壳生态巨变！哪些“壳”可能成为陷阱… | 小汪天天见
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炒壳买壳要警惕什么？哪些“壳”可能成为陷阱，内附具体清单……
小汪说
A股注册制的脚步比市场预想的还要快。
2018年3月30日可以说是A股历史性的时刻。这一天，国务院网站挂出了《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》【国办发〔2018〕21号】，《通知》中对于创新企业上市未设盈利性指标。
而退市制度的改革也早在推进之中，2018年3月2日，证监会就修改《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》公开征求意见，对于上市公司存在重大违法行为强制退市进一步严格规定。
前有首发上市改革，后又退市改革。这几天就有朋友们在社群中交流，A股注册制真的要来了吗？A股以后会像美股和港股一样吗？有部分计划买卖壳的朋友们在问，壳价现在怎么样了呢？壳以后是不是不值钱了呢？
小汪@并购汪@添信资本整理资料发现，从去年开始，小市值公司就在不断增多，而二八分化现象也比较严重。壳价雪崩的那一天可能距离A股还很远，但是壳价值不断下跌却是大势所趋。
借壳交易不会消失，但买壳将不再是单纯为了上市，而会带有更多产业整合的性质。事实上，这才是买壳交易相对于IPO的真正优势所在，在买壳的同时完成产业并购，效率更高。
那么面临困境的小市值公司应该如何应对这种制度变化呢？在并购汪会员专栏中，小汪@并购汪@添信资本给大家出谋划策。同时在会员专栏中，小汪@并购汪@添信资本还整理了因重大违法行为具有一定退市风险的公司，欢迎大家参考。
在最近两期的线上课中，并购汪就结合案例深入系统地探讨了买壳卖壳和控制权转让交易，包括壳的价值、交易背后的利益格局等，欢迎大家参考。在之后的课程中，并购汪还会就控制权转让的相关问题进行讲解。
添信资本深度参与资本市场，提供研究咨询建议，协助企业家规划资本战略，推动交易和融资，并在其中寻求投资合作机会。可联系汪老师洽谈业务合作，或微信/电话18519783108。
01
小市值公司进一步增多
今年小市值公司进一步剧增。
这一点，从2018年市场的变化已经能够整体感觉到。2017年30亿市值以下的上市公司数量已产生了惊人幅度的增长，由14家增长至321家，增长23倍。
在2018年一系列支持新经济制度以及退市制度修改的影响下，这样的情形越发严重，到2018年2月，30亿以下市值的上市公司数量已经突破500家。
不过在2018年3月，数据又有回落。30亿以下市值的企业数量为440家。
与此同时，两级分化也更为剧烈。30亿以下市值的上市公司股价，2018年至今平均下跌10.90%；而500-1000亿以上市值的上市公司股价平均涨幅0.39%，1000亿以上市值公司平均跌幅2.47%。
随着退市制度的进一步变革，以及注册制的逐步推进，壳价值的下跌是可以预料的。
02
退市规则的修订
3月30日，证监会公布2018年度立法工作计划，明确将修改首发上市管理办法、退市规则。
在3月31日的文章中，小汪@并购汪@添信资本已经详细解读了《创新企业境内发行试点通知》对于整个市场的影响。今天小汪@并购汪@添信资本就来说说退市制度改革对于壳价的影响。
首先我们还是来看一下本次修订的内容。在交易所发布的征求意见稿中规定，上市公司存在下列重大违法情形，其股票应当被终止上市：
（一） 上市公司首次公开发行股票申请或披露文件存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，被中国证监会行政处罚决定认定构成欺诈发行，或者被人民法院依据《刑法》第一百六十条作出有罪生效判决；
（二） 上市公司发行股份购买资产并构成重组上市，申请或披露文件存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，被中国证监会行政处罚决定认定构成欺诈发行；
（三） 上市公司披露的年度报告存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，根据中国证监会行政处罚决定认定的事实，导致连续会计年度财务指标实际已触及《股票上市规则》规定的终止上市标准，其股票本应被终止上市；
