《君临投资史》是一本讲述人类投资智慧的书。
在书中，君临将为你讲述人类史上所有知名投资者的成长经历，他们的成功智慧和失败教训。
全书初步规划有九卷，约80-100万字，大概需要一年时间完成。
从8月份开始写，估计到2023年下半年才能完成，我会在公众号写一篇发一篇，争取尽快成书。
丹麦，安徒生的故乡，一个童话般的国度。
2021年，人均GDP6.78万美元，世界排名第九。这个顶尖发达国家的人口只有580万，跟其它北欧国家相似。但跟其它北欧国家不同的是，丹麦的自然资源非常匮乏，掘地三尺，也挖不出什么有价值的矿产。没有挪威的石油，没有瑞典的铁矿，甚至也没有芬兰的森林。这里地势平坦，全国都是平原，虽然能够种点粮食，但说实在的，它太靠北了。夏天短，冬季寒冷漫长，更要命的是，5月和9月份都会下霜。在农作物生长和收获最关键的时候下霜，对农业生产是毁灭性的。也因此，丹麦在中世纪的时候，天气暖和就养点牲畜，活不下去了就南下抢劫，“维京海盗”的大名那可是让欧洲人闻风丧胆的。是的，正是那些暖冬里没被冻死的牲畜，成了丹麦人逆袭的本钱。它隔海跟英国相望，直线距离大约600公里左右，是欧洲除了荷兰、比利时、法国以外，跟英国贸易最便利的国家。19世纪中叶，英国已通过工业革命成为欧洲第一强国，城市化带来了巨大的粮食和工业原料进口需求。对于世界上的其它各国来说，要发展最好的办法就是搭上英国经济的列车。当时美国向英国出口棉花，阿根廷出口牛肉，澳大利亚出口羊毛，荷兰出口鲜花，德国出口猪肉和培根，都赚了大钱。丹麦也加入到了这个行列中来，开始大力发展畜牧业出口。据统计，1870-1930年，丹麦的牛养殖数量翻倍至300万头，鸡的数量增加4.8倍到2200万只，猪的数量增长7倍达到360万头。逐渐的，丹麦的养猪天赋被挖掘出来，竟然将养猪搞成了支柱产业，一跃成为世界养猪强国。在2007年之前，它一直都是世界上最大的猪肉出口国，年产量约3000万头，近90%用于出口，最高时占到全球猪肉出口额的30%。考察丹麦养猪产业的历史可以发现，它并非天生就是第一，早期是有很多对手的。比如德国、西班牙、法国，都是欧洲传统的养猪大国，德国烤肠、西班牙火腿，历史悠久、名气很大。因此在猪肉的出口市场上，丹麦和这些国家曾经杀得难分难解。创新的前提是教育水平，当时的丹麦政府非常重视教育，1814年就推行了全民教育制。到1850年代，丹麦的文盲率已经降低到10-15%。这在全世界都是首屈一指的，同期德国的文盲率20%左右，英国和瑞典30%，法国40%，西班牙70%，意大利甚至高达80%。一个全民受教育的农民群体，从此开始了在养猪科技上的奋斗。丹麦人天天给各种猪相亲，搞杂交筛选，经过几十年的不懈努力，终于培育出一种世界名猪，丹麦长白猪。它体型高挑，骨骼精奇，瘦肉率在60%以上，料肉比达到2.43：1，也就是不到两斤半饲料出一斤肉。同行对手的猪呢，能达到2.8：1就不错了，所以饲料成本就大幅下降。不仅出肉多，长得也快，丹麦长白猪在160日龄就能达到110公斤，而且还很能生，成年母猪每年产的成活猪仔数，平均达到了30头。要知道，一般品种的猪也就80公斤，一年生20来头。居住条件，必须宽敞、通风条件良好、环境卫生，杜绝疾病瘟疫的发生。作息，实行严格统一的时间表，定点吃饭，定点排便，定点运动，定点体检，保证健康成长。粪便处理，丹麦大部分猪场都使用了粪浆回收系统，通过转化为可再生能源，实现环保利用。还有饲料中的营养配比，备孕、妊娠母猪的营养标准，母猪的产后护理等等，尤其是各种疾病的预防和治疗，都很有讲究。接着是屠宰环节，丹麦有很多专业的屠宰企业，全程自动化流水线，效率非常高。最后是销售环节，统一交由农业合作社运营的机构去打理。