分化的原因

导致近年来中美经济周期出现分化的原因主要包括三方面：一是中国与美国的内在经济结构本身就存在显著不同。中国作为一个发展中国家，面临着自身发展的问题和政策选择；二是从外部环境来看，一些国际重大事件和冲击对于中美两国经济的影响也存在着严重的非对称性；三是从政策方面来看，中国采取了较为严格的资本管制措施，在一定程度上将中国宏观经济隔离在全球金融周期和经济周期之外，导致中美国经济周期出现分化。

1）内部经济结构

在新冠疫情中，中国采取了较为严格且持续的防控措施，从而降低新冠病毒对人民的伤害。这些防控措施拯救了更多人的生命，但对经济造成的负面影响也更大。此外，中国作为发展中经济体，正在处于重大转型期，面临着多重问题：

一是中国潜在GDP增速进入了持续的结构性下行阶段。改革开放以来中国经济高速增长的趋势出现了根本性转变，转向了中高速增长；

二是过去几十年中国高度依赖对外贸易对经济增长的拉动，但近年来中国贸易占世界贸易的比重达到顶峰，需要进行调整；

三是中国的人口结构出现了超预期调整，尤其去年以来中国人口开始出现负增长，人口老龄化的速度也超过预期，这对于当前以及未来经济的增长都会造成持续的重大影响；

四是在经历了几十年的繁荣后，中国的房地产市场也面临着重大调整和收缩。

以上问题对中国经济造成了很大的下行压力，这是美国不曾面对的。

2）外部环境

首先是在中美的战略博弈中，美国处于攻势，中国处于守势。美国政府针对中国发起了贸易战、科技战以及其他各方面的打压措施。由于西方发达经济体大多跟随了美国的这一策略，导致对中美两国的经济产生了较大的非对称影响。中国宏观经济遭到了更大的伤害，在国际贸易、技术进步、外商投资等方面都受到了负面影响。尽管美国也在某些方面受到了伤害，但其影响比中国小得多，甚至有一定的正面效果，比如使更多资金流向了美国，美国制造业也出现了一定程度的回流等。

此外，俄乌冲突以及随之而来的全球风险和不确定性上升，对中美两国经济同样产生了非对称影响。俄乌冲突扰动了国际能源市场，给美国带来了通胀压力，而中国受到的通胀压力相对较少。在俄乌冲突爆发之后，全球避险情绪增加，美元呈现升值趋势，而人民币却面临着较大的贬值压力。总体来看，美国作为世界中心国享受着货币和金融霸权、政治文化和话语权霸权、军事霸权、科技优势等带来的一系列好处，而中国却没有、甚至相反。

3）中国的资本管制政策

中国一直以来采取了较为严格的资本管制措施。一方面，这可以保证中国货币政策的独立性和有效性，便于调控宏观经济；另一方面这有助于防范金融风险的蔓延和金融危机的爆发。但这也导致了中国的经济和金融周期与全球的经济金融趋势有所隔离。因此，过去一段时间美国处于加息周期中，而中国却并没有跟随。

二、中美周期非同步性对国际金融市场及中国宏观经济的影响

1、对于国际金融市场的影响

1）美元升值，人民币和其他货币贬值

从历史情况来看，2016-2018年的美联储加息周期也导致了人民币贬值，贬值幅度在9%左右；而本轮美联储加息导致人民币贬值的最大幅度超过了15%，因此对中国的影响是比较大的。从印度、印度尼西亚、南非，以及其他发达经济体的情况来看也是如此，即其他货币出现贬值，而美元出现较大幅度的升值。

2）全球资本流动受到了较大影响

伴随美联储的加息，美债收益率也出现了急剧攀升，截至2023年8月十年期美债收益率已经上升到了4.8%。这使得美国资产更具有吸引力，引发了国际层面的资本流动，包括金融资本和直接投资的资本流动。从IMF等机构的数据来看，2022年以来，随着美联储加息，一些经济体由于资本外流出现了主权债务违约的情况，个别国家甚至出现了货币危机以及金融危机。新兴经济体的资本流入自2022年以来急剧下降，虽然2023年有所复苏，但近期又出现了回调，新兴经济体整体面临着较大的资本外流压力。

