武汉疫情对美元基金运营会产生哪些影响？

 妙语论法 

武汉疫情对美元基金运营会产生哪些影响?

锦天城律师事务所

缪毅律师团队

本文作者：锦天城律师事务所 缪毅 洪侃

引言

2020年1月下旬以来，新型冠状病毒疫情无疑是中国最牵动人心的大事件。该事件对包括基金管理人在内的企业管理运营造成了负面影响，美元基金概莫能外。由于美元基金跨越多个司法辖区的特点（大部分大中华区的私募基金设立在开曼等离岸司法辖区，而运营在中国内地或香港），涉及美元基金管理人所面对的问题挑战也有一定特殊性。

本文旨在探讨武汉新冠疫情对美元私募股权基金和对冲基金运营可能造成的影响及应对建议，以期为私募基金业内同仁献出微薄之力。由于私募股权基金和对冲基金的存续周期都较长，貌似罕见的“黑天鹅”事件在动辄10年的基金周期中均有可能发生。尽管我们并不希望看到这些事件的发生，但既来之则战之，我们期待私募基金行业历经疫情事件考验后，对于此类黑天鹅事件将有更充足预案和战备。

私募股权基金的运营

基金募集

我们了解到一些私募股权基金的募集计划因本次疫情的影响而推迟。美元私募股权基金法律文件通常会约定基金募集的最后期限，若约定的基金募集最后期限恰好处于或接近疫情期，则基金的最后一期募集交割计划很可能因疫情而错过募集期限，基金管理人应考虑提前与现有投资人协商延长募集期，并根据基金法律文件履行期限延长流程。就人民币基金而言，中国证券投资基金业协会体恤民情及时将新登记管理人发行首支基金的期限从完成管理人登记起6个月延长到12个月。

目前疫情发展趋势尚不明朗，基金管理人应审慎决定募集期延长的时间长度，并充分评估延长时间过多可能带来的副作用，例如：

(a) 基金已投资标的资产的估值可能在最终募集交割时已经显著提升，后续入伙的投资人有“搭便车”的嫌疑。美元私募股权基金法律文件通常给予基金管理人在后续投资人入伙时根据资产升值情况要求后续投资人增加额外认购价格的权力，但实践中基金管理人极少动用该权力机制，如果基金管理人应对疫情而延长募集期，则可能面对两难境地：若动用该权力则可能导致潜在投资人流失，若不动用该权力则可能会引起在先投资人的不满甚至挑战；

(b) 部分已投标的资产可能在延长期内完成退出，基金法律文件通常约定在退出后才入伙的投资人不应享有该部分已退出项目的收益，由此引发的连锁反应包括投资人对基金在最终交割日后所投项目的出资比例将与其对基金的总体出资比例将会不同，后续分配应根据投资人在具体项目上的出资比例（而不是对基金的总体出资比例）进行分配，费用分摊也应如是处理，故基金的财务处理会变得较为复杂，基金管理人宜仔细应对；

(c) 私募股权基金投资期的长度在3-4年左右较为常见，最终募集期限较迟届满的情况可能压缩基金管理人寻找及执行投资项目的时间和精力。

实缴出资

私募股权基金的出资通知期限通常以工作日为单位计算，由于中国内地不少地区政府规定复工日期推迟到2月10日，在这些地区办公的投资者可能因此无法及时向基金实缴出资。在此情况下，基金管理人应考虑是否对于这些投资者的出资期限给予展期以避免其技术性违约。

对基金投资项目的影响

(a) 延长投资期

尽管疫情期间很多企业可以通过远程办公以保持业务持续，但出差洽谈投资意向和对目标公司进行现场尽职调查是私募股权基金管理人业务模式中难以用远程办公形式替代的部分。本次疫情不可避免对私募股权基金的投资进度造成负面影响，对于投资期即将届满的私募股权基金，基金管理人应考虑尽早与投资人协商延长投资期以避免错失优质的投资机会。由于私募股权基金通常在投资期和退出期适用不同的管理费基数及费率，基金管理人的延长投资期方案中宜包括延长期计算管理费的方案。