丹麦培根是第一个在英国电视上做广告的食品，当时的广告语充满了傲娇——你看，经过这么一番操作下来，在丹麦养猪完全变成了知识型产业，人均产值吊打外国对手，又怎么能不挣钱？但丹麦人还不满足，他们不仅要挣农业现代化的钱，还要挣工业化的钱。这十年，由于1929大萧条，各国大搞贸易保护主义，对丹麦经济一度造成沉重打击。当时世界上的主要出口国都日子煎熬，但不同的国家有不同的应对方式。比如南美的阿根廷，过去靠着出口牛肉成为了发达国家，但由于人民受教育水平低，产业又依赖于外资投入，一旦外资撤出，整个国家就掉入了中等收入陷阱。尤其是高等教育，哥本哈根大学是世界名校，科研经费全欧洲前五，截至2018年已有39位校友获得诺贝尔奖 。丹麦也靠养猪赚到了第一桶金，有资本，有知识，一切就有了希望。在绝境之下，全国开展了轰轰烈烈的进口替代工业化运动，十年里，丹麦实现了惊人的年均6.5%的经济增长。到1939年，纺织、机械、电力、化工、医药等制造业取代了畜牧业，成为新的支柱产业。二战的时候，丹麦政府一天之内就宣布投降，全程都没受到战争创伤，继续埋头搞经济。如此数十年下来，到1964年的时候，丹麦人均GDP便正式进入了世界前十名，成为顶尖的发达国家。今天，丹麦有五大核心产业，除了养猪，其余四个分别是：能源、医药、消费品、物流。北欧各国都非常重视绿色能源，冰岛有地热发电，挪威有水电，丹麦则是风电和垃圾发电。后来丹麦人就一头扎进了垃圾可再生利用这个行业，不断钻研，猪粪可以回收供暖，其余的垃圾也实现了分类处理和焚烧发电的升级。到今天，丹麦已经实现了零填埋，垃圾焚烧为全国提供了5%的电力和20%的供暖。再后来，丹麦人发现北欧平原上的风很大，这也是可以利用的资源，于是率先走上了风力发电的产业化道路。2020年，风电占丹麦全国电力总消费的48%，世界第一。维斯塔斯则是世界风电设备龙头，自1979年生产出第一台风机之后，便一直保持着风机霸主的宝座。丹麦也拥有世界一流的医药产业，90%的药品和器械供出口，出口额占工业品出口的60%。诺和诺德专注糖尿病治疗，胰岛素占全球市场份额的50%；灵北制药专注精神病治疗，主攻抑郁症、精神分裂症和癫痫症；诺维信是工业酶、微生物制剂龙头，全球市场份额高达48%；康乐保专注泌尿科和大小便失禁，是世界最大的造口护理产品提供商；Ambu是一次性内窥镜龙头，全球市场份额高达57%；GN Store Nord和Demant专注助听器、耳机（前者持有Jabra品牌，后者持有森海塞尔品牌）。每家公司都在单一细分领域做到了极致，以专业制胜，技术水平极高。以诺和诺德为例，这家糖尿病龙头的创始人是哥本哈根大学教授奥古斯特·克罗，他也是诺贝尔生理学奖获得者，起点极高。自从1923年公司创立以来，这家企业就一直专注在糖尿病领域，一百年了，从未偏离主业。今天，它的市值高达2500亿美元，毛利率80%以上，净利率30%以上，ROE更是高达惊人的70%以上。2010-2022年的股价涨幅高达48倍，堪称仅十年来欧洲表现最出色的股票之一。啤酒龙头嘉士伯，益生菌龙头科汉森，玩具龙头乐高，银饰品龙头潘多拉，时装龙头绫致（杰克琼斯、ONLY）……乐高不仅仅是一个玩具，也被认为是丹麦历史上最伟大的创新品牌。但实际上，这个公司曾一度因为过度创新，而陷入几乎破产的困境，教训十分深刻。乐高成立于1932年，创始人叫奥勒·基奥克，是一个手艺精湛的木匠，从小就热衷于制作各种木质小玩具，靠着一套自主设计的积木风靡世界。他为品牌取名“LEGO”，来自丹麦语“LEg GOdt”，意为“play well”(玩的快乐)。乐高的积木，一直就是创新的代名词，小朋友通过各种巧思的组合，能够构建出一个个奇妙的世界，乐趣无穷。