不过实事求是地讲，本轮美联储的大幅加息并没有引发主要发展中国家和新兴经济体爆发大规模的货币危机和经济危机，《巴塞尔协议III》在其中发挥了一定作用。更强的金融监管使得在疫情前后，新兴经济体并没有出现大规模的银行资本跨境流入流出，而银行资本短期、大规模的跨境流出是引发货币危机乃至金融危机的重要原因。

2、对中国宏观经济的影响

1）显著削弱了市场主体对于中国经济的信心

在现代市场经济中，信心是非常重要的，若市场主体的信心普遍不足，则会引发全社会风险偏好的下降，从而对金融稳定和宏观经济带来巨大的负面影响。目前，无论是国内还是国际市场主体，对于中国经济的信心都处于非常低谷的状态，中美经济周期的非同步性是导致这一现象的重要原因。美国经济增长强劲，而中国仍未从低谷中走出来，导致市场主体对中国的信心下降。

从国际市场来看，IMF、世界银行等主要机构都在近期调低了对于中国2023年和2024年GDP增速的预期。今年10月，IMF将中国今年的经济增速预期由5.2%调至5.0%，2024年的增速由4.5%调至4.2%；世界银行将对中国明年经济增速的预期由4.8%调至4.4%。这表明主要国际机构以及投资主体对中国经济的信心不足。The Financial Times、The Economist等西方主流媒体也普遍唱衰中国经济，不过其中可能也有“有意为之”的成份。值得指出的是，中美经济周期的非同步性分化，在一定程度上可能会加剧美国政府打压中国的信心和勇气。一方面，他们可能会认为是此前的贸易和科技制裁发挥了作用，从而可能会进一步加强相关措施；另一方面，在当前中国经济不景气时期，打压的效果可能会更好。因此，中国的经济政策制定者需要重点关注在中美经济周期分化的背景下，美国政府的政策变化和政策导向。

中国国内市场主体的信心状况也非常糟糕。PMI指数，尤其是消费者信心指数，自2022年下半年以来一直处于低迷状态，近期也没有非常明显的改观，股市和房市表现同样低迷。

2）加剧了中国金融风险

中国面临的对外金融风险包括人民币过度贬值甚至产生货币危机的风险，以及与之密切相关的资本大规模外流风险。尽管中国采取了较为严格的资本管制措施，但资本外流的态势依然存在，并且规模巨大。本次人民币的贬值幅度比2016-2018年的还大，与之伴随的是较大规模的资本外流。

自2022年第二季度以来，中国的净资本账户持续为负，去年的总规模为-3110亿美元。2007、2008年金融危机时期，中国的净资本账户规模分别约为-3700和-4400亿美元，因此当前的规模是比较大的。

从直接投资来看，2022年7月份以来，中国的净直接投资也持续为负。截至2023年8月，该负值达到了过去两年的新低，表明产业资本对中国的净投资也出现了一定的外流。

对内的金融风险包括股市过度下调风险、房地产市场风险等。近期中国股市十分不景气，房地产市场也持续低迷，无论是新建住房还是二手房的相关指标都没有得到很好地恢复。房地产市场的不景气导致房地产投资下降，2022年4月以来，中国房地产投资增速持续下行，目前已降至-9.1%。

此外，还有相关的债务风险。一方面，房地产等行业企业面临着债务风险；另一方面，地方政府的债务风险也十分令人担忧。不过，当前中国的外币债务不是很高，这对于防范相关金融风险是有好处的。

人民币贬值和资本外流等外部金融风险，与房地产风险和企业债务风险等内部金融风险之间是可以相互强化的，进而形成恶性循环，严重时可能引发金融危机。一方面，如果人民币贬值和资本外流进一步恶化，就会直接诱发货币危机和银行危机，从而引发全面的金融危机；另一方面，若内部金融风险持续恶化，将会与外部风险形成联动，进而产生严重后果。

