【广发宏观盛旭】猪周期失效了么？

广发证券资深宏观分析师  盛旭

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报告摘要

第一，今年以来猪价与生猪存栏量同时出现剧烈下降，猪周期关注度上升。

第二，国内典型的一个完整“猪周期”大约持续3-4年，猪周期的经验判别指标有周期时长（经验规律）、存栏量（供给指标）、猪粮比（盈利指标）等。目前市场大致处于“猪价下跌-能繁母猪淘汰”这一环节。

第三，猪肉价格最直接的决定因素是生猪屠宰量而非存栏量。

第四，存栏量与屠宰量在大多数情况下同向变动，但生猪饲养周期的滞后影响使两个指标的走势并非时刻保持一致。

第五，在存栏量与屠宰量发生背离的2011年8月至2012年11月、以及2017年3月至今，发生了预期跌价-加速宰杀-供给增加-价格下跌的循环。

第六，但这并不标志着经验规律的失灵，后推处理的生猪存栏变动周期与猪肉价格周期仍接近于完全重合。目前可能处于猪价底部区域。

正文

今年以来猪价与生猪存栏量同时出现剧烈下降，猪周期关注度上升。5月中旬，22省市猪肉平均价格仅为15.86元/千克，跌破2010Q3以来的最低点。同时，4月份生猪存栏量由去年末的34153万头下降到33439万头。

猪周期是一个什么样的周期？经验判别指标有哪些？国内典型的一个完整“猪周期”大约持续3-4年，遵循着“猪价上涨-母猪补栏-生猪供大于求-猪价下跌-能繁母猪淘汰-生猪供不应求-猪价上涨”的过程。猪周期的经验判别指标有周期时长（经验规律）、存栏量（供给指标）、猪粮比（盈利指标）等。目前市场大致处于“猪价下跌-能繁母猪淘汰”这一环节。

猪肉价格最直接的决定因素是生猪屠宰量而非存栏量。在猪价的逻辑链条中，存栏量代表着生猪供给和库存的双重涵义，但屠宰量才是猪肉供应最直接的因素。猪价与生猪屠宰量表现出显著的负相关性。

存栏量与屠宰量在大多数情况下同向变动，但在2011-12年、17-18年出现背离。由于生猪饲养周期为12-14个月，因此出栏数据相对存栏数据滞后一年左右的时间；而出栏情况与屠宰量走势比较贴合。这种先行滞后关系使得生猪供应量与屠宰量走势并非时刻保持一致。此外也受到PSY（母猪年产活仔数）上升的影响。

悲观预期下的价格-供给循环。当生猪饲养的盈利情况较好、且市场对猪价存在乐观预期时，养殖户更倾向于生猪压栏、在更高的价格宰杀并出售猪肉；反之，则更愿意在价格没有进一步下跌之前提高屠宰量，增加供给，同时减少补栏，存栏量出现收缩。2011年8月至2012年11月，以及2017年3月至今，这两个时间段都属于后一种情况，发生了预期跌价-加速宰杀-供给增加-价格下跌的循环。

但这并不标志着经验规律的失灵，后推处理后的生猪存栏变动周期与猪肉价格周期仍接近于完全重合。尽管生猪存栏数据可能存在低估，存栏量对猪价变化的响应实时性下降，但猪肉价格仍然受到存栏量的滞后影响。目前猪价增速仍在下降，但由2017年3月开始的一波存栏量下滑来看，它的滞后传导作用有利于猪价企稳。后推12期且逆向处理后的生猪存栏变动周期与猪肉价格周期基本重合，目前可能处于猪价的底部区域。

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