【晨会聚焦】光伏利好政策频出的背后是什么？

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【电新】邵晶鑫：光伏利好政策频出的背后是什么？-光伏系列报告之一-20171116

【银行】戴志锋：跨境支付行业深度报告-拓展场景，深挖需求-20171116

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【固收】齐晟：从银行同业变动，看金融监管的风格切换-中泰证券固定收益专题研究报告-20171116

【医药-上海医药(601607)】江琦：收购康德乐中国，坐稳行业第二，商业增长注入新动力-20171116

今日重点

►【电新】邵晶鑫：光伏利好政策频出的背后是什么？-光伏系列报告之一-20171116

光伏利好政策频出；弃光限电改善后，光伏项目真实IRR将回归；光伏平价上网到来将打开新增装机的空间；分布式“隔墙售电”新模式将引爆原本火热的分布式光伏市场；“领跑者”带动产业技术升级；生态环保属性和国之重器地位是近期利好政策频出的主要原因；电力体制改革是光伏行业各政策的内在交汇点。

目前光伏行业发展趋势确定，行业竞争格局明朗，龙头业绩可期，我们继续看好光伏行业持续高景气，重点推荐各细分环节的龙头，隆基股份、通威股份、阳光电源、正泰电器、中来股份、林洋能源、福斯特、太阳能。

风险提示：光伏政策执行不及预期，光伏新增装机波动超预期。

►【银行】戴志锋：跨境支付行业深度报告-拓展场景，深挖需求-20171116

境外支付市场与国内的区别：（1）国内的第三方支付市场被支付宝和财付通两大巨头基本垄断，境外第三方支付的市占率和集中度较低。（2）欧美的消费支付以信用卡为主，国内的消费支付以借记账户为主。（3）境外的支付费率明显高于国内。开展跨境支付业务的必要条件包括通过国际卡组织认证（国际卡收单）、相关支付牌照（汇款、结售汇）、综合收单能力（移动支付收单）以及银行通道和客户资源等。

产业链分析：跨境支付包括收单、汇款和结售汇三个业务大类。第三方跨境支付的市场参与者包括国际支付公司、互联网巨头、持牌的第三方支付公司以及其他非持牌的支付公司。收单业务主要被国际支付公司占据，汇款业务中国公司的市场占有率正在快速上升。
行业趋势：（1）跨境支付交易规模将保持高速增长，服务于中国人和中国企业，需求上升趋势明确。（2）行业竞争加剧，中国公司的市占率将持续提升，费率处于下降通道。（3）从产业链上的合作到上下游业务拓展及外延式并购。两家巨头通过外延式并购，提升全球收单能力。（4）技术进步会推进跨境支付向更快更高效的方向发展。
商业模式：（1）目前以支付服务收费为盈利模式。支付费用包括交易手续费、汇兑、其他开发服务费等。针对跨境出口电商的汇款业务快速增长。（2）增值服务包括贸易服务、营销服务及金融服务等。供应链金融或将成为中国跨境支付公司未来重要的盈利模式。
公司策略：（1）规模效应决定支付公司的盈利能力，快速抢占市场是关键。（2）布局国家政策鼓励的领域，把握政策红利。（3）围绕中国企业和中国消费者的场景，解决支付痛点，深挖增值服务需求，对客户分层服务。
催化剂：（1）政策。“一带一路”等国家战略推动货物和服务贸易市场，人民币国家化带来外管政策红利。（2）需求。中小企业出海和共享经济兴起带来小额高频的跨境支付需求。
市场空间：(1)跨境电商。整体呈现上升趋势，出口业务体量大，政策鼓励，景气度高于进口业务，其中跨境出口电商平台B2C成为跨境支付的布局重点。（2）出境旅游。居民消费升级，自由行、特色游成为主流，激发民宿、交通、票务等预定需求，支付场景日益丰富。看好OTA平台和共享经济平台C2B跨境支付。（3）出国留学。出国人数稳定增长，留学生低龄化趋势明显，增加整体支付交易量。
看好具有规模优势的行业龙头和在B端深耕细分行业的独立第三方支付公司及非持牌的支付解决方案提供商。
风险提示： 宏观经济下行、出现影响跨境业务的国家政策调整、各国金融监管风险和外汇管理政策风险

研究分享

►【固收】齐晟：从银行同业变动，看金融监管的风格切换-中泰证券固定收益专题研究报告-20171116

今年，银行同业业务是金融监管的主要方向，根据银行同业资产端和负债端的整体变动，我们可以明确监管主要着力点；同时，根据同业资产端结构性调整，我们可以了解监管主要针对的群体和影响程度；此外，同业负债作为银行3类主要负债之一，成本偏高，这一方面可以从同业负债规模上反应出银行低成本负债的压力，另一方面可以显示出银行的负债成本变化，从而对市场利率水平产生影响。

2季度以来对于银行同业监管的视角更加集中于同业资产端，即约束资金用途，这一方面限制了银行通过非银渠道增加杠杆，同时又限制了非银机构的资金可获性，从资金获取规模上约束非银机构叠加杠杆。