具体来看，如图32所示，中国经济下行和市场信心不足可能会导致三个结果：一是产能过剩和生产收缩；二是泡沫资产价格下跌，比如房价下跌；三是人民币贬值和资本外流。

这进而会产生几方面的影响：一是房价下跌可能会引发资产泡沫破裂甚至更严重的后果；二是产能过剩导致相关产业的利润下降和债务增加，资产负债表逐渐恶化。为了修复资产负债表，相关主体可能会出售资产、减少投资，从而导致资产价格进一步下跌，引发“债务-通缩”恶性循环。与此同时，投资下降会加大中国经济的下行压力，降低居民信心。房地产风险和企业债务风险可能会导致银行的资产负债表恶化，从而引致风险溢价的上升和银行的惜贷行为，这又会进一步导致企业债务风险的恶化。总之，内部多重金融风险之间可能存在着一种互相影响和强化的机制。

同时，内部和外部金融风险之间也存在着相互强化的机制。一方面，若对于人民币贬值和资本外流的管控不当，可能会直接刺破内部的资产泡沫，导致银行危机和金融危机；另一方面，企业和银行资产负债表的恶化可能会降低市场对于金融体系的信心，从而导致人民币的进一步贬值、存款搬家和资本外逃，引发货币危机。

在当前美国经济偏强势，中国偏弱势的背景下，我们需要格外关注内部金融风险和外部金融风险的联动，以及其可能引发的金融危机风险。

3）抑制了中国经济复苏的步伐

美国经济的强劲和美联储的持续加息，抬高了全球利率水平，将通过多个渠道引发全球生产和贸易的萎缩，进而对中国经济产生负面影响。自2021年年底以来，伴随美联储的持续加息，发达经济体平均加息了400个基点，新兴经济体平均加息了650个基点。这不仅使得美国的利息上升，也使得除中国以外全球主要经济体的利息都有较大幅度的上升，导致全球呈现紧缩的货币政策态势。这对于全球经济和投资的发展是不利的，进而会削弱中国经济复苏的步伐。

此外，在价格粘性的假设下，由于美元是全球贸易中的主要计价货币，其升值会直接导致国际贸易品价格普遍上涨，进而导致全球贸易的萎缩，也会对中国的经济复苏产生负面影响。比如2023年第三季度，中国进出口额对于GDP增速的贡献率为-17.1%，呈现负增长态势。

中美经济周期分化阻碍中国经济复苏步伐的另一个重要原因是，这种非同步性对中国政策的制定形成了掣肘。尽管我们采取了宽松的货币政策，但由于这与美联储的政策不同步，因此政策的制定和施行依然保持谨慎状态。为了避免人民币出现更大幅度的贬值以及资本更大规模的外流，我们不敢采取更宽松的降息降准措施。从实际情况来看，已采取的货币政策措施的力度对于刺激经济复苏来说是不够的。

三、政策建议及未来展望

1、对美国的政策建议

第一，美国在政策制定上需要超越其自身的经济利益，更多地从全球经济的角度出发进行考量。一方面，美国的货币政策对其他经济体产生了较大的负外部性。美国享受美元作为世界货币的好处，但其责任和义务却是不对等的，美国仅关注自身利益，既是不公正的，从全球经济的视角来看也是低效率的。此外，美国经济政策的负外部性也会产生一种“溢回效应”，即对其自身产生负面影响。因此，美国需要更多地突破自身的经济利益，以更宽广的视角来进行政策制定。

在此背景下，各主要经济体也要加强货币政策等宏观经济政策的协调配合。当前巴以冲突还在加剧，全球经济的不确定性进一步上升。为了促进世界经济复苏，增加全球居民福利，各主要经济体需要在G20、IMF等框架下加强政策的协调配合。

