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体外诊断行业布局最全的公司!!

初善君 初善投资 2022-11-15

大家好,我是初善君。

行情一般的时候,或者说上证指数低的时候,多研究企业才是王道啊。

今天我们聊迈克生物,作为体外诊断产品线最丰富的公司之一,把这个公司说透并不容易,这篇文章只能算是管中窥豹了。

当然,关注公司的主要原因是股价跌的多,反转的话,空间会很大。

1、代理到自产

迈克生物成立于1994年,2015年登陆深交所,公司自体外诊断产品代理起家,2004年起以自主研发和生产为核心并进行体外诊断全产链布局,现已涵盖生化、免疫、血液、分子诊断、快速检测、病理、原材料等多个技术平台,成为国内体外诊断生产企业中产品品种最为丰富的企业之一。

说得再好不如直接看财务数据,公司的收入分类为自产产品和代理产品。

迈克生物自主产品涵盖8+1平台,包括生化、免疫、血球、凝血、尿液、分子、血型、病理、POCT。

迈克生物自产产品收入从2013年的3.15亿元增长至2021年的23亿元,复合增长率在30%左右。2020年、2021年实现收入18.5亿元、23亿元,分别同比增长52%、24%,疫情下增速高的原因之一是公司适时推出新冠检测产品。自产产品毛利率高达79%,收入占比58%。

根据公司2021年的数据,自产产品里新冠检测产品7.16亿,较上年同期增长0.93%;常规产品销售收入15.83亿,较上年同期增长38.45%。而常规试剂产品中免疫试剂销售6.42亿,同比增长33.42%;生化试剂销售6.17亿,同比增长13.28%;临检试剂销售0.92亿,同比增长42.65%。

2022年前三季度新冠检测产品同比下滑23%,毛利率下滑20个百分点,常规产品里则保持稳定的增长,2022年Q3自主常规产品销售收入较去年三季度增长26.58%,其中免疫和临检板块增长分别超过40%和70%。

公司另一块收入来源是代理产品,收入占比最高的时候超过62%。2019年之前,公司代理产品收入增速非常高,从2013年的4.53亿元增长至2019年的20亿元。但是疫情以来,代理产品影响巨大,2020年、2021年、2022年上半年分别下滑8%、10%和20%。2022年上半年收入占比已经下降至三分之一。理论上这也算是好事,因为代理产品毛利率这两年只有27%,远低于自产产品79%的毛利率。

整体来看,迈克生物最近三年收入增速下滑明显,2022年前三季度收入27亿元,同比下滑10%,实现扣非归母净利润6亿元,同比下滑23%。原因嘛,上面说了,新冠的影响和代理的下滑,其他自主产品还是增长的。

但是这种分析完全感受不到公司的情况,我们了解一下体外诊断行业和市场竞争,来感受一下迈克生物的地位。

2、IVD行业简析

体外诊断行业,简称IVD(In Vitro Diagnostic),是指在人体之外,通过对人体样本(包括各种体液、细胞、组织样本等)进行检测而获取临床诊断信息,进而判断疾病或机体功能的产品和服务。

体外诊断行业是大行业,数据显示2019年全球体外诊断行业市场规模约725亿元,2020年后受疫情影响,规模增长至834亿元,2021年约884亿元,维持不错的增速,同时预测未来五到十年,预计维持5%以上的增速。

从国内来看,过去五到十年中国体外诊断市场复合增长率高达17%,2020年市场约789亿元,2021年更是高达900亿元。中国是体外诊断市场增速最快的市场之一,预计未来五年仍将维持15%的增速,是增速非常快的市场之一。

所以看未来,IVD确实是值得跟踪的行业之一。具体来看,在我国免疫诊断、生化诊断、分子诊断和即时检验(POCT)市场规模分别占到体外诊断市场的40.7%、20.4%、15.1%和11.8%,累计占比达87.9%。但是全球来看,POCT占比最高,约29%。

从产品来看,体外诊断产品主要由诊断设备(仪器)和诊断试剂构成,而诊断试剂在体外诊断行业中占主导地位,约占整个体外诊断行业总产值的70%。

从产业链来看,体外诊断产业链分为上、中、下游:上游主要包括电子元器件、诊断酶、抗原、抗体、精细化学品等原材料,其中抗原、抗体、诊断酶等生物原料占整个IVD产值的10%左右,是核心技术壁垒,部分原料仍依赖进口;中游包括诊断设备和诊断试剂,检测试剂产业已比较成熟,高端诊断设备主要被外资垄断;下游主要由医院检验科及疾控中心(占比约89%)、家用OTC(占比约6%)、体检市场(占比约4%)、ICL第三方独立实验室(占比约1%)。

3、迈克生物竞争地位

我们分免疫诊断、生化诊断、分子诊断和即时检验(POCT)等细分行业来看迈克生物的竞争地位。

免疫诊断是IVD细分行业最大的板块,同时随着化学发光渗透率的提升,未来这块发展是非常值得期待的。迈克生物在免疫板块试剂和仪器都有布局,尤其是化学发光仪器,这两年出货量还不错。

