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【广发宏观郭磊、周君芝】疫情影响下货币政策稳预期初启
广发证券首席宏观分析师 郭磊 博士
guolei@gf.com.cn
广发证券资深宏观分析师 周君芝 博士
zhoujunzhi@gf.com.cn
广发宏观郭磊团队
报告摘要
第一，2月3日，央行公开市场操作扩量（12000亿逆回购）、降息（7天和14天利率均下调10个bp）。
第二，本次操作是五部委联合文件精神的落地，央行明确指出目标之一是“维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕”。
第三，在《疫情对宏观经济及资产定价的影响浅析》中，我们测算疫情对一季度名义GDP增速的影响将会有1.5个点左右。我们指出疫情将影响政策节奏，有较大概率促发财政和货币政策的扩张性。
第四，除了OMO量价配合之外，货币政策的后续看点还包括：一是从央行到金融机构环节：降低金融机构负债成本（三个看点）；二是从金融机构到实体环节：引导货币投放定向支持实体（五个看点）。
第五，预计一季度的重点是货币政策稳定预期，二季度的重点是财政政策修复投资。
正文
2月3日，央行公开市场操作扩量（12000亿逆回购）、降息（7天和14天利率均下调10个bp）。2020年2月3日，央行以利率招标方式开展了12000亿元逆回购操作，其中7天逆回购操作9000亿元、14天逆回购操作3000亿元，中标利率分别较前次操作下调10个基点，至2.40％和2.55％。本次操作是五部委联合文件精神的落地，央行明确指出目标之一是“维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕”。2月1日，央行、财政部、银保监会、证监会、外汇局五部委联合发布《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》（下面简称“通知”），通知包括五部分、十大要点，三十条举措。其中包括“保持流动性合理充裕；人民银行继续强化预期引导，通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具，提供充足流动性，保持金融市场流动性合理充裕，维护货币市场利率平稳运行”。2月3日的操作是《通知》精神的落地，央行明确指出“为对冲公开市场逆回购到期和金融市场资金集中到期等因素的影响，维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕”。在《疫情对宏观经济及资产定价的影响浅析》中，我们测算疫情对一季度名义GDP增速的影响将会有1.5个点左右。我们指出疫情将影响政策节奏，有较大概率促发财政和货币政策的扩张性。按照我们的测算，第三产业（交通运输、住宿餐饮、批发零售等）的增速下修将影响一季度名义GDP增速1.1个点；第二产业（工业和建筑业）的增速下修将影响一季度名义GDP增速0.4个点，中性假设下疫情对于一季度名义GDP增速影响在1.5个点左右。2020年是十三五规划收官年、全面建成小康社会决胜年，经济和就业的平稳至关重要。同时，就此次疫情来说中小、小微企业在第三产业上的分布比例更高，因此受疫情短期冲击较大，而中小、小微企业广泛关联就业和企业预期。因此，此次疫情将对本轮政策节奏有深刻影响，有较大概率促发财政和货币政策的扩张性。除了OMO量价配合之外，货币政策的后续看点还有哪些？OMO量升价降只是一个开始，在五部委联合《通知》中，我们梳理有关货币政策的重要看点包括：一） 从央行到金融机构环节：降低金融机构负债成本。看点之一“通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具，提供充足流动性”。此次OMO扩量和利率下调是落地之一。看点之二“根据实际情况适当提高2020年1月下旬存款准备金考核的容忍度”。看点之三“通过专项再贷款向金融机构提供低成本资金，支持金融机构对名单内的企业提供优惠利率的信贷支持”。这里需要解释一下的是，文件没有提降准，但提到“根据实际情况适当提高2020年1月下旬存款准备金考核的容忍度”。实务操作中，法定存款准备率行之有效的机制在于准备金考核制度，即考核银行缴纳的存款准备金余额与考核基数之比，该比例在多大程度上偏离法定存款准备金率。适当放宽存款准备金考核的容忍度，实际上在一段时间内降低了法定存款准备金率要求，效果相当于一定幅度的降准。考虑到针对不同区域、不同类型金融机构适用差异化容忍度，那么我们可以将此操作理解为时间维度、调降幅度以及针对对象上可以灵活调适的临时性弹性“降准”。二） 从金融机构到实体环节：引导货币投放定向支持实体。看点之一“引导金融机构加大信贷投放支持实体经济，促进货币信贷合理增长”。看点之二“通过适当下调贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款等方式，支持相关企业战胜疫情灾害影响”。看点之三“对受疫情影响较大的批零、住宿餐饮、物流运输、文化旅游等行业及有发展前景但受疫情影响暂遇困难的企业，不得盲目抽贷、断贷、压贷。对受疫情影响严重的企业到期还款困难的可展期或续贷”。看点之四“支持开发性、政策性银行加大信贷支持力度”。看点之五“金融机构要围绕内部资源配置、激励考核安排等加强服务能力建设，继续加大对小微企业、民营企业支持力度，要保持贷款增速，切实落实综合融资成本压降要求。增加制造业中长期贷款投放”。这里需要解释一下的是，“加大信贷投放”的信号比较明确，一季度整体信贷规模应该不会太低。此外是“通过适当下调贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款等方式，支持相关企业战胜疫情灾害影响”，在具体操作上政策或可结合结构性货币政策工具、窗口指导等方式来引导商业金融机构调降对相关企业的信贷利率。预计一季度的重点是货币政策稳定预期，二季度的重点是财政政策修复投资。从政策节奏上，我们理解当前是货币政策稳定预期的关键阶段。其中有两个关键领域，一是银行间流动性；二是特定领域的资金可得性。1月专项债发行规模较大，但年后复工偏晚，开工季亦大概率有所后推；疫情防控是当前最重要的工作，财政政策在一季度发挥空间不大。随着疫情防控的积极进展，以及3月两会对于赤字率、广义财政空间、区域政策和产业政策的进一步明确，今年二季度初可能是重要项目落地实施、稳定固定资产投资的关键阶段。核心假设风险：宏观经济变化超预期，疫情变化超预期
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