第二，中美之间要加强协调合作。自特朗普政府以来，美国政府对中国的打压措施接连不断。这在一定程度上反映出美国对中国崛起的嫉妒，因为中国通过“中国式现代化”的方式、而非西方资本主义发达国家的方式取得了举世瞩目的经济成就。但无论东方文化还是西方文化都视嫉妒为人性最大的恶之一、是不好的心理状态，在历史上，由嫉妒引发的悲剧层出不穷。客观来说，无论是在经济、科技还是军事方面，美国都无法彻底地打败中国。

在此背景下，我认为美国应该放弃对中国的嫉妒以及相关打压措施。从中美经济关系来看，美国经济的发展与中国在全球产业链中的供给密切相关，中国也是美国最大的国债持有者之一，因此中美合作对于两国以及全世界都是有利的。中美合作除了能够促进世界经济繁荣，对于世界和平，比如解决巴以冲突，以及全球气候变化、能源危机、食品不足、传染病危机等全球治理也是非常重要的。此外，中美合作在人工智能及其挑战、5G/6G等先进技术的开发方面也很关键，这关乎全球居民的福利。

尽管我们呼吁中美合作，但短期内，我对此持悲观的态度。这主要是从心理学视角，而非经济学视角来判断的。目前，部分美国的决策者和政治精英非常情绪化，受到多重不良心理倾向的干扰。

1）嫉妒心理

中国以一种不同于美国的方式迅速崛起，从而引发了美国的嫉妒心理。这种嫉妒心理是人性的弱点，是不可避免的。

2）“剥夺超级反应”倾向

在贸易层面，中国替代美国成为全球很多国家的主要贸易伙伴，并在部分高科技领域挑战了美国的霸权和主导地位，这引起了美国的“剥夺超级反应”倾向，进而打压中国。

3）“避免不一致”倾向

自特朗普政府以来，美国就开始了对中国的打压，随后一以贯之。其中存在着“避免不一致”的倾向，既然行动已经开始了，就要进一步论证行动的合理性，而停止相关行为则代表着自己的错误和失败。因此，作为一种惯性，美国对中国的打压可能会持续下去。

4）报答机制

美国打压中国，中国便以牙还牙，对美国予以报复，进而美国进一步加大打压力度。贸易战、科技战都会使得这种冲突升级，形成恶性循环。

5）多种效应综合起来导致“Lollapalooza”效应

总结来说，上述心理倾向可能会导致美国对中国的打压持续较长时间，我个人对于短期内中美的合作持悲观态度。

不过，事在人为，我们仍然可以采取一些措施缓和中美关系，并且现在也出现了一些积极信号。今年9月，中国和美国决定重新组建经济工作组，就经济层面的问题进行沟通和交流。前两天双方举行了第一次视频会议，这是一个好的开端。

2、对中国的政策建议

1）中国应继续高举和平、发展、开放、包容的大旗，不主动扩大与美国的冲突和矛盾

中方应展现良好的态度，在以牙还牙的同时保持一定克制。在报答机制的影响下，若一方释放善意信号，另一方可能也会跟随释放善意信号，从而逐渐缓和双方关系。中美关系对于提高国际市场主体对中国经济的信心是很重要的，毕竟美国是全球第一大经济体，若与美国的矛盾加剧，市场主体对中国的信心可能会进一步下降。

2）加强改革开放的力度，同时避免人口危机的爆发

一方面，改革开放是中国过去几十年取得巨大成功的关键。近年来，我国经济发展面临着一些结构性问题，需要通过进一步深化改革和制度性开放来解决，尤其是要重建市场主体的激励机制，使其敢于消费，敢于投资，敢于创业。我们要构建充满活力的市场经济，这需要市场化导向的深度改革才能实现。

另一方面，当前我国面临的人口问题比大家想象得要更加严重。人口的负增长和老龄化对于中长期经济的影响巨大，对于市场信心的来说也是至关重要的。中国应尽快采取措施，汲取国际经验，将人口出生率调整至合理、科学的水平。这也是任何一个社会想要保持正常人口更替所需要做的，关乎中华民族的繁衍生息。

