【广发宏观郭磊、周君芝】关注LPR：一些关键点

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士  

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广发证券资深宏观分析师  周君芝 博士  

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报告摘要

第一，央行15号公告说了什么？什么是“两轨并一轨”？完善LPR机制在其中起什么作用？

第二，为什么是现在？为什么当前被当作进一步推进利率市场化的好时点？

第三，新的LPR形成机制的三点深远影响：

一）银行两套定价机制部分打通，货币市场向信贷市场传导机制捋顺；二）贷款定价更市场化，理论上银行信贷定价空间打开；三）新机制下政策依旧可以推动信贷结构调控（对房贷和企业信贷形成二元调控），维系银行定价秩序。

第四，LPR本身并不必然对应利率升降，但此次完善LPR机制仍有望推动对实体贷款利率下行。

1）完善LPR机制被界定为“用改革办法促进实际利率水平明显下降”，和“解决融资难问题”并提，政策目标明确；

2）政策指出“强化正向激励和考核督导”及“促进信贷利率和费用公开透明...督促中介机构减费让利”；

3）在全球利率和国内经济影响下，三季度市场利率下行幅度较大；

4）“六稳”背景下，政策可能通过MLF等利率引导LPR利率下行。

关于LPR的一些深度内容，亦可参阅广发宏观7月29日的报告《LPR的角色定位、定价机制及未来方向》。

正文

央行15号公告说了什么？什么是“两轨并一轨”？完善LPR机制在其中起什么作用？8月16日国务院常务会议指出要运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决融资难问题。8月17日，央行发布2019年第15号公告，启动完善贷款利率报价（LPR）形成机制改革。

金融市场一直以来存贷基准利率和金融市场利率“两轨”并存，货币政策向实体传导不畅。未来的方向是“两轨并一轨”。

LPR的全称是“贷款市场报价利率”，中国的LPR利率2013年就已形成，但一直作用有限。而此次改革，一则是丰富LPR，推动LPR自身形成机制的完善和市场化；二则是引导银行的贷款定价从参照贷款基准利率转向参照LPR；三则在此基础上逐步推动利率“两轨并一轨”。

简单来说，原先各家银行贷款定价直接锚定贷款基准利率上下浮动；而贷款基准利率过去四年又基本没有变动，与金融市场利率分化。LPR定价机制完善后，主要报价行先根据MLF报价形成LPR，其他银行在LPR基础上加成浮动，这有望逐步推动两种利率并轨。

为什么是现在？为什么当前被当作进一步推进利率市场化的好时点？我们的理解是：

一）推进利率市场化是“十三五”期间金融改革的重点内容之一，时间窗口已经比较紧迫；

二）经济下行压力加大需要货币政策有所作为，而推动LPR完善若能同时带来实际利率水平减低，则属改革方式与逆周期效果的有效结合；

三）当前进一步推进利率市场化的三个条件也已经成熟：

条件1，海外降息，人民币汇率压力减轻。

条件2，物价拐点，通胀压力有所缓和。

条件3，提前布局，地产融资渠道收紧。

新的LPR形成机制的三点深远影响。

一）银行两套定价机制部分打通，货币市场向信贷市场传导机制捋顺。长久以来中国商业银行有两套定价机制，一套适用金融同业，锚定货币市场政策利率；一套适用存贷市场，锚定存贷基准利率。贷款定价改挂钩LPR，而LPR锚定MLF利率，客观上加大了金融同业和贷款定价的联动性，货币市场向信贷市场的利率传导机制因此捋顺。

二）贷款定价更市场化，理论上银行信贷定价空间打开。原本存贷基准利率定价模式存在隐性约束，即贷款利率不能大幅偏离贷款基准利率，信贷定价未能实质性打开。新的LPR形成机制中，18家报价行先根据资金成本、风险溢价等因素在MLF利率上报价形成LPR，然后他行信贷定价在LPR基础上自由浮动，理论上贷款定价自由度较老模式更高。

三）新机制下政策依旧可以推动信贷结构调控，维系银行定价秩序。新的LPR形成机制改革还给出了5年期以上的期限品种，逻辑上期限较长的住房抵押贷款和一般期限的企业信贷适用两个期限的LPR。事实上政策依然在对房贷和企业信贷形成二元调控。更为重要的是，央行还可以结合LPR利率和MPA考核，从而实现结构性信贷调控目的。新LPR实际上赋予央行调控银行信贷一个新的货币政策工具，未来不排除以LPR为基础进行结构创新，更为灵活地调控信贷结构。

LPR本身并不必然对应利率升降，但此次完善LPR机制仍有望推动对实体贷款利率下行。LPR本身是中性的；且实体中小企业融资成本偏高不仅在利率，还在于信用利差；长期看，解决中小企业融资应着力培育融资多元化，培育银行的风险识别能力和市场化定价能力。

但此次完善LPR定价机制仍有望推动实体贷款利率下行：

1）此次完善LPR机制被界定为“用改革办法促进实际利率水平明显下降”，和“解决融资难问题”并提，政策目标比较明确；

2）政策指出“强化正向激励和考核督导”及“促进信贷利率和费用公开透明。严格规范金融机构收费，督促中介机构减费让利”；

3）在全球利率和国内经济影响下，三季度市场利率下行幅度较大；

4）“六稳”背景下，政策可能通过MLF等利率引导LPR利率下行。

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