二战之后，石化产业大发展，塑料技术普及，乐高花重金豪赌塑料玩具，成为丹麦第一家拥有塑料注射成型机的玩具制造商。但创新的过程并不顺利，由于制作技术不过关，拼砌体验并不好，销量长期惨淡。乐高坚持了下来，它咬牙投入十年之久，反复研发与试错，最终获得了前所未有的成功。1970-80年代，乐高的发展势如破竹，乐高小镇系列、乐高城堡系列、乐高太空系列等不断刷新销售纪录……第一，玩具制造商不应该只开发短暂占据市场的一次性产品，而应该开发一种不同玩具之间互相关联的综合生态。这样一个生态才能形成重复销售，带来源源不断的利润。第二，由于乐高人仔和主题的出现，乐高成功将叙事和角色扮演融合起来，搭乐高积木的过程犹如进入虚拟世界身临梦境一般，游戏体验感直线飙升。创新、百变、沉浸式的体验，这是游戏产业最吸引人的魅力所在。第三，创新是企业走向卓越的关键，虽然过程会有很多波折和困难，但只要坚持就会有收获。进入1990年代，电子玩具兴起，传统玩具式微，乐高感到了前所未有的危机。新任CEO保罗·布拉格曼来了，他认为出路只有一条：布拉格曼有7条创新法则，直到今天依然被很多企业奉为圭臬。布拉格曼认为，乐高的设计师全是丹麦人，思维太单一了。于是他在全球创办了很多研发实验室，搭建不同背景的团队，希望通过相互碰撞，形成更好的创意。布拉格曼认为，积木即将衰亡，未来属于电子玩具和电子游戏。于是他停掉了大量的积木产品线，将资金砸向跟积木毫无关系的乐高探索系列、运动相机、电子游戏机等一系列新产品。通过调查，乐高发现有三分之二的孩子宁愿玩游戏机，也不愿意玩积木玩具，市场趋势对乐高越来越不利。于是布拉格曼将经营重心进行了乾坤大挪移，完全抛弃了原来的客户群。还有第四-第七点：追求破坏性创新、开放式创新、全方位创新、创新型的企业文化。类似芭比娃娃的SCALA系列、网络大师机器人套装、通过针孔连接的古怪玩具“乐高存在”……还有乐高3D电子游戏、3D动画片、乐高平板电脑、乐高教育中心……乐高还上线了一个网站，粉丝可以使用虚拟3D积木来搭建自己梦想中的套件，然后乐高会将这些作品生产出来，如果其他粉丝喜欢，他们也可以订购……1994-1998年，乐高生产的新玩具数量达到原来的3倍，平均每年引入5个新的产品主题。布拉格曼试图复制迪士尼模式，在全球范围内大量开设主题公园，让粉丝们沉浸在乐高世界的体验中。如果要用一句话来总结布拉格曼的这些努力，那就是——可惜，这些努力全部都变成了灾难，传统业务加速衰退，创新业务纷纷折戟，仅仅一座乐高主题公园就烧了3亿美金。1998年，乐高出现历史上第一次亏损，随后连年巨亏，到2004年的时候已经走在破产边缘。2004年，乐高被迫更换管理层，来自麦肯锡的克努德斯托普走马上任。这位CEO认为，乐高的问题不在于缺乏创新，而在于“过度创新”——创新是一项概率游戏，做得更多当然会带来更多机会，但失败的风险也会同步扩大。关键在于对创新的管理，让它在确定的边界内去发挥想象力。从此以后，乐高的设计师们再也不能凭自己的喜好随意设计产品，必须集中精力为一个明确的市场需求去开发特定的玩具。这大大提升了创意的成功率，过去10个点子可能只有1个成功，现在成功率提升到了90%。开发效率也大幅度提升，过去一个产品的开发周期长达3年，现在要求缩短到6个月内。产品线也被大量精简，资金被重点投入到那些爆款产品上。克努德斯托普认为，创新需要专注，少即是多，持续的盈利增长通常来源于公司面向重点客户群的一小部分成功产品上。在他治下，乐高重新回归了传统优势业务——积木，并坚定执行瘦身计划，将那些复杂的、关联度低、不受控的业务全部砍掉。乐高主题公园由于常年亏损，2005年被甩卖给了默林娱乐公司，衍生品的直营业务也被卖掉，转为更轻资产的IP授权……核心就是一句话：专注主业，通过对积木产品的不断深入挖掘，靠极致的产品重新赢回孩子们的热爱。