（四） 上市公司在申请或披露的文件中存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，上市公司被人民法院依据《刑法》第一百六十一条作出有罪生效判决；
（五） 上市公司最近60个月内，被中国证监会依据《证券法》第一百九十三条作出3次以上行政处罚；
（六）本所根据上市公司违法行为的事实、性质、情节及社会影响等因素认定的其他情形。
第（五）条所指的行政处罚是指证监会依据《证券法》第193条的规定作出的，那么193条是什么内容呢？193条的规定如下：
发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。
发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定报送有关报告，或者报送的报告有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。
发行人、上市公司或者其他信息披露义务人的控股股东、实际控制人指使从事前两款违法行为的，依照前两款的规定处罚。
可以看到，《证券法》第193条的主要规定是针对信息披露行为的，且针对未按照规定披露信息/报送有关报告，或者信息/报告有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的。
总结本次修订，对于上市公司重大违法情形坚决予以退市的，主要有3类情形：
（1）在首发上市或者重组上市中存在欺诈发行行为；
（2）通过年报财务指标造假规避退市；
（3）上市公司日常运行中的信息披露行为：公司存在重大违法事实经人民法院作出有罪判决；60个月内因《证券法》193条被证监会行政处罚3次以上。
此外，交易所还设置了一条兜底条款，如果上市公司的重大违法行为并未触及以上的规定，但是情节严重、性质恶劣，那么交易所也可以实施强制退市。
本次退市规则的修订也实行了较为严格的新老划断。新规发布前，上市公司已经因重大违法被终止上市的，适用原规定；新规发布后，公司被行政处罚决定或生效司法裁判认定存在违法事实的，无论行为发生时点，均适用新规。
关于新老划断的讨论是十分必要的。如果一个公司借壳上市后，发现原有的壳公司存在欺诈发行情节，那么这家公司是否还要退市呢？
小汪@并购汪@添信资本认为，如果上市公司过去存在重大违法行为但是已经受过处罚的，虽然没有终止上市，新规落地后不会再因此退市了。
以佳沃股份为例，佳沃股份原名万福生科，2014年被人民法院判处欺诈发行罪成立。而后联想控股入局成为佳沃股份的实际控制人，主营业务为北极甜虾、狭鳕、格陵兰比目鱼等水产品的贸易、加工及销售，有稳定且健康的利润来源。如果说佳沃股份要退市的话，影响的不只是联想控股，而是一大批的中小股东。
而累计3次以上因《证券法》193条被证监会行政处罚的这一项，才会涉及到过去的行政处罚。
小汪@并购汪@添信资本根据这个规则，在并购汪会员专栏中整理了A股市场上的具有一定退市风险的企业。对于首发上市或者重组上市中的存在欺诈发行行为、通过年报财务指标造假规避退市的上市公司，小汪也同样列出来，作为参考。
03
高危企业名单
在并购汪会员专栏中，小汪@并购汪@添信资本总结了退市高危企业名单，包括最近60个月内被证监会因《证券法》193条行政处罚2次及以上的上市公司，还有虽然暂未触及退市规则中规定的条款，但是情节较为严重的公司。
在这里，小汪@并购汪@添信资本总结了存在欺诈发行或者年报造假规避退市的公司，供大家参考。
3.1
（1）佳沃股份（300268）
佳沃股份（原名万福生科）2013年10月22日因涉嫌欺诈发行、违规披露收到中国证监会《行政处罚决定书》。2014年12月26日，长沙中院对万福生科及相关被告单位和个人出具了《刑事判决书》，经长沙中院审理查明，公司欺诈发行股票罪罪名成立。
（2）云投生态（002200）
云投生态（原名绿大地）2013年4月3日收到云南省高级人民法院《刑事裁定书》，认定绿大地公司的行为构成欺诈发行股票罪、违规披露重要信息罪、伪造金融票证罪、故意销毁会计凭证罪。
