【广发宏观郭磊】回看“稳增长政策的四个想象空间”

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【广发宏观郭磊】回看“稳增长政策的四个想象空间”

郭磊宏观茶座 2020-09-08

广发证券首席宏观分析师郭磊博士

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一，央行“全面+定向降准”落地。

第二，降准释放流动性9000亿，目的之一为了对冲9月税期流动性缺口；目的之二是为加大逆周期调节力度。

第三，从政治局会议（稳增长开启），到金融委会议（稳增长定调升温），到国常会（部署专项债、降准），再到金融形势通报电视电话会议（强调主动担当作为），政策稳增长线索日益清晰。

第四，我们之前预判的“稳增长政策的四个想象空间”已落地两个，目前政策空间依然存在。

第五，全年第二次进入“经济退、政策进”的组合是我们理解此轮权益市场的关键。

第六，中美10月初举行新一轮经贸磋商，外部环境仍有不确定性；经济数据仍在偏弱区间；新一轮稳增长基调亦在继续传递；这三点决定了“经济退、政策进”尚未结束。

正文

央行“全面+定向降准”落地。中国人民银行决定于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。

此外，为促进加大对小微、民营企业的支持力度，再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。

降准释放流动性9000亿，目的之一为了对冲9月税期的流动性缺口；目的之二是为加大逆周期调节力度。此次降准释放长期资金约9000亿元，其中全面降准释放资金约8000亿元，定向降准释放资金约1000亿元。我们可以把这9000亿理解为两块内容：

其中之一是为了对冲流动性缺口。9月税期加上MLF到期，流动性会有阶段性紧张。不过央行解释说“此次降准与9月中旬税期形成对冲”，这意味着MLF到期可能会续作。

除了这一部分之外的就可以视为“加大逆周期调节力度”。若此次降准不影响MLF续作（1月降准就确定包含着不再续作），则政策力度并不小。

从政治局会议（稳增长开启），到金融委会议（稳增长定调升温），到国常会（部署专项债、降准），再到金融形势通报电视电话会议（强调主动担当作为），政策稳增长布局日益清晰。7月底年中政治局会议重提“六稳”标志着稳增长开启。

9月1日金融委会议“加大宏观经济政策逆周期调节力度”标志着稳增长定调的升温。

9月4日的国务院常务会议一则具体部署了“加快地方政府专项债券发行使用”（财政政策）；二则部署了“加快落实降低实际利率水平的措施”及“及时运用普遍降准和定向降准等政策工具”（货币政策）。

9月5日的全国金融形势通报和工作经验交流电视电话会议强调“金融业要主动担当作为，促进经济金融稳健运行”。

政策稳增长格局日益清晰，举措逐步落地。

我们之前预判的“稳增长政策的四个想象空间”已落地两个，目前政策空间依然存在。在8月21日的报告《稳增长政策的四个想象空间》中，我们主要结论是：

1）一季度稳增长，二季度调结构，三季度再度稳增长；

2）率先排除房地产加杠杆恰恰意味着一轮正常的稳增长开始；

3）稳增长政策有四个想象空间：完善LPR改革并通过MLF利率下行推动融资成本下行；下调准备金率；扩大一轮制造业信贷投放；进一步发挥专项债的积极作用。

目前四个空间中的专项债、降准已经落地；下一步需要观察信贷走向，以及MLF利率会不会择时下调。央行进一步观察经济走向并择时推动利率下行有较大概率，但也并非一定会出现。国务院常务会议指出“加快落实降低实际利率水平的措施”，似乎对应政策利率下行，但央行解释此次降准时亦明确指出“通过银行传导可以降低贷款实际利率”。

全年第二次进入“经济退、政策进”的组合是我们理解此轮权益市场的关键。8月外部环境连续变化，经济下行压力亦有呈现，金融委会议提出“加大逆周期调节”标志着一轮稳增长定调的升温，此后政策则进入一轮密集落地期。

在《从金融委第七次会议看稳增长定调升温》中，我们指出在2019年Q1之后，这是资产定价环境第二次进入“经济退、政策进”的组合，这将有利于权益市场。

往前看，中美双方已同意10月初举行新一轮经贸高级别磋商，这意味着10月之前外部环境仍存在不确定性；目前经济数据依然在偏弱区间，在经济数据确认趋势性企稳前，政策目标和空间就依旧存在；政策指出“支持愿意干事创业、敢于担当、有较好发展潜力的地区和领域加快发展”，新一轮稳增长基调亦在向地方政府传递；这三个因素决定了“经济退、政策进”这个大逻辑尚未结束。

核心假设风险：宏观经济变化超预期，外部环境变化超预期

郭磊篇