3）短期内要采取科学的一揽子宏观经济政策组合，加强协调配合，以刺激总需求、提振市场信心

具体来说，要采取“宽松的货币政策，宽松的财政政策，宽松的宏观审慎和住房政策，以及灵活的汇率政策和偏紧的跨境资本流动管制政策”这一政策组合，来应对短期经济继续下行的压力。宽松的货币政策和财政政策，以及宽松的宏观审慎政策能够有效刺激总需求，而灵活的人民币汇率政策允许人民币更大幅度地波动，偏紧的资本管制政策能够确保宏观经济政策的有效性并防范内外金融风险联动。

4）中长期和结构性政策的主基调则应该是“放松管制+构建统一高效大市场+促进科技创新”

这类长期性政策，可以与上述短期宏观政策组合更好的配合，从而既提升短期政策效果、提振市场信心，又有利于中国长期的经济增长。另外，旨在改善收入财产分配以及其他趋于收紧管制的重大政策在近1-2年之内不宜推出，因为中国经济还没有走出低谷，这些政策出发点即使是好的，但可能会加大经济短期下行的压力，形成“政策合成谬误”。

3、对中美经济未来的展望

从历史数据可以看出，中美经济周期处于非同步性是一种常态，并且这种状态处于动态的变化之中。未来1-2年也会如此。一方面，要认识到经济周期有其自身的规律，无论是信心的恢复还是实体经济的反弹，都需要一定时间，所以我们对中国经济的复苏要更有耐心。另一方面，中国经济已经出现了积极的信号，比如近期消费品零售额呈现良好增长态势，旅游、电影等服务业部门的销售额也呈加快复苏态势，表明中国整体经济的复苏是可以期待的。此外，在美国的打压和技术封锁下，华为在手机芯片方面也取得了重大突破，表明中国在技术创新方面有较大潜力，这也增加了市场主体对中国未来技术进步和经济增长的信心。

另外，2023年8月，中国超过了日本，成为世界第一大汽车出口国。在汽车产业，尤其是新能源汽车领域，中国拥有巨大优势，可能会成为未来中国经济增长的动力。因此，对未来中国经济回归正常的增长趋势应该保持信心。

当前，美国也面临着一些反方向的调整。尽管今年三季度，美国的经济增速依然强劲，但2023年总体增速预计相比2022年有所下降，2024年可能还会进一步下降。主流观点认为，2023年美国可能会实现软着陆，不会出现经济衰退。当然，也有一些美国以及国际学者持有相反的观点，即美国依然面临较大的衰退风险。目前美国金融市场也面临着较大压力，一方面，股票市场面临着回调的压力；另一方面，美债收益率曲线出现倒挂并持续了很长时间。从历史经验来看，这预示着很大的金融风险。若金融风险引发了相关危机，可能会对实体经济的增长和经济周期的转换产生很大的影响。

美国债务风险也不容小觑。一方面，美国政府债务规模急剧扩大；另一方面，美联储加息使得美债收益率上升，导致国债面临很大的利息成本。一些国际评级机构已经下调了美国主权债务的评级，而这与其债务风险是可以相互强化的。一方面，主权债务评级的下降会提升美国政府债券的风险溢价，政府要以更高的利率才能发行相关债务，从而增加了其利息成本。另一方面，利息成本的增加又会进一步导致市场主体对美债的信心下降，使其债务评级下跌。

未来1-2年中，美国的货币政策或面临着反方向的调整。高盛等机构预测，2024年美联储会有87.5个基点的降息，2025年会有112.5个基点的降息。虽然短期来看，加息的可能性依然存在，但明年和后面，美国的货币政策大概率会出现根本性转向。

对于中国政策制定者来说，要提前做好准备，以应对下一轮美国经济形势和货币政策的大调整，包括储备政策空间、采取一些预防措施等，以此来把握主动权、把相关负面影响降到最低。

论坛第二单元，结合CMF宏观经济国际专题报告，各位专家围绕“中美经济周期产生分化的原因、对于两国未来经济走势的判断及政策建议”等问题展开讨论。

上海财经大学校长，中国人民大学原副校长、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人刘元春认为，当前，国际经济格局逐渐从90年代的“新三角”和“大缓和”转向“模糊多边体”，这主要是因为“新三角”体系带来的红利逐渐消失，且各国对于安全性的关注度提升。