同时，同业负债规模微涨、占比基本持平，结合在上期报告中吸收存款占比的变化，特别是股份制银行吸收存款规模负增长的变化，反映出银行负债派生压力仍然较大，特别是低成本存款压力并未有效缓解，从而一定程度支撑了市场利率的难以下行。

对于同业资产的主体结构，从规模上看，国有银行、股份制银行和其他银行同业资产规模均继续2季度的下行趋势，3类银行同业资产的占比也继续下降。

对于同业负债的主体结构，股份制银行对同业负债的依赖最大，结合上期报告中股份制银行吸收存款规模下行1.28%，反映出股份制银行对通过同业负债缓解负债压力的依赖度进一步增加。

考虑到监管的要求，对于同业负债规模的分析需要将同业存单纳入同业负债，并进一步测算银行广义同业负债占负债规模的比重。从绝对规模上看，所有银行广义同业负债3季度继续下降，但跌幅明显缩小；从规模变动上看，3季度股份制银行和其他银行广义同业负债规模略有增长，反映出上市银行在1、2季度对于广义同业负债规模调整力度较大，而进入3季度后调整步伐放缓，对“1/3线”的反应相对钝化；从比重上看，银行广义同业负债3季度变动不大（宁波银行、江苏银行、杭州银行3季度该比值明显下降，浦发银行、招商银行、南京银行、北京银行、交通银行3季度该比值有所反弹），这一定程度上反映出银行负债结构的调整在2季度末已经基本符合监管要求，2季度货币政策执行报告中对广义同业负债的要求对市场冲击有限。

我们认为，同业存单作为便捷的融资工具和优质的配置资产，在金融体系中渗透广泛，其监管方式对未来金融监管的风格具有指导性和前瞻性，8月以来的3条同业存单监管，分别代表了3类金融监管风格。第一类风格是将市场原本就比较合理的情况，通过监管政策进一步规范，第二类风格是对有一定冲击性政策保留相当的沟通期、酝酿期和消化期，且对监管政策的受用范围有所限制，第三类风格则是对监管对象原有的规模和结构约束力不大，但直接影响未来规模扩张。

总结而言，我们认为，相比于此前的金融监管，当下金融监管的目标更加明确，市场冲击力明显下降，监管和机构间的沟通明显加强，且未来监管与监管之间的协同性也将进一步提高，因此，未来金融监管对于市场的影响力虽然将持续，但冲击性或将明显收敛，对于债券市场而言，监管的出台的结果可能有两种：一是将市场担忧落地，监管预期利空兑现，债市在新平台重新围绕基本面波动；二是监管力度低于预期，从而对市场形成一定利好，债市收益率或将因此回落。因此整体上看，我们对金融监管持中性态度，未来债券市场将在短期受到机构行为和政策预期主导，长期回归基本面的格局下发展运行。

最后，金融去杠杆是否需要把资金利率不断提高？回顾历史我们却发现高利率对杠杆的实际抑制效果并不十分有效。我们认为，此次金融去杠杆主要是从量的维度进行限制，而从价的维度上维持高利率的环境并不是此次金融去杠杆的必要条件，保证银行体系内流动性的基本充裕和金融去杠杆的整体思路并不矛盾。因此，虽然金融去杠杆的大方向不动摇，但货币政策并没有明显收紧的必要性，实际上，自今年3月份之后，金融机构超储率始终维持在1.2~1.4的窄区间中，银行内部杠杆增量水平仍在不断下降，说明在目前的监管环境下，维持目前资金水平并不妨碍金融去杠杆的进程，这也为利率水平将最终回归到基本面的变动趋势上提供了条件。

风险提示事件：监管风险超预期，资金面收紧超预期

►【医药-上海医药(601607)】江琦：收购康德乐中国，坐稳行业第二，商业增长注入新动力-20171116

事件：2017年11月15日，公司公告上海医药下属全资子公司 Century Global于 2017年11月15日与康德乐开曼就收购康德乐马来西亚 100%股权事宜签署了购股协议。通过康德乐马来西亚间接拥有其于香港及中国境内设立的全部中国业务实体（以下简称“康德乐中国”），交易对价约为5.57亿美金，以现金方式支付，本次收购还需经过通过商务部反垄断审核。

康德乐是国内第8大医药商业公司。
点评：实际收购价格低于此前预计，超出预期。收购康德乐中国估值合理，进入上药体系后盈利能力有望快速提升。若顺利完成收购将具有重要战略意义和协同效应。
暂不考虑收购康德乐中国的影响，我们预计2017-2019年公司收入分别为1346亿元、1540亿元、1729亿元，同比分别增长11.5%、14.4%、12.3%；归属于母公司净利润分别为36.4亿元、41.0亿元、47.9亿元，同比分别增长13.9%、15.3%、14.1%；对应EPS分别为1.35元、1.52元、1.72元。若考虑康德乐的并表和相应的财务费用，我们预计公司2018-2019的净利润有望达到41.6亿元和49.0亿元，对应EPS分别为1.55元和1.82元。
风险提示：收购康德乐中国的进度不达预期，收购后的企业经营不达预期；医药商业的竞争加剧风险。

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