(b) 已经签约但尚未交割的项目

如基金已签署项目投资文件但尚未交割，前述投资人实缴出资延迟的情况导致的连锁反应可能使基金无法按时履行支付投资款的合同义务，基金管理人应尽早与被投目标公司协商调整投资款到位的期限。某些美元基金已经获得了银行的短期贷款授信额度以应对投资者实缴出资不及时的情况和增加基金管理人调配资金的灵活性。经此一役，未来可能会有更多私募股权基金会考虑取得银行的短期贷款授信额度以作为投资者实缴出资不及时或投资者出资违约等情况的应变预案，并在基金法律文件中对基金管理人作出对外借款的授权。

此外，基金管理人应关注疫情是否可能对该被投公司的运营产生重大不利影响，审阅确认投资文件约定的交割前提条件是否包括重大不利条款和情势变更条款，并评估是否能在极端情况下动用重大不利条款和情势变更条款退出交易。

(c) 已投项目的投后管理

本次疫情可能对某些行业的被投企业短期业绩和现金流造成重大打击，基金管理人应密切关注被投企业的运营情况。若投资文件中约定了2020年业绩对赌目标而被投企业未能达标的，被投企业可能会以不可抗力或情势变更为由进行抗辩，基金管理人应安排调研，以科学合理的方法甄别疫情对业绩的真实影响并分析被投企业价值基本面，有理有据地处理可能出现的争议，合情合理地管理与被投企业的商业合作关系。

财务报告的延期

疫情对审计师的审计工作会产生影响。基金文件通常约定了披露审计报告的期限，基金管理人应提前与审计师就审计安排进行协调，了解审计报告是否能如期出具。若预计无法及时完成审计工作，则基金管理人应提前与投资人充分沟通并征得其同意。对于人民币基金而言，我们欣喜地看到，中国证券投资基金业协会已经公告延长了2019年各类年报和年第四季度信息填报的期限。

对冲基金的运营

资产估值

在大部分情况下，对冲基金持有的资产流动性较好，因此基金管理人只需将估值日交易时段结束时的交易价格作为净资产值的计算基础。如果估值日为月末，因沪深交易所已经关闭了相当一段时间，这是否会对基金净资产值的确定产生影响？这次疫情中，不少面向大中华地区投资的基金管理人可能就会遇到这样的问题。

若对冲基金以月末为估值日和赎回日，基金管理人本应按照2020年1月31日（周五）交易时段结束的净资产值计算管理费及处理申购和赎回。但中国内地的春节假期因为疫情的影响而临时延长，导致1月31日在中国内地临时从交易日变为节假日。此时，若对冲基金持有的中国境内资产比例较高，基金管理人则要考虑该事件对于基金估值的影响。在沪股通和QFII（合格境外机构投资者）都已成为中国内地A股市场重要参与者的背景下，这个问题有一定的普遍性。

美元对冲基金发售备忘录的净资产值计算章节通常约定基金管理人或基金董事会在资产价格偏离公允市值时具有对估值进行酌情调整的权力。因沪深交易所已闭市较长时间，而相关资产的衍生品仍在境外市场挂牌交易（例如新加坡的A50期指）且价格波动较大，基金管理人应认真考虑是否动用估值调整机制，其中的考虑因素包括：

(a) 在中国内地交易所交易的证券是否占基金总资产的较高比例；

(b) 基金持有的资产价值是否已经显著偏离1月23日交易时段结束时的交易价格。

如基金管理人决定据此调整相关资产的估值，在重新估值时应当遵循内部程序和政策，确保对类似事项决策的一致性，还应考虑委聘独立的专业机构进行估值或复核，并与审计师和行政管理人等专业机构提前沟通。另外，受香港证监会监管的基金管理人还应充分考虑香港法律和香港证监会有关指引的合规要求，包括但不限于《基金经理操守准则》中有关估值的指引。

暂停净值计算及申购赎回

若对冲基金持有的内地资产比例较高，基金管理人可考虑根据基金法律文件将估值日推迟。美元对冲基金的基金文件通常约定基金管理人或基金董事会具有推迟估值日、申购日或赎回日的权力，常见的情形包括：