美国经济在疫情和中美博弈期间保持强劲的原因：1）在特殊时期，美国可以运用全面宽松的政策，通过美元超级霸权的地位来进行经济刺激，回避了疫情带来的“疤痕效应”；2）在大量流动性和资本的回流过程中，美国获得了超级财富效应和资产效应；3）美国在近岸外包、友岸外包、产业回流及再工业化过程中产生的投资效应、回流效应，使得其他劳动力市场景气度提升。

当前，美国经济“高点已至”，而中国经济“底部特征渐显”，实体经济先行指标已经出现了持续反弹。四季度或将成为中美周期交替的关键节点。

美国德克萨斯大学教授、美国国会联合经济委员会前执行主任詹姆斯·加尔布雷斯（James K. Galbraith）指出，失业率的上升和利率的提高会导致美国经济面临衰退风险。当前美联储十年期国债收益率达到了高点，因此可以预测美国经济将会进入下行周期。

中国接下来的经济发展重点不应该是追求GDP的高速增长，而应该更多关注社会福利和居民幸福感，因为GDP不等于居民幸福。建议中国始终把金融的稳定性摆在重要位置，维持资本管制措施，因为目前世界经济具有不稳定性，美国为了维持其金融霸权会通过货币政策维护国家利益，且跨国银行缺乏监管，在这种情况下，开放对于金融稳定是不利的。

中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人、联席主席，中诚信国际首席经济学家毛振华指出，在疫情之前，中美货币政策几乎是共振的，方向基本相同，只是力度存在差异。当前中美两国依然在完全不一样的政策轨道上运行，美国的通胀比我们想象的要更顽固，同时美国经济的韧性也比我们想象的更强。

从中国目前的市场需求和就业情况来看，还需要实行更加宽松的经济政策。货币政策还要继续维持低利率，并且依然要进行资本管控，防止汇率市场的剧烈波动。即便我们认为今年中国经济能够企稳，也不能过快改变宽松的政策导向。

MMT创始人之一，美国后凯恩斯主义主要代表人之一，美国巴德学院、利维经济研究院教授兰德·雷（Randall Wray）指出，现代货币理论（MMT）认为，货币主权对于独立的货币政策和财政政策至关重要。自沃尔克以来，美联储将美国的低通胀归功于自己，但其真正原因却是全球化的供应链、廉价的劳动力、及时生产方式的盛行、美国工资停滞等原因。

在应对通胀方面，美国可以吸取三点经验教训：1）MMT理论一直强调实际的资源约束，它并非完全忽视通胀；2）美国当前的通胀不是需求驱动的，且政府支出会带来对投资的阻碍，因此美联储对通胀无能为力；3）制定更加合理的财政政策，着重解决瓶颈问题，加大住房、新能源等领域的公共开支，提供必要的劳动保障，帮助稳定薪资水平，促进物价恢复正常。

对于发展中国家和新兴经济体来说，要平衡开放与金融稳定，需要实行浮动汇率制并进行适当的资本管制，以便为国内政策提供空间，并且应该减少外币债务。

摩根士丹利中国首席经济学家邢自强认为，在过去12个月当中，美国政府部门的债务持续增加，但中国政府的财政赤字却有所收缩。美国的财政支出预计将会在接下来12个月出现收缩，进而可能导致经济放缓。

为应对“债务-通缩”的恶性循环，邢自强提出了“5R”计划，即通货再膨胀（Reflate）、再平衡（Rebalance）、结构调整（Restructure）、改革（Reform）、复苏（Rekindle）。当前，宽松的财政政策和货币政策已经转移到了房地产市场，并对地方债务进行了重组，对国有企业和私营企业进行了结构性改革。如果能够在明年实现“5R”计划50%的目标，中国的经济环境会变得更加乐观。

刘元春：从三季度经济数据看明年政策发力