【广发宏观盛旭】社零是否能够完全代表消费？

广发证券资深宏观分析师  盛旭   

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广发宏观郭磊团队

报告摘要

在宏观分析中，“由社会零售总额看消费”已经成为一种惯性思维，但实际上不同口径数据会有斜率甚至方向上的差别。比如2015年，GDP统计中的最终消费支出增速较2014年上升，但同年社零增速却是下降的；再比如刚刚过去的2018Q2，社零增速持续回落，而居民人均消费支出增速却显著回升。

一般来说，观察消费数据的指标有三类口径：一是社会消费品零售额（简称社零，月度统计），二是居民人均消费性支出（季度抽样调查），三是GDP口径的最终消费支出（季度和年度统计）。

社零与GDP口径的最终消费支出差异在哪里？首先，最终消费支出包含服务消费与虚拟消费，而社零口径仅仅包括实物性的商品消费。其次，社零口径的商品销售并非全部用于消费，也有一部分纳入中间消耗、固定投资或出口统计。

居民人均消费性支出与GDP口径的最终消费支出差异在哪里？首先，居民人均消费支出是纯居民支出；GDP口径的最终消费不仅包括居民消费，还包含政府消费。第二，最终消费是经济统计结果，居民消费是抽样调查结果，可能存在样本偏差。第三，对于居民人均消费还需要考虑人口数量变化的影响。

相比而言，我们认为居民消费支出是更合意的消费观察指标。根据居民人均消费支出对GDP中最终消费支出进行口径还原更为可行，社零数据则很难加以口径还原。从历史数据来看，前者的模拟效果明显优于后者，与社零相比，居民消费支出是更合意的消费观察指标。

从居民人均消费支出观察消费：乡村消费与服务消费将对消费存在一定支撑。社零增速已经持续回落三个季度，但居民消费支出在2018H1出现显著回暖，特别是乡村消费部分差异非常明显，这可能与棚改的影响有关系。此外服务消费也是社零与居民人均消费支出两种口径的统计差别所在之一，需求增长与缺口扩张并存的局面对量价均存在支撑。

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正文

在宏观分析中，“由社会零售总额看消费”已经成为一种惯性思维，但实际上不同口径数据会有斜率甚至方向上的差别。比如2015年，GDP统计中的最终消费支出增速较2014年上升，但同年社零增速却是下降的；再比如刚刚过去的2018Q2，社零增速持续回落，而居民人均消费支出增速却显著回升。

一般来说，观察消费数据的指标有三类口径：一是社会消费品零售额（简称社零，月度统计），二是居民人均消费性支出（季度抽样调查），三是GDP口径的最终消费支出（季度和年度统计）。

社零与GDP口径的最终消费支出差异在哪里？首先，最终消费支出包含服务消费与虚拟消费，而社零口径仅仅包括实物性的商品消费。服务消费包括教育、医疗、交通通信、文化娱乐等服务项；虚拟消费即实物形态获得的消费，如自有住房消费等。其次，社零口径的商品销售并非全部用于消费，也有一部分纳入中间消耗、固定投资或出口统计。例如，销售给社会集团的办公用品、销售给居民用于建房的建筑材料计入中间消耗；销售给社会集团的通讯设备、交通工具等计入固定投资；外国人、华侨等在我国境内的消费则计入出口。

居民人均消费性支出与GDP口径的最终消费支出差异在哪里？首先，居民人均消费支出是纯居民支出；GDP口径的最终消费不仅包括居民消费，还包含政府消费，这部分在2017年占比27%。第二，最终消费是经济统计结果，居民消费是抽样调查结果，可能存在样本偏差。第三，对于居民人均消费还需要考虑人口数量变化的影响。

相比而言，我们认为居民消费支出是更合意的消费观察指标。尽管社零和居民人均消费支出两个口径与最终消费支出之间均存在区别，但后者由于消费群体与消费对象分类方法的相似性，据此进行口径还原更为可行，社零数据则很难加以口径还原。从历史数据来看，根据居民人均消费支出对GDP中最终消费支出的模拟效果明显优于社零数据，与社零相比，居民消费支出是更合意的消费观察指标。

从居民人均消费支出观察消费：乡村消费与服务消费将对消费存在一定支撑。社零增速已经持续回落三个季度，但居民消费支出在2018H1出现显著回暖，特别是乡村消费部分差异非常明显，这可能与棚改的影响有关系。服务消费是社零与居民人均消费支出两种口径的统计差别所在之一。如果从服务业就业与服务消费价格的角度分析，2016年后第二产业景气度回升吸引就业人员回流，但此时正逢服务类消费行业的扩张期，服务消费的需求增长与缺口扩张并存的局面对量价均存在支撑。

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