一番大刀阔斧的改革之后，乐高轻装上阵，重回增长轨道。2008-2012年，金融危机最萧条的5年，乐高的营收却扩张了2.45倍，净利润增长4.15倍。乐高用它最擅长却又最传统的积木产品，打败了拥有变形金刚的孩之宝和拥有芭比娃娃的美泰公司，重回玩具之王的宝座。乐高这百年间对创新的探索和命运的大起大落，对我们的投资有很大启迪意义——市场上的机会非常多，我们要的不是盲目创新，去抓住每一个可能的机会。因为这些所谓的“机会”，其实充满了不确定性，风险成本是极高的。我们需要的是管控住我们对“各种机会”的欲望，专注在一个我们熟悉的、具有确定性的创新机会上，耐心投入。正如乐高在创业初期，耐心投入到塑料积木的研发上，十年孜孜以求，最终创造的辉煌。也像乐高在最近20年，化繁为简，返璞归真，以传统积木的极致，抵御住了电子游戏的进攻。航运业一向是丹麦的传统支柱产业，这源于独特的地理位置——它是扼守波罗的海的门户，英国商品出口到东北欧都要经丹麦中转。如今，丹麦提供的海运服务约占世界航运市场的10%。这里拥有两家世界级的物流巨头，一家是世界最大的集装箱海运企业马士基，另一家是近年窜起的黑马DSV。跟1904年成立的马士基相比，DSV是个来势汹汹的后生。它1976年才成立，1987年上市，随后几十年间通过不断的逆向抄底，一路逆袭向上。1976年刚刚诞生的时候，就是由一个并购的创意开始的，当时Leif Tullberg说服了9家小型卡车运输公司，一起成立DSV。公司的主业是公路货运，承接合同物流和本地派送等业务。公路物流其实是一门很烂的生意，市场进入门槛很低，任何司机只要有一辆货车就可以接单，因此竞争是充分自由化的。客户通常最关注的就是价格，竞争同质化，因此毛利率极低，企业普遍难以挣钱。以中国市场为例，2021年公路零担物流市场高达1.7万亿元，看起来规模很大，但整个行业有78万家企业。排名第一的德邦股份，2017-2021年，五年平均毛利率只有11%，平均净利率不到2%。2018年刚上市的时候，德邦雄心万丈，想要出击快递市场，一番乱投资之后，业绩连年下跌，最终被京东收购。排名第二的安能物流，2018-2021年，四年的财务报表有三年是亏损的，合计净亏损40亿元。因此2021年底上市之后，一年时间股价跌去90%。如此糟糕的财务状况，你根本无法期待它什么时候能反转。Leif
Tullberg就是在这种情况下，开始了他的创业生涯，并仅仅花了40多年时间就实现了在物流行业进入前三的目标。第一，尽量寻找具有壁垒的细分市场发展，提升毛利率。物流市场足够大，不同行业客户的需求差异是存在的，对于安全、时效性、冷藏等存在特殊需求的领域，毛利率相对更高，值得重点投入。至于那些价格敏感度高，全行业无差别打价格战的领域，该回避就回避。物流行业的分散、激烈的竞争和周期性的波动，为低价抄底提供了众多机会。自从1987年上市，1989年收购两家当地的出口供应链公司进入国际市场以来，DSV在接下来的30年里一共收购了几十家企业，大型并购就超过10次。单一行业的收购，能通过运营、基础设施以及IT系统的合并来降低成本支出，并获取某些垂直细分领域的交叉销售机会，实现效率提升。因此每次收购之后，DSV都实现了营收规模的增加，而营业利润往往经历先下降，后随着周期回暖+成本削减，带来一次业绩爆发式上升的过程。2008年，金融危机，私募股权公司3i决定出售ABX物流的股份，DSV果断买下。ABX是一家比利时公司，成立于1993年，比DSV更年轻，当年也是靠并购快速起家的。