看市场最看重的化学发光,这块最大的蛋糕被外企牢牢占据,国内企业里新产业、安图生物、迈瑞医疗市占率仅为6%、4%和3%,迈克生物市占率约1.5%,排在国产第二梯队。我看行业的说法是迈克生物在化学发光起个大早,赶个晚集,非常可惜。看未来几年,化学发光体量大、增速快,国产化率低,是最值得期待的方向。

从数据来看,迈克生物2021年免疫类产品实现营业收入6.42亿元,同比增长33%,是规模占比最大的板块。

再看生化板块,整体看,生化诊断行业这两年业绩确实不行,背后的核心因素除了疫情,大概是生化诊断在我国发展较早,多年来一直为医院常规诊断检测项目,是我国体外诊断产业中发展最为成熟的细分领域,目前生化试剂已经完成了70%的国产替代。同时这个子行业上市公司进入新冠检测的少,业绩还是比较实际的。

生化板块上市公司主要包括九强生物、美康生物、利德曼、迈瑞医疗等,迈克生物市场占有率约4%,2021年生化试剂销售6.17亿,同比增长13.28%,还算是不错的。不过从2022年开始已经开始集采,未来还有较大的不确定性。

再看POCT板块,受益于新冠疫情,POCT相关上市公司业绩爆发了,包括万孚生物、三诺生物、明德生物和基蛋生物等。迈克生物这块占比较低,就不说了。

再看分子诊断板块,由于核酸检测属于这个赛道,所以近几年增速非常快,2020年行业规模约226亿元。迈克生物分子诊断里布局的试剂和设备包括以下内容,主要竞争对手包括凯普生物、艾德生物、华大基因、之江生物等公司。整体看,迈克生物这块收入应该不高,年报里都没有明细数据。

此外,在临检类、快速检测、病理平台等都有试剂和相关设备,同时还有医学实验室自动解决方案等。

可以说,迈克生物都没有做到细分第一,但是在生化、免疫、临检、分子诊断、快速检测、病理、原材料等都有一定的市场低位。同时,公司位于四川成都,被称为西部IVD行业的黄埔军校。

4、报表

盈利能力我们前面说了,代理产品远低于自产产品,公司的看点也是未来自产产品的提升和盈利能力的提高。

经营现金流上,2018年之前很低,每年不过亿,净现比也比较低,赚了一堆应收账款。2019年以来,经营现金流分别为4.6亿、10.9亿、16.2亿和6.0亿,可以说赚了不少真金白银,净现比约为1。

整体看,IVD行业经营现金流都比较一般,可能是因为下游主要是医院。截止2022年Q3,公司应收账款高达21亿元,占总资产的比例为25%,算是比较多的,所以公司会有有息负债,约为8亿元。

同时公司2022年5月增发募资16亿元,发行价28元,换言之这些机构被套了30%。募资加上这两年的经营现金流,公司在手货币资金15亿元。

研发支出上,迈克生物2019年至2021年研发支出分别为1.89亿、2.35亿和2.64亿元,占营业收入的比例为6%左右,如果剔除代理产品的话,这个比例大概率在10%左右,还是很高的。资本化占比约20%,不算低,也不算高。

整体看,资产负债表质量一般,只能给及格分。

5、成长与估值

再讲估值之前,还是要讲成长,未来迈克生物能不能恢复增长,增长率大概率在什么水平?

公司在2022年10月的投资者调研中有过自己的预测,在2025年自主产品收入达到40亿至50亿元,基本是较2022年翻倍。如果按照35%的净利率来计算,净利润差不多是14亿至17.5亿,复合增速在15%-20%,这跟机构的预测差不多。

分板块来看,公司表示化学发光近两三年都会保持一个较稳定增长,复合增长率应该在20-30%间,也可能增长更高。生化板块受集采影响影响,增速应该不高,公司自己希望能通过流水线以及后续自主产品的投放,不断提升市占率。临检板块虽然市场份额比较低,但竞争对手远比生化、免疫的厂家少,而公司产品的竞争力和定位,现阶段他们自己认为与迈瑞、希森美康属于同等竞争平台,近两年都会保持相对较高增速。

考虑到公司代理产品约2亿的利润水平,2024年公司大概率可以实现12亿至15亿利润,给相对合理的25倍估值,市值空间为300亿至375亿,目前市值120亿元,市值空间还是很大的。当然实际上,2020年公司市值一度来到378亿元。

从股价来看,公司2018年至2020年有过三四倍涨幅,原因包括业绩、新冠产品等,但是随着新冠产品表现一般,股价大幅调整,跌了70%左右。

整体梳理来看,我会觉得迈克生物是一家很不错的企业,但是把握机会的能力差了一口气:比如这波新冠疫情,公司也没赚多少钱,比如2011年进入发光,也没有把握好,都是非常可惜的。但是不得不说,公司目前的市值还是有很大的吸引力。

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