（3）海联讯（300277）
海联讯2014年11月收到了证监会下发的行政处罚和市场禁入决定书，其IPO申请文件财务数据存在虚假记载，存在骗取发行核准违法和信息披露违法两项行为的事实，但并未认定构成欺诈发行。
（4）ST保千里（600074）
2017年8月，公司收到证监会下发的行政处罚决定书。公司在重组上市时提供虚假协议虚增评估值，信息披露存在虚假记载，但并未认定构成欺诈发行。
3.2
（1）南纺股份 (600250)
2014年5月，南纺股份收到中国证监会行政处罚决定书，其在2006年-2010年虚构利润，这5年南纺股份扣除虚构利润后的业绩是亏损的。连续5年亏损已经触及上市公司退市标准。
（2）康欣新材（600076）
2015年4月，康欣新材（原名青鸟华光）收到中国证监会行政处罚决定书，其在2012年虚构利润，扣除虚构利润后2012年净利润为负。青鸟华光2010年、2011年实现归属于母公司所有者的净利润分别为-2,138.52万元、-2,134.23万元，如果2012年继续亏损将被暂停上市。
3.3
小汪整理出17家具有一定退市风险的上市公司的市值和前5日的成交额。除一家公司外，剩下的公司市值都在百亿以下。
其中有8家公司的市值在30亿以下，还不包括2家已经停牌许久的公司。可以说，这些公司中有相当多的公司都是潜在的“壳”。但是，这些具有极大退市风险的公司，又有谁愿意接手呢？
在并购汪会员专栏中，小汪@并购汪@添信资本披露了完整的名单，欢迎大家参考。
04
小汪点评
退市规则的修订对于买壳与借壳交易有什么影响呢？
4.1
从长期来看，壳价的下跌是必然趋势，无论是IPO提速、富士康的特事特办还是独角兽的回归，都在加剧这一趋势。前三者的影响主要是增加供给，尤其是优质公司的供给，在资金没有较大变化的情况下，使得小市值公司的市值进一步减少。
那么退市新规对于壳价的影响主要是增加了买方与卖方之间的信任成本，使得买壳方必须慎之又慎。
那么这就意味着，哪怕现在看起来毫无问题的“壳”，如果日后发行存在重大违法行为也要被强制退市。这就意味着，买壳方需要承担极大的风险。拟上市企业更倾向于选择IPO上市。
小市值公司想要卖壳会更难，如果小市值公司再身背几个行政处罚那更是难上加难。
4.2
借壳上市相对于IPO的优点是什么？
估计很多人的第一反应是时间的确定性。
这确实是借壳上市的优点，但这个优点源于目前的A股IPO、重组制度，这就意味着，当目前IPO和并购重组制度发生一系列重大变革的时期，这个优点可能将不复存在。但是借壳摊薄大、有潜在退市风险是借壳的相对于IPO的极大劣势。
那么以后借壳交易还会存在吗？
当然。
一方面，通过借壳上市获得的股份估值，可能还是会高于CDR。比如已经借壳的360，公司估值和实际控制人财富，大概率还是会高于后续通过CDR登陆A股的中概股。
另一方面，借壳交易可以在产业资本实现上市的同时，完成产业并购。事实上，这才是借壳交易相对于IPO的真正优势所在，在借壳的同时完成产业并购，一箭双雕，效率更高。小汪@并购汪@添信资本认为今后的借壳交易将会带有更多产业整合的性质。
2017年并购市场就出现了这样带有产业整合性质的借壳交易，例如领益科技借壳江粉磁材的，国望高科借壳东方市场。
在这种情况下，“壳”的概念可能要被重塑，“借壳上市”也应该被重新定义。
“壳”不再仅仅意味着一个上市公司的牌照，而是拥有良好产业基础、运行管理得当的产业资本运作平台。
“借壳上市”则意味着获得这样一个资本运作平台，并与原有产业进行整合发挥最大效益。
“壳”不再仅仅限于小市值公司，领益科技借壳江粉磁材时，按发行价计算，江粉磁材的市值高达110亿元。如果以一个“上市牌照”来衡量，这无疑是天价；但如果从产业的角度来看，江粉磁材的价格并不很高。
那么在这种情况下，壳公司应该如何应对？拟借壳方又如何保障自身的权益？在会员专栏中，小汪@并购汪@添信资本给这些公司在实操方面提出了建议，欢迎大家参考会员专栏。
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05
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