【广发宏观周君芝】非标认定框架大致延续，细节留出弹性

广发证券资深宏观分析师 周君芝 博士

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广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，《认定规则》是去年资管新规的延续，它的政策内核在于给出划分债权类资产的框定细则，从而影响资管产品的资产配置行为。

第二，《认定规则》框定标债资产、非标资产、非非标资产时既有细节，又适度保留未来认定的弹性空间。

第三，如何看待《认定规则》的影响？

一）认定规则基本上延续了资管新规的核心精神和大致框架，并没有实质性的放松，但是在细节上留出了一定弹性。

二）非标转标会带来一定的信用收缩效应，但基于几点理解，我们认为《认定规则》之后非标收缩的边际影响不会太大。

三）未来值得关注的是票据交易所市场能否有创新产品被界定为标债资产。

正文

10月12日，央行发布《标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）》（以下简称《认定规则》）。

《认定规则》是去年资管新规的延续，它的政策内核在于给出划分债权类资产的框定细则，从而影响资管产品的资产配置行为。

可以认为《认定规则》是对去年资管新规的延续。去年资管新规（银发〔2018〕106号文）对标准化债权类资产的具体认定规则有所保留，“标准化债权类资产的具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定”。日前《认定规则》即对这一具体认定规则进行政策补充。

事实上《认定规则》的政策内核是给出具体界定规则，从而将金融市场中的债权类资产分成三类。一类是标准化债权类资产（简称“标债资产”），一类是非标准化债权类资产（简称“非标资产”），还有一类既不是标准化、也不是非标准化的债权类资产（简称“非非标”）。

《认定规则》之所以重要，是因为资管新规框架下资管产品配置非标时面临较高的期限要求，并且限额、信息披露等监管要求也与标债资产有较大不同。所以对任何一种债权类资产，标债还是非标的身份，将关系它未来能否较快增长。相应的，该债权类资产对应的实体融资需求能否得到有效满足。

《认定规则》框定标债资产、非标资产、非非标资产时既有细节，又适度保留未来认定的弹性空间。

此次《认定规则》对标债资产给出了两条判断标准，其一，固收证券（例如常见的利率债和信用债等）以及固收类公募基金；其二，满足五大细节要求且认定通过。其中五大细节要求分别是“等分化，可交易”、“信息披露充分”、“集中登记，独立托管”、“公允定价，流动性机制完善”、“国务院同意设立的交易市场交易”。申请认定及通过需要走相关程序，申请主体是为债权类资产提供登记托管、清算结算等基础设施服务的基础设施机构，认定机构则是央行会同金融监管部门。

所谓非标资产是指既非标债资产，但同时又不包含“存款（包括大额存单），以及债券逆回购、同业拆借等形成的资产”。不妨将存款（包括大额存单），以及债券逆回购、同业拆借等形成的资产称为“非非标”，那么所谓非标资产即为标债资产之外、但同时又不是非非标的债券类资产。

本次《认定规则》对标债资产的五大认定准则延续了去年资管新规框架，并做了细节性拓广，甚至直接指明三类债券类资产目前已经包含哪些具体金融产品。然而值得注意的是，本次《认定规则》依然保留了认定弹性。例如标债资产保留“按相关程序进行资产认定”（答记者问）的弹性空间，非非标目前也暂且包含“存款（含大额存款）、债券逆回购和同业拆借”三类金融业务，未来是否还有其它资产属于非非标，我们认为本次《认定规则》提到的“等形成的资产”，实际上预留了空间。既然非标资产是标债和非非标资产的补集，那么未来非标资产也同样存在认定的弹性空间。

我们理解一则是作为债权类资产划分及认定准则，《认定规则》确实有必要保留一定弹性，为不可完全提前预判的未来金融创新留下足够空间；二则政策明确在过渡期内为“避免由于标债资产认定造成市场大幅波动”、“充分尊重相关市场参与者及基础设施机构意愿”而留有余地

如何看待《认定规则》的影响？

1） 认定规则基本上延续了资管新规的核心精神和大致框架，并没有实质性的放松，但是在细节上留出了一定弹性。去年资管新规留白了标债和非标资产的界定细则，之后市场比较关注北交所等市场上的债权类资产是否属于标债资产。此次《认定规则》的焦点，也就是标债资产五大认定准则，完全继承了资管新规框架，并且直接指名银登中心的理财直接融资工具、北交所债券融资计划等5类金融产品为非标资产。所以说《认定规则》目前来看并没有对非标给出实质性放松，基本上延续资管新规对非标的认定框架和精神内核。

2） 非标转标会带来一定的信用收缩效应，但《认定规则》在大方向上继承资管新规，我们认为《认定规则》之后非标收缩的边际影响不会太大。如果说标债资产给的范围宽一些，那么非标转标的渠道也会相应增多。此次《认定规则》指明了北交所债券融资计划等5类金融产品为非标资产，逻辑上说这5种非标资产未来也有转标的压力。事实上非标资产种类繁多，其中规模较大的还是在委托贷款、信托贷款和票据等主流非标品种，北交所债券融资计划等规模上看不是主流非标品种。再者此次《认定规则》发布前的非标存量，在过渡期内可豁免期限、限额、集中度、信息披露等监管要求。而且《认定规则》对非标的认定细则还是留有弹性空间，所以综合来看《认定规则》发布对信用收缩的边际影响比较有限。

3） 未来值得关注的是票据交易所市场能否有创新产品被界定为标债资产。值得注意的是，票交所是国务院同意设立的票据交易平台，满足标债资产认定的第五个条件。现在票交所上面交易的票据无法满足等分化等要求，不能算作标债资产。然而未来票交所的创新产品能否满足“等分化，可交易”、“信息披露充分”、“集中登记，独立托管”、“公允定价，流动性机制完善”等其他4条认定细则，从而被界定为标债资产，为实体企业融资拓宽渠道，这一点值得后续保持关注。

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