(a) 相关交易所在惯常节假日以外的日期关闭，在本次武汉新冠疫情中，中国内地政府为应对疫情而延长节假日即属此例；

(b) 发生特定事件导致净资产值的计算或资产的赎回对未赎回的投资人产生不利影响，在本次武汉新冠疫情中，在中国内地交易所闭市期间，海外A50估值期货下跌7.6%，因此可以预见沪深开盘后交易价格将大幅下跌。春节后第一个交易日2月3日股价大面积跌停的惨烈走势印证了这一预期，上证综指收跌7.72%，深圳成指下跌8.45%，创近24年来最大开盘跌幅记录，沪深两市3081只股票跌停，占比为83%，跌幅超9%的股票达3179只。如果基金在1月31日根据相关资产在春节前最后一个交易日1月23日的收市价格进行估值并执行赎回，则很可能对持有未赎回基金份额的存续投资者造成不公。

如基金管理人或基金董事会在估值日之前或当天作出推迟净资产计算的决定，应当立即向投资人宣布该等决定。

基金合规工作

大中华区基金管理人的美元基金多设立在开曼群岛等离岸司法辖区，须遵守当地法律关于信息报备和政府费用缴付等合规要求。开曼群岛受监管基金如果发生登记备案信息的重大变更，应在变更后的21天内向开曼金融管理局报备变更情况。我们近期了解到部分对冲基金管理人因疫情中断正常工作流程而可能无法及时完成报备变更的工作。对于财政年度在9月30日结束的开曼群岛受监管基金而言，向开曼金融管理局报备经审计帐目的截止日是期财政年度结束后6个月即3月31日，有关基金管理人应尽快与审计师联系以评估疫情对审计工作进度的影响。截至本文定稿之日，开曼政府并未因本次中国疫情而延长任何合规报备期限。我们亦建议基金管理人未来应尽早完成各项合规报备和政府费用缴付工作，避免拖延，在发生“黑天鹅事件”时亦应有简化或变通内部流程的预案。

在开曼金融管理局注册的私募基金在注册前须派遣一名基金董事赴国际公证人办公室面签宣誓文件。因地理位置便利及公证服务成熟等原因，大中华区的基金管理人通常选择赴香港办理该项国际公证。在本文定稿时，香港大部分内地陆路入境口岸已经封闭，内地到港航班减半，且政府要求内地到港人员进行隔离观察，这将对近期拟提交基金注册申请的私募基金造成不便。

其他思考

除以上常见问题外，本次疫情对基金文件的启示还包括：

(a) 基金管理人应关注基金文件中工作日的定义，该定义与基金的募、投、管、退各个阶级都密切相关，值得仔细考虑。在决定工作日对应的地区时，应当结合基金类型、基金管理团队的办公地点、被投资产所在地、主要中介机构所在地等多方面因素。如适用中国内地的工作日，甚至可以考虑写明具体城市，以有效应对类似本次疫情中出现的不同城市开工时间不同的情况。

(b) 不可抗力条款和情势变更条款在以往的对冲基金和私募股权基金文件中并不常见。尽管不可抗力和情势变更在很多司法辖区是法定免责事由，但基金管理人将来设立基金时仍应考虑明文约定不可抗力条款和情势变更条款，明确各方的权利、责任和风险分担边界，如约定投资人在发生相关事件后应及时通知基金管理人其难以按时履行出资义务的情况并提供证明，以使得基金管理人能尽快寻找替代资金（如通知其他投资人增加实缴出资额度或寻求第三方借款）以最大程度减少对基金运营的负面影响。

祸兮福之所倚，本次武汉新冠疫情对各行各业造成的冲击已无法避免，私募基金行业作为向实体基金经济直接输血的重要渠道，也难以幸免。但我们相信基金管理人通过完善基金运营和管理机制及与交易各方的诚信沟通，必能见到风雨过后美丽的彩虹。

  作者  

缪毅 高级合伙人

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