【广发宏观盛旭】利润特征可能包含减税贡献
广发证券资深宏观分析师 盛旭
shengxu@gf.com.cn
报告摘要
第一,6月工业企业利润增速较上月回落,需求放缓料是主要原因,利润率上升可能反映减税贡献。
第二,哪些行业在拉动/拖累工业企业利润?
第三,库存前期曾有波动,本月再度表现为主动去库存,预计这一过程将持续到Q4前后。
第四,杠杆前期曾有波动,本月工业企业呈现被动加杠杆,产能投放小幅加速可能是主因。
第五,企业利润可能在Q3保持弱势徘徊的态势。
第六,央企利润增速已至9%以下,低于年度目标,一定程度的稳增长已具有必要性。
正文
6月工业企业利润增速较上月回落,累计增速大致走平,需求放缓料是主要原因,利润率上升可能反映减税贡献。6月份,规模以上工业企业实现利润总额6019.2亿,同比下降3.1%,前值为1.1%。从工业企业利润的三个驱动因素看,6月工业企业营业收入利润率(累计值)为5.86%,较1-5月上升;营业收入累计增速下行(5.1%下降至4.7%);同期PPI从0.6%下降至0增长,即利润率是正贡献,但6月份及整个Q2,表征内需的建筑业与表征外需的出口都在回落,需求放缓带来的价格收缩料是主要原因。
利润率整体从一季度末的5.31%上升至二季度末的5.86%,可能和减税效应有一定关系。
库存前期曾有波动,本月再度表现为主动去库存,预计这一过程将持续到Q4前后。产成品库存呈现出回落之势,6月累计增速为3.5%,前值4.1%。由于供给侧改革对供给端的抑制,2016年以来的库存周期形态出现异化,由之前几轮周期的“三角形态”变为“梯形形态”。主要原因是中上游部分行业产能未能充分释放,导致2017-18年的库存回补并不充分,去化也不明显,这一点在对各行业的库存周期进行拆分后可看得更为清晰。2019库存周期可能已处在梯形“下行边”,预计主动去库存将震荡持续至Q4前后。
杠杆前期曾有波动,本月工业企业呈现被动加杠杆,产能投放小幅加速可能是主因。6月工业企业总资产增速与上期持平,而负债增速回升0.3%,工业杠杆率整体上升。考虑到当月利润增速放缓,这一短期变动很像是被动加杠杆。结合6月份企业活化资金增长(M1增速达到4.4%)、制造业固定资产投资单月增速回升等现象,杠杆率的上升可能意味着企业产能投放出现小幅加速。但在需求整体放缓过程中,预计产能投放的力度与持续性整体仍弱。
企业利润可能在Q3保持弱势徘徊的态势。从整个上半年的企业利润来看,新增利润主要来源于建材、电力、电气机械、酒饮料等四个行业。其中建材在下半年可能边际上受约束于地产施工,电气机械和可能受约束于PPI趋势,食品饮料可能约束于CPI趋势。而从其他产业链来看,油价企稳(7月至今IPE布油均值和同比小幅高于6月)、汽车盈利降幅收窄将是支撑因素,基建亦提供终端需求的一定支撑。企业盈利可能在Q3保持弱势徘徊。Q4可能会有需求企稳和基数下降的双支撑。
对于政策周期来说,就业和财政属于硬约束。2019年财政状况偏紧,主要解决方式一是盘活地方存量资金;二是加大央企利润上缴。2019年度中央企业净利润目标是比上年增长9%,目前的8.8%已经低于年度目标。这意味着一定程度的稳增长具有必要性。
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