隐形冠军057：树脂双冠军，钠电池、光刻胶概念股

大家好，我是初善君。

今天我们看一家隐形冠军企业，这家公司初步看了下，感觉很不错，公司的酚醛树脂、呋喃树脂产销规模均居国内第一，市占率都超过20%。这家公司就是2021年上市的新股圣泉集团。

1、合成树脂龙头

圣泉集团以合成树脂及复合材料、生物质化工材料及相关产品的研发、生产、销售为主营业务的高新技术企业，其中酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列。

根据2021年年报，公司酚醛树脂、呋喃树脂产能分别为48.35万吨和12万吨，市占率均超过20%，是典型的隐形冠军企业，同时酚醛树脂在建产能18.51万吨，预计在2022年和2023年陆续投产，届时产能成为全球第一。

除了酚醛树脂、呋喃树脂外，公司还有环氧树脂、冷芯盒树脂等合成树脂及复合材料产品，此外还有生物质化工产品，2020年时趁着疫情还依靠口罩赚了一波钱。

从收入构成来看，公司核心收入来源是酚醛树脂和呋喃树脂，2021年分别实现收入38.26亿元和15.61亿元，收入占比分别为43%和18%，毛利率分别为22%和25%。整体看，公司合成树脂及复合材料行业实现收入66.52亿元，同比增长23%，毛利率25%，收入占比为75%。

此外，2021年电子化学品业务爆发了，包括光刻胶树脂、5Gpcb专用树脂等，是国内唯一量产光刻胶树脂的企业。2021年公司电子化学品实现营业收入11.62亿元，较去年同期增长93.86%，收入占比为13%。

剩下的业务主要是生物质产业，2021年实现销售收入4.09亿元，较去年同期增长36.17%。同时公司大庆生产基地完成“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”的工程建设、单机试车、联动试车、试生产。未来值得期待。

整体看，公司成长性还不错，同时周期性比较弱。2020年公司口罩赚了23亿收入，收入同比增长41%，2021年依靠主业的增长基本抵消了口罩收入的消失。2021年、2022年前三季度收入分别增长6%和11%，这说明主业非常景气。不过利润上要差一些，2021年、2022年前三季度扣非归母净利润分别为6.18亿和4.41亿元。

整体看，公司质量不错。

2、酚醛树脂、呋喃树脂行业竞争

酚醛树脂是由酚类化合物与醛类化合物经缩聚反应而制得的一大类合成树脂，酚醛树脂常被应用于酚醛模塑料、酚醛层压塑料、造型材料、隔热隔音材料、黏结剂、耐火材料、炭化功能材料、酚醛基涂料等领域。

酚醛树脂行业并不大，2020年国内酚醛树脂表观消费量约150万吨，过去五年复合增长率约8.4%。从应用领域来看，酚醛模塑料、层压板和摩擦材料等为主要应用领域，占比超过60%。其中作为铸造材料增长较快，铸造材料下游其实就是以风电等行业为主。

目前我国酚醛树脂主要以低端产能为主，每年进口10万吨高端树脂，出口10万吨树脂。据中国海关数据，国内酚醛树脂进口价格常年高于出口价格一倍左右。

从竞争来看，酚醛树脂上市公司主要是圣泉集团和彤程新材，产能分别为40万吨和5.8万吨，圣泉集团产能遥遥领先。不过外资企业都是在国内建厂，产能替代需要观察。

我们在看呋喃树脂行业。

呋喃树脂主要用于机械工业的铸造工艺中，作砂芯粘结剂。呋喃树脂广泛用于风电、核电、汽车、机床、机车车辆、工程机械、船舶、水泵、阀门、重型机械等行业大中型复杂铸件的生产。

据艾瑞咨询，圣泉集团呋喃树脂的国内市场占有率约21.72%，稳居国内第一，全球前列。从竞争环境来看，呋喃树脂上市公司主要是圣泉集团和兴业股份，2020年产能分别为10万吨和7.8万吨。

整体看，树脂下游应用领域涵盖汽车、风电、核电等机械制造，以及集成电路、液晶显示器、轨道交通、航天航空、船舶运输、建筑节能、高端刹车片、高端磨具磨料、冶金耐火、海洋防腐、3D打印等国民经济各个领域。

3、投资价值分析

为什么关注圣泉集团，核心还是圣泉集团业务里有一些业务发展前景值得期待。

一是光刻胶树脂。圣泉集团是国内唯一可批量供应TFT光刻胶用酚醛树脂的供应商，同时圣泉集团是国内最大的PCB基板材料用电子树脂供应商，其PCB用电子级酚醛树脂国内市占率达70%。数据显示，2022年前三季度电子化学品实现营业收入9.2亿元。

二是钠电池负极。树脂基硬碳可以精准调节孔结构、表面化学成分和活性位点，克容量高，电化学性能好，但是成本高昂。要知道，如果钠电池快速发展，公司作为酚醛树脂龙头，将充分收益。这也是公司今天涨停的原因。

当然，纯粹看公司成长性，也不错。

截止2022年Q3，公司在建工程余额为20.6亿元，包括投资额18亿的大庆基地100万吨/年生物质精炼一体化项目，目前试生产；酚醛树脂在建项目18.5万吨，这两年持续投产等等。

公司9月发布了一期股权激励，授予股份1000万股，价格为11.00元/股。重点关注的解禁条件是23-25年解除限售条件为以22年营收或净利润为基数，对应23-25年增长率不低于15%、30%、45%。换言之，公司对自己的收入或者利润增长还是有信心的。

4、报表

公司也有缺点。

一是经营现金流一般。2020年之前还不错，2021年、2022年前三季度都是负的，可能跟公司快速发展有关，后续值得观察。

所以公司应收账款有点多。截止2022年Q3，应收账款余额为18亿元。

在建工程持续投资，经营现金流又不好，那么公司一定很缺钱。截止2022年Q3，公司货币资金余额仅为6亿元，同期短期借款、长期借款等超过15亿。这还是公司2021年IPO募资18亿后的结果。

缺钱的话公司还要继续募资，刚刚披露增发预案，预计募资10亿元，全部用于补充流动资金，募资对象是实际控制人。

5、股价与估值

圣泉集团2021年8月上市，上市后由于业绩下滑（受口罩影响），股价持续下跌。22年8月由于大额解禁，直接三个跌停板，破发了都。最近几天，受益于钠电池概念和光刻胶概念，有两个涨停。

目前公司市值171亿元，按照今年利润7亿元，估值25倍左右。

风险：大额解禁后的持续减持。