在1998-2001年的三年里，它一口气买下了法国(Dubois、Testud、Delagnes)、德国(THL/Bahntrans)、意大利(Saima Avandero)等地的六七家企业，一跃成为世界前20名的货运代理公司。ABX收购的企业里不乏优质资产，比如意大利的Saima Avandero，有200多年的经营史了，在高端的大型设备、军火和文物运输市场堪称翘楚。但由于整合不顺畅，接下来几年，ABX业绩一直低迷，最终在2006年出售给私募机构。2008年，DSV将它买下后，在欧洲的竞争力得到了极大的强化，并跻身世界前十五之列。DSV虽然是靠收购起家的，但它并不乱来，一步一步走得很有节奏。1990年代，主要收购的是丹麦企业，2000年代，主要收购的是欧洲企业，由近及远，逐渐扩大物流网络。收购的公司，每次都比自身略大一些，适当加杠杆，也尽量控制在自己的能力圈范围内。2012-2013年欧债危机期间，DSV将抄底触角指向了拉美、非洲、英美的多家公司，它的视野转向了全球整合。2016年，DSV再次发动了一个大型并购：全球排名第14位的货代公司UTi Worldwide。表面来看，2016年不是一个经济危机的年代，但实际上，物流行业激烈的竞争已经让UTi深陷财务困境多时。UTi的规模虽然挺大，但由于业务分散在欧洲、美国、印度和南非，在每一个重点市场都缺乏竞争力。当时的DSV业绩良好，利润率高达6.0%，有足够的实力买下。买下UTi之后，2017年营收增长了三分之一，削减了15亿丹麦克朗的成本，利润率甚至上升到6.5%。强大的整合能力，正是DSV能够不断发动并购的重要原因之一。2019年，DSV再下一城，这次拿下的是排名第七的货代公司：泛亚班拿（Panalpina）。泛亚班拿是瑞士的老牌物流巨头，已有80多年历史，核心业务是跨大洲的长途空运和海运，客户主要是电子和汽车两大行业。按道理来说，这种跨洲业务和空运的门槛比较高，毛利率应该是相对较高的。2010年之前，DSV的业务集中在欧洲，主要以公路运输为主，后来当它收购了一批拉美和非洲企业，海运和空运便上升为第一大业务。DSV发现，越是长途运输、海运和空运占比大、海陆空多式联运的复杂性上升，竞争对手便越少，毛利率随之上升。随后，它的收购重点便逐渐转向了那些业绩暂时陷入困境的海空运企业。泛亚班拿正是这类企业中最优质的标的，2018年的时候，该公司在全球货代市场上排名还是第五，2019年已经退居第七，主要原因是汽车行业的不景气导致营收萎缩。DSV当时排名第六，规模跟它相近，收购后营收增加了50%，跃居世界第四。更重要的是，通过协同效应，削减22亿丹麦克朗的成本，一年后的利润率达到了7.1%。2020-2021年，由于疫情的原因，全球供应链陷入混乱状态，有的物流公司抓住价格飞涨的契机实现了业绩大涨，也有的中小型公司由于无米下锅而陷入困境。乱世之中，DSV继续发力，2020年先后抄底了两家专注在电商和时尚零售行业的物流公司：Prime Cargo和GWE。2021年，拿下另一个全球前20，专注中东市场的物流龙头GIL，营收增加四分之一，规模跃居全球第三。这一年，DSV的低毛利率陆路运输业务下降到15%，高毛利率的空运和海运业务占比已高达73%，物流解决方案业务占比12%。要知道，在2006年，DSV的陆路运输业务占比仍在60%以上。仅仅十五年间，业务结构便发生了翻天覆地的变化，犹如飞龙在天，脱胎换骨。2010-2021年，DSV的股价涨幅超过15倍，市值最高达到了500亿美元。丹麦在这一百多年间的经济奇迹，便是由DSV、马士基、乐高、诺和诺德、维斯塔斯、嘉士伯这些明星企业，以及强大的养猪产业所串联起来的。无论干的是哪个行业，上位的手段如何五花八门，有一点是不变的——