【广发宏观郭磊】一些重要的工业原材料进口有扩大迹象
广发证券首席宏观分析师 郭磊 博士
报告摘要
第一，12月出口增速显著抬升，低基数、春节分布有一定贡献，但基本面亦有驱动。我们理解一是全球贸易的共振，韩国、中国台湾、越南出口均有不同程度回升；二是中美第一阶段协议对预期的影响。可以对照的是12月的PMI出口订单也回升比较明显。
第二，当下出口初步企稳；但趋势增速2020年落在哪个水平暂时不好判断，12月的欧美日PMI尚无趋势性回升证据。
第三，进口增速显著偏高，其中部分源于基数。但值得注意的是铜、铁矿砂、钢材、集成电路等进口似乎明显超基数影响，应反映大宗品价格见底的预期，以及对工业补库存的预期。
第四，2019年经济下行压力主要源于出口和固定资产投资同时承压，出口初步企稳；叠加开年以来专项债密集发行，规模已近7000亿，后续经济企稳回升概率进一步上升。
第五，近期人民币汇率有一轮升值。这一方面与中美经贸摩擦缓和、全球经济不确定性下降背景下的美元走势有关；另一方面则包含着中国经济企稳的预期。
正文
12月出口增速显著抬升，低基数、春节分布有一定贡献，但基本面亦有驱动。我们理解一是全球贸易的共振，韩国、中国台湾、越南出口均有不同程度的回升；二是中美第一阶段协议带给预期的影响。可以对照的是12月的PMI出口订单也回升比较明显。
12月出口增速为7.6%，较上月抬升8.9个点，较过去两个月均值抬升8.6个点，较累计值抬升7.8个点。这里面可能包含一系列因素的贡献：
1）去年12月基数较低。2018年12月同比增长-4.6%，就增速来说是2018年全年最低点。简单算下，如果用2018年11月的增速（3.9%）去替代12月的增速（-4.6%），则2019年12月的同比变为-1.2%。
2）春节分布的影响。今年春节处于1月，因此企业有可能更集中将报关提前至12月。历史上春节前一个月出口也一般偏高。
3）全球贸易的共振。越南、中国台湾、韩国12月出口均不同程度好于11月，显示出全球贸易存在一定共振。
4）中美第一阶段协议带给预期的影响。12月中旬，中美两国就第一阶段协议文本达成一致。这一点可能会对12月的进出口预期有一定带动。
可以对理由三四作为同步验证的是，12月PMI新出口订单回升比较明显，表现超季节性。
当下出口初步企稳；但内生的趋势增速2020年落在哪个水平暂时不好判断。12月的欧美日PMI尚无明显的趋势性回升证据。
但目前没有依据说出口增速已经进入回升通道。12月欧元区PMI好于前期低点的9-10月；但美国PMI、日本PMI尚在低位徘徊，并无回升迹象出现。从OECD综合领先指标来看，G7有小幅回升迹象，但偏微弱；巴西、俄罗斯有回升趋势（可能和资源品价格有关）；印度则在回落过程中。目前尚无明确根据判断2020年出口趋势增速在哪个水平，未来还要进一步观察。
进口增速显著偏高，其中部分源于基数。但值得注意的是铜、铁矿砂、钢材、集成电路等进口数量似乎明显超过基数影响，应反映出对大宗品价格见底的预期，以及对工业补库存的预期。
12月进口增速16.3%，大幅高于前值。这里面包含基数的影响，去年同期进口增速为-7.7%，算是基数的低点之一。
但值得注意的是大宗原材料和部分重要工业品，如铜（同比较上月高18个点，而基数只下降2个点）、铁矿砂（同比较上月上行11.8个点，而基数并无下降）、钢材（同比较上月高47个点，而基数下降8个点）、集成电路（同比增速上升27个点，而基数下降17个点，绝对量亦环比趋势性抬升）等，其进口数量增速似乎均明显超过基数影响。
我们理解这一则可能包含对上游价格触底的预期；二则可能是工业补库存的预期。
2019年经济下行压力主要源于出口和固定资产投资同时承压，目前出口初步企稳；而开年以来专项债密集发行，规模已近7000亿，后续经济企稳回升概率进一步上升。
在年度报告《回归均衡》中，我们指出2019年经济压力主要源于出口和固定资产投资同时承压。
目前出口订单指标初步企稳，在低基数和部分关税取消的滞后影响下，2020年上半年应不至于进一步变差。
而固定资产投资修复也已有初步迹象，开年以来专项债密集发行（见我们前期报告《专项债发行节奏明显前倾》），目前已近7000亿；且投向基建比例大幅提高。
两个线索之下，后续经济企稳概率进一步上升。
近期人民币汇率有一轮升值。这一方面与中美经贸摩擦缓和、全球经济不确定性下降背景下的美元走势有关；另一方面则包含着中国经济企稳的预期。
1月14日美元兑人民币汇率中间价为6.89，1月均值为6.95。
人民币本轮升值一则与中美贸易摩擦缓和，全球经济不确定性下降背景下美元偏弱有关。2019年12月-2020年1月美元指数整体较前值走低。在全球风险偏好抬升的背景下，资金会相对偏好新兴市场资产而抛弃美元资产。
二则包含着中国经济企稳的预期。PMI、BCI等指标均显示中国经济10-12月有初步企稳迹象，而人民币汇率也差不多自9月以来逐步升值。
一些阶段性事件亦有影响。据新华社消息，美国财政部13日公布半年度汇率政策报告，取消对中国所谓“汇率操纵国”的认定。这一消息之后，人民币兑美元